Сущность и принципы арбитражных операций

Всероссийский Заочный Финансово-Экономический Институт
Финансово-Кредитный Факультет
Кафедра «Финансовый менеджмент»
Курсовая работа
по дисциплине «Теория инвестиций»
на тему: «Сущность и принципы арбитражных операций»
Калуга (Филиал ВЗФЭИ)

Содержание
Введение
Глава 1. Сущность и принципы арбитражных операций
1.1 Понятие и сущность арбитража
1.2 Виды арбитражных операций
Глава 2. Характеристика основных типов арбитражных операций
2.1 Валютный арбитраж
2.2 Фондовый арбитраж
Глава 3. Новые возможности арбитражных операций на фондовом рынке
3.1 Анализ фьючерсных контрактов на 3-летние облигацииМосквы на Фондовой бирже РТС 23
3.2 Рекомендуемые арбитражные стратегии на рынке фьючерсов
Заключение
Практическая часть
Список используемой литература
Введение
Рыночная экономика представляетдовольно сложный механизм функционирования и взаимодействия хозяйствующихсубъектов различных сфер экономики, в основе которого лежат товарно-денежныеотношения. Товарообменные операции осуществляются не только с использованиемденежных средств, но и с помощью различных платежных инструментов, в том числес использованием ценных бумаг (чеки, векселя, складские свидетельства и т.д.).
Рынок ценных бумаг являетсяэффективным регулятором процесса инвестирования капитала, который способствуетперераспределению инвестиционных ресурсов, обеспечивает их концентрацию внаиболее доходных и перспективных отраслях. В результате в экономике происходитпостоянная структурная перестройка, и капитал размещается, главным образом, впроизводствах, необходимых обществу. Следовательно, рынок ценных бумаг служиттем средством, с помощью которого работает механизм миграции капиталов в болееперспективные отрасли.
Важнейшими преимуществами рынкаценных бумаг являются:
на рынке ценных бумаг в отличиеот рынка ссудных капиталов можно получить капиталы на несколько десятилетий (например,некоторые облигации выпускаются сроком обращения 30 лет) и даже в бессрочноепользование (приобретение акций);
доходы по некоторым видам ценныхбумаг (акции, некоторые виды облигаций) выплачиваются в зависимости от размераполученной прибыли или уровня ссудного процента, а проценты по кредитамноминально фиксированы;
средства от инвестиций в ценныебумаги продолжают оставаться в распоряжении эмитента, даже если владельцы ценныхбумаг перепродают их друг другу;
рынок ценных бумаг даетвозможность участвовать инвесторам в управлении предприятием.
Таким образом, во многих случаяхфондовый рынок оказывается эффективнее и выгоднее рынка ссудного капитала.
Все это дает основания полагать,что роль фондового рынка в экономике России и его значение для предпринимателейвсех рангов будет возрастать. Поэтому изучение основных видов и порядкаобращения ценных бумаг является важной задачей для современного предпринимателяи управляющего.
Основу множества операций нафондовом рынке составляет арбитраж — извлечение доходов путем перепродажиценных бумаг по более выгодным ценам. Однако арбитражные операции неограничиваются только операциями на фондовом рынке. Арбитраж в чистом видепредполагает приобретение какого-либо товара на одном рынке по низкой цене,одновременную реализацию его на другом рынке по высокой цене и получение, такимобразом, прибыли.
Цель данной работы изучениесуществующего многообразия арбитражных операций.
Объект работы — арбитражныеоперации, предмет — сущность и принципы арбитражных операций
Работа состоит из введения, трехглав, заключения и списка литературы.
Глава 1. Сущность и принципы арбитражных операций1.1 Понятие и сущность арбитража
Арбитраж — это получениебезрисковой прибыли путем использования разных цен на одинаковую продукцию илиценные бумаги. Арбитраж, являющийся широко распространенной инвестиционнойтактикой, обычно состоит из продажи ценной бумаги по относительно высокой ценеи одновременной покупки такой же ценной бумаги по относительно низкой цене. Арбитражнаядеятельность является важной составляющей современных эффективных рынков ценныхбумаг. Поскольку арбитражные доходы являются безрисковыми по определению, товсе инвесторы стремятся получать такие доходы при каждой возможности. Правда,некоторые инвесторы имеют большие ресурсы и наклонности для участия варбитраже, чем другие. Однако для реализации и исчерпания арбитражныхвозможностей достаточно меньшего числа инвесторов, чем имеется желающих принятьучастие в этих операциях. Сущность арбитража проявляется при рассмотренииразличных цен на определенную ценную бумагу. Однако арбитражные возможностимогут существовать и у похожих ценных бумаг и портфелей. Определить подходит лиценная бумага или портфель для арбитражных операций, можно различными способами.Одним из них является анализ общих факторов, которые влияют на курс ценныхбумаг. Факторная модель подразумевает, что ценные бумаги и портфели с одинаковымичувствительностями к факторам ведут себя одинаково, за исключениемвнефакторного риска. Поэтому ценные бумаги и портфели с одинаковымичувствительностями к факторам должны иметь одинаковые ожидаемые доходности, впротивном случае имелись бы «почти арбитражные» возможности. Но кактолько такие возможности появляются, деятельность инвесторов приводит к ихисчезновению. Инвестор исследует возможности арбитражного портфеля дляувеличения ожидаемой доходности своего текущего портфеля без увеличения риска. Арбитражныйпортфель это: Во-первых, это портфель, который не нуждается в дополнительныхресурсов инвестора. Во-вторых, арбитражный портфель не чувствителен ник какомуфактору. Строго говоря, арбитражный портфель должен иметь нулевой внефакторныйриск. Таким образом, арбитражный портфель привлекателен для инвестора, которыйстремиться к большему доходу и не тревожиться о нефакторном риске. Этотпортфель не требует дополнительных долларовых инвестиций, не имеет факторногориска и обладает положительной ожидаемой доходностью. Идея арбитражногопортфеля заключается в продаже одних ценных бумаг для приобретения других. Ондолжен иметь чистую рыночную стоимость, равную 0, нулевую чувствительность ккаждому фактору и положительную ожидаемую доходность. Инвестор будетинвестировать в арбитражные портфели, повышая цены на покупаемые ценные бумагии понижая на продаваемые, до тех пор, пока в результате этой деятельностиарбитражные возможности не исчезнут. После исчезновения арбитражныхвозможностей равновесная ожидаемая доходность ценной бумаги будет линейнойфункцией чувствительностей к факторам.1.2 Виды арбитражных операций
Добиться максимальной прибыли сминимальным риском — мечта любого трейдера. К сожалению, данная мечта недостижима, однако приблизиться к ней возможно, существуют рыночные операции,проведение которых характеризуется высокой доходностью при незначительном риске.Речь идет об операциях прямого и обратного арбитража. Одним из наиболеераспространенных видов арбитражных операций является операция прямого арбитражамежду срочным рынком и спот-рынком (рынком наличного товара). Суть даннойоперации заключается в том, что в один и тот же момент времени цена фьючерсногоконтракта в некоторых случаях превосходит аналогичные цены на спот-рынке, чтопозволяет практически без риска зафиксировать прибыль. Иными словами, припокупке нефти на спот-рынке и одновременной продаже на срочном рынке (продажефьючерсного контракта) получившаяся разница цен составляла прибыль игрока. Такимобразом, если P1 — цена нефти на спот рынке, P2 — цена нефти на фьючерсе, n — срок исполнения фьючерсного контракта,норма доходности этой операции составляла[1]:
/>годовых.
При этом, безусловно, следуетиметь в ввиду, что в случае, если цены на фьючерсном рынке ниже, чем цены наспот-рынке данная операция заведомо убыточна. Среди всех рассмотренных наблюдений(более 3 тысяч) возможность проведения прямого арбитража наблюдалась в 85%случаев.
Заметим, что данная операцияявляется практически безрисковой (присутствует лишь риск биржи), поэтомукорректно сравнить доходность, полученную при операции арбитража с доходностямидругих безрисковых инструментов, в частности, U. S. Treasuries. В большинствеслучаев арбитражные операции оказывались более доходными, чем U. S. Treasuries,при этом норма доходности в различные периоды времени существенно различались. Впериод с сентября 1997 года по апрель 1998 года (период снижения цен) доходностьарбитража превышала доходность американских государственных бумаг в 67% случаев.В промежуток времени с марта по октябрь 1999 года доходность арбитражапревышала доходность U. S. Treasuries уже в 94% случаев.
Необходимо рассмотреть операциичистого арбитража. Все вышеперечисленные операции предполагали наличие у игрокав начальный момент времени некоторого собственного капитала (будь то денежныересурсы или некоторый объем нефти), однако, как будет показано ниже, внекоторых случаях арбитраж между срочным рынком нефти и спот-рынком позволяетполучать прибыль с нулевым стартовым капиталом, используя только заемныесредства. В этом случае происходит дело с чистым арбитражем.
Суть операции чистого арбитражазаключается в проведении операции прямого арбитража, но при этом в качествестартового капитала, на который собственно производится покупка нефти на споте,выступают заемные средства, взятые в кредит под некоторую процентную ставку. Вэтих условиях игрок получит прибыль только в том случае, если процентная ставкакредита окажется меньше, чем норма прибыли, обеспечиваемая операцией прямогоарбитража. В самом деле: пусть P1 — цена нефти на спот-рынкев начальный момент времени, P2 — цена на срочном рынке споставкой через n дней, rкредита — ставка кредита,тогда по окончании операции игрок должен вернуть[2]:
/>
таким образом, если P2> Pвозврата игрок получит прибыль[3],
/>
Для сравнения с доходностьюоперации арбитража нами была взята ставка LIBOR. Как видно из таблицы 1,осуществление операции чистого арбитража возможно более чем в 80 процентахслучаев (среди наблюдений, когда операция прямого арбитража была прибыльной).
 
Таблица 1. Некоторыепараметры арбитражных операций[4]/> Прямой арбитраж Обратный арбитраж 1-й период 2-й период 1-й период 2-й период Количество наблюдений, когда операция приносила прибыль 85.65% 84.11% 13.74% 15.59% Число наблюдений, при которых доходность арбитража превышает доходностьU. S. Treasuries 68.97% *80.53% 75.97% *90.32% 6.78%49.36% 7.85%50.32% Средняя норма доходности арбитражных операций за период (% годовых) *23.46% *23.09% *8.57% *8.40% Число наблюдений, при которых доходность арбитража превышает ставку LIBOR 70.63% *82.47% 75.57% *89.85% 7.22% *52.55% 7.85% *50.32%
*-из количества наблюдений,когда операция приносила прибыль.
Как видно из таблицы 1, вбольшинстве случаев положительную доходность дает операция прямого арбитража (независимоот направления движения рынка). Такое положение объясняется психологией игроковна фьючерсном рынке, надеющихся на рост цен. Как видно из таблицы, в 85%случаев цена контракта на фьючерсном рынке выше цены нефти на спот-рынке.
До сих пор в данной работерассматривалась лишь теоретическая возможность осуществления операций прямогоарбитража, теперь необходимо провести более детальный анализ внутреннейструктуры этой операции. Поскольку доходность любого рыночного инструмента,обладающего этим показателем, зависит не только от сложившейся рыночнойконъюнктуры (т.е. текущего ценового уровня), но и от его срока действия,проанализируем временную зависимость прибыльности прямого арбитража. На этомэтапе главным объектом нашего исследования станет параметр n в стандартнойформуле доходности операции прямого арбитража[5].
/>
Необходимо сформулироватьосновную гипотезу, которую требуется подтвердить или опровергнутьстатистическими данными.
Величина спрэда (разности) междуценой фьючерсного контракта и ценой нефти на спот-рынке повышается с ростом n,причем спрэд увеличивается быстрее, чем растет срок операции. Иными словами,при увеличении срока операции n, доходность r прямого арбитража возрастает.
Для проверки этой гипотезы нужноупорядочить доходность операции прямого арбитража в соответствии с возрастаниемn, при этом для одного и того же значения n усредним соответствующие доходности.
Далее для проверки гипотезырассматривается следующая регрессия[6]:
/>
В случае если коэффициентрегрессии при n будет достоверно отличаться от 0, можно утверждать, чтозависимость от n существует. Если же наоборот, достоверность того, чтокоэффициент при n не равен 0, нельзя будет утверждать, что операция прямогоарбитража с дальними контрактами выгоднее с точки зрения доходности, чеманалогичная операция с ближними контрактами. Рассмотрен случай проведенияоперации арбитража с фьючерсными контрактами от 1,5 до 4,5 месяцев, поскольку,на мой взгляд, данные контракты являются наиболее ликвидными.
В результате проведенныхрасчетов коэффициенты регрессии при n равны для первого временного периода — 0,0824,а для второго 0,0955. При этом соответствующие уравнения принимают вид[7]
r = 28.94 — 0.0824 * n и r= 7.13 + 0.0955 * n
Стандартная ошибка в обоихслучаях более чем в два раза меньше величины коэффициентов при n (t-статистикаравна 4,01 и — 4,35 соответственно).
Таким образом, можно утверждатьс 95% вероятностью, что доходность операции прямого арбитража от параметра nсуществует, причем с ростом n величина доходности возрастает лишь в тотпромежуток времени, когда на рынке наблюдался рост цен.
Таким образом, в рассматриваемыйпериод снижения цен проводить арбитраж выгоднее с ближними фьючерсами,поскольку данная операция является более доходной и менее рискованной. В периодроста цен, наоборот, более доходной является операция арбитража с дальнимифьючерсами. (табл.2) [8]
 
Таблица 2. Данныепо регрессионному анализу доходности операций прямого арбитража. 1-й период Номер коэффициента Значение коэффициента Стандартная ошибка Величина t — статистики 28,937 1,754 16,491 1 -0,0824 0,0189 -4,354 2-й период Номер коэффициента Значение коэффициента Стандартная ошибка Величина t — статистики 7,130 2,213 3,221 1 0,0955 0.0238 4,009
Так же существуют следующие видыарбитражных операций:
территориальная арбитражнаяоперация состоит в заключение одновременно двух сделок на покупку и напродажу одного и того же базового актива, в одинаковом объеме с одинаковымисроками и условиями поставки, но по разным ценам. Эта арбитражная операция имеетширокое распространение в том случае, если технически сложно присутствоватьодновременно на нескольких биржах или в нескольких регионах. Проведение такихопераций способствует сглаживанию различий в ценах, имеющих место на разныхрынках, торгующих одним и тем же инструментом. Однако с развитием системтелекоммуникаций данный вид арбитража постепенно исчезает.
Инструментальная арбитражнаяоперация состоит в сочетание различных производных инструментов, дающее врезультате нулевую позицию и определенную прибыль из-за разницы цен иликраткосрочного инвестирования. Эта операция имеет сейчас наибольшеераспространение. Создание позиции в иностранной валюте позволяет в относительнокороткий срок получать прибыль от выгодного изменения валютных курсов. Этиоперации не являются полностью безрисковыми.
Временная арбитражнаяоперация заключается в совершение двух сделок на покупку и на продажуодного и того же базового актива, в одинаковом объеме с одинаковыми сроками иусловиями поставки, заключение которых разнесено во времени, цены сделок приэтом также различны. Этот вид арбитражной операции и является классическойспекуляцией — наиболее рискованной из всех операций.
Глава 2. Характеристика основных типов арбитражныхопераций2.1 Валютный арбитраж
Процентным арбитражем наденежных рынках называется перемещение ресурсов от одной валюты к другой радиулучшения условий кредитования или заимствования.
Фактически процентный арбитражсводится к выбору страны или валюты с наиболее благоприятной процентной ставкойкредита. В качестве финансовых инструментов при процентном арбитраже могутфигурировать срочные банковские депозиты или государственные облигации. Перемещениересурсов из одной валюты в другую предполагает наличие валютного риска, иподобные валютные переводы относятся к категории непокрытого процентногоарбитража.
Если валютная спекуляцияоказывается оправданной, то риск, связанный с комбинированием процентногоарбитража с открытой валютной позицией дает возможность получить дополнительнуюприбыль, которая усиливает выигрыш, получаемый за счет собственно процентногоарбитража. Так, если поместить первую валюту на депозит на срок T, то получим
/>
а если использовать непокрытыйпроцентный арбитраж, то
/>
Здесь St — курсвторой валюты относительно первой Vt(1) =St Vt(2) в момент времени t, Vt(1) — текущая стоимостьпервой валюты, ri, i=1,2 — ставка процента для i-ой валюты. Суммарныйвыигрыш получается при ST>S0и r2>r1.
Валютный риск связан сослучайными значениями курса ST. Прибыли/убытки, полученныеарбитражером по окончании финансовой операции, вычисляются по формуле
/>
Эквивалентным арбитражемназывается покупка или продажа комбинаций опционов и наличных позиций, когдамежду теоретически эквивалентными комбинациями на практике возникает разницацен.
Например, комбинация длинной наличнойпозиции и опциона продажи создает опцион купли, а комбинация короткой наличнойпозиции и опциона купли создает опцион продажи. Действительно, при S0=Kимеем
S0-ST+ (ST-K)= (K-ST).
Эквивалентный арбитражобеспечивает соответствие цен опционов и цен наличного базисного актива, атакже поддерживает равновесные цены на опционы купли и продажи. При любом t/>[0,T] должнаиметь место формула паритета цен для опционов купли и продажи европейскогостиля на один и тот же базисный актив с одинаковой ценой исполнения:
/>
При нарушении паритета возникаетарбитражная ситуация.
Валютные фьючерсные контрактымогут арбитражировать против спот-курса и банковских депозитных ставок. Потенциальнаяприбыль от этого типа арбитража относительно невосприимчива к движениямпроцентных ставок, но чувствительна к малейшим изменениям валютных курсов.
Арбитраж между краткосрочнымипроцентными фьючерсами и валютными фьючерсами с одинаковыми сроками поставки нетребует выхода на рынок наличности, однако сложно подобрать нужное количествоконтрактов для получения полного покрытия.2.2 Фондовый арбитраж
Фондовый рынок в Россиинаходится в фазе развития, предоставляя все больше возможностей для выгодных инвестиционныхвложений. Рост объемов рынка, в сочетании с развитием производных финансовыхинструментов, способствует появлению новых стратегий извлечения прибыли.
Частному инвестору, как правило,доступны только традиционные виды инвестиций в фондовый рынок, такие как: вложениев акции (в расчете на их дальнейший рост) и вложение в облигации (для получениякупонного дохода). Паевые инвестиционные фонды (ПИФы) — также не в состоянииреализовать весь потенциал рынка, в силу наложенных на них законодательныхограничений.
На фоне сложившихсяобстоятельств, оптимальным вариантом получения прибыли для частного инвестора,являются услуги доверительного управления портфелем. Доверительное управлениепредоставляет широкий выбор финансовых инструментов, в сочетании большимивозможностями контроля своих средств.
Все большее значение на фондовомрынке России приобретают производные финансовые инструменты, наиболее заметнымиз которых являются фьючерсные контракты.
Изначально этот инструментиспользовался наиболее рисковыми участниками рынка, выступая в качествесредства проведения доходных спекулятивных операций. В настоящее время он всечаще применяется со стороны консервативных инвесторов для снижения ценовыхрисков.
Фьючерсный контракт на акции — это обязательство поставить определенное количество акций в заданную дату (датапогашения фьючерса). Цена акции и цена фьючерсного контракта на неевзаимосвязаны. Однако, связаны они не жестко — как правило, фьючерс чуть дорожеакции, но в момент погашения их цены гарантированно равны.
/>
Рис.1 Пример движения цены акциии фьючерса[9]
Арбитражная сделка — этобиржевая операция, которая состоит в том, что ценная бумага покупается на однойбирже и в тот же момент ее аналог продается на другой. Тем самым фиксируетсяразница в стоимости этих бумаг на разных биржах. Легко увидеть, что независимоот дальнейшего движения рынка — стоимость портфеля остается примерно постоянной(так как встречные сделки компенсируют друг друга). Далее, когда разница вценах изменяется в благоприятную сторону, производится обратная арбитражнаясделка, фиксирующая прибыль.
Основное преимуществоарбитражных операций перед традиционной торговлей акциями — низкий рыночныйриск. Фактически доходность торгов не зависит от роста или падения рынка, нопропорциональна объему торгов.
Наиболее консервативные видыарбитража дают нулевой риск и доходность сравнимую с доходностью погосударственным облигациям. Внутри-дневные арбитражные сделки более рискованны,но позволяют получать доходность порядка 80% годовых. Далее пойдет речь овнутридневном арбитраже.
Доход от каждой внутридневнойарбитражной сделки весьма незначителен и сравним с размером комиссионныхрасходов (~0.04% от объема сделки). Суммарная доходность образуется за счетпроведения значительного количества таких сделок в течении дня. Посколькуколичество прибыльных сделок статистически превышает количество убыточных — этоспособствует постепенному накоплению дохода, при незначительном риске просадок.
Поскольку в процессе торговвсегда открыты встречные сделки (на разных площадках), то даже при значительныхколебаниях рынка (падение или рост акций на 10-20%) — суммарная оценка портфеляостается неизменной. Размер убытков всегда ограничен «внутренними» колебаниямиспрэда (разница между ценой акции и ценой фьючерса на нее).
Глава 3. Новые возможности арбитражных операций нафондовом рынке3.1 Анализ фьючерсных контрактов на 3-летниеоблигации Москвы на Фондовой бирже РТС 23
С 1 по 30 сентября оборот по фьючерсамна корзину трехлетних облигаций Москвы на срочном рынке РТС — FORTSсоставил 227,7 тыс. контрактов или 2,47 млрд рублей в денежном выражении. Приэтом за период с начала месяца и до окончания срока обращения сентябрьскихфьючерсов (с 1 по 16 сентября) большая часть оборота (74,4%) пришлась на этиконтракты, тогда как в предыдущие три месяца объем торгов был распределен почтиравномерно между контрактами с исполнением в декабре и сентябре. Изменениеструктуры оборота было связано с активизацией игроков по сентябрьским фьючерсамв преддверии их исполнения, а также со стремлением многих участников закрытьпозиции, чтобы не выходить на поставку облигаций. Эта тенденция выразиласьтакже и в снижении суммарного объема открытых позиций — в день исполнения сентябрьскихфьючерсов этот показатель составил 87,4 тыс. контрактов и оказался на 33,8%ниже по сравнению с 31 августа (131,9. тыс. контрактов). Однако в оставшиеся 2недели открытые позиции полностью восстановились и даже выросли на 1,9% посравнению с концом августа, достигнув 134,5 тыс. контрактов. Во многом этопроизошло за счет роста интереса к мартовским фьючерсам в последнюю неделюсентября. Рис.2[10]

/>
Рис.2. Оборот по фьючерсам и пооблигациям Москвы в сентябре
По объему торгов фьючерсыпрактически не уступают 3-летним облигациям Москвы, а если учитывать толькорыночные сделки с московскими бондами, то производные инструменты дажепревосходят по обороту рынок базового актива (2,47 млрд рублей по фьючерсампротив 1,63 млрд рублей по всем трем выпускам 3-летних облигаций).
Наблюдавшееся в летние месяцыпадение процентных ставок продолжилось и в сентябре. При этом основное снижениепришлось на первые две декады месяца: с 31 августа по 21 сентябрясредневзвешенная доходность к погашению 29-го и 36-го выпусков облигаций Москвыуменьшилась на 65 б. п. и 79 б. п. до 6,09 и 6,21% годовых соответственно. А воставшиеся дни наблюдалась консолидация рынка на достигнутых уровнях (см. рис.3)[11].

/>
Рис.3 Средневзвешеннаядоходность к погашению 3-летних облигаций Москвы
Проведем анализ спот рынкаоблигаций Москвы. по итогам трех летних месяцев объем торгов по рыночным ипереговорным сделкам по всем выпускам облигаций Москвы, обращающимся на ММВБ,составил 81,65 млрд рублей (оборот по рыночным сделкам — 14,75 млрд рублей). Приэтом наиболее ликвидным был самый длинный — 39-й выпуск с погашением черездевять лет. Обороты по нему существенно возросли в августе. В результате наМоскву-39 пришлось 29,3% от суммарного объема торгов московскими бондами (побиржевым и внебиржевым сделкам) и 49,4% от рыночного оборота. По облигациям29-го и 36-го выпусков, являющимся базовым активом для фьючерсов, оборот порыночным и переговорным сделкам составил 13,05 млрд рублей или 16% от общегообъема торгов московскими бондами. Низкой ликвидностью отличались самыекороткие выпуски — 34-й, 24-й и 28-й. На эти три эмиссии пришлось чуть более 1%от совокупного оборота по рыночным и переговорным сделкам с облигациями Москвы(см. рис.4[12]).
/>
Рис.4 Оборот по облигациямМосквы
С июня по август наблюдалосьсглаживание кривой доходности, в особенности по выпускам с погашением более чемчерез два года (см. рис.5[13]).

/>
Рис.5 Кривая доходности облигаций Москвы
Отметим только наиболееочевидные тенденции, наблюдавшиеся на протяжении этих трех месяцев. На Рис.6видны различия в темпах падения YTM трехлетнихоблигаций (29-й и 36-й выпуски) по сравнению с доходностью пятилетних выпусков(41-й и 38-й) на отдельных временных отрезках.
Кроме того, несмотря на довольновысокую волатильность по коротким эмиссиям, можно отметить вполне устойчивуютенденцию по одному из таких выпусков — начиная с июня и вплоть до серединыавгуста доходность Москвы-32, до погашения которой осталось менее одного года,находилась примерно на одном уровне, а иногда даже повышалась в противовесболее длинным выпускам, например трехлетним — 29-му и 36-му. Отмеченныедиспропорции можно было заложить в основу нескольких успешных арбитражныхстратегий. Например, можно было сыграть на падении доходности трехлетнихвыпусков при сохранении YTM короткой Москвы-32.
Для этого можно было продатьоблигации 32-го выпуска, а вместо приобретения какого-либо из трехлетних бондов(29-го или 36-го) можно было купить сентябрьский или декабрьский фьючерс, ценыкоторых привязаны к спот-цене Москвы-29. Использование срочных контрактоввместо базового актива предоставляет дополнительные преимущества, поскольку дляоткрытия позиции по фьючерсу необходимо резервировать лишь 10% от стоимостиоблигаций: высвободившиеся таким образом средств можно инвестировать в другиеактивы или инструменты на срок до закрытия фьючерсной позиции и обратногооткупа облигаций 32-го выпуска.
Противоположную арбитражнуюстратегию можно было реализовать с использованием фьючерсов и пятилетнихбондов, например, 41-го выпуска. С начала по конец августа доходность Москвы-41упала на 24 б. п. с 7,62 до 7,38% годовых, тогда как YTM29-го выпуска — всего на 14 б. п. с 6,9 до 6,76% годовых.
Таблица 3 Покупка и продажаоблигаций по Москве Москва-41 MB3-9.05
02.08.2005
покупка 10 облигаций 41-го выпуска и продажа сентябрьского фьючерса
 - 1 074,82*10 =
10 748,2
+ 10 745
(внесение гарантийного обеспечения — 1074,5)
30.08.2005
продажа 10 облигаций 41-го выпуска и покупка сентябрьского фьючерса
+ 1 090,69*10 =
+ 10 906,9
 - 10 775
(возврат гарантийного обеспечения — 1074,5) Итого: +128,7 руб. +158,7 -30 Доходность
за период: 128,7/ (10 748,2+1074,5) = 1,9% или
14,19% годовых
Поэтому цена фьючерсов, привязанныхк спот-цене московских бондов 29-го выпуска, росла не такими высокими темпами,как стоимость Москвы-41.
В таблице 3 представлены расчетыопераций по покупке облигаций 41-го выпуска и продаже фьючерсов на корзинутрехлетних облигаций. Использование для «коротких» продаж фьючерсоввместо трехлетних облигаций выгодно еще и потому, что продажа и покупка срочныхконтрактов — симметричные и одинаково простые операции (в отличие от «продажбез покрытия» на рынке облигаций — short sale).3.2 Рекомендуемые арбитражные стратегии на рынкефьючерсов
Арбитраж в чистом видепредполагает приобретение какого-либо товара на одном рынке по низкой цене,одновременную реализацию его на другом рынке по высокой цене и получение такимобразам без рисковой прибыли при отсутствии первоначальных затрат. Подобная разницав ценах может использоваться для оптимизации позиций по соответствующему товару.Поэтому арбитражные операции могут применяться не только для получениябезрисковой прибыли, но и с целью покупки или продажи товара по наиболеевыгодной цене (данный вид арбитража называется квази-арбитражем). Остановимсяна возможностях арбитража при помощи самих ГКО как инструмента кредитного рынка.
Арбитраж с использованиемкредитных инструментов состоит в замене денежных средств, их размещении подболее высокий процент и получении прибыли, определяемой разностью процентныхставок. Приобретая ГКО, инвестор фактически предоставляет кредит в размере ценыпокупки на срок до погашения облигаций по ставке. Равной из доходности кпогашению. Поэтому использование для этого привлеченных денежных ресурсов ужеможет рассматриваться как арбитраж, разумеется, если цена привлечения меньшедоходности ГКО.
Однако арбитраж возможен и в томслучае, когда доходность ГКО меньше цен на других секторах кредитного рынка (например,на рынке МБК). При этом предполагается обратная операция: заем средств на рынкеГКО и размещение их на рынке МБК.
Для заема средств на рынке ГКОарбитражу следует, очевидно, поступить так же, как эмитенту: сначала продатьоблигации по цене, равной номиналу ГКО с дисконтом, а затем выкупить их побольшей цене (равной номиналу). Поскольку, в отличие от эмитента, у арбитражунет ГКО, то он должен осуществить их короткую продажу.
Короткая продажа (short sell) означает продажу ценной бумаги,взятой взаймы. Эта операция часто применяется для спекуляции, когда инвестор,играющий на понижение, надеется, что, когда ему придется возвращать ценнуюбумагу, он сможет купить ее по более низкому курсу, чем тот, по которому онпродал. В случае с ГКО короткую продажу вряд ли можно рассматривать какэффективную спекулятивную стратегию, поскольку цены ГКО, как правило, растут помере сокращения срока до их погашения. Разница между ценой продажи ГКО и болеевысокой ценой их покупки будет чаще всего отрицательной, образуя, такимобразом, плату за привлечение кредита на рынке ГКО.
Проведение короткой продажирешающим образом зависит от того. Удастся ли арбитражеру занять ценную бумагупод приемлемый процент. Применительно к ГКО возможность такого заемаобусловливается наличием достаточного количества владельцев облигаций, которыенамерены держать их в течение более или менее длительного срока (вплоть допогашения). Тогда предоставление облигаций взаймы на меньший или равный периодвремени никак на отразится на доходах таких владельцев, а плата за подобныйкредит будет определяться не столько конъюнктурой кредитного рынка, сколькофакторами типа желания компенсации за риск невозврата ГКО. Поэтомупредполагается, что заем облигаций возможен всегда и притом бесплатно, и вслучае заема ГКО на срок до их погашения арбитражер возвращает владельцуоблигаций денежные средства в размере номинала.
Следует отметить, чтонормативная база рынка ГКО не предусматривает в настоящее время кредитованияоблигациями. В соответствии с этим рассматриваемые арбитражные стратегии (в тойчасти, в какой они связаны с проведением короткой продажи) характеризуют скореепотенциал фьючерсов на ГКО, нежели реальные возможности их использования всовременных условиях.
Аналогичным реальным ГКО варбитражных операциях могут использоваться и синтетические облигации (СГКО).
Если доходность СГКО большеставки привлечения (арбитражером) средств на кредитном рынке (например, нарынке МБК или на том же рынке ГКО), то арбитражеру следует занять деньги наэтом рынке и вложить их в приобретение СГКО (т.е. создать синтетический кредит).Подобная операция называется арбитражем типа cash-and-carry (буквально — «плати и держи»),или САС-арбитражем.
В противном случае, когда доходностьСГКО меньше ставки размещения, арбитраж заключается в создании синтетическогозайма (путем продажи СГКО) и размещении полученных средств на кредитном рынке. Операциятакого рада называется арбитражем типа reverse cash-and-carry (т.е. обратным САС-арбитражу), или RCAC-арбитражем.
Рассмотрим базовые стратегииарбитража между фьючерсным рынком и рынком ГКО. Принципиальная идея данногоарбитража состоит в следующем:
если доходность ГКО (Y) меньше доходности соответствующей СГКО (Z),то требуется привлечь денежные средства, осуществив короткую продажу ГКО, иотдать их в ссуду, купив СГКО (т.е. провести САС-арбитраж);
если доходность ГКО (Y) больше доходности соответствующей СГКО (Z),то требуется привлечь денежные средства, продав СГКО, и отдать их в ссуду,купив ГКО (т.е. провести RCAC-арбитраж).
При этом арбитражная прибытьсоставит
ПСАС = I (Z-Y) ¸ 100 · T¸ 365 (1)
ПRCAC = I (Y-Z) ¸ 100 · T ¸ 365 (2)
где ПСАС — прибыль в результатеСАС-арбитража;
ПRCAC — прибыльв результате RCAC-арбитража;
I — размервзятой ссуды;
T — срок допогашения облигаций.
Синтетические облигации, как иреальные, различаются по сроку до погашения. С учетом принятых обозначенийбудем называть арбитраж, осуществляемый при помощи ГКО-1 и СГКО-1 (т.е. короткихоблигаций), коротким, а осуществляемый при помощи ГКО-" и СГКО-2 (т.е. длинных)- длинным арбитражем.
Между условиями для короткого идлинного арбитража существует прямая связь:
при F=F0 Y1=Z1 и Y2=Z2;
при F>F0 Y1Z2;
при FZ1 и Y2
F0 = P2 ¸ P1 · 100 = P2(1+ Y1 ¸ 100 · T1 ¸ 365)(3)
Иными словами, если ценафьючерса равна доходу от вложения средств в размере цены ГКО-2 на срок T1 под процентную ставку, равную доходности ГКО-1, то нетвозможностей ни для короткого, ни для длинного арбитража. Если же цена фьючерсаотличается от определенной по формуле (последняя из) равновесной цены, товозможен одновременно как короткий, так и длинный арбитраж (если цена фьючерсабольше равновесной, то возможен короткий RCAC-арбитраж идлинный CAC-арбитраж). Конкретные операции, необходимые вданном случае для реализации арбитража.
Если есть условия для короткогои длинного арбитража, то закономерен вопрос, какой его вид более предпочтителенили что выгоднее — провести длинный арбитраж и получить прибыль через T2 дней, либо реализовать короткий арбитраж и полученную через T1 дней прибыль реинвестировать на срок t = T2 — T1 дней? Ответна этот вопрос, очевидно, зависит от процентной ставки по кредиту, котораясложится в момент исполнения фьючерса на ГКО. Можно показать, что если этаставка будет равна форвардной ставке YF, то указанныестратегии приведут к одинаковым результатам. При ставке, превышающей YF, вариант с использованием короткого арбитража болеецелесообразен, а при ставке меньше YF, большую прибыльпринесет длинный арбитраж. Поэтому, несмотря на то что ни короткий, ни длинныйарбитраж сам по себе несопряжен с риском, выбор между ними не являетсябезрисковым. (табл.4)
Табл.4 Базовыестратегии арбитража между фьючерсным рынком и рынком ГКОБазовые стратегии арбитража между фьючерсным рынком и рынком ГКО Условия Стратегия Необходимые операции /> /> /> в момент 0 в момент T1 в момент T2 F>F0 Y1 - Осуществить короткую продажу m, ГКО-1;
купить ГКО-2 в количестве m2=m1, (P1/P2);
продать фьючерсы в количестве mF=m2 (N/NF)
 - Продать m2 ГКО-2 в результате исполнения mF1 фьючерсов;
часть выручки от продажи ГКО-2 в размере m1NF отдать владельцу ГКО-1.
Оставшаяся часть выручки составит прибыль от арбитража /> /> Y2>Z2 Продажа СГКО-2 и покупка ГКО-2 (длинный RCAC-арбитраж)
 - Осуществить короткую продажу m1 ГКО-1;
купить ГКО-2 в количестве m2=m1 (P1/P2)
продать фьючерсы в количестве mF2=m1 (N/NF)
 - В результате исполнения mF2 фьючерсов продать ГКО-2 в количестве mF2NF/N
выручку от продажи ГКО-2 отдать владельцу ГКО-1 Погасить оставшиеся ГКО-2. Полученная выручка составит прибыть от арбитража FZ1 Продажа СГКО-1 и покупка ГКО-1 (короткий RCAC-арбитраж)
 - Осуществить короткую продажу m2 ГКО-2;
купить ГКО-1 в количестве m1-m2 (P2/P1);
продать фьючерсы в количестве mF1=m2 (N/NF)
 - Погасить m1 ГКО-1;
на часть выручки от погашения ГКО-1 купить m2 ГКО-2 в результате исполнения mF2 фьючерсов. Оставшаяся часть выручки составит прибыль от арбитража;
вернуть m2 ГКО-2 их владельцу /> /> Y2 - Осуществить короткую продажу m2 ГКО-2;
купить ГКО-1 в количестве m1=m2 (P2/P1);
купить фьючерсы в количестве mF2=m1 (100/F) (N/NF)
 - Погасить m1 ГКО-1;
на выручку от погашения ГКО-1 в результате исполнения mF2 фьючерсов купить ГКО-2 в количестве mF2NF/N>m2;
вернуть m2 ГКО-2 их владельцу Погасить оставшиеся ГКО-2. Полученная выручка составит прибыль от арбитража
Заключение
В данной курсовой работераскрыта тема сущность и принципы арбитражный операций. Показана в чем состоитсущность арбитражный операций, раскрыты виды арбитражный операций,охарактеризованы типы арбитражный операций и показано в чем заключаются новыевозможности арбитражных операций на фондовом рынке. Сущность арбитражапроявилась при рассмотрении различных цен на определенную ценную бумагу. Видамиарбитражных операций является операции прямого арбитража между срочным рынком испот-рынком. Суть данной операции заключается в том, что в один и тот же моментвремени цена фьючерского контракта в некоторых случаях превосходит аналогичныецены на спот-рынке, что позволяет зафиксировать прибыль без риска. В этом заключаетсяпреимущество операции прямого арбитража. Суть чистого арбитража заключается впроведении операции прямого арбитража, но при этом в качестве стартовогокапитала, на который собственно производится покупка нефти на споте, выступаютзаемные средства, взятые в кредит под некоторую процентную ставку. В этомслучаи возможно получение прибыли в том случаи, если процентная ставка кредитаокажется меньше, чем норма прибыли, обеспечиваемая операцией прямого арбитража.А также выделяют следующие виды арбитражных операций: территориальная,инструментальная и временная арбитражная операция,
Все большее значение на фондовомрынке России приобретают производные финансовые инструменты, наиболее заметнымиз которых являются фьючерсные контракты. Основное преимущество арбитражныхопераций перед традиционной торговлей акциями — низкий рыночный риск. Фактическидоходность торгов не зависит от роста или падения рынка, но пропорциональнаобъему торгов. Наиболее консервативные виды арбитража дают нулевой риск идоходность сравнимую с доходностью по государственным облигациям.
Рассмотрены возможностиарбитража при помощи ГКО как инструмента кредитного рынка и базовые стратегииарбитража между фьючерсным рынком и рынком ГКО. Арбитраж с использованиемкредитных инструментов состоит в замене денежных средств, их размещении подболее высокий процент и получении прибыли, определяемой разностью процентныхставок. В арбитражных операциях могут использоваться и синтетические облигации(СГКО).
Если доходность СГКО большеставки привлечения арбитражером средств на кредитном рынке, то арбитражеруследует занять деньги на этом рынке и вложить их в приобретение СГКО (т.е. создатьсинтетический кредит).
Если же цена фьючерса равнадоходу от вложения средств в размере цены ГКО-2 на срок T1под процентную ставку, равную доходности ГКО-1, то нет возможностей ни длякороткого, ни для длинного арбитража. Если же цена фьючерса отличается отопределенной по формуле равновесной цены, то возможен одновременно каккороткий, так и длинный арбитраж (если цена фьючерса больше равновесной, товозможен короткий RCAC-арбитраж и длинный CAC-арбитраж).Конкретные операции, необходимые в данном случае для реализации арбитража.
Следовательно, арбитражныеоперации играют немалую роль на фондовом рынке.
Практическая часть
 
Задача 5
Коммерческий банк предлагаетсберегательные сертификаты номиналом 500000,00 со сроком погашения через 5 лети ставкой доходности 50% годовых. Банк обязуется выплатить через 5 лет сумму в2,5 млн. руб.
Проведите анализ эффективностиданной операции для вкладчика.
Решение
Дано:
n=5
A=500000
r=0.5
FV=2500000,00
Найдем реальную стоимостьфинансового инструмента:
/>
PV= 2500000\ (1+0,5) 5 =2500000\7,59 = 329218
Т. к. номинальная стоимость500000, а реальная стоимость финансового инструмента 329218 следовательно длявкладчика такая сделка не эффективна.
Задача 9
Стоимость акции «Ш» наконец текущего года составила 22,00. Ожидается, что в течении следующих 5 летбудут осуществлены следующие дивидендные выплаты.Год 1 2 3 4 5 Сумма D 1.00 1.20 1.10 1.30 1.25
Определите цену, по которой акцияможет быть продана в конце 5-го года, если норма доходности равна:
1) 10%
2) 15%
Решение
Расписываем формулу приведеннойстоимости, стоимость акций равна 22.
/>
/>
Принимаем данное слагаемое за Х.
Получаем:
Вариант 1):
r = 0,1
/>=
= 22 — (0,91 + 0,99 + 0,83 +0,89 + 0,77) = 22 — 4,39 = 17,61.
Вариант 2): r= 0,15
/>=
= 22 — (0,87 + 0,91 + 0,72 +0,74 + 0,62) = 22 — 3,86 = 18,14.
 
Задача 13
Имеются следующие данные о рискеи доходности акций А, В и С. Акция Доходность
Риск (σi) Ковариация А 0,05 0,1
σ12 = — 0,1 В 0,07 0,4
σ13 = 0,0 С 0,3 0,7
σ23 = 0,3
Сформируйте оптимальный портфельпри условии, что максимально допустимый риск для инвестора не должен превышать14%.
Расчет данной задачи был сделанв среде MS EXEL.Для поиска ответа была использована функция «поиск решения». Быливведены следующие ограничения:
Ограничение суммы весов = 1
Ограничение на каждый вес (w) >=0,
Ограничение на дисперсиюпортфеля =0,14
Ответ: Доходность портфеля 0,146
Состав портфеля: А — 0,580, В — 0,040, С — 0,380
Задача20
Вы являетесь менеджеромпенсионного фонда, которую должен будет выплатить своим клиентам 1000000 через10 лет. В настоящие время на рынке имеются только два вида финансовыхинструментов: бескупонная облигация со сроком погашения через 5 лет и 100 — летняяоблигация со ставкой купона 5% годовых. Рыночная ставка равна 5%.
В каких пропорциях выраспределите имеющиеся средства между данными инструментами, чтобы хеджироватьобязательство фонда?
Подсказка: (дюрация портфеляравна средней взвешенной из дюрации входящих в него активов).
Решение
Пусть х и y — соответственно количество составляющих бескупонных акций и100-летних облигаций с купоном (100-летнюю облигацию рассматриваем какбессрочную). Считаем что их номинальная стоимость равна 100.
Рассчитаем текущую стоимостькаждой из облигаций по формуле:
/>
100-летняя облигация с купоном:
/>
N = 100 — номинал облигации
r = 0.05(5%) — рыночная ставка
n = 5 — срок действия облигации
Тогда текущая стоимость портфеляравна:
/>
Текущая стоимость долга равна:
/>
Рассчитаем дюрацию каждойоблигации:
5-летняя бескупонная облигация: D1 = n = 5
100-летняя облигация с купоном:
D2= 1 \ r = 1 \ 0,05 = 20
Дюракция портфеля равна:
/>
Дюрация долга равна:
Dd= 10
Правило хеджирования гласит:
Текущая стоимость актива текущейстоимости долга: Vp = Vd
Дюрация актива равна дюрациидолга: Dp = Dd
Исходя из этого правила, нужнорешить следующую систему уравнений:
78,35x +100y = 613913
5x + 20y \ x + y =10
Решив эту систему, получаем (сучетом округления до целых):
x =4783, y = 2392
Это значит, что необходимоприобрести по текущей стоимости 4783 пятилетних бескупонных акций и 2392столетних облигаций с купоном, что соответственно составляет 61% и 39% денежныхсредств (61%=78,35*4783\613913 * 100%, 39% = 100*2392\613913*100%). В этомслучае удастся прохеджировать обязательства фонда.
Задача24
Брокер Н (см. условие предыдущейзадачи) заметил, что спрос вырос, и повысил цену на свой портфель с 60 до 75,0.
А) Приостановит ли свои действияинвестор после повышения цены?
Б) Что он должен предпринять,чтобы по -прежнему извлекать арбитражную прибыль?
В) До какого уровня брокер Ндолжен был бы повысить свою цену, чтобы на рынке исчезла возможность арбитража?
Решение
Если брокер повысит цену на свойпортфель с 60 до 75, то таблица, представленная в задаче 23, при измененииусловий в соответствии с формулировкой задачи 24, примет вид:
Инструмент
Брокер Д А Цена за портфель К 3 1 80 Н 2 2 75 М 5 7 185
Решение задачи зависит от того,что понимается под торговлей инструментами. Считаем, все брокеры и покупают, ипродаю портфели по указанным ценам, беря небольшие комиссионные за сделку,которые в этой задаче не учитываем.
Суммарная стоимость портфелейброкеров К и М равна
80 + 185 = 265
Объединение этих портфелейсоставляет
3 + 5 = 8 акций Д
и 1 + 7 = 8 акций А,
т.е. это — 4 портфеля Н, которыестоят в свою очередь
4 х 75 = 300.
Для арбитража инвестор долженкупить портфель акций у брокера К, портфель акций у брокера М, объединить этипортфели и продать их брокеру Н.
Следовательно, максимальнаяприбыль подобной разовой сделки равна
300 — 265 = 35.
Для того чтобы на рынке исчезлавозможность арбитража, брокер Н должен повысить цену на свой портфель с 60 до66,25 (265/4 = 66,25).
Список используемой литература
1.  Закон РФ ОТ 26.12.1995 Г. 208-ФЗ Об акционерных обществах
2.  Закон РФ от 22.04.1996 г.39-ФЗ О рынке ценных бумаг
3.  Закон РФ от 05.03.1999 г.46-ФЗ О защите прав и законных интересов нарынке ценных бумаг
4.  Закон РФ от 29.11.2001.156-ФЗ Об инвестиционных фондах
5.  «Положение о выпуске и обращении ценных бумаг и фондовых биржах вРСФСР», утв. Постановлением Совета Министров РСФСР от 28.12.1991 г.
6.  «Положение о лицензировании различных видов профессиональнойдеятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации», утв. ПостановлениемФКЦФ от 23.11 1998 г.
7.  «Положение о Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг», утвержденноеУказом Президента РФ 03.04.2000г.
8.  Аношин И.А. Арбитраж: высокая прибыль при минимальном риске. // Индикатор,2002-12 с.15-17
9.  Рынок ценных бумаг/ Под редакцией В.А. Галанова, А.И. Басова. М. «Финансыи статистика» 1999 г. с. 207-211
10.     Уильм Ф. Шарп «Инвестиции». М. «Инфра-М» 2001 г. с.316-333
11.     О.И. Дегтярева, О.А. Кандинская «Биржевое дело».М. «Банкии биржи» 1997 г. с.232-239
12.     Банки и банковские операции / под ред. Е.Ф. Жукова М.: Изд. ОбъединениеЮНИТИ 1999 г. с.257
13.     Рынок ценных бумаг/ Под редакцией В.А. Галанова, А.И. Басова.М. «Финансыи статистика» 2002 г. с.166-175
14.     Килячков А.А., Чалдаева Л.А. Рынок ценных бумаг и биржевое дело. М.: ЮРИСТЪ,2001 г. с.156
15.     Фьючерсы на корзину 3-летних облигаций Москвы. Аналитический обзор. М., Фондоваябиржа РТС, 2005 г. с.15
16.     Экономика. Учебник. Под редакцией Булатова А.С. — М., ЮРИСТЪ, 1999 г. с.590
17.     Алехин Б.И. Рынок ценных бумаг: Учебное пособие для вузов. — М: ЮНИТИ — ДАНА,2006 г. с.352
18.     Батяева Т.А. Рынок ценных бумаг: Учебное пособие — М: Инфра-М, 2007г. с.234
19.     Едронова В.Н. Рынок ценных бумаг: Учебное пособие — М. Магистру, 2007г. с.527
20.     Лялин В.А. Рынок ценных бумаг: Учебник — М: Велби, 2007г. с.265
21.     Бердникова Т.Б. Рынок ценных бумаг и биржевое дело: Учебное пособие М: ИНФРА-М.2000г. с.156
22.     Ческидов Б.М. Рынок ценных бумаг и биржевое дело — М., ЭКЗАМЕН, 2002 с.247