Как оценить состояние бизнеса на основе анализа коэффициентовКорнеева ЕленаФинансовый директор группы компаний Carlo PazoliniЖурнал «Финансовый директор», № 7-8 за 2007 годФинансовый анализ — неотъемлемая часть работы финансового директора. Суть системы финансового анализа, описанного в статье, состоит в том, чтобы избавить финансового директора от необходимости сопоставлять множество финансовых коэффициентов и помочь перейти к последовательному анализу их комбинаций1. Система финансового анализа и коэффициенты, заложенные в ее основу, предназначены прежде всего для выявления изменений в финансовом состоянии, определения тенденций, позволяющих составить представление о том, какие риски и возможности для компании существуют, как минимизировать первые и «нарастить» последние. Оценка бизнеса с помощью коэффициентов показывает то состояние дел, которое было характерно для прошедшего периода. Идея использования комбинации коэффициентов для целей финансового анализа, безусловно, не нова, она базируется на классической финансовой школе и перекликается с уже известными подходами к принятию решений, такими как метод Т. Саати2. При построении системы финансового анализа прежде всего нужно определить его цели и круг пользователей аналитической информации, выбрать и рассчитать наиболее важные коэффициенты, проанализировать полученные результаты, интерпретируя каждый из показателей в отдельности и в комбинации с другими3. Периодом анализа могут быть месяц (хотя в этом случае и нельзя получить полную картину состояния бизнеса), квартал, год — словом, любой срок в зависимости от целей компании, целей анализа, потребностей пользователей.^ Цели анализа и круг пользователей Цель финансового анализа должна совпадать со стратегическими целями компании. Например, если компания планирует размещение акций на бирже, то цель анализа — найти решения для увеличения стоимости бизнеса. Если стратегией предусмотрено увеличение доли рынка, занятие определенной ниши, вытеснение конкурентов, то анализ проводится с тем, чтобы найти пути повышения эффективности деятельности компании. Поскольку интересы менеджмента, собственников, кредиторов или потенциальных инвесторов лежат в разных плоскостях, то в зависимости от того, для кого вы готовите информацию, в систему анализа рекомендуется включать разные показатели. Но в любом случае это должны быть показатели, характеризующие прибыльность и доходность деятельности компании с одной стороны, и показатели эффективности использования ресурсов — с другой. Необходимо принимать в расчет, на основе каких стандартов (РСБУ, МСФО, US GAAP) формируется финансовая отчетность в компании (прежде всего баланс, отчет о прибылях и убытках и отчет о движении денежных средств), какова ее учетная политика. Универсальных рецептов для построения системы финансового анализа нет, поэтому мы будем говорить об условной компании — торговой фирме средней величины. Цель нашего анализа — найти оптимальные решения для повышения эффективности деятельности. Финансовый анализ строится с точки зрения интересов менеджмента и руководителя компании на основе финансовой отчетности. Учетная политика рассматриваемой компании предусматривает, что выручка от реализации признается по отгрузке, расходы классифицируются и списываются на уменьшение финансового результата по методу начисления, НДС включается в состав выручки от реализации и затрат, товарно-материальные запасы (ТМЗ) оцениваются по цене приобретения.^ Ликвидность и финансовый рычаг Финансовый анализ необходимо начинать с анализа структуры баланса компании и расчета коэффициентов, которые обычно интересуют кредиторов или потенциальных инвесторов, а именно — ликвидности и финансового рычага. Их анализ поможет понять менеджменту, насколько компания соответствует ожиданиям кредиторов и какие у нее возможности по привлечению финансирования. Любая компания может быть ликвидной, то есть иметь возможность своевременно погашать свои обязательства, или не иметь такой возможности, то есть быть неликвидной. Наиболее часто для оценки ликвидности используются коэффициенты текущей ликвидности (Current Ratio; также — коэффициент покрытия) и «лакмусовой бумаги» (Acid Test; также — срочная ликвидность, Quick Ratio):^ Коэффициент текущей ликвидности = Оборотный капитал4 (текущие активы) / Краткосрочные обязательства.Коэффициент «лакмусовой бумаги» = (Денежные средства + Легкореализуемые ценные бумаги + Ликвидная дебиторская задолженность) / Краткосрочная кредиторская задолженность. Предполагается, что чем выше коэффициент текущей ликвидности, тем надежнее положение кредитора, поскольку в случае невыполнения кредитного соглашения заемщик сможет удовлетворить претензии кредиторов за счет превышения текущих активов над краткосрочной задолженностью. Однако слишком высокая текущая ликвидность с точки зрения менеджмента и руководителя компании может быть признаком недостаточно оперативного управления. Она может сигнализировать о денежных средствах, которые праздно осели на счете, об уровне запасов, который стал излишним по сравнению с потребностями компании, о неправильной кредитной политике. Значение коэффициента текущей ликвидности 2 к 1 близко к нормальному для большинства видов деятельности. Ключевая идея коэффициента «лакмусовой бумаги» состоит в том, чтобы оценить вероятность погашения краткосрочных обязательств в случае наступления серьезного кризиса исходя из предположения, что запасы не будут представлять никакой ценности. Нормативное значение показателя устанавливается финансовой службой исходя из стратегических целей компании. Оценить и дать рекомендации по принятию управленческих решений только лишь на основе коэффициентов ликвидности нельзя, желательно эти показатели сопоставить с коэффициентами, характеризующими зависимость компании от заемного капитала (так называемыми коэффициентами финансового рычага). Компания может быть устойчивой, если ее собственный капитал покрывает внеоборотные активы и положенную долю товарных запасов, недостаточно устойчивой или неустойчивой, то есть ее кредиторы рискуют не получить свои средства в полном объеме. Для характеристики того, как компания использует финансовый рычаг, рассчитывается множество коэффициентов, однако, на взгляд автора, для анализа можно ограничиться использованием соотношения заемного и собственного капитала (Debt to Equity). Существует два варианта расчета:1. ^ Коэффициент соотношения заемного и собственного капитала = Общая сумма задолженности / Собственный капитал.При этом в общей сумме задолженности учитываются как долгосрочные, так и краткосрочные займы.2. ^ Коэффициент соотношения заемного и собственного капитала = Кредиты / Собственный капитал.В данном случае учитываются только кредитные обязательства. Считается, что для торговых компаний соотношение заемного и собственного капитала 2 к 3, рассчитанного по второму варианту, близко к нормальному. То есть компания развивается не только за счет собственных средств, но и с привлечением кредитных ресурсов, что позволяет увеличивать темпы роста бизнеса. Если компания ставит цель увеличить долю присутствия на рынке, то этот коэффициент может быть пересмотрен в сторону паритета, однако кредитное давление не должно стать для компании слишком обременительным с точки зрения соотношения процентов по кредиту и суммы всех расходов, то есть компания должна быть в состоянии обслуживать свои долги. После того как показатели ликвидности и финансового рычага рассчитаны, их следует сопоставить. Для этого можно составить матрицу, учитывающую варианты результатов расчета, и найти в ней тот вариант, который соответствует полученному нами результату (табл. 1). Таблица 1. Показатели ликвидности и финансового рычага ^ Состояние ликвидности компании Состояние компании при различном уровне финансового рычага Минимальное отклонение финансового рычага от нормы Высокое отклонение финансового рычага от нормы Ликвидность компании высокая Благополучный, устойчивый и ликвидный бизнес Собственный капитал недостаточен, но с оплатой текущих счетов проблем нет Ликвидность компании низкая Компания устойчивая, с накопленным собственным капиталом, но проблемами в текущей деятельности Компания крайне слаба. Для выявления причин требуется дальнейший анализ ^ Рентабельность деятельности Рентабельность работы компании может быть рассчитана как соотношение чистой прибыли (net income) и выручки или как соотношение прибыли до уплаты процентов, налогов, амортизации (EBITA5) и выручки и т.д. Уровень рентабельности, в расчете которого используется чистая прибыль, показывает способность менеджеров управлять фирмой, покрывая себестоимость товаров и услуг, коммерческие и общехозяйственные расходы, включая амортизацию и издержки на выплату процентов, и говорит о том, удалось ли менеджерам заработать прибыль. Уровень рентабельности, в расчете которого используется EBITA, отражает эффективность политики компании в отношении затрат и цен, поскольку в разных странах налоговое давление, ставки процентов по кредитам и принципы начисления амортизации могут быть разными. Чтобы понять, высокая или низкая у компании рентабельность, необходимо сопоставить ее с показателями других компаний, работающих в той же стране, на том же рынке и в той же ценовой нише. Теперь мы можем объединить выводы из таблицы 1 с оценкой рентабельности работы компании (табл. 2). Таблица 2. Показатели ликвидности, финансового рычага и рентабельности ^ Состояние компании по ликвидности (данные табл. 1 ) Характеристика состояния компании при различной рентабельности Высокая рентабельность Низкая рентабельность 1. Высокая ликвидность, минимальное отклонение финансового рычага от нормы 1.1. Благополучный бизнес, мечта инвестора 1.2. Если низкая рентабельность не является отраслевой особенностью, следует пересмотреть ценовую политику или внедрить управление издержками 2. Низкая ликвидность, минимальное отклонение финансового рычага от нормы 2.1. Проблемы с ликвидностью обусловлены некачественным финансовым планированием или плохим управлением запасами 2.2. Эффективность низкая. Возможно, следует пересмотреть стратегию развития, провести анализ затрат и контрибуционной маржи 3. Высокая ликвидность, высокое отклонение финансового рычага от нормы 3.1. При сохранении эффективности деятельности через некоторое время компания выйдет на нужный уровень финансовой устойчивости 3.2. Следует искать резервы повышения эффективности деятельности в изменении ценовой политики. Также необходимо внедрить управление издержками 4. Низкая ликвидность, высокое отклонение финансового рычага от нормы 4.1. Необходимо понять причины «омертвления» средств и оживления денежного потока. Например, некачественное краткосрочное планирование, плохо структурированный бюджет и т.п. 4.2. Банкротство — вопрос времени. Контрибуционная маржа (Contribution margin) показывает, насколько цена реализации превышает себестоимость и сколько денежных средств торговля «оставляет» на долю постоянных затрат. Показатель рассчитывается как отношение разницы между выручкой и прямыми переменными затратами к выручке от реализации. — Примеч. автора. ^ Показатели управления оборотными активами Результаты из табл. 2 мы должны сопоставить с суждениями об эффективности управления ресурсами, то есть насколько эффективно менеджеры используют активы, доверенные им собственниками компании. Анализируя баланс, мы сможем понять, каково состояние активов компании. Такой признак, как высокий уровень износа основного капитала, возможно, указывает на то, что устаревшее оборудование требует замены. Значительный скачок в размере денежных средств может означать недостаточную инвестиционную активность и накопление излишних денежных ресурсов. Слишком резкий рост оборотного капитала, возможно, свидетельствует о проблемах в управлении материальными запасами или дебиторской задолженностью покупателей. После изучения баланса следует рассчитать показатели управления ресурсами. Одним из основных коэффициентов при этом является, на взгляд автора, длительность оборота чистых активов.^ Длительность оборота чистых активов = (Чистые активы на начало периода + Чистые активы на конец периода) / 2) / Выручка от реализации. По сути, данный показатель в привязке к длительности анализируемого периода отражает срок, за который все чистые активы «переходят» в выручку. Норматив по длительности оборота чистых активов устанавливается финансовой службой компании исходя из стратегических целей, специфики отрасли, кредитной политики и т.п. Многие компании оперируют при финансовом анализе показателем оборачиваемости чистых активов, который говорит о том, сколько долларов (рублей, евро и пр.) выручки получено на каждый доллар, вложенный в чистые активы.^ Оборачиваемость чистых активов = Выручка / Средние чистые активы за период. Например, анализируемый период — год, выручка от реализации — 600 у.е., чистые активы за период — 110 у.е. Тогда длительность оборота чистых активов = 110/600 = 0,1833, то есть 67 дней (0,1833 × 365). Оборачиваемость составит 5,45 у.е. (1/0,1833). Отметим, что под чистыми активами понимается разница между всеми активами и краткосрочными обязательствами. Последние, например кредиторская задолженность перед поставщиками, налоговой системой, текущие выплаты по краткосрочным кредитам, из расчета исключаются, поскольку они связаны с текущей коммерческой деятельностью и имеются у компании всегда. Это особенно важно для торговых компаний, в которых размер кредиторской задолженности составляет значительную долю валюты баланса. Другими показателями управления ресурсами являются длительность оборота ТМЗ и длительность оборота дебиторской задолженности. При этом для ТМЗ можно использовать как показатель выручки, так и показатель себестоимости, то есть:^ Длительность оборота ТМЗ = (ТМЗ на начало периода + ТМЗ на конец периода) / 2) / Себестоимость реализованной продукции. В случае с запасами лучше использовать соотношения ТМЗ и себестоимости, поскольку только тогда оба элемента дроби будут представлены в сопоставимых базисных ценах. Для торговых компаний показатель длительности оборота ТМЗ принято считать близким к эффективному, если он совпадает с длительностью логистического цикла (время от размещения заказа до поступления товара в продажу). Если же длительность оборота ТМЗ выше периода логистического цикла, то компания неэффективно ведет закупочную деятельность и склады затовариваются, а если ниже, то товарного запаса может оказаться недостаточно для поддержания торговли и объем продаж падает. Что касается длительности оборота дебиторской задолженности покупателей, то она близка к оптимальной, если не превышает утвержденного стандартного внутрифирменного срока отсрочки платежа по предоставленным покупателям товарным кредитам. Чтобы сделать выводы об эффективности управления оборотными активами, необходимо учесть, что все показатели взаимосвязаны. Поэтому если значение какого-либо из них резко отличается от нормативного, то и все остальные показатели становятся далекими от нормы, и тогда управление ресурсами следует считать неэффективным. И наоборот: управление ресурсами эффективно, если все значения показателей близки к норме. Теперь сопоставим данные о том, эффективно ли управление ресурсами в компании, с выводами из табл. 2 и составим новые суждения (табл. 3). Таблица 3. Показатели ликвидности, финансового рычага, рентабельности и управления ресурсами Состояние компании (данные из табл. 2) Управление ресурсами Эффективно Неэффективно 1.1. Высокая ликвидность, минимальное отклонение финансового рычага от нормы, высокая рентабельность 1.1.1. К сожалению, такие компании существуют лишь в теории или занимаются незаконным бизнесом.Рекомендуется проанализировать расчеты еще раз, возможно, в них закралась ошибка 1.1.2. Следует искать причины низкой эффективности в торгово-закупочной и коммерческой политиках. Рекомендуется пересмотреть порядок закупки ТМЦ и расчетов с поставщиками, внедрить системы управления запасами и дебиторской задолженностью, оптимизировать логистический цикл. Решить такие вопросы можно за счет введения строгого учета дебиторов, анализа оборачиваемости ТМЗ на постоянной основе. В бюджете необходимо использовать модели, опирающиеся на показатели оборачиваемости. Тогда в ходе анализа исполнения бюджета появляется возможность оценить эффективность и разработать перечень мероприятий по ее повышению — от продаж до изменения схем логистики и системы закупки 1.2. Высокая ликвидность, минимальное отклонение финансового рычага от нормы, низкая рентабельность 1.2.1. Следует пересмотреть коммерческую политику: увеличить долю высокомаржинальных товаров в объеме продаж и внедрить управление издержками. Также рекомендуется проанализировать каналы сбыта, рентабельность работы магазинов, возможно, некоторые придется закрыть. При планировании бюджета необходимо использовать модели, опирающиеся на показатели рентабельности 1.2.2. Рекомендуются мероприятия из п. 1.2.1., а также следующие меры: оптимизировать систему закупок и логистики с целью сокращения логистического цикла; перевести часть закупаемого товара на условия товарного кредита или часть кредитов банков, используемых на закупку товара, в аккредитивы либо банковские гарантии с отсрочкой платежа по поставкам; ввести жесткий контроль над дебиторской задолженностью и систему процентов за предоставление отсрочки платежа 2.1. Низкая ликвидность, минимальное отклонение финансового рычага от нормы, высокая рентабельность 2.1.1. Рекомендуется ужесточить финансовую дисциплину в части проведения оплат, возможно, потребуется создать централизованное казначейство или четко регламентировать работу уже созданного казначейства. Необходимо внедрить систему краткосрочного планирования и скоррелировать ее с долгосрочным бюджетом. Желательно ввести жесткий контроль дебиторской задолженности и систему процентов за предоставление отсрочки платежа. Встает вопрос о переводе части краткосрочных кредитов в разряд долгосрочных. Для этого необходимо проводить работу с кредитными управлениями банков 2.1.2. Рекомендуется проведение мероприятий, описанных в пунктах 1.1.2. и 2.1.1. 2.2. Низкая ликвидность, минимальное отклонение финансового рычага от нормы, низкая рентабельность 2.2.1. Рекомендуется провести мероприятия, описанные в пунктах 1.2.2. и 2.1.1. 2.2.2. Эффективность деятельности очень низкая. Рекомендуется пересмотреть стратегию развития, а именно: изменить коммерческую и закупочную политики, оптимизировать логистический цикл, ввести жесткую финансовую дисциплину, проанализировать все бизнес-процессы компании. Внедрить бюджетное планирование или усовершенствовать уже существующее 3.1. Высокая ликвидность, высокое отклонение финансового рычага от нормы, высокая рентабельность 3.1.1. Возможно, компания находится в начальной стадии своего развития и поэтому низкий уровень собственного капитала не является особенной проблемой. В любом случае если компания далее будет придерживаться такой же взвешенной стратегии, то через некоторое время она выйдет на нужный уровень финансовой устойчивости. В бюджете необходимо использовать модели, опирающиеся на показатели финансового рычага 3.1.2. Рекомендуется проведение мероприятий, описанных в пунктах 1.1.2. и 3.1.1. 3.2. Высокая ликвидность, высокое отклонение финансового рычага от нормы, низкая рентабельность 3.2.1. Рекомендуется проведение мероприятий, описанных в пунктах 1.2.2.и З.1.1. 3.2.2. Все показатели говорят о плохой работе коммерческого блока. Рекомендуется разработать новую коммерческую стратегию и внедрить новый план мероприятий, включающий все аспекты коммерции и торговли, например оптимизировать логистический цикл и управление закупками и т.п. 4.1. Низкая ликвидность, высокое отклонение финансового рычага от нормы, высокая рентабельность 4.1.1. Рекомендуется провести мероприятия, описанные в пунктах 2.1.1. и 3.1.1., а также системный анализ использования долгосрочных активов, в результате которого может быть установлено, что оборудование устарело или неэффективно используется 4.1.2. Единственное, что можно рекомендовать, — разработать план оздоровления компании, по сути, представляющий собой новый инвестиционный план развития и вывода компании из состояния неплатежеспособности 4.2. Низкая ликвидность, высокое отклонение финансового рычага от нормы, низкая рентабельность — 4.2.2. Рекомендуется провести мероприятия, описанные в п. 4.1.2. В противном случае банкротство — вопрос времени Безусловно, система финансового анализа, представленная в статье, не является полной и исчерпывающей, в нее можно и нужно добавлять и другие коэффициенты исходя из особенностей деятельности компании, этапа ее развития. Финансовый директор, основываясь на данной системе финансового анализа и совершенствуя ее по своему усмотрению, может прийти к новым, более взвешенным суждениям.1 В данной статье изложена точка зрения автора, основанная на личном опыте работы. — ^ Примеч. редакции. 2 Томас Саати (Thomas Saaty) — известный американский математик, профессор Школы Бизнеса Каца, автор книги «Принятие решений: метод анализа иерархий» (пер. с английского М.: Радио и связь, 1993). — Примеч. редакции. 3 Подробнее об этом см. также статью «На что обратить внимание при проведении финансового анализа» («Финансовый директор», 2007, № 6, с. 24 или на сайте www.fd.ru/fd). — Примеч. редакции. 4 Под оборотным капиталом понимаются денежные средства, готовая продукция, дебиторская задолженность, незавершенное производство, ТМЗ, расходы будущих периодов, быстроликвидные ценные бумаги и пр. 5 Данный показатель используется для анализа в интересах нашей условной компании, поскольку в отличие от EBITDA влияние обесценения ТМЗ не учитывается. — Примеч. редакции. 1>1>