Специфика бизнеса как объекта оценки

--PAGE_BREAK--2.3.           Обзор методов доходного подхода: условия применения, этапы расчета


Оценку бизнеса осуществляют с помощью трех подходов: доходного, сравнительного и затратного. Каждый подход позволяет подчеркнуть особые характеристики объекта.

При доходном подходево главу угла ставится доход как основной фактор, определяющий величину стоимости объекта. Чем больше доход, приносимый объектом оценки, тем больше величина его рыночной стоимости при прочих равных условиях. Здесь имеют значение продолжительность периода получения возможного дохода, степень и вид рисков, сопровождающих данный процесс.

Доходный подход – это исчисление текущей стоимости будущих доходов, которые возникнут в результате использования собственности и возможной дальнейшей ее продажи.

Методы, используемые в рамках доходного подхода, можно разделить на две группы:

·         методы, основанные на пересчете будущих ежегодных доходов компании в текущую стоимость (методы дисконтирования доходов);

·        методы, базирующиеся на накоплении средней величины дохода (методы капитализации доходов).

Методы первой группы предполагают составление четкого прогноза динамики развития предприятия, как правило, на ближайшие 3-7 лет, т.е. вплоть до момента, когда колебаниями в темпах роста можно пренебречь. Все спрогнозированные доходы затем дисконтируются – их будущая величина приводится к стоимости денег на дату оценки. Основные задачи при использовании методов дисконтирования состоят в правильном прогнозировании будущих доходов компании и в учете всех факторов риска, присущих деятельности компании в ставке дисконта.

В отличии от метода дисконтирования метод капитализациипредполагает, что в будущем все доходы компании будут либо одного размера, либо будут иметь постоянную величину среднегодовых темпов роста.


2.2.1.      Метод дисконтирования денежных потоков
В основе всех расчетов лежит будущий доход компании. В качестве дохода в оценке бизнеса могут выступать прибыль предприятия, выручка, выплачиваемые или потенциальные дивиденды, денежный поток. В зависимости от того, что выбрано экспертом-оценщиком в качестве дохода, различают соответствующие методы дисконтирования: метод дисконтирования прибыли, метод дисконтирования дивидендных выплат, метод дисконтирования денежных потоков;

Самым трудоемким и дорогим, но в существующих российских условиях наиболее корректным является метод дисконтирования денежных потоков. Преимущества дисконтирования денежных потоков перед дисконтированием прибыли и дивидендов заключается в том, что в настоящее время ни показатели прибыли, ни дивидендов не отражают в достаточной степени состояния российских предприятий и организаций, а также предпочтений инвесторов.

Этот метод основывается на принципе ожидания, т.е. подразумевается, что инвестор не вложит в предприятие сумму, большую, чем текущая стоимость суммы будущих доходов от эксплуатации данного предприятия. В свою очередь, владелец предприятия не продаст свой бизнес по цене, которая ниже совокупной текущей стоимости будущих потоков доходов. В результате столкновения двух интересов формируется рыночная стоимость предприятия, равная текущей стоимости будущих доходов.

Метод дисконтирования денежных потоков может быть использован для оценки любого действующего предприятия. Тем не менее существуют ситуации, когда он объективно дает наиболее точный результат рыночной стоимости предприятия. Применение данного метода наиболее обосновано для оценки предприятий, имеющих определенную историю хозяйственной деятельности (желательно прибыльной) и находящихся на стадии роста или стабильного экономического развития. Данный метод в меньшей степени применим к оценке предприятий, терпящих систематические убытки (хотя и отрицательная величина стоимости бизнеса может быть фактом для принятия управленческих решений). Следует соблюдать разумную осторожность в применении этого метода для оценки новых предприятий, пусть даже и многообещающих. Отсутствие ретроспективы прибылей затрудняет объективное прогнозирование будущих денежных потоков бизнеса.

При определении рыночной стоимости предприятия методом дисконтирования денежных потоков, как правило, соблюдается следующая последовательность действий:

1)    Определяется длительность прогнозного периода, а также выбирается вид денежного потока, который будет использоваться в качестве базы для оценки;

2)    Анализируются и прогнозируются валовые доходы, расходы и инвестиции предприятия;

3)    Вычисляется ставка  дисконта;

4)    Рассчитываются денежные потоки для прогнозного и постпрогнозного периодов;

5)    Рассчитывается текущая стоимость будущих денежных потоков в прогнозном и постпрогнозном периодах;

6)    Вносятся заключительные поправки и определяется стоимость.


Определение длительности прогнозного периода и выбор вида денежного потока
Согласно методу дисконтирования денежных потоков стоимость предприятия основывается на будущих, а не на прошлых денежных потоках. Поэтому задачей оценщика является выработка прогноза денежного потока (на основе прогнозных отчетов о дви­жении денежных средств) на какой-то будущий временной период, начиная с текущего года. В качестве прогнозного берется период, продолжающийся до тех пор, пока темпы роста компании не стабилизируются (предполагает­ся, что в постпрогнозный период должны иметь место стабильные долго­срочные темпы роста или бесконечный поток доходов).

Определение адекватной продолжительности прогнозного периода — непростая задача. С одной стороны, чем длиннее прогнозный период, тем больше число наблюдений и тем более обоснованным с математической точки зрения выглядит итоговая величина текущей стоимости предприятия. С другой стороны, чем длиннее прогнозный период, тем сложнее прогнозировать конкретные величины выручки, расходов, темпов инфляции, потоков денежных средств. По сложившейся в странах с развитой рыночной экономикой практике прогнозный период для оценки предприятия может составить в зависимости от целей оценки и конкретной ситуации от 5 до 10 лет, в странах с переходной экономикой, в условиях нестабильности, где адекватные долгосрочные прогнозы особенно затруднительны допустимо сокращение прогнозного периода до 3 лет. Для точности результата следует осуществлять дробление прогнозного периода на более мелкие единицы измерения: полугодия или кварталы.

Кроме того, применяя метод дисконтирования денежных потоков, в расчетах можно использовать либо денежный поток для собственного (акционерного) капитала, либо бездолговой денежный поток (для всего инвестированного капитала). Выбор того или иного вида денежного потока в дальнейшем отражается как на способе расчета величины денежного потока, так и на подходе к определению уровня ставки дисконта.
Таблица 2.2.

Модель денежного потока для собственного капитала


Таблица 2.3.

Модель денежного потока для всего инвестированного капитала



Дисконтирование величины денежного потока для собственного капитала позволяет выйти непосредственно на рыночную стоимость собственного капитала компании (100% акций). Если же дисконтируется бездолговой денежный поток, то результатом является рыночная стоимость компании в целом (включая долгосрочные заемные средства), что требует последующего исключения из полученной величины рыночной стоимости долгов компании.


    продолжение
--PAGE_BREAK--Анализ и прогнозирование валовых доходов, расходов и инвестиций компании
Анализ валовой выручки и ее прогноз требуют детального рассмотрения и учета целого ряда факторов, среди которых:

·        номенклатура выпускаемой продукции;

·        объемы производства и цены на продукцию;

·        ретроспективные темпы роста предприятия;

·        спрос на продукцию;

·        темпы инфляции;

·        имеющиеся производственные мощности;

·        перспективы и возможные последствия капитальных вложений;

·        общая ситуация в экономике, определяющая перспективы спроса;

·        ситуация в конкретной отрасли с учетом существующего уровня конвенции;

·        доля оцениваемого предприятия на рынке;

·        долгосрочные темпы роста в постпрогнозный период;

·        планы менеджеров данного предприятия.

Следует придерживаться общего правила, гласящего, что прогноз валовой выручки должен быть логически совместим с ретроспективными показателями деятельности предприятия и отрасли в целом. Оценки, основан­ные на прогнозах, которые заметно расходятся с историческими тенденциями, представляются неточными.

Темпы инфляции измеряются с помощью индексов цен, характеризующих среднее изменение уровня цен за определенный период. Для этого используется следующая формула:

,

где
Ip
— индекс инфляции;

P
1
— цены анализируемого периода;

P
0
— цены базового периода;


G
1
— количество товаров, реализованных в анализируемом периоде.


На этапе анализа и прогноза расходов оценщик должен:

·        учесть ретроспективные взаимозависимости и тенденции;

·        изучить структуру расходов, в особенности соотношение постоянных и переменных издержек;

·        оценить инфляционные ожидания для каждой категории издержек;

·        изучить единовременные и чрезвычайные статьи расходов, которые могут фигурировать в финансовой отчетности за прошлые годы, но в будущем не встретятся;

·        определить амортизационные отчисления исходя из нынешнего наличия активов и из будущегоих прироста и выбытия;

·        рассчитать затраты на выплату процентов на основе прогнозируемых уровней задолженности;

·        сравнить прогнозируемые расходы с соответствующими показателя­ми для предприятий-конкурентов или с аналогичными среднеотраслевыми показателями.

Главным в отношении производственных издержек является разумная экономия. Если она систематически достигается без ущерба для качества, продукция предприятия остается конкурентоспособной. Для правильной оценки этого обстоятельства необходимо прежде всего четко выявлять и кон­тролировать причины возникновения категорий затрат.

Анализ и прогноз инвестиций компании включает три основных компонента и осуществляется в порядке, представленном на рис. 1.

Величина собственного оборотного капитала – это разность между текущими активами  и   текущими   обязательствами.   Она  показывает,  какая сумма оборотных средств финансируется за счет  собственных средств.


Вычисление ставки дисконта
Ставка дисконта – коэффициент, используемый для расчета текущей стоимости денежной суммы, получаемой или выплачиваемой в будущем. Ставка дисконта используется для определения суммы, которую заплатил бы инвестор сегодня за право получения ожидаемых в будущем поступлений. При вложении средств в предприятие ставка дисконта представляет собой коэффициент эффективности вложений капитала, достижение которого ожидает инвестор при принятии решения о приобретении будущих доходов с учетом риска их получения. Для того, чтобы принять правильное решение об инвестировании в предприятие с одинаковыми денежными потоками, необходимо учесть в ставке дисконта все риски, связанные с бизнесом тех или иных предприятий.

Используемая ставка дисконта должна обязательно соответствовать выбранному виду денежного потока:

Для денежного потока для собственного капитала:

·        модель оценки капитальных активов;

·        метод кумулятивного построения;

Для денежного потока для всего инвестированного капитала:

·        модель средневзвешенной стоимости капитала.

Расчет ставки дисконта зависит от того, какой тип денежного потока ис­пользуется для оценки в качестве базы. Для денежного потока для собствен­ного капитала применяется ставка дисконта, равная требуемой собственни­ком ставке отдачи на вложенный капитал.

В соответствии с моделью оценки капитальных активов ставка дискон­та находится по формуле:

,

где  R
  — требуемая инвестором ставка дохода (на собственный капитал);


Rf

 -  безрисковая ставка дохода;

b
— коэффициент бета (является мерой систематического риска, связанного с макроэкономическими и политическими процессами, происходящими в стране);


Rm
— общая доходность рынка в целом (среднерыночного портфеля ценных бумаг);


S
1
— премия для малых предприятий;

S
2
— премия за риск, характерный для отдельной компании;


С — страховой риск.

    продолжение
--PAGE_BREAK--