Оценка акций подходы и методы

--PAGE_BREAK--Основные подходы к оценке акций
Затратный подход. Наиболее применим затратныйили имущественный подход (накопления активов), кото­рый основан на позиции, что акция стоит столько, сколько сто­ит действующее предприятие (бизнес эмитента). По концепции замещения рыночная стоимость акций берется равной рыночной стоимости акций «замещаемого предприятия». Обычно стоимость замещения используется как верхний предел стоимости компа­нии. Стоимость замещения определяется как затраты на созда­ние аналогичного производства. Концепции, построенные на балансовой стоимости активов, весьма зависимы от достоверности баланса, т. е. реальности отражения в отчетности действитель­ного финансово-хозяйственного состояния эмитента. Балансо­вая стоимость активов, в свою очередь, может быть использо­вана как база цены продажи акций или как основа сравнения. Для оценки стоимости активов используют различные подходы. Наиболее распространенной является оценка акций на основе стоимости чистых активов.

Преимущества затратного подхода состоят в том, что он базируется на рыночной стоимости реальных активов, а его недостатки связаны со статичностью и невозможностью учесть перспективы развития эмитента. Этот подход тесно связан с оценкой стоимости различных составных частей бизнеса (не­движимого и движимого имущества, нематериальных акти­вов и др.) и определением уровня экономической состоятель­ности эмитента. Он основан на зависимости востребованно­сти, ликвидности, конкурентоспособности ценных бумаг от эффективности бизнеса корпорации, ее финансовой незави­симости, платежеспособности, деловой активности, рентабель­ности и т. п.

Анализ и диагностика финансово-хозяйствен­ной деятельности эмитента при этом являются лишь базой оценки. Сама оценка выполняется по общепринятой комплек­сной методике с обязательным использованием трех подходов.
Доходный подход. При оценке акций в ряде случаев необхо­дима оценка их доходности (прибыльности). Серьезного инвес­тора обычно мало интересует стоимость основных фондов пред­приятия, стоимость имущественного комплекса в целом. Его главным образом интересует, какую чистую прибыль будет при­носить предприятие и за какую сумму он сможет продать свою долю в этом предприятии (в форме пакета акций) через опреде­ленное число лет. Размер предоставляемых инвестиций при этом определяется как некая средняя величина между объемом чис­той прибыли предприятия за последние 4—5 лет для средних предприятий (7—8 лет для высокоустойчивых предприятий) и ожидаемой чистой прибылью с учетом инвестиций в течение будущих 4-5 лет.

Высо­кий уровень риска, характеризующий российский рынок инве­стиций, делает неоправданным рассмотрение длительного периода в качестве прогнозного, так как суммы прироста стоимости с течением времени стремятся к нулю. С другой стороны, прогноз­ный период должен продолжаться, пока темпы роста предприя­тия не стабилизируются (предполагается, что в остаточный пе­риод должны иметь место стабильные долгосрочные темпы роста или одноуровневый бесконечный поток доходов). Для про­ведения расчетов ожидаемый темп инфляции не учитывается как в доходах, так и в расходах, поскольку они, как правило, совпа­дают.

Чистые денежные потоки определяются как разница меж­ду притоком и оттоком денежных средств за определенный пе­риод времени. Денежный поток для собственного капитала (без­долговой денежный поток) указывает на то, сколько и на каких условиях будет привлекаться заемных средств для фи­нансирования инвестиционного процесса с учетом амортиза­ционных отчислений (компенсация учтенных затрат на амор­тизацию, которые фактически остаются на предприятии и тра­тятся на восстановление основных фондов) и увеличения долгосрочной задолженности собственного оборотного капи­тала (увеличение запасов сырья и материалов, незавершенно­го производства, а также запаса готовой, но не реализованной или не оплаченной продукции). Движение краткосрочной за­долженности не учитывается, так как считается, что ее обо­рот включается в оборот средств предприятия в соответству­ющем отчетном периоде.

Концепция стоимости, определяемой на основе капитализа­ции чистой прибыли, является базисной. Отношение рыночной капитализации компании к чистой прибыли (отношение «цена — прибыль», Р/Е) считается основной статистической характери­стикой акций. Самой надежной считается концепция стоимос­ти, определяемая на основе дисконтирования денежного пото­ка, учитывающая изменение в будущем текущей стоимости де­нежных средств. Коэффициент дисконтирования при этом учитывает в качестве нормы инвестирования учетную ставку Банка России или среднюю ставку банковских депозитов. Трудность ис­пользования дисконтирования связана с необходимостью про­гнозирования денежных потоков.

Концепция стоимости, определяемая на основе капитализа­ции денежного потока, используется для экспресс-анализа или получения первого приближения при определении рыночной стоимости более точным методом. Расчет основан на примене­нии усредненного по отрасли соотношения между рыночной стоимостью предприятия (бизнеса) и денежным потоком. Дан­ный метод часто используется для оценки остаточной стоимос­ти акционерного общества.

Использование доходного подхода имеет некоторые особен­ности. Прежде всего необходимо рассчитать денежные доходы предприятия, т. е. узнать реальные доходы и расходы, цену реа­лизации, стоимость приобретаемых сырья и энергоресурсов, а также реальную заработную плату.
Сравнительный подход. Сравнительный подход к оценке ак­ций основан на методе рынка капитала (стоимости акционерного общества, аналогичного по величине и структуре акционерного капитала), методе сделок (аналогичных по характеристикам и стоимости пакетов акций), методе мультипликаторов (исполь­зовании отраслевых финансовых и фондовых коэффициентов). Финансовые коэффициенты включают пять групп: ликвиднос­ти, деловой активности, финансовой зависимости (рычага), при­быльности и ликвидности обыкновенных акций.

Фондовые коэффициенты основаны на соотношениях цены и определенных параметров пакетов акций или дохода на одну акцию. В качестве базы сравнения берется цена одной акции, оп­ределенного пакета или 100% акций. Коэффициенты сравнива­ют со средними показателями других сопоставимых предприя­тий аналогичной отрасли. Существует ряд коэффициентов, ха­рактеризующих ликвидность обыкновенных акций, к ним относятся так называемые коэффициенты состояния рынка ак­ций, которые преобразовывают ключевую информацию о пред­приятии, выражая ее в расчете на одну акцию. Эти коэффици­енты позволяют инвестору определить, какая доля совокупной прибыли, дивидендов и собственного капитала предприятия при­ходится на каждую акцию:

• отношение цены обыкновенной акции к чистой прибыли на акцию (в последнем отчетном году или к прогнозному зна­чению в текущем году) — Р/Е. Данный показатель можно использовать для определения стоимости акций лишь в том случае, если рост прибыли в расчете на акцию стабилен. Если этот рост ко­леблется из года в год, то стоимость акции нельзя определить на основе прибыли на акцию лишь за последний год;

•      отношение рыночной капитализации к выручке от реализа­
ции(в последнемотчетном году или к прогнозному значе­нию в текущем году)— PSR. Чем ниже данный показатель, тем менее вероятно, что акции будут переоценены;

•      отношение рыночной капитализации к результату движе­
ния денежных средств предприятия  — P
/
CF
. Это важный показатель, так как именно движение денеж­ных средств наиболее полно характеризует финансовую результативность деятельности предприятия;

•      соотношение рыночной и балансовой стоимости акций, со­поставляющее рыночную капитализацию предприятия и раз­мер его собственного капитала;

•      отношение размера полученных дивидендов к текущей коти­
ровке акций (дивидендная доходность) и др.

В качестве базового коэффициента можно использовать от­ношение «цена/прибыль», которое представляет собой отношение цены акции к чистой прибыли аналогичного предприятия, ак­ции которого имеют рыночную котировку.

Методы рыночной аналогии (рынка капитала, сравнения) необходимы при оценке акций эмитентов одной и той же отрас­левой принадлежности, одинаковой производительности и профи­ля деятельности. Данный подход связан с подбором предприя­тий-аналогов, сравнимых по анализу финансового состояния, ликвидности, структуре капитала, оборачиваемости и рентабель­ности, с проведением сравнения по периодам между показате­лями эмитента и среднеотраслевыми показателями предприятий-аналогов. Высокого профессионализма требует проведение кор­ректировки влияния изменения показателей на оценку акций. При сравнении анализируют ценность активов, которая определяет­ся вероятной ценой, по которой они могут быть проданы при наличии сформированного рынка. Наиболее вероятной величи­ной стоимости оцениваемого предприятия может быть реальная цена продажи аналогичного акционерного общества или цена на аналогичные акции, зафиксированные рынком.

Сравнение предполагает реализацию принципа альтернатив­ных инвестиций. Инвестор, вкладывая деньги в акции, поку­пает прежде всего будущий доход. Стремление получить мак­симальный доход от инвестиций при адекватном риске и сво­бодном размещении капитала обеспечивает выравнивание рыночных цен. Вероятная цена купли-продажи акционерного общества отражает его производственные и финансовые возмож­ности, положение на рынке, перспективы развития.

Недостаток данного подхода состоит в использовании ретро­спективной оценки, сложности подбора предприятий-аналогов, наличии большого числа особенностей, которые требуется выя­вить и количественно измерить, а также в отсутствии репрезен­тативной информационной базы.
В целом различные концепции оценки ценных бумаг базиру­ются на анализе активов или изучении динамики доходов. В различных ситуациях фондовый рынок по-разному реагирует на изменение стоимости активов или прогнозируемых доходов. Поэтому, например, методика определения стоимости акций при ликвидации основана на оценке остаточной стоимости активов. Оценка акций действующего производства в большей степени предполагает изучение доходов.


    продолжение
--PAGE_BREAK--