Эмиссия корпоративных ценных бумаг как способ долгосрочного финансирования

МИНИСТЕРСТВО ТРАНСПОРТА РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ
Санкт – Петербургский Государственный Университет Водных Коммуникаций
Факультет экономики и финансов
Выполнил: Косатая О. И.
ЭФ – 41
Проверил: Бровкина А.В.
2007г.
Содержание
1.Введение
2.Корпоративные ценные бумаги
3.Понятие и виды корпоративной облигации
3.1Сущность корпоративной облигации
3.2 Классификация корпоративных облигаций
3.3.Преимущества корпоративной облигации перед другими
финансовыми инструментами привлечения инвестиций
4.Выпуск, регистрация и обращение корпоративной облигации
4.1Эмиссия корпоративных облигаций
4.2Обращение корпоративных облигаций на вторичном рынке
5.Сравнительный анализ механизмов привлечения инвестиций
6.Заключение
Список литературы
Введение
Если корпорации нужны средства для финансирования текущих затрат, то она получает их у банка обычно на срок до одного года. Если деньги требуются на больший срок, то применяется иная форма заимствования. В этом случае заем (долг) называется фондированием. Это означает, что при нормальном ходе бизнеса задолженность не будет погашена в течение одного года. В настоящее время новые фондированные займы предоставляются корпорациям на срок от 5 до 10 лет и крайне редко на больший срок. Такие фонды обычно расходуются на покупку земли и других элементов основного капитала, а иногда и на погашение краткосрочных банковских ссуд, взятых для пополнения оборотных средств.
Инвестиционный дилер (обычно группа дилеров) является тем посредником, который помогает корпорации получить фондовый заем путем конструирования и покупки у нес облигационных выпусков с целью их перепродажи своим клиентам. Выпуск облигаций — это более дешевый способ финансирования, чем выпуск акций, т. к. по закону процент по облигациям выплачивается из прибыли до налогообложения, то есть засчитывается как вид инвестиций, а дивиденд выплачивается из чистой (после уплаты налогов и процента) прибыли, то есть включается в налогообладаемый доход. Корпоративная облигация — это не только долговая, но и каузальная, эмиссионная, котируемая, фондовая, биржевая, рыночная, срочная ценная бумага. Это особая инвестиционная стоимость: — выражающая заемные, долговые отношения между облигационером и эмитентом;- самостоятельно обращающаяся на фондовом рынке вплоть до ее погашения эмитентом и имеющая собственный курс;- обладающая свойствами ликвидности, надежности, доходности и другими инвестиционными качествами. Учитывая заемный характер отношений, опосредуемых облигацией, можно отметить, что лицо, выпустившее облигации, — не столько эмитент, сколько должник. Облигационер же, по сути дела, является кредитором. Облигация же выступает в качестве ценной бумаги, опосредующей отношения займа между се владельцем (кредитором) и эмитентом (заемщиком). Корпоративные облигации — это документированные инвестиции, осуществляемые в предприятия различных форм собственности с целью получения от эмитентов оговоренных форм (и размеров) доходов, а также погашения (возврата) авансированных ранее сумм к определенному сроку.
Корпоративные ценные бумаги— это ценные бумаги, эмитентами которых выступают акционерные общества, предприятия и организации других организационно-правовых форм собственности, а также банки, инвестиционные компании и фонды.1Корпоративные ценные бумаги представлены различными их видами: долговыми, долевыми и производными ценными бумагами.
Долговые ценные бумаги, опосредующие кредитные отношения, когда денежные средства предоставляются в пользование на определенный срок, подлежат возврату с уплатой установленного заранее процента за пользование заемными средствами.2 В соответствии с указанной формой привлечения средств, строящихся на отношениях займа, используется такой вид корпоративных ценных бумаг, как облигации и векселя, депозитные и сберегательные сертификаты банков
Корпоративные ценные бумаги выпускаются при:3
учреждении акционерного общества и размещении акций среди учредителей;
увеличении размеров уставного капитала общества;
привлечении заемного капитала путем выпуска облигаций.
Нормально функционирующий фондовый рынок состоит из двух основных рынков: рынка корпоративных ценных бумаг, представленного в основном акциями предприятий и банков, и рынка государственных ценных бумаг. Эти рынки должны быть уравновешены. В России сложилась уникальная ситуация.
Соотношение емкостей рынков государственных и корпоративных ценных бумаг составляет 10:1, тогда как в большинстве стран оно примерно равно 1:2.4
В странах с высоким уровнем развития рыночных отношений корпоративные ценные бумаги занимают ведущие позиции на фондовых биржах. Так, в США на их долю приходится 2/3 биржевого оборота.5
Среди инструментов рынка ценных бумаг важное место занимают облигации, выражающие долговые обязательства. Их эмитировать (выпускать) может: государство, органы местного самоуправления, предприятия, различные фонды и другие организации. В соответствии со ст. 816 ГК РФ6 облигацией признается ценная бумага, удостоверяющая право ее держателя на получение от лица, выпустившего облигацию, в предусмотренный ею срок номинальной стоимости облигации или иного имущественного эквивалента. Облигация предоставляет ее держателю также право на получение фиксированного в ней процента от номинальной стоимости облигации либо иные имущественные права.
В соответствии с п.3 ст. 33 ФЗ «Об акционерных обществах» облигация удостоверяет право ее владельца требовать погашения облигации (выплату номинальной стоимости или номинальной стоимости и процентов) в установленные сроки.
В отличие от акций, облигации не предоставляют держателям права участвовать в управлении делами эмитента. Государственные облигации, включая муниципальные, способствуют привлечению средств, необходимых для финансирования бюджетного дефицита, развития городского хозяйства, решения региональных проблем, реализации долгосрочных высокорентабельных коммерческих проектов, а так называемые корпоративные облигации позволяют предприятиям аккумулировать денежные средства для развития и технического перевооружения производств
Следует отметить, что как правило, облигации выпускаются с высокой номинальной стоимостью. Они ориентированы на богатых инвесторов, как индивидуальных, так и институциональных. Этим они отличаются от акций, номинальную стоимость которых эмитент устанавливает в расчете на приобретение их широкими слоями инвесторов. Для акций номинальная стоимость — величина довольно условная, они и продаются, и покупаются преимущественно по цене, не привязан­ной к номиналу, то для облигаций номинальная стоимость является очень важным параметром, значение которого не меняется на протяжении всего срока облигационного займа. Именно по изначально зафиксированной величине номинала облигации будут погашаться по окончании срока их обращения.
По срокам облигации подразделяются на среднесрочные и долгосрочные. К первым можно отнести бумаги со сроком действия от 1 года до 10 лет, ко вторым — свыше 10 лет. Предельный срок, на который сейчас выпускаются облигации — 30 лет. При этом надо иметь в виду, что инфляция ведет к сокращению среднего срока, на который выпускаются облигации акционерных об Для кредитора предоставление денег в долг сопряжено, при прочих равных условиях, с тем большим риском, чем дольше срок, на который выдается кредит. Поэтому в обычной ситуации процент по долгосрочным облигациям более высок, а по краткосрочным — более низок.
Облигация имеет номинал, эмиссионную цену, курсовую цену и цену погашения.
Номинальная цена — это та величина в денежных единицах, которая обозначена на облигации. Как правило, облигации выпускаются с достаточно высоким номиналом. Например в США чаще всего выпускаются облигации номиналом 1000 долларов.
Эмиссионная цена облигации — это та цена, по которой происходит продажа облигаций их первым владельцам. Эмиссионная цена может быть равна, меньше или больше номинала. Это зависит от типа облигаций и условий эмиссии.
Цена погашения — это та цена, которая выплачивается владельцам облигаций по окончании срока займа. В большинстве выпусков цена погашения равна номинальной цене, однако она может и отличаться от номинала. Курсовая цена — это цена, по которой облигации продаются на вторичном рынке. Если каждая облигация имеет строго определенную номинальную цену, цену погашения и эмиссионную цену, уровень которых зафиксирован при выпуске займа, то курсовая цена претерпевает значительные изменения в течение срока жизни облигации.
Уровень доходности облигации зависит от величины процентной ставки, цены приобретения и погашения облигации. Если облигация приобретена по номиналу и погашается по номиналу, то доходность такой облигации равна процентной (купонной) ставке. Облигация, купленная по цене ниже номинала и погашаемая по номиналу или выше номинала, имеет доходность выше, чем купонная ставка. Если цена приобретения выше номинала, а погашение происходит по номиналу, то такая облигация имеет уровень доходности ниже купонной ставки. Большинство долгосрочных облигаций приносят их владельцам фиксированный процентный доход. Если доход выплачивается 1 раз в год, то инвестиционная доходность (IR) определяется по формуле:
IR = D/I,
где D — величина процентных выплат в денежных единицах;
I — цена приобретения облигации.
Если, например, 8% облигация номиналом 1000 долларов, с выплатой дохода 1 раз в год приобретена по номиналу, то инвестиционная доходность будет равна купонной ставке — 8% годовых. Если же облигация приобретена по цене 990 долларов, то инвестиционная доходность составит:
IR = 80/990 = 0,0808 или 8,08 %.
Если выплаты по облигации производятся несколько раз в год, то инвестиционная доходность в разные периоды года может оказаться неодинаковой. Например, выпущена 8% облигация номиналом 1000 долларов. Эмиссионная цена равна номиналу. Выплаты производятся два раза в год: 5 января и 5 июля. Инвестиционная доходность за каждый период выплат может быть определена по формуле:
IR= (D/I) x (365(366)/T),
где T — число дней оплачиваемого периода.
Для любого не високосного года инвестиционная доходность за период с 5 января по 5 июля будет равна:
IR = (40/1000) x (365/181) = 0,08066 или 8,066 %.
А за период с 5 июля по 5 января:
IR = (40/1000) x (365/184) = 0,07934 или 7,934 %.
Когда происходит эмиссия облигаций, первому покупателю известны все параметры выпуска, и он может оценить выгодность вложений своих средств в облигационный заем. Первый фактор, который влияет на его выбор, — это соотношение уровней процентной ставки по облигациям, банковским вкладам и другим финансовым инструментам. Инвестор будет вкладывать средства в покупку облигаций, если это принесет ему примерно такой же доход, как и помещение денег в банк.
Например, банк выплачивает по вкладам 12% годовых. Значит и процентный доход по облигациям должен находиться примерно на том же уровне.
Второй фактор, который оказывает влияние на выбор инвестора, — это ситуация на финансовом рынке. Если в будущем ожидается рост процентных ставок по банковским вкладам, то покупка облигаций окажется невыгодным вложением капитала. И наоборот, если наметилась тенденция к снижению ставок по банковским вкладам, то покупка облигаций может оказаться удачным вложением средств. --PAGE_BREAK--
Выпуск и приобретение облигаций на длительный срок, особенно в условиях нестабильности финансового рынка, является рискованным мероприятием, как для эмитента, так и для инвестора. Если проценты по банковским вкладам растут, потери несет владелец облигаций. При снижении банковских процентных ставок потери несет эмитент облигаций.
Понятие и виды корпоративной облигации.
Сущность корпоративной облигации.
Действующее российское законодательство определяет облигацию как эмиссионную ценную бумагу, закрепляющую право ее держателя на полу­чение от эмитента облигации в предусмотренный условиями выпуска срок ее номинальной стоимости и зафиксированного в ней процента от этой стоимости или иного имущественного эквивалента (27,28,32)
Корпоративная облигация — это ценная бумага, удостоверяющая отношения займа между ее владельцем (кредитором) и лицом, ее выпустившим (заемщиком), в качестве последнего выступают акционерные общества, предприятия и организации других организационно-правовых форм собственности.
К основным характеристикам облигаций относят: стоимостную оценку, купон, период обращения.
Корпоративные облигации имеют нарицательную цену (номинал) и рыночную цену. Номинальная стоимость облигации обозначает сумму, которая берется взаймы и подлежит возврату по истечении срока ее обращения. Номинальная цена является базовой величиной для расчета принесенного облигацией дохода.
Процент по облигации устанавливается к номиналу, прирост (уменьшение) стоимости облигации за соответствующий период рассчитывается как разница между номинальной стоимостью, по которой облигация будет погашена и ценой покупки облигации.
Как правило, облигации выпускаются с высокой номинальной стоимостью. Они ориентированы на богатых инвесторов, как индивидуальных, так и институциональных. Этим они отличаются от акций, номинальную стоимость которых эмитент устанавливает в расчете на приобретение их широкими слоями инвесторов. Следует при этом отметить, что для акций номинальная стоимость — величина довольно условная, они и продаются, и покупаются преимущественно по цене, не привязан­ной к номиналу, то для облигаций номинальная стоимость является очень важным параметром, значение которого не меняется на протяжении всего срока облигационного займа. Именно по изначально зафиксированной величине номинала облигации будут погашаться по окончании срока их обращения.
С момента их эмиссии и до погашения они продаются и покупаются по установившимся на рынке ценам. Рыночная цена в момент размещения облигации может быть ниже номинала, равна номиналу и выше номинала. В дальнейшем рыночная цена облигаций определяется исходя из ситуации, сложившейся на рынке облигаций и финансовом рынке в целом к моменту продажи, а также двух главных элементов самого облигационного займа. Этими элементами являются:
перспектива получить при погашении номинальную стоимость об­лигации (чем ближе в момент покупки облигации срок ее погашения, тем выше ее рыночная стоимость);
право на регулярный фиксированный доход (чем выше доход, прино­симый облигацией, тем выше ее рыночная стоимость).
Рыночная цена облигаций зависит и от ряда других условий, важнейшим из которых является надежность (степень риска) вложений.
Поскольку номиналы у разных облигаций существенно различаются между собой, то часто возникает необходимость в сопоставимом измери­теле рыночных цен облигаций. Таким показателем является курс.
Курсом облигации называется значение рыночной цены облигации, вы­раженное в процентах к ее номиналу. Например, если облигация с номиналом 100000 руб. продается за 98 500 руб., то ее курс 98,5. В зарубежной литературе помимо перечисленных (номинальной и ры­ночной) приводится еще одна стоимостная характеристика облигаций — их выкупная цена, по которой эмитент по истечении срока займа погашает облигации. Выкупная цена может совпадать с номинальной, а может быть выше или, наоборот, ниже ее. Российское законодательство исключает существование выкупной цены, так как Федеральный закон «О рынке ценных бумаг» закрепляет право держателя на получение от эмитента ее номиналь­ной стоимости. Это означает, что облигации могут погашаться (выкупать­ся) только по номинальной стоимости.
На рынке различные облигации предлагают и различ­ные проценты по купону. В целом уровень купона будет зависеть от двух параметров: надежности эмитента и сро­ка, на который выпущена облигация. Чем менее надежен эмитент, тем более высокий уровень купона он должен пре­доставить по облигации, чтобы компенсировать потенци­ально более высокий риск повышенным доходом. Чем на более длительный период выпускается облигация, тем более высокий купон она должна нести, поскольку для инвес­тора растет риск, связанный с владением такой бумагой.
Крупная компания, если она стремится сделать свои облигации привлекательными для инвесторов, должна обес­печить более высокий уровень купона, чтобы компенсиро­вать риск вложения денег в эти бумаги. Кроме того, она столкнется с более жесткими ограничениями срока, на ко­торый могут быть выпущены ее облигации, поскольку с продлением жизни облигации возрастает и риск возможных потерь для инвестора. Какой бы крупной и надежной ни была компания в момент эмиссии бумаг, в перспективе для нее, увеличивается риск неплатежей, риск ликвидности ее ценных бумаг. Поэтому она вряд ли сможет разместить на рынке долгосрочный займ, хотя в каждом конкретном случае такая возможность будет зависеть от складывающейся конъ­юнктуры рынка.
Небольшая, стабильно работающая фирма выпустит облигации под еще больший процент и на более короткий срок. Поскольку риск приобретения бумаг такой компании довольно высок, вкладчики вряд ли согласятся приобре­тать ее бумаги на период более года. Конечно, данная ком­пания могла бы привлечь средства вкладчиков, например, на 5 лет, однако в этом случае ей пришлось бы предло­жить купон порядка 40%, но подобное финансовое бремя оказалось бы для нее чрезмерным. Крупная компания в кри­зисном состоянии может рассчитывать на реализацию своего займа только под высокий процент и на непродолжительное время.
Приобретая корпоративные облигации, инвестор дол­жен оценить их инвестиционные качества и взвесить риск и доходность по этим ценным бумагам.
К факторам риска, которые должны приниматься инвестором во внимание при решении и приобретении облигаций эмитента можно отнести:
1.Экономические факторы.
Изменение законодательства (таможенного, налогового, рынка ценных бумаг и др.)
Изменение финансово-хозяйственной деятельности эмитента
Нестабильность экономической ситуации в народном хозяйстве, уровень инфляции
Размер конкуренции в целом по основной деятельности, на рынке ценных бумаг и перспективы развития эмитента
Развитие инфраструктуры рынка ценных бумаг.
2. Политические факторы
изменение законодательства РФ
Оценка инвестиционных качеств облигаций производится по следующим направлениям.:
Во-первых, определяется надежность компании по осущест­влению процентных выплат. С этой целью производится сопо­ставление дохода, получаемого компанией в течение года, с сум­мой процентных платежей по всем видам займов. Величина до­хода в 2—3 раза должна превышать размер процентных выплат, что свидетельствует об устойчивом финансовом состоянии кор­порации. Анализ целесообразно производить в динамике за ряд лет. Если тренд возрастающий, то фирма наращивает свои воз­можности для покрытия процентных платежей. Если же тренд понижающийся, то это свидетельствует о нестабильности дея­тельности компании и с течением времени она не сможет в полном объеме обеспечить процентные выплаты.
Во-вторых, оценивается способность компании погасить имеющуюся задолженность по всем основаниям. Инвестор дол­жен учитывать, что, кроме облигационного долга, у фирмы мо­гут быть и другие долговые обязательства. Поэтому в процессе анализа производится сопоставление потока поступлений де­нежных средств в компанию с общей суммой задолженности. Приемлемым уровнем считается, если сумма дохода по отноше­нию к величине долга составляет не менее 30%.
В-третьих, оценивается финансовая независимость компа­нии. С этой целью общая сумма долга сопоставляется с собст­венным капиталом фирмы. Обычно считается, что предприятие находится в хорошем финансовом состоянии и не зависит от внешних источников финансирования, если величина долга не превышает 50% ее собственного капитала. Кроме перечисленных показателей, производится оценка платежеспособности фирмы, ликвидности активов, рентабель­ности функционирования и других качественных параметров деятельности компании. Рядовому инвестору провести качест­венный анализ облигаций практически невозможно. Крупные инвестиционные компании имеют в своем штате службы анали­за, рекомендации которых обеспечивают принятие обоснован­ных решений
Классификаия корпоративных облигации
Основными видами облигаций являются краткосрочные дисконтные облигации и долгосрочные купонные облигации. Но поскольку существует большое разнообразие облига­ций, попробуем классифицировать их по ряду признаков. Чтобы дать развернутую классификацию облигаций, использу­ем не только пока еще небольшой опыт функционирования российского рынка корпоративных облигаций, но и богатый зарубежный опыт организации об­лигационных займов.
1.Итак, в зависимости от сроков, на которые выпускается займ, все многооб­разие облигаций условно можно разделить на две большие группы:
Облигации с оговоренной датой погашения, которые в свою очередь, делятся на: краткосрочные, среднесрочные, и долгосрочные.
Краткосрочные облигации, в свою очередь, можно разделить на подвиды – со сроком обращения от 6 месяцев до одного года и от одного года до двух лет. Попытка же решения стратегических проблем предприятия выпуском краткосрочных обязательств с последующим рефинансированием, путем выпуска аналогичных обязательств, приводит к построению финансовой пирамиды, так как для погашения ранее сделанных займов предприятие вынуждено постоянно наращивать цену заимствований.
Кроме того, для успеха любой эмиссии необходима серьезная предварительная работа по приведению отчетности в вид, соответствующий требованиям инвесторов. Поэтому при выпуске краткосрочных облигаций организационные затраты могут превысить выгоды от эмиссии. Для снижения инфляционных и валютных рисков при выпуске долгосрочных облигаций могут быть предусмотрены различные механизмы индексации номинальной стоимости или величины купонных выплат по корпоративным облигациям. Индексировать погашаемый номинал можно в соответствии с инфляцией, темпами изменения официального обменного курса доллара США или величины ссудного процента.
Облигации без фиксированного срока погашения включают в себя:
-Отзывные облигации могут быть востребованы (отозва­ны) эмитентом до наступления срока погашения. Еще при выпуске об­лигаций эмитент устанавливает условия такого востребования: по номина­лу или с премией;
-Облигации с правом погашения предоставляют право ин­вестору на возврат облигации эмитенту до наступления срока погашения и получения за нее номинальной стоимости;
Продлеваемые облигации предоставляют инвестору право продлить срок погашения и продолжать получать проценты в течение этого срока;
Отсроченные облигации дают эмитенту право на отсрочку погашения.
2. В зависимости от порядка владения облигации могут быть:
-именные, права владения которыми подтверждаются внесением имени владельца в текст облигации и в книгу регистрации, которую ведет эмитент;
— на предъявителя, права владения которыми подтверждаются
простым предъявлением облигации.
3. По целям облигационного займа облигации подразделяются на:
— Обычные, выпускаемые для рефинансирования имеющейся ;
эмитента задолженности или для привлечения дополнительных финансовых
ресурсов, которые будут использованы на финансово-хозяйственную деятельность;
— Целевые, средства от продажи которых направляются на финансирование конкретных инвестиционных проектов или конкретных мероприятий (например, проведение телефонной сети и т. п.),    продолжение
--PAGE_BREAK--
4. По методу погашения номинала могут быть:
— Облигации, погашение номинала которых производится разо­вым платежом;
— Облигации с распределенным по времени погашением, когда за определенный отрезок времени погашается некоторая доля номинала;
— Облигации с последовательным погашением фиксированной до­ли общего количества облигаций (лотерейные или тиражные займы).
5. Периодическая выплата доходов по облигациям в виде процентов производится по купонам.Ранее купон представлял собой вырезной талон с указанной на нем цифрой купонной (процентной) ставки. По способам выплаты купонного дохода облигации подразделяются на:
— Облигации с фиксированной купонной ставкой;
— Облигации с плавающей купонной ставкой, когда купонная став­ка зависит от уровня ссудного процента;
— Облигации с равномерно возрастающей купонной ставкой по годам займа. Такие облигации еще называют индексируемыми, обычно эмитируются в условиях инфляции;
— Облигации с минимальным или нулевым купоном (мелкопроцентные или беспроцентные облигации). Рыночная цена по таким облигаци­ям устанавливается ниже номинальной, т. е. предполагает скидку. Доход по этим облигациям выплачивается в момент ее погашения по номинальной стоимости и представляет разницу между номинальной и рыночной сто­имостью;
— Облигации с оплатой по выбору. Владелец этой облигации может доход получить как в виде купонного дохода, так и облигациями нового выпуска;
Облигации смешанного типа. Часть срока облигационного займа владелец облигации получает доход по фиксированной купонной ставке а часть срока — по плавающей ставке.
6.В зависимости от степени защищенности вложений инвесторов раз­личают:
— Облигации, достойные инвестиций, — надежные облигации, выпускаемые компаниями с твердой репутацией; хорошее обеспечение;
— Макулатурные облигации, носящие спекулятивный характер. Вложения в такие облигации всегда сопряжены с высоким риском.
7. В зависимости от обеспечения облигации делятся на два класса:
7.1. Обеспеченные залогом;
7.2. Необеспеченные залогом. В свою очередь, обеспеченные залогом облигации:
7.1.1. Обеспечиваются физическими активами:
в виде имущества и иного вещного имущества;
в виде оборудования (облигации с подобным залогом чаще всего выпускаются транспортными организациями, которые в качестве обеспечения используют суда, самолеты и т. п.).
Облигации под залог физических активов (как в виде вещного имущества, так и в виде оборудования) включают в себя так называемые:
облигации под первый заклад;
второзакладные облигации, или облигации под второй заклад.
Облигации под второй заклад стоят на втором месте после первозакладных и называются еще общезакладными. Претензии по облигациям под второй заклад рассматриваются после расчетов с держателями облигаций под первый заклад, но до расчетов с прочими инвесторами.
7.1.2. Облигации с залогом фондовых бумаг обеспечиваются находящимися в собственности эмитента ценными бумагами какой-либо другой компании (не эмитента);
7.1.3. Облигации с залогом пула закладных (ипотек). Такт же облигации выпускаются кредитором, на обеспечении у которого находится пул ипотек под выданные им ссуды под недвижимость. Поступление платежей по этим ссудам является источником погашения I выплаты процентов по облигационному займу, обеспеченному пулом закладных. Обычно ипотечные облигации используются для привлечения долгосрочного финансирования.
7.2. Необеспеченные залогом облигации включают следующие разновидности:
7.2.1. Необеспеченные облигации какими-либо материальны ми активами. Они подкрепляются «добросовестностью» компании-эмитента, т. е. обещанием этой компании выплатить проценты и возместить всю сумму займа по наступлении срока погашения.
7.2.2. Облигации под конкретный вид доходов эмитента. По этим облигациям эмитент обязуется выплачивать проценты и погашать займ за счет каких-либо конкретных доходов.
7.2.3. Облигации под конкретный инвестиционный проект Средства, полученные от реализации данных облигаций, направляются эмитентом на финансирование какого-либо инвестиционного проекта. До­ходы, полученные от реализации этого проекта, эмитент использует на погашение займа и выплату процентов.
7.2.4. Гарантированные облигации. Облигации не обеспечены залогом, но выполнение обязательств по займу гарантируется не компани­ей-эмитентом, а другими компаниями. Чаще всего гарантом является более сильная с экономической точки зрения компания, что делает данные об­лигации более надежными.
7.2.5. Облигации с распределенной или переданной ответ­ственностью. По этим облигациям обязательства по данному займу либо распределяются между некоторым числом компаний, включая эми­тента, либо целиком принимают на себя другие компании, исключая эми­тента.
7.2.6. Застрахованные облигации. Данный облигационный займ компания-эмитент страхует в частной страховой компании на случай возникновения каких-либо затруднений в выполнении обязательств по это­му займу. Для значительной части эмитентов целесообразным становится страхование своих долговых бумаг у компании, имеющей максимально высокий кредитный рейтинг. Величина может варьировать в пределах от 0,25 до 2% совокупной суммы номинала облигации и причитающегося процентного дохода в зависимости от гаранта, кредитного рейтинга облигации, ее типа, срока обращения и факторов риска. Премии рассчитываются исходя из стоимости облигаций, приведенной к сроку их погашения. Как правило, вся сумма премии взимается в начале срока действия страхового полиса. Обычно стоимость премии составляет от одной трети до половины совокупной экономии на процентах за весь период обращения облигации.
Страхование облигаций производится наиболее надежными страховыми компаниями, имеющие рейтинг на уровне ААА.
8. По характеру обращения облигации бывают: Конвертируемые и неконвертируемые.
Конвертируемую облигацию можно рассматривать как обычную облигацию с возможностью ее бесплатной замены на заранее определенное количество акций. Обычно (в мировой практике) инициатором конвертации не может быть компания-эмитент. В зависимости от того, в какой ситуации владельцу облигации предоставляется право на конвертацию, можно выделить два вида конвертируемых облигаций.
К первому виду конвертируемых облигаций следует отнести те, которые предоставляют инвестору право на конвертацию безусловно, в том числе и в ситуации, когда эмитент добросовестно исполняет свои обязательства по облигациям (нормальная ситуация). Конвертируемые облигации второго вида предоставляют инвестору право на конвертацию лишь в случае, когда эмитент не способен погасить долг по облигациям (негативная ситуация). Конвертируемые облигации этого вида по своим свойствам практически тождественны облигациям, обеспеченным залогом акций эмитента, а владельцы конвертируемых облигаций при фактической неплатежеспособности эмитента могут получить контроль над предприятием и при условии эффективных санкционных мероприятий вправе рассчитывать на компенсацию своих убытков по облигациям в будущем. Преимуществом данного способа обеспечения облигаций по сравнению с любыми другими является то, что при банкротстве эмитента требования владельцев облигаций, обеспеченных залогом, удовлетворяются из стоимости заложенного имущества в третью очередь (после расчетов по возмещению вреда жизни и здоровью граждан и расчетов по оплате труда). Важной проблемой, общей для всех форм и видов залога, является определение величины (стоимости) залога для обеспечения облигаций. Если речь идет о недвижимости и иных активах, то принципиальной является объективная оценка предлагаемого в залог имущества. В соответствии с п.48 «Стандартов эмиссии...» банковская гарантия (в случае, когда эмитент не имеет права на выпуск необеспеченных облигаций) должна обеспечивать исполнение обязательств по всем облигациям эмитента в течение всего срока их обращения. Помимо выпуска дополнительных акций теоретически возможна ситуация, когда в залог передаются акции, выкупленные обществом для этой цели у своих акционеров. Однако практически такой выкуп нецелесообразен. Очевидно, что при равной номинальной стоимости облигаций и обеспечивающих их акций эмиссия просто теряет всякий экономический смысл, так как для выкупа у акционеров необходимых для обеспечения эмиссии акций общество должно изыскать средства в том же объеме, какие оно рассчитывает получить от эмиссии.
Преимущества корпоративной облигаций перед другими финансовыми инструментами привлечения инвестиций.
При прочих равных условиях облигации являются более гибким способом мобилизации капитала для эмитента и вложения средств для инвестора. Нет ограничений на валюту облигаций, на характер их обращений (свободно обращающиеся и с ограничениями) и владения ими (именные и предъявительские). Они могут выпускаться как в купонной (процентной форме), так и без купона.
Доход от инвестиций в акции основывается на получении дивидендов и разницы между ценой продажи и ценой покупки указанной ценной бумаги на рынке. И тот, и другой вид дохода являются прогнозными, оценочными величинами, размер которых эмитент гарантировать не может и, более того, не имеет права. В отличие от акций, по облигациям эмитент не только может, но и обязан определить размер выплачиваемого дохода по ценной бумаге и обеспечить его выплату в установленный срок. При этом, беря на себя одинаковый риск, владельцы облигаций имеют преимущество перед акционерами.
Иными словами, владельцы облигаций имеют первоочередное право на получение дохода по сравнению с акционерами. Например, если предприятие заработало прибыль, размер которой достаточен только для погашения обязательств по облига­циям, акционеры не получат никаких дивидендов. Эмитент обязан гасить купоны и номинал облигации в установлен­ные сроки, иначе он может быть объявлен неплатежеспо­собным, что повлечет за собой его ликвидацию. При ликви­дации предприятия его имущество в первую очередь идет на погашение обязательств перед владельцами облигаций; и только оставшаяся часть распределяется между акцио­нерами. Выпуск облигаций обес­печен гарантиями крупных компаний банков.
Безусловно, что для вкладчика ставящего на первое место надежность своих инвестиций облигации, как ценная бумага с фиксированным и гарантированным доходом, выглядит наиболее привлекательной.
Что касается преимущества облигационного займа перед кредитом банка, то эмитента облигаций, как правило, привлекает денежные средства по относительно более дешевой цене. В «торговых» терминах выпуск облигаций представляет для эмитента покупку денег на оптовом рынке, получение же банковского кредита — покупку на розничном рынке. Действительно, большинство банков предоставляют кредиты за счет средств вкладов своих клиентов.
Привлекая средства в банк по одной цене, для того, чтобы оставаться кредитоспособными и прибыльными банки вынуждены размещать их по более высокой цене. Облигация же представляет собой альтернативное банковскому вкладу вложение капитала, поэтому процент (доходность) по облигациям сравнивается не с процентом по банковскому кредиту, а с процентом по банковскому вкладу.
Более подробно рассмотрим привлечение средств через банковский кредит и выпуск облигаций в таблице 2.
Таблица 2
Сравнительная таблица банковских кредитов и займов в виде выпуска облигаций
Сравниваемые показатели
Банковский кредит


Выпуск облигаций
Экономический смысл


Банк привлекает деньги вкладчиков и предоставляет их в кредит под более высокий процент.
Банк – посредник между хозяином денег (инвестором) и тем, кто их использует в бизнесе.
Прямой выход на инвестора, за счет чего – более низкий процент, который платит эмитент облигаций.    продолжение
--PAGE_BREAK--
Возможность поиска инвесторов на открытом рынке (путем открытой подписки).


Оформление и контроль со стороны кредитора
Взаимоотношения с банком-кредитором оговариваются на двусторонней основе при подготовке дого-вора.
Договор с банком, как правило, предусматри-вающий строго целев-ое использование кредита.




















Банк сам проверяет все документы заемщика и контролирует расход денег.


Регистрация решения о выпуске облигаций и отчета в органах ФКЦБ России с уплатой налога (0,8 % от номинала эмиссии). Раскрытие эмитентом информации.
Цели, на которые привлекаются средства кратко декларируются в решении о выпуске (проспекте эмиссии).
Эмитент устанавливает правила обращения облигаций (сроки погашения, порядок выплаты доходов) самостоятельно при подготовке документов по эмиссии. В том числе эмитент может предусмотреть возможность досрочного погашения облигаций по своей инициативе, а также возможность их погашения товарами или путем конвертации в акции.
Владельцы облигаций (инвесторы) прямо не контролируют целевое использование денег.


При подведении итогов эмиссии государственные органы проверяют сам факт оплаты облигаций, но не целевое использование полученных средств.
Однако при открытой подписке на облигации эмитент должен будет каждый квартал представлять ФКЦБ и инвесторам отчет о своей деятельности с приложением бухгалтерского баланса, т. е. Открытость эмитента.


Досрочный возврат средств
Досрочный возврат денег возможен в случае, если это предусмотрено условиями кредитного договора.
Досрочное погашение облигаций может быть предусмотрено условиями эмиссии, указываемыми в решении о выпуске облигаций.
Для АО: — только по желанию владельцев облигаций (при наличии оферты эмитента) и не ранее регистрации отчета о выпуске облигаций.
Для ООО: — по усмотрению владельцев;
По усмотрению эмитента и не ранее регистрации отчета о выпуске облигаций.
Обеспечение
Способы, предусмот-ренные ГК РФ или кредитным договором и устраивающие банк-кредитор.
Индивидуальный подход к каждому заемщику.
Облигации без обеспечения АО не может выпускать в первые 3 года деятельности и не свыше размера собственного уставного каптала.
Без ограничений может выпускать облигации под гарантии третьих лиц. Со стороны ФКЦБ России к гарантии – формальный подход. В этом случае надежность и солидность гарантийных обязательств нужна самому эмитенту для успешного размещения облигаций среди инвесторов.
Законодательные ограничения по сумме
Нормативы ЦБ РФ для кредитных организаций по рискам.
Суммарный номинал облигаций АО без обеспечения третьих лиц (без гарантий и поручительства) — не выше уставного капитала. Для облигаций с обеспечением третьих лиц – не выше суммы такого обеспечения.
Проценты и налогооблагаемая прибыль


Проценты уменьшают налогооблагаемую прибыль текущего периода заемщика, если кредит взят на приобретение (попол-нение) оборотных средств.
Для целей налогооб-ложения затраты по уплате указанных процентов прини-маются в пределах действующей ставки рефинансирования Центрального банка РФ, увеличенной на три пункта.
Закон РФ от 27 декабря 1991 г. N 2116-I «О налоге на прибыль предприятий и организаций» (действует в настоящий момент).


Включаются в состав внереализационных расходов проценты, уплачиваемые эмитентом по облигациям, обращение которых осуществляется через организаторов торговли на рынке ценных бумаг, имеющих лицензию Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг.
Для целей налогообложения затраты по уплате указанных процентов принимаются в пределах действующей ставки рефинансирования Центрального банка Российской Федерации, увеличенной на три пункта (п.15 Положения о составе затрат, утвержденного Постановлением Правительства РФ от 5 августа 1992 г. № 552).


Налоговый кодекс Российской Федерации. Глава 25 «Налог на прибыль организаций» (проект, на настоящий момент прошел два чтения, должен быть введен с 01.01.2002 года).


Включаются в состав внереализационных расходов проценты, начисленные по ценным бумагам и иным обязательствам, выпущенным (эмитированным) организацией независимо от целей заимствования, направления расходования заемных средств и своевременности уплаты процентов.
Расходом признается только сумма процентов, начисленных за фактическое время нахождения указанных ценных бумаг у третьих лиц и доходности, установленной эмитентом (подп.2 п.1 ст.267 глава 25 НК РФ).
К вычету принимаются проценты, начисленные по долговому обязательству любого вида при условии, что размер начисленных налогоплательщиком по долговому обязательству процентов не превосходит размера ставки рефинансирования Центрального Банка Российской Федерации, увеличенной на три пункта, при оформлении долгового обязательства в рублях, и 12 процентов – по кредитам в иностранной валюте.
При этом под долговым обязательством понимаются кредиты (займы или иные заимствования независимо от формы их оформления) (п. 1 ст.283 глава 25 НК РФ).




Момент отражения в учете процентов
Начисляются сверх основной суммы долга.
В бухгалтерском учете начисление процентов по кредиту происходит равными долями на конец каждого отчетного периода.
Могут начисляться равномерно на конец каждого отчетного периода (это лучше или хуже для эмитента по сравнению с концом отчетного периода) или единовременно уже при выпуске облигаций (в случае когда доход выплачивается в виде дисконта).


Учет прав
Бухгалтерские доку-менты банка кредитора и организации – должника. В случае, если предмет залога – недвижимое имущест-во, то требуется нотариальное удосто-верение договора об ипотеке и регистрация его в Едином реестре прав на недвижимое имущество.
Необходимость вести реестр владельцев облигаций, если число владельцев превышает 500, держателем реестра должна быть независимая специализированная организация, являющаяся профессиональным участником рынка ценных бумаг и осуществляющая деятельность по ведению реестра.


Выпуск облигаций содержит ряд привлекательных черт для компании-эмитента: посредством их размещения хозяйственная организация может мобилизовать дополнительные ресурсы без угрозы вмешательства их дер­жателей-кредиторов в управление финансово-хозяйственной деятельностью заемщика. Следовательно, выпуск облигаций открывает для предприятий прямой источник привлечения инвестиций, в то же время не затрагивает отношения собственности.
Выпуск, регистрация и обращение корпоративной облигации.
Эмиссия корпоративных облигаций
Компания, которой впервые предложено осуществить выпуск ценных бумаг, должна четко осознавать, что размещение ценных бумаг — достаточно длительный и сложный процесс, состоящий из большого количества взаимосвязанных событий, мероприятий и ограничений. Успех предстоящей эмиссии ценных бумаг во многом зависит от того, как она подготовлена. Осуществление эмиссии должно основываться на четком понимании целей и детальной проработке финансируемых с ее помощью проектов.
В соответствии с постановлением ФКЦБ от 11 ноября 1998 г. Стандарты эмиссии акций при учреждении акционерных обществ, дополнительных акций, облигаций и их проспектов эмиссии выделяются следующие ключевые этапы эмиссии облигаций, размещаемых путем подписки:
1.Утверждение эмитентом решения о выпуске облигаций.
2.Подготовка проспекта эмиссии.
3. Государственная регистрация выпуска ценных бумаг и проспекта эмиссии в ФКЦБ.
4. Изготовление сертификата облигаций.
5.Раскрытие информации о регистрации проспекта эмиссии.
6. Подписка на облигации.
7. Регистрация отчета об итогах выпуска облигаций.
8. Раскрытие информации, содержащейся в отчете об итогах выпуска облигаций.(36)
Утверждение эмитентом решения о выпуске облигаций.
Размещение акционерным обществом облигаций осуществляется по решению совета директоров (наблюдательного совета) общества, если иное не предусмотрено уставом общества. В обществах с ограниченной ответственностью решение о размещении облигаций может принять только общее собрание участников общества.
Существуют определенные ограничения на выпуск облигаций:
1) Согласно ст.102 ГК РФ акционерное общество и согласно ст. 31 Федерального закона «Об обществах с ограниченной ответственностью» общество с ограниченной ответственностью вправе выпускать облигации:
на сумму, не превышающую размер уставного капитала либо величину обеспечения, предоставленного обществу в этих целях третьими лицами, и только после полной оплаты уставного капитала;
при отсутствии обеспечения, предоставленного обществу третьими лицами с целью гарантировать выполнение обязательств перед владельцами облигаций, размещение обществом облигаций допускается не ранее третьего года существования общества при условии надлежащего утверждения к этому времени двух годовых балансов общества.
2) Облигации могут выпускаться только в «благоприятные» для хозяйствующих обществ периоды. Так, с момента принятия арбитражным судом заявления о признании должника банкротом над ним в соответствии с Федеральным законом «О несостоятельности (банкротстве)» от 08.01.98 N 6-ФЗ вводится наблюдение. Это наблюдение не является основанием для отстранения руководителя и иных органов управления должника, которые продолжают осуществлять свои полномочия, но с определенными этим законом ограничениями. Так, в соответствии с подп. 3 ст. 58 данного закона органы управления должника не вправе принимать решения о размещении должником облигаций и других эмиссионных ценных бумаг.
Решение о выпуске ценных бумаг — это документ, содержащий данные, достаточные для установления объема прав, закрепленных ценной бумагой. Он утверждается на основании и в соответствии с решением об их размещении и должен быть утвержден не позднее шести месяцев с момента принятия этого решения.
Решение о выпуске ценных бумаг сшивается, подписывается руководителем и скрепляется печатью эмитента, его страницы нумеруются. В нем должны быть определены форма (именные или на предъявителя, документарные или бездокументарные), сроки и иные условия погашения облигаций.
Общество вправе выпускать облигации: обеспеченные залогом определенного имущества общества, под обеспечение, предоставленное обществу для целей выпуска облигаций третьими лицами, без обеспечения.
Общество вправе обусловить возможность досрочного погашения облигаций по желанию их владельцев. При этом в решении о выпуске облигаций должны быть определены стоимость погашения и срок, не ранее которого они могут быть предъявлены к досрочному погашению.
Решение о выпуске облигаций, размещаемых путем подписки, может предусматривать их размещение частями в течение нескольких сроков (траншами), но не позднее одного года со дня утверждения решения об их выпуске.    продолжение
--PAGE_BREAK--
В решении о выпуске облигаций, размещаемых траншами, указывают: количество облигаций в каждом транше или порядок его определения; сроки размещения каждого транша или порядок их определения; порядок идентификации облигаций каждого транша, а также, что их погашение и выплата процентов по ним (если решение о выпуске облигаций предусматривает выплату по ним процентов) осуществляются только денежными средствами.
В решении о выпуске ценных бумаг, размещаемых путем закрытой подписки, должен быть указан круг лиц, среди которых эмитент намерен разместить ценные бумаги в соответствии с решением об их размещении.
Решение о выпуске облигаций утверждается:
у акционерного общества — советом директоров (органом, осуществляющим в соответствии с законами и правовыми актами Российской Федерации функции совета директоров) этого акционерного общества, если иное не предусмотрено уставом общества;
у иных юридических лиц — органом этого юридического лица, имеющим в соответствии с законами и правовыми актами Российской Федерации полномочия принимать решения о размещении облигаций, или иным его уполномоченным органом.
Подготовка проспекта эмиссии.
Основополагающим этапом размещения ценных бумаг, на котором осуществляется формирование концепции выпуска ценных бумаг (основных параметров, юридической базы и технологии), является разработка проспекта эмиссии. На последующих этапах происходит практическая реализация всех положений, изложенных в проспекте. В данном документе должны быть четко определены следующие понятия: основные характеристики выпуска облигаций; финансовые аспекты выпуска облигаций; права держателей облигаций; случаи досрочного погашения облигаций; способ, срок и порядок размещения облигаций; механизм определения цены размещения; условия и порядок оплаты облигаций; порядок хранения и учета прав на облигации; порядок погашения облигаций и выплаты процента; порядок налогообложения доходов по облигациям, финансовые аспекты выпуска облигаций.
Особое внимание необходимо уделять разработке финансовых аспектов выпуска облигаций, которые включают в себя определение следующих основных характеристик: объема эмиссии, номинальной стоимости, сроков обращения облигаций, видов облигаций (дисконтные или процентные), ставки процента по облигациям, формул для его расчета, периодичности выплаты процента. Основная задача заключается в поиске оптимального набора инвестиционных свойств выпуска ценных бумаг, позволяющего сочетать, с одной стороны, интересы эмитента, а с другой – интересы потенциальных инвесторов. Все это требует проведения серьезного анализа и расчетов, связанных с оценкой возможных вариантов финансовых условий выпуска облигаций. При решении данного вопроса необходимо учитывать текущую и будущую макроэкономическую ситуацию в экономике, денежно-кредитную политику, существующие финансовые инструменты, состояние рынка ценных бумаг. Большое значение имеют консультации с потенциальными инвесторами.
Как показывает зарубежная практика, акционерное общество не может самостоятельно решать весь комплекс вопросов, связанных с выпуском и обращением своих ценных бумаг. Подготовить и правильно организовать размещение выпуска ценных бумаг, а затем обеспечивать поддержание их ликвидности на вторичном рынке может только профессиональный участник рынка ценных бумаг, специализирующийся на проведении операций на фондовом рынке. Участие профессионалов фондового рынка в первичном размещении выпусков ценных бумаг связано с процедурой андеррайтинга.
Именно на андеррайтера возлагается решение всех организационных, технологических, аналитических и других задач, направленных на «выпуск в свет» корпоративных облигаций. Между эмитентом и организатором размещения заключается соответствующее соглашение, регламентирующее взаимоотношения (права и обязанности) двух сторон в процессе размещения ценных бумаг.
Необходимо отметить, что понятие в российских нормативных документах трактуется иначе, чем в западной практике.
Андеррайтер (в России): Лицо, принявшее на себя обязанность разместить ценные бумаги от имени эмитента или от своего имени, но за счет и по поручению эмитента. Андеррайтером может быть только профессиональный участник рынка ценных бумаг, имеющий лицензию на осуществление брокерской деятельности.
Андеррайтер (на Западе): Инвестиционный институт (или их группа), обслуживающий и гарантирующий эмитенту первичное размещение на рынке ценных бумаг на согласованных условиях за вознаграждение. Андеррайтер осуществляет покупку ценных бумаг для последующей перепродажи частным инвесторам.
Таким образом, на андеррайтера выпуска облигаций возлагается выполнение следующих функций: осуществление по поручению и от лица эмитента организации выпуска, размещения и обращения облигаций до их погашения; разработка концепции облигаций, условий выпуска, проспекта эмиссии и иных документов по выпуску, обращению и погашению облигаций; разработка и обоснование организационно-финансовых схем и механизмов выпуска и размещения облигаций; обеспечение и осуществление необходимых действий по сопровождению процедуры выпуска и размещения облигаций на первичном и вторичном рынках.
Очень важно в проспекте эмиссии ценных бумаг правильно изложить раздел, связанный с определением цены размещения, поскольку в дальнейшем в соответствии с действующим законодательством внесение изменений в проспект эмиссии относительно цены размещения не допускается. Существует два основных способа определения цены размещения: в проспекте эмиссии непосредственно указывается цена размещения ценных бумаг; в проспекте эмиссии изложен порядок определения цены размещения ценных бумаг. Наиболее предпочтительным и гибким для эмитента является второй вариант.
Окончательная цена размещения облигаций определяется андеррайтером с момента представления документов на государственную регистрацию выпуска облигаций в ФКЦБ России путем изучения спроса на облигации и складывается на основе предварительных индикативных предложений о приобретении облигаций, направленных андеррайтеру. Окончательная цена размещения утверждается уполномоченным органом эмитента и публикуется в средствах массовой информации не позднее даты начала размещения. Облигации размещаются по цене, одинаковой для всех покупателей, которая не изменяется в течение всего срока размещения.
Государственная регистрация выпуска ценных бумаг и проспекта эмиссии в ФКЦБ.
В соответствии с законами РФ «Об акционерных обществах» и «Об обществах с ограниченной ответственностью» компания может осуществлять размещение облигаций, если это предусмотрено в уставе общества, только после полной оплаты уставного капитала. При этом: номинальная стоимость всех выпущенных обществом облигаций не должна превышать размер уставного капитала либо величину обеспечения, предоставленного обществу третьими лицами для цели выпуска облигаций; в регистрирующий орган (ФКЦБ России) в момент регистрации выпуска облигаций предъявляются доказательства предоставления такого обеспечения; величина последнего должна соответствовать исполнению обязательств по всем облигациям эмитента в течение всего срока их обращения; выпуск облигаций без обеспечения допускается не ранее третьего года существования общества при условии надлежащего утверждения к этому времени двух годовых балансов общества.
На этом регламентирующее действие перечисленных законов в отношении облигаций заканчивается и вступают в силу следующие нормативные акты: Стандарты эмиссии ФКЦБ России № 19 от 17 сентября 1996 г. Стандарты эмиссии ФКЦБ России № 8 от 12 февраля 1997 г. Постановление ФКЦБ России № 25 от 19 июня 1998 г. Если предприятие ранее уже осуществило выпуск облигаций, то в соответствии со Стандартами эмиссии ФКЦБ России № 19 и с Постановлением ФКЦБ России № 25 предприятию будет отказано в регистрации нового выпуска облигаций, если номинальная стоимость регистрируемых облигаций и еще непогашенных облигаций превышает размер уставного капитала или величины обеспечения.
Если же предприятие регистрирует выпуск облигаций, размещение которых будет осуществляться отдельными траншами, то возможно превышение номинальной стоимости всего регистрируемого выпуска размера уставного капитала или величины обеспечения, но при одном условии — сумма номинальной стоимости облигаций, которые одновременно будут находиться в обращении, не должна превышать размера уставного капитала или величины обеспечения. При этом эмитент не вправе размещать облигации, если сумма номинальной стоимости непогашенных облигаций превысит размер его уставного капитала или величину обеспечения, т.е. в последнем случае ответственность по регулированию объемов размещения полностью ложится на эмитента.
Кроме того, существуют еще следующие дополнительные ограничения:
не может быть одновременно осуществлена государственная регистрация двух и более выпусков облигаций одной серии;
размещение облигаций путем подписки осуществляется в течение срока, указанного в зарегистрированном решении о выпуске ценных бумаг, который не может превышать одного года со дня утверждения решения о выпуске ценных бумаг;
оплата облигаций, размещаемых траншами, должна осуществляться только денежными средствами;
размещение облигаций должно осуществляться при условии их полной предварительной оплаты.
размещение облигаций может осуществляться только после регистрации отчета предыдущего выпуска ценных бумаг.
Государственная регистрация выпуска облигаций сопровождается регистрацией их проспекта эмиссии в случаях:
открытой подписки; закрытой подписки, если число приобретателей облигаций превышает 500 и (или) номинальная стоимость выпуска превышает 50 тыс. МРОТ.
В противном случае для государственной регистрации выпуска облигаций проспект эмиссии не требуется, достаточно решения о выпуске ценных бумаг. При этом в регистрирующий орган предоставляется также документ, подтверждающий, что количество приобретателей этих облигаций не превысит 500, если это не следует из решения об их выпуске. В случае неразмещения ни одной облигации выпуска, такой выпуск признается несостоявшимся и его государственная регистрация аннулируется.
Раскрытие информации о регистрации проспекта эмиссии.
Подписка на облигации. Размещение ценных бумаг путем подписки осуществляется в течение срока, указанного в зарегистрированном решении о выпуске ценных бумаг, который не может превышать одного года со дня утверждения решения о выпуске ценных бумаг.
В случае размещения облигаций путем открытой подписки эмитент обязан опубликовать сообщение о порядке раскрытия информации о выпуске ценных бумаг (в том числе указать, где и (или) как может быть получен их проспект эмиссии) в периодическом печатном издании тиражом не менее 50 тысяч экземпляров.
Запрещается размещение путем открытой подписки облигаций нового выпуска ранее, чем через две недели после раскрытия информации о государственной регистрации выпуска указанных ценных бумаг и обеспечения всем потенциальным приобретателям возможности доступа к информации о выпуске ценных бумаг. Эта информация должна быть раскрыта в соответствии с Федеральным законом «О рынке ценных бумаг» и нормативными актами Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг. Информация о цене размещения ценных бумаг (за исключением порядка определения цены размещения) может раскрываться в день начала размещения ценных бумаг.
Регистрация отчета об итогах выпуска облигаций.
В соответствии со Стандартами эмиссии эмитент представляет в регистрирующий орган «Отчет об итогах выпуска ценных бумаг, размещаемых путем подписки» не позднее 30 дней после истечения срока размещения ценных бумаг, указанного в зарегистрированном решении о выпуске ценных бумаг, а в случае если все ценные бумаги были размещены до истечения этого срока, — не позднее 30 дней после размещения последней ценной бумаги этого выпуска.
Отчет об итогах выпуска облигаций утверждается:
у акционерного общества — советом директоров (органом, осуществляющим в соответствии с законами и правовыми актами Российской Федерации функции совета директоров) этого акционерного общества;
у иных юридических лиц — органом этого юридического лица, имеющим соответствующие полномочия на основании законов и правовых актов Российской Федерации.
Отчет об итогах выпуска ценных бумаг сшивается, подписывается руководителем эмитента, а также главным бухгалтером и скрепляется печатью эмитента; его страницы нумеруются.
Если облигации оплачивались неденежными средствами, то одновременно с отчетом об итогах выпуска ценных бумаг в регистрирующий орган представляются:
протокол заседания совета директоров акционерного общества, отражающий принятие решения об определении рыночной стоимости имущества, вносимого в оплату ценных бумаг, размещаемых путем подписки, кворум и результаты голосования с указанием имен членов данного органа эмитента, голосовавших за принятие решения;
заключение независимого оценщика (аудитора) о рыночной стоимости имущества, вносимого в оплату ценных бумаг, если номинальная стоимость всех оплачиваемых неденежными средствами акций (в том числе акций, распределенных среди учредителей акционерного общества при его учреждении) или облигаций составляет более 200 установленных федеральным законом минимальных размеров оплаты труда.    продолжение
--PAGE_BREAK--
В случаях, предусмотренных законодательством Российской Федерации, вместе с отчетом об итогах выпуска облигаций в регистрирующий орган должен представляться документ, подтверждающий разрешение уполномоченного органа исполнительной власти (в том числе разрешение государственного антимонопольного органа) на совершение сделок с облигациями этого выпуска.
Регистрирующий орган обязан в течение двухнедельного срока с даты получения отчета об итогах выпуска ценных бумаг и иных документов зарегистрировать отчет или отказать в его регистрации.
В течение срока размещения ценных бумаг может быть размещено меньшее количество ценных бумаг, чем предусмотрено решением об их выпуске. В этом случае количество ценных бумаг этого выпуска уменьшается регистрирующим органом на число неразмещенных ценных бумаг на основании данных отчета об итогах их выпуска.
Раскрытие информации, содержащейся в отчете об итогах выпуска облигаций. При размещении ценных бумаг путем открытой подписки эмитент обязан опубликовать в периодическом печатном издании, в котором было опубликовано сообщение о порядке раскрытия информации о выпуске ценных бумаг, сообщение о регистрации отчета об итогах выпуска ценных бумаг (в том числе указать, где и (или) как может быть получен отчет об итогах выпуска ценных бумаг).
Если государственная регистрация выпуска ценных бумаг сопровождалась регистрацией их проспекта эмиссии, эмитент обязан раскрыть информацию, содержащуюся в отчете об итогах выпуска ценных бумаг, в порядке, предусмотренном для раскрытия информации о выпуске ценных бумаг.
Обращение корпоративных облигаций на вторичном рынке.
Предприятие не должно забывать о необходимости организации вторичного рынка облигаций. Облигационный займ тем и отличается от кредита, что это рыночный долг, который легко может быть переуступлен одним кредитором другому. Если облигации не обращаются на рынке, то пропадает сама идея, а вместе с ней и плюсы выпуска облигаций как финансового инструмента.
Необходимость организации вторичного рынка облигаций очевидна уже при их размещении. Эмитент должен позаботиться о том, чтобы создать вторичный рынок своих облигаций. Это необходимо потому, что инвесторы заинтересованы в ликвидности облигаций. Ликвидность является, если не первой, то, по крайней мере, — второй по привлекательности, чертой облигаций.
При этом ликвидные облигации могут быть менее доходными. Следовательно, эмитент должен быть заинтересован в ликвидности своих облигаций, чтобы иметь возможность проводить размещение под низкие процентные ставки. Кроме того, привлекательностью будут пользоваться облигации с путопционом, то есть такие, которые инвестор может продать обратно эмитенту в определенные моменты времени. При размещении таких облигаций отношения инвестора и эмитента не ограничиваются разовым размещением. Инвестор имеет возможность продать эмитенту облигации обратно. При этом предприятие может регулярно выставлять оферты на выкуп своих облигаций для повышения спроса на свои облигации, что значительно укрепляет доверие инвесторов к таким ценным бумагам. Если эмитент не заинтересован в том, чтобы в настоящий момент выкупать обратно свои обязательства, то, при наличии вторичного рынка, инвестор может не дожидаться момента, когда можно предъявить облигации эмитенту для их досрочного погашения, а просто реализовать их на вторичном рынке. Если эмитент заинтересован в том, чтобы выкупить возможно больший объем облигаций, то это легче сделать при наличии ликвидного вторичного рынка. Предприятие не должно рассчитывать на то, что сразу же удастся разместить крупный выпуск облигаций. Сначала может быть размещен лишь сравнительно незначительный объем. И от того, удастся ли предприятию создать вторичный рынок для этого объема облигаций, показать привлекательность своих облигаций, будет зависеть возможность предприятия в дальнейшем дополнительно размещать более значительные объемы.
Вышесказанное позволяет сделать вывод, что и инвесторы, и эмитент заинтересованы в формировании вторичного рынка своих облигаций. Но инициатива создания такого рынка должна исходить, прежде всего, от эмитента.
При размещении облигаций с переменной купонной ставкой эмитент получает хороший ориентир того, какую процентную ставку есть смысл установить на следующий купонный период. Если облигации торгуются по цене выше номинала, следовательно, ставка текущего купона воспринимается инвесторами как достаточно высокая, и предприятие имеет возможность установить на следующий период более низкую процентную ставку. Напротив, если цены облигаций на вторичном рынке — меньше номинала, предприятие должно, либо повысить купонную ставку по следующему периоду, либо предпринять иные меры по повышению привлекательности данного выпуска. Для предприятий, ценные бумаги которых обращаются на организованном фондовом рынке, законодательством предусмотрены соответствующие налоговые льготы. Так, в соответствии с «Положением о составе затрат по производству и реализации продукции (работ, услуг), включаемых в себестоимость продукции (работ, услуг), и о порядке формирования финансовых результатов, учитываемых при налогообложении прибыли», утвержденных постановлением Правительства РФ от 05.08.92 № 552 (с изменениями на 31.05.2000) Раздел II, п.15, абзац 4,5,6 выплата процентов по облигациям, обращающимся на организованном фондовом рынке включается эмитентом в состав внереализационных расходов. Для целей налогообложения затраты по уплате указанных процентов принимаются в пределах действующей ставки рефинансирования Центрального банка РФ, увеличенной на три пункта. Таким образом, фактически все основные затраты, связанные с выпуском, обращением и выплатой процентов по корпоративным облигациям, в случае их обращения на организованном рынке ценных бумаг, включаются в себестоимость.
Независимо от того, как создается вторичный рынок, и в какой торговой системе (или вне торговых систем) происходит обращение облигаций, для поддержания ликвидности необходимо наличие одного или нескольких маркет-мейкеров. Маркет-мейкеры выставляют двусторонние котировки на покупку-продажу ценных бумаг и осуществляют операции с ними. При этом маркет-мейкеры следят за тем, чтобы разница котировок на покупку и продажу не превышала определенный величины — допустимого спрэда.
Деятельность маркет-мейкера по операциям с ценными бумагами, ликвидность которых он поддерживает, требует наличие средств для осуществления операций и поддержания котировок. Поэтому эмитент, заинтересованный в наличии ликвидного рынка своих облигаций, должен сформировать фонд поддержания ликвидности, средства которого поступают в распоряжение маркет-мейкеров. Размер такого фонда может быть определен опытным путем в ходе торгов. По мнению специалистов размер такого фонда должен составлять порядка 3-4% от общего объема размещенных облигаций, причем в дальнейшем эта величина может быть снижена до 1-2%.
Для поддержания вторичного рынка предприятие должно осуществлять программы по взаимосвязям с инвесторами. Чем больше новостей от эмитента имеют инвесторы, вне зависимости от того, как их оценивает рынок (негативные они или позитивные), тем активнее рынок. Более того, именно поток таких новостей и обеспечивает апериодическое изменение такого качественного параметра фондового рынка как «волатильность» (изменчивость), что привлекает на рынок спекулянтов и число участников торговых операций растет. Это, в свою очередь, еще больше увеличивает ликвидность рынка.
Работа с облигационными займами — это длительный процесс. И формирование имиджа хорошего заемщика с публичной кредитной историей может стать ценным нематериальным активом предприятия, за счет которого предприятие в дальнейшем сможет значительно снизить стоимость заемных средств. При этом самый высокий имидж (и самая низкая процентная ставка) будет у тех предприятий, которые вышли на рынок облигационных заимствований первыми.
Вторичный рынок корпоративных облигаций в основном осуществляется на биржах.
Рассмотрим возможности обращения корпоративных облигаций на биржевом рынке, а именно на ММВБ и МФБ.
В общем виде ценные бумаги, допущенные к обращению на бирже, состоят: из ценных бумаг, прошедших процедуру листинга и включенных в котировальные листы 1-го или 2-го уровня; из ценных бумаг, допущенных к обращению на бирже без включения в котировальные листы биржи (внесписочные ценные бумаги); из ценных бумаг, допущенных к размещению на бирже.
Включению ценных бумаг в котировальные листы биржи предшествует процедура листинга, которая устанавливает жесткие требования к эмитенту, к его облигациям и др. (см. таблицу 3).
Таблица 3.
Требования предъявляемые при прохождении листинга.
Параметры
Котировальный лист 1-го уровня
Котировальный лист 2-го уровня


ММВБ
МФБ
ММВБ
МФБ
Чистые активы эмитента
Не менее 3 млрд руб.
Не менее 20 млн евро
Не менее 50 млн руб.
Не менее 2 млн евро
Срок осуществле-ния деятельности эмитентом, лет
Не менее 3
Не менее 3
Не менее 1
Не менее 1
Количество акционеров или участников общества, чел.
Не менее 1000
Не менее 1000
Не менее 500
Не менее 500
Безубыточность баланса
В течение любых 2 из 3 лет, пред-шествующих подаче заявления на листинг
-
-
-
Наличие маркет-мейкеров, чел.
Не менее 3
Не менее 2
Не менее 2
Не менее 2
Объем эмиссии корпоративных ценных бумаг, млн руб.
Не менее 200
-
-
-
Средний объем продаж за месяц по итогам отчетного квартала
Не менее 1,5 млн. руб.
Не менее 50 тыс. евро*
Не менее 300 тыс. руб.
Не менее 10 тыс. евро*
Источник: Нечаев В. Корпоративные облигации: Проблемы и решения//Рынок ценных бумаг 2000, №14.с20
Как видно из таблицы, включение облигаций в котировальные листы биржи под силу, пожалуй, только крупным предприятиям-эмитентам, которые в принципе и сами должны быть заинтересованы в этом, так как это повышает ликвидность их облигаций и позволяет разместить их большие объемы среди широкого круга инвесторов.
Для мелких и средних предприятий более удобным и менее трудоемким является включение облигаций во внесписочный список ценных бумаг, обращающихся на бирже. Это связано с тем, что, во-первых, у таких предприятий, как правило, объем эмиссии небольшой и круг инвесторов заранее известен, а во-вторых — появляется основание отнести проценты (дисконт) по облигациям по установленному нормативу на затраты. Единственная, пожалуй, сложность (как, впрочем, и по ценным бумагам, включенным в котировальный лист 2-го уровня) может возникнуть при привлечении кредитных организаций в качестве инвесторов.
Основанием для рассмотрения вопроса о допуске облигаций к обращению на МФБ в качестве внесписочных ценных бумаг является заявление установленного образца от эмитента или участника торгов.
    продолжение
--PAGE_BREAK--На ММВБ требуются два таких заявления: от эмитента и участника торгов. Особенность в последнем случае в том, что дирекция ММВБ вправе принять решение о допуске облигаций к обращению и без указанных заявлений.
Дополнительно на биржу должны быть предоставлены нотариально заверенные копии: учредительных документов эмитента; документа, подтверждающего присвоение ценной бумаге государственного регистрационного номера; проспекта эмиссии или решения о выпуске облигаций; отчета об итогах выпуска облигаций; анкеты облигации (на ММВБ); анкеты заявителя (на МФБ).
Основанием для принятия биржей решения о прекращении обращения внесписочных ценных бумаг является: аннулирование государственной регистрации ценной бумаги; ликвидация эмитента ценной бумаги; признание эмитента ценной бумаги несостоятельным; истечение срока обращения ценной бумаги.
Проблемы, препятствующие обращению корпоративных облигаций на вторичных рынках, в частности проблема включения затрат на выплату дохода по облигациям в себестоимость и «неразумный» эмиссионный налог, будут рассмотрены в следующей главе.
Сравнительный анализ механизмов привлечения инвестиций.
Основными механизмами (инструментами) привлечения инвестиций являются акции и облигации. И именно анализу этих финансовых инструментов, их отличительным особенностям я хотела бы посвятить эту главу.
Облигации, по сравнению с акциями, имеют принципиально другую природу. Акции выпускаются предприятиями для увеличения собственного капитала – продажа доли в бизнесе (и соответственно, доли в прибыли) в обмен на денежные ресурсы. Облигация представляет собой долговое обязательство, по которому кредитор получает от заемщика процент по оговоренной ставке, а в момент, установленный соглашением сторон, — и сумму основного долга. Отсюда вытекают отличия инвестиционных характеристик облигаций от акций.
Главными достоинствами облигаций являются: ориентированность на поток дохода, который можно явственно ощутить, в отличие от роста курсовой стоимости акций; предсказуемость (в условиях цивилизованных рынков); и стабильность, по сравнению с другими инвестиционными инструментами.
В отличие от инструментов денежного рынка – краткосрочных казначейских обязательств, депозитных сертификатов – срок обращения и погашения которых устанавливается в пределах одного года, рынок облигаций является долгосрочным долговым рынком.
Обыкновенные акции дают гораздо более ощутимый прирост стоимости, по сравнению с инструментами с фиксированной доходностью. И работать с ними гораздо интересней. Но, с другой стороны, долговые инструменты обладают большей ликвидностью, гарантируют сохранение стоимости капитала, наконец, они ориентированы на получение дохода.
Облигации подвержены меньшим колебаниям в цене, и чем ближе срок к погашению, тем стабильнее цены.
Долговые инструменты, как правило, предпочтительнее акций с точки зрения выплаты дохода.
С точки зрения доходности, долговые инструменты проигрывают акциям, а те облигации, по которым обещана высокая доходность, – не являются надежными, и на них не следует особенно рассчитывать по соображениям безопасности или адекватности гарантий своевременного получения денег.
Принципиальная разница между акциями и облигациями заключается в следующем. Покупая акцию, инвестор становится одним из собственников компании – эмитента. Купив облигацию компании – эмитента, инвестор становится ее кредитором. Кроме того, в отличие от акций облигации имеют ограниченный срок обращения, по истечении которого гасятся.
Если акции, являясь титулом собственности, предоставляют их владельцам право на участие в управлении компании – эмитентом, то облигации, будучи инструментом займа, такого права не дают.
Облигации выступают главным инструментом мобилизации средств правительствами, различными государственными органами и муниципалитетами. К организации и размещению облигаций организационных займов прибегают и компании, когда у них возникает потребность в дополнительных финансовых средствах.
Выпуск облигаций содержит ряд привлекательных черт для компании – эмитента: посредством их размещения хозяйственная организация может мобилизовать дополнительные ресурсы без угрозы вмешательства их держателей – кредиторов в управление финансово – хозяйственной деятельностью заемщика.
Однако облигационные займы компаний следует рассматривать как дополнение к заемным средствам, получаемым в виде банковских кредитов. Даже в станах с развитым фондовым рынком посредством выпуска облигаций компании покрывают далеко не всю потребность в заемных средствах. Поскольку облигационный заем выражает отношения по поводу возвратного движения ссуженной стоимости, то он по своей сути и назначению схож с банковской ссудой. В этой связи следует заметить, что право на эмиссию облигаций может быть представлено только таким компаниям, которые отвечают требованиям кредитоспособности.
При прочих равных условиях облигации являются более гибким способом мобилизации капитала для эмитента и вложения средств для инвестора. Нет ограничений на валюту облигаций, на характер их и владения ими (именные и предъявительские). Они могут выпускаться как в купонной7 (процентной форме), так и без купона.
Доход от инвестиций в акции основывается на получении дивидендов и разницы между ценой продажи и ценой покупки указанной ценной бумаги на рынке. И тот, и другой вид дохода являются прогнозными, оценочными величинами, размер которых эмитент гарантировать не может и, более того, не имеет права. В отличие от акций, по облигациям эмитент не только может, но и обязан определить размер выплачиваемого дохода по ценной бумаге и обеспечить его выплату в установленный срок. При этом, беря на себя одинаковый риск, владельцы облигаций имеют преимущество перед акционерами.
Иными словами, владельцы облигаций имеют первоочередное право на получение дохода по сравнению с акционерами. Например, если предприятие заработало прибыль, размер которой достаточен только для погашения обязательств по облига­циям, акционеры не получат никаких дивидендов. Эмитент обязан гасить купоны и номинал облигации в установлен­ные сроки, иначе он может быть объявлен неплатежеспо­собным, что повлечет за собой его ликвидацию. При ликви­дации предприятия его имущество в первую очередь идет на погашение обязательств перед владельцами облигаций; и только оставшаяся часть распределяется между акцио­нерами. Выпуск облигаций обес­печен гарантиями крупных компаний банков.
Безусловно, что для вкладчика ставящего на первое место надежность своих инвестиций облигации, как ценная бумага с фиксированным и гарантированным доходом, выглядит наиболее привлекательной.
Что касается преимущества облигационного займа перед кредитом банка, то эмитента облигаций, как правило, привлекает денежные средства по относительно более дешевой цене. Облигация представляет собой альтернативное банковскому вкладу вложение капитала, поэтому процент (доходность) по облигациям сравнивается не с процентом по банковскому кредиту, а с процентом по банковскому вкладу.
Кроме того, выпуск облигаций содержит ряд привлекательных черт для компании-эмитента: посредством их размещения хозяйственная организация может мобилизовать дополнительные ресурсы без угрозы вмешательства их дер­жателей-кредиторов в управление финансово-хозяйственной деятельностью заемщика. Следовательно, выпуск облигаций открывает для предприятий прямой источник привлечения инвестиций, в то же время не затрагивает отношения собственности.
Как уже было сказано, для инвестора акции являются более рискованными объектами для вложения средств по сравнению с облигациями, но они обеспечивают и более высокий доход. Вопрос заключается в том, оправдывает ли разница в их доходности дополнительный риск, связанный с инвестированием в акции.
Владелец обыкновенных акций может рассчитывать на два источника дохода: дивидендные выплаты при распределении части прибыли между акционерами компании и прирост курсовой стоимости в случае продажи акций по цене, превышающей цену их покупки. Ни один из этих источников дохода не является гарантированным. Во-первых, неизвестно, сумеет ли компания в отчетном периоде заработать прибыль, но даже в случае получения прибыли, неизвестно, какая ее часть будет выделена на выплату дивидендов. Во-вторых, существует неопределенность в отношении дальнейшего движения цены акций, и нет никакой гарантии, что владельцу акций представится удачная возможность продать их по более высокой цене.
Владелец облигаций также имеет два источника поступлений: процентные платежи в период держания облигации (плюс возвращение ее номинальной стоимости, если облигация сохраняется до наступления срока погашения) и прирост стоимости, если владелец решает не держать облигацию до даты погашения, а продать ее по цене, превышающей цену покупки. Если рассматривать облигации, выпущенные государством, муниципальными образованиями или корпоративными заемщиками с высоким кредитным рейтингом, то можно сказать, что в отличие от акций один из источников дохода по облигациям является гарантированным, а именно регулярные процентные платежи и возврат основной суммы долга при погашении. Поэтому облигации часто называют инструментами с фиксированным доходом, и поэтому риск, связанный с владением облигациями, меньше по сравнению с риском владения акциями.
Заключение
В настоящее время в России сложились достаточно хорошие предпосылки для успешного развития рынка корпоративных облигаций. Позитивные сдвиги в российской экономике и во внешней торговле позволяют предприятиям и организациям получать дополнительные денежные накопления, которые можно использовать для инвестирования в производство.
Казалось бы, появилось окно для превращения финансового рынка в источник средств для финансирования реального сектора с помощью организации ликвидного рынка корпоративных облигаций. Однако, несмотря на возможности для оживления рынка корпоративных облигаций, они все еще не являются полноценным инструментом для привлечения средств. Существует ряд объективных причин, по которым, с одной стороны, эмитенты не очень активно выходят на рынок со своими новыми выпусками, с другой, потенциальные инвесторы не торопятся вкладывать денежные средства в корпоративные облигации.
К основным причинам, тормозящим появление новых выпусков корпоративных облигаций широкого класса эмитентов, относится длительность срока подготовки проспекта эмиссии и его регистрации в государственных органах не дает возможность эмитентам оперативно подстроиться под изменившуюся конъюнктуру и предложить рынку ту структуру облигации и, соответственно, доходности, которая была бы интересна потенциальным инвесторам в момент размещения облигационного выпуска.
В настоящее время законодательством предусматривается необходимость регистрации каждого отдельного выпуска ценных бумаг по сложной и связанной с большими затратами времени процедуре.
Список литературы
Миркин Я.М. “Ценные бумаги и фондовый рынок”. М., Перспектива, 2003
Рынок ценных бумаг и его финансовые институты: Учебное пособие. / Под ред. В. С. Торкановского. — СПб.: АО «Комплект», 2002.
Биржевая деятельность: Учебник / Под ред. А. Г. Грязновой, Р. В. Корнеевой, В. А. Галанова. — М: Финансы и статистика, 2001.
Гражданский кодекс Российской Федерации Часть 2