Содержание Введение 3ГЛАВА 1. Теоретические аспекты применения опционов для хеджирования портфельных рисков 61.1. Хеджирование в мировой экономике: явление мировой экономики, основные понятия 61.2. Опционы как инструмент хеджирования портфельных рисков 10ГЛАВА 2. Опционные стратегии хеджирования 142.1. Хеджирование ценовых и курсовых рисков 142.2. Хеджирование процентных рисков 212.3. Хеджирование рисков по опционным позициям 24ГЛАВА 3. Проблемы и перспективы использования опционов в хеджировании на рынке России 293.1. Состояние рынка опционов в России, пути развития 293.2. Ближайшие перспективы 32Заключение 34Список использованной литературы и других информационных источников 35Приложения 37 Введение Актуальность темы курсовой работы обусловлена разработкой вопроса о применении опционов, как одного из видов производственных ценных бумаг, для хеджирования портфельных рисков.Хеджирование сегодня это страхование риска изменения цены актива, процентной ставки или валютного курса с помощью производных инструментов, в работе опционами. В свою очередь, опционный контракт, опцион - срочная сделка, по которой одна из сторон - покупатель опциона, другая сторона - продавец опциона.Сегодня нельзя сказать, что хеджирование как вид профессиональной активности достаточно развито в России. На самом деле справедливо обратное. С одной стороны, не существует достаточно развитого рынка необходимых финансовых инструментов, с другой - эти инструменты недостаточно востребованы. Ведь хеджирование (и об этом будет рассказано в первой главе работы) требует затрат, и в то время как отсутствие таких затрат как правило остаётся незамеченным, их возникновение обязательно привлечёт повышенное внимание руководства компании, и в контексте принципов российского инвестиционного менеджмента это внимание может иметь весьма негативную окраску. Сущность хеджирования как операций на вторичном рынке, экономически связанных с основной деятельностью компании, пока недостаточно понята российскими бизнесменами. Чаще всего имеет место либо нежелание отвлекать капитал на такие операции, либо стремление рассматривать отвлекаемый капитал как спекулятивный, со всеми вытекающими требованиями к его доходности. Принимая во внимание всё вышесказанное, нельзя не добавить, что положительные сдвиги всё же намечены и обязательно произойдут в ближайшем будущем. Экономический рост в современном его понимании вряд ли возможен без эффективной системы вторичных рынков, а развитие такого рынка, повышение его ликвидности и снижение транзакционных издержек создаст благоприятные условия для проведения хеджевых операций самого разного масштаба и направленности. Необходимые для этого квалифицированные специалисты в России уже имеются. Вот почему, по мнению автора этой работы, хеджирование опционами портфельных рисков является актуальным и перспективным, (а кроме того, чрезвычайно интересным) направлением. Объектом курсовой работы являются опцион как разновидность ценной бумаги.Целью работы является применение опционов для хеджирования портфельных рисков.Цель позволила сформулировать задачи, которые решались в работе: Хеджирование в мировой экономике: явление мировой экономики, основные понятия; Опционы как инструмент хеджирования портфельных рисков; Хеджирование ценовых и курсовых рисков; Хеджирование процентных рисков; Хеджирование рисков по опционным позициям; Состояние рынка опционов в России, пути развития; Ближайшие перспективы. Структура работы построена следующим образом: первая глава посвящена теоретическим вопросам хеджирования вообще, его назначению, необходимости, применяемым инструментам - из них последними подробно рассмотрены опционы. Вторая глава целиком посвящена опционным стратегиям и их применению в хеджировании ценовых, валютных и процентных рисков. В третьей главе рассмотрены возможности по использованию опционов на российском рынке, в увязке с существующими проблемами и наиболее вероятными перспективами. При написании работы использовался материал из актуальной периодики, отечественных и зарубежных книг и интернет-ресурсов.^ ГЛАВА 1.Теоретические аспекты применения опционов для хеджирования портфельных рисков 1.1.Хеджирование в мировой экономике: явление мировой экономики, основные понятия Хеджирование, оно же «встречная сделка»1, имеет более чем вековую историю существования, что может показаться странным - ведь основная часть публикаций и научных изысканий на эту тему приходится на 80-е и 90-е годы ХХ века. Однако сомневаться в том, что ещё в 1848 году обращавшиеся на CBOT (Chicago Board of Trade) фьючерсные контракты на зерно могли использоваться для нейтрализации рыночных рисков, не приходится.Можно также с уверенностью сказать, что вся широчайшая структура современных рынков производных финансовых инструментов обязана своим существованием именно потребностью в страховании рисков вследствие наличия общей рыночной неопределённости. Вместе с тем хеджирование остаётся до некоторой степени «уделом избранных», и не только в России. ^ Сущность хеджированияПриведем несколько определений понятия хеджирование:Хеджирование - это страхование риска изменения цены актива, процентной ставки или валютного курса с помощью производных инструментов2.Хеджирование - это использование производных и непроизводных финансовых инструментов (последних только в ограниченном числе случаев) для частичной или полной компенсации изменения справедливой стоимости хеджированных статей, то есть защищаемых финансовых инструментов.3 В официальных документах Комиссии по фьючерсной торговле США (CFTC -Commodity Futures Trading Commission) подчёркивается, что настоящий хедж должен включать позиции по производным контрактам, которые экономически связаны с кассовой (хеджируемой) позицией и предназначены для снижения рисков, возникающих в ходе обычных коммерческих операций данной компании4.Суммируя эти определения, можно сделать 3 основных вывода:A. Любой актив, денежный поток или финансовый инструмент подвержен риску обесценения. Эти риски, согласно общепринятой классификации, делятся в основном на ценовые и процентные. Отдельно можно выделить риск невыполнения контрактных обязательств (поскольку финансовые инструменты, по сути, являются контрактами), называемый кредитным.Б. В целях защиты от денежных потерь по определённому активу (инструменту) может быть открыта позиция по другому активу (инструменту), которая, согласно мнению хеджера, способна компенсировать данный вид потерь. Такая операция и называется хеджированием. Вместе с тем следует заметить, что в современной концепции инвестиционного менеджмента трактовка хеджа имеет несколько более обширный характер и охватывает всю совокупность действий, направленных на устранение или уменьшение рисков, имеющих природу возникновения от внешних источников. Та же концепция утверждает, что использование финансовых деривативов в целях управления рисками удобно, но вовсе не обязательно.5^ Принятие решения о хеджировании Хеджировать или не хеджировать? Общего ответа для всех случаев, конечно, нет. Впрочем, за примерами не нужно далеко ходить. По оценкам экспертов, размеры потерь от колебаний цен на экспортные товары (особенно нефть) в границах российской национальной экономики и вовсе грандиозны. Они составляют около 25 - 30 млрд. долларов в год. Даже учитывая, что хеджирование не всегда полностью уместно, возможно снижение размера потерь никак не меньше чем на 18-20 млрд. долларов в год. Бюджет, соответственно, только от снижения прямых налоговых поступлений теряет ежегодно 6-8 млрд. долларов6. В самом деле, после представленных цифр проводить более углубленный анализ потерь, с учетом мультипликаторов и прочих стандартных процедур, не представляется необходимым. В любом случае, решение о хеджировании - очень ответственное решение. Моральную подготовку к нему можно условно разбить на несколько этапов: 1. ^ Идентификация рисков. Прежде, чем принимать какие-либо решения о хеджировании, руководство компании должно определить риски, которым подвержена компания. Эти риски, в общем случае, относятся к двум категориям: операционные и финансовые. Операционные риски, как правило, связаны с производственный деятельностью компании и в общем случае не хеджируются, так как отсутствуют соответствующие им рыночные инструменты. Финансовый - это риск, которому корпорация подвергается из-за своей зависимости от таких рыночных факторов, как процентные ставки, обменные курсы и цены товаров. Большинство финансовых рисков могут хеджироваться благодаря наличию развитых и эффективных рынков, на которых эти риски перераспределяются между участниками. При определении того, какой риск хеджировать, менеджер по рискам должен различать риски, влекущие дополнительные выгоды для компании, и риски, дополнительных выгод не предполагающие. Большинство компаний исходят из того, что они будут вознаграждены за риски, связанные с основной производственной деятельностью. Все остальные риски подлежат хеджированию - если это возможно. 2. ^ Анализ масштаба рисков. Здесь необходим экономический анализ перспектив движения рынка и сравнение величины возможных изменений с масштабом операций (либо же капиталом) компании. В конце концов, хеджирование не всегда целесообразно. 3. ^ Оценка затрат на хеджирование. Стоимость хеджирования должна оцениваться с учётом возможных потерь в случае отказа от хеджа. Несомненно, стратегии хеджирования требуют денежных затрат, но «экономически оправданные расходы приемлемы, тогда как фактические убытки - нет». В связи с этим необходимо отметить, что стратегии, основанные на производных финансовых инструментах, используются вместо традиционных способов именно благодаря меньшим накладным расходам вследствие высокой ликвидности срочных рынков. 4. ^ Оценка эффективности хеджирования. Расходы на хеджирование должны быть полностью экономически оправданы, то есть используемый инструмент должен максимально удовлетворять изначальной цели -страхованию риска. Выбор такого инструмента может быть сделан, например, с помощью корреляционного анализа ценовой чувствительности. Подходящий уровень корреляции зависит от осмотрительности самого риск-менеджера. Например, если волатильность хеджируемого инструмента спот высока, осуществлять хеджирование даже с низкой корреляцией предпочтительнее, чем не осуществлять его вообще. Важно не упускать из виду, что при хеджировании валютный или процентный риск не уничтожается полностью - он трансформируется в базисный риск. Под базисом следует понимать разницу стоимостей кассового и производного инструментов, которая тоже подвержена изменениям в условиях рынка. Эффективность хеджевой позиции - далеко не постоянная величина, а значит, хеджирование - динамичный процесс.^ 1.2. Опционы как инструмент хеджирования портфельных рисков Опционный контракт, опцион - срочная сделка, по которой одна из сторон - покупатель опциона (держатель опциона, владелец опциона), имеет право приобрести (продать) актив по установленной в контракте цене в течение определенного времени. Другая сторона - продавец опциона (выписавший опцион, подписавший опцион), за определенную плату обязуется продать (купить) данный актив, если держатель опциона того потребует. Опционные сделки регулируются нормами гражданского права. Существуют опционы двух видов: опционы на покупку (call) и на продажу (put). Владелец опциона put имеет право исполнить его и продать базисный актив по цене исполнения (exercise price, strike price), фиксируемой при покупке опциона, - и реализует это право, если в момент исполнения опциона текущая цена спот окажется меньше «страйковой» (что логично). Владелец опциона call имеет право исполнить его и купить базисный актив по страйковой цене в момент истечения опциона и реализует это право, если текущая цена спот окажется выше страйковой. Фактически это означает, что, в отличие от фьючерса, опцион генерирует асимметричные денежные потоки: покупатель опциона имеет возможность получить неограниченную прибыль и исключить возможность убытков. Продавец же подвержен риску неограниченных убытков. Поэтому в качестве платы за принятие этого риска покупатель опциона (the buyer, the holder) уплачивает продавцу (the writer) в момент заключения контракта денежную премию, выражающуюся в той же валюте, что и котировка (как правило, USD). Чаще всего эта премия имеет невозмещаемый характер, то есть не возвращается. Именно премия определяет максимальную прибыль продавца опциона.7 Отсюда возникает понятие эффективной цены - или, применительно к валютным и процентным опционам как основному объекту внимания автора во второй главе работы, -соответственно эффективного курса и эффективной ставки. Эффективная цена равна цене исполнения за вычетом невозмещаемых накладных расходов, в данном случае премии. Хеджер - владелец опциона call - всегда исполняет его, если цена спот больше страйковой, но проигрывает конкуренту, который воздержался от хеджирования, если цена спот не достигла значения страйк + премия, то есть эффективной цены по опциону. Если опцион может быть исполнен в любой день до срока истечения, то в каждый момент времени он имеет один из трёх статусов соответственно текущему паритету цен страйк и спот: «в деньгах» (in the money), «на деньгах» (at the money) и «вне денег» (out of the money). Опцион находится «в деньгах», когда его исполнение выгодно, то есть для call текущая spot выше strike, а для put - наоборот. Состояние «на деньгах» возникает, когда обе цены приблизительно равны, и исполнение опциона не сулит ни выгод, ни убытков. И, наконец, опцион «вне денег» может принести только потерю уплаченной премии. Важно знать, что существуют опционы двух разных стилей - европейского и американского. Владелец американского опциона может исполнить его в любой день периода, в то время как европейский опцион исполняется единственно в день истечения. Но, поскольку многие европейские опционы стандартизированы и могут торговаться в спекулятивных целях на биржах, для них также определяется состояние «в деньгах» или «вне денег» - но исходя из текущей цены фьючерсов той же срочности и на тот же базовый актив. Ко дню погашения цены форвард и спот сравняются (к этому подведёт сам механизм биржевого ценообразования) - и разница между европейским и американским опционом исчезнет. Подытоживая вышесказанное, приведём общепринятую классификацию опционов: опционы на покупку (call) и на продажу (put); опционы европейского и американского стиля; биржевые и внебиржевые опционы; опционы с поставкой базисного товара и расчётные опционы. Кроме того, существует ряд дополнительных классификационных признаков: обыкновенные и составные опционы (compound options - опционы на опционы); «ванильные» (plain vanilla options) и «экзотические» опционы (exotics). Как простые «ванильные», так и составные, экзотические и опционы на свопы и фьючерсы будут в подробностях описаны во второй главе работы в тесной связи с конкретными рисками, которые ими хеджируются, и конкретными стратегиями их применения.^ Выбор инструмента хеджирования Выбор класса инструмента, которым будет осуществляться хеджирование, является первичным по отношению к выбору конкретного инструмента, определённой серии или выпуска. Он определяется требованиями по сложности, гибкости и дороговизне, предъявляемыми менеджером к инструменту хеджирования. Без них уже принятое решение о хеджировании может так и не осуществиться. В общем случае хеджирование можно проводить двумя методами: через иммунизацию портфеля и через производные инструменты финансового рынка.^ Иммунизация портфеля упрощённо может быть представлена как хеджирование одного актива спот через другой спот-актив с высокой корреляцией ценовой чувствительности (или противоположной позицией по активу с отрицательной ценовой корреляцией). Положительно, хеджирование долговых обязательств или акций через ценные бумаги других компаний считается неотъемлемой частью инвестиционной деятельности на любом уровне. ^ Производные инструменты (деривативы) — это биржевые и внебиржевые срочные контракты, основанные на базовых финансовых контрактах или операциях. К ним относятся форвардные и фьючерсные контракты, биржевые и внебиржевые опционы, свопы и биржевые производные на свопы. Финансовых деривативов великое множество, и необходимый инструмент можно подобрать практически для любой конкретной ситуации. ^ В данной работе инструментом для хеджирования будут выступать опционы (опционные контракты).Историческая справка. Инструменты с чертами опционов известны уже несколько столетий. В США первые опционы появились в 1790 г., но долгое время торговля опционами причислялась к разряду азартных игр и была либо вне закона, либо подлежала жёсткому регулированию. В 1973 г. на CBOE (Chicago Board of Options Exchange) впервые была открыта торговля стандартизированными опционными контрактами на финансовые активы. Гораздо позже, в 1982 г., настала очередь валютных опционов. На сегодняшний день PSE и СМЕ отошли на второй план в торговле опционными контрактами, но больше 70 % всех биржевых опционов торгуются на CBOE и AMEX (American Exchange). Суммарный оборот премии, как наиболее адекватный показатель (и наименее доступный) составил в 2004 $324,5 млрд. для СВОЕ и $143,1 млрд. на АМЕХ. В денежном выражении опционы пока существенно уступают фьючерсам, хотя и наращивают свою долю на мировом рынке деривативов в геометрической прогрессии: среднедневной оборот CBOE в 2004 - 1,3 млн. контрактов8. ^ ГЛАВА 2.Опционные стратегии хеджирования Рассматривая опционную стратегию как совокупность экономически связанных позиций по опционам, открытых с определённой целью, существует очень большое количество. Фактически разнообразие стратегий ограничено только фантазией, изобретательностью и изощрённостью мышления трейдера. Да и сами опционы, особенно если речь идёт о внебиржевом рынке (ОТС options), насчитывают десятки различных видов.Но лучше всего рассматривать применение опционов с точки зрения различных рисков, которые в целях данной работы будут классифицированы на ЦЕНОВЫЕ И КУРСОВЫЕ РИСКИ, ПРОЦЕНТНЫЕ РИСКИ, и РИСКИ ПО ОПЦИОННЫМ ПОЗИЦИЯМ. Сфера ценовых рисков является доминирующей в опционном хеджировании, и ей будет посвящена основная часть этой главы. Хотя, в конечном счете, с математической точки зрения процентная ставка ничем не отличается от всех остальных рыночных активов, инструменты страхования процентных рисков целесообразно рассмотреть отдельно. И, наконец, риски по опционным позициям выделены в отдельную категорию в связи с некоторыми особенностями современной методологии хеджирования опционов опционами.^ 2.1.Хеджирование ценовых и курсовых рисков Цена любого актива подвержена колебаниям - и в связи с этим возникает самый очевидный из всех рыночных рисков - ценовой. Экономический субъект подвержен данному риску в двух случаях: если он имеет по данному активу короткую либо длинную позицию (владельцу короткой позиции нежелательно повышение цены; владельцу длинной позиции - её падение), а также, если он собирается занять какую-нибудь из этих позиций. Во втором случае речь может идти о риске, имеющем неопределённый характер (contingent exposure) - и в этой связи проявляется уникальное свойство опционов как хеджирующего инструмента. Например, неопределённый характер имеет валютный риск по импортным контрактам, которые ещё не заключены, хотя их заключение ожидается в будущем. Хеджирование таких рисков посредством фьючерсов может обернуться принятием дополнительного риска: ведь если импортные контракты не будут заключены, фьючерсная позиция не будет покрыта, и потенциальные убытки по ней окажутся неограниченными. В случае опционов это исключено. Защита от повышения цен называется длинным хеджированием; защита от падения - коротким хеджированием. Опционы предоставляют покупателю обе эти возможности. Нужно сказать, что теоретически длинные одиночные позиции по опционам могут являться хеджерскими, а одиночные короткие - нет. При использовании короткой опционной позиции хедж осуществляется лишь в размере полученной премии; возможности выиграть на колебаниях цены нет. Потому такую позицию можно рассматривать скорее как спекулятивную, прибыль по которой равна премии за проданный опцион.Длинное хеджирование может осуществляться длинной позицией по опциону call, а короткое - длинной позицией по опциону put (см. рис. 2.1).Рис.2.1. Длинное хеджирование Call и put-опционы покупаются с одинаковой ценой исполнения a (обычно ATM -опцион at-the-money - «у денег»). Прибыль: Представлена графиком выплат. Теоретически не ограничена в случае роста цен, а в случае падения ограничена только тем, что цена не может упасть ниже нуля.Убыток: Ограничен двумя уплаченными премиями. И рассчитывается по формуле: Loss=M(Prcall+Prput), (1) Где M - размер опционного контракта; Pr - премия опциона. Прибыли/убытки рассчитываются по формуле: Prof=M(|St-K|-Prcall-Prput), (2) Где M - размер опционного контракта; St - цена базового актива; K - цена исполнения; Pr - премия опциона. Маржа не требуется. Фактор времени. Позиция теряет стоимость с течением времени по мере того, как обесцениваются опционы, лежащие в её основе. При формировании собственных опционных комбинаций из двух и более опционов следует помнить, что чем больше опционов используется в комбинации, тем сложнее ее реализовать на практике. Существенную роль начинают играть комиссионные, спрэды котировок, требуется высокая ликвидность по всем используемым контрактам. И, как уже было упомянуто выше, далеко не все опционные стратегии могут использоваться для хеджирования.^ Разновидности опционных стратегий По сочетанию открываемых позиций, классов и видов опционов различают: стратегии спрэд, комбинационные стратегии.^ Стратегии спрэд - это одновременная покупка и продажа опционов одного вида (call или put) с одинаковыми датами истечения, но разными страйковыми ценами. В этом случае затраты на хеджирование убытков частично или полностью покрываются премией за проданный опцион, что выливается в ограничение прибыли. Назначение стратегий спрэд — минимизация затрат на хеджирование. Различают спрэды «быка» и «медведя»: первые позволяют выиграть на повышении цены, а вторые - на понижении. И тот, и другой вид данной стратегии может быть реализован посредством опционов обоих видов (call и put). Таким образом, колл-спрэд «медведя» - это продажа колл-опциона с низкой страйковой ценой и покупка колл-опциона с более высокой страйковой ценой (см. рис. 2.2.).Рис.2.2.Call –спрэд Bear Продажа колл опционов с меньшей ценой исполнения a и одновременная покупка другого колл опциона с большей ценой исполнения b. Разность премий даёт начальную прибыль: Cash=M(Prsell-Prbuy), (3)^ Где M -размер опционного контракта; Pr — премия опциона. Продажа put опциона с меньшей ценой исполнения a и одновременная покупка другого пут опциона с большей ценой исполнения b. Разность премий даёт начальный убыток: Loss=M(Prsell-Prbuy), (4) Где M- размер опционного контракта; Pr- премия опциона. Прибыль: Ограничена в обоих случаях: Call - начальная прибыль; Put -разница между ценами исполнения минус начальный убыток. Убыток: Ограничен в обоих случаях: Call -разность между ценами исполнения минус начальная прибыль; Put- начальный убыток. Прибыли/убытки расcчитываются по формуле:Prof=M(Prbuy-Prsell+(St-Ksell)+-(St-Kbuy)+), (5) Где M- размер опционного контракта; St - цена базового актива; K- цена исполнения; Pr - премия опциона. Маржа может потребоваться. Фактор времени не особо важен, вследствие сбалансированной позиции9. Соответственно, put-спрэд «медведя» — сочетание покупки put опциона с высокой страйковой ценой и продажи пут-опциона с более низкой страйковой ценой и с единой датой истечения. Графики прибылей и убытков по put- и call-спрэдам выглядят аналогично. Затем, put-спрэд «быка» создаётся путём покупки пут-опциона с низкой страйковой ценой и продажи пут-опциона с более высокой страйковой ценой (см. рис. 2.3), а call-спрэд «быка» — сочетание покупки колл-опциона с низкой страйковой ценой и продажи колл-опциона с более высокой страйковой ценой.Рис.2.3.Put –спрэд быка Покупка call опционов с ценой исполнения a и одновременная продажа другого колл опциона с большей ценой исполнения b. Разность премий даёт начальный убыток. Покупка put опциона с ценой исполнения a и одновременная продажа другого пут опциона с большей ценой исполнения b. Разность премий даёт начальную прибыль. Прибыль ограничена в обоих случаях: Call - разность между ценами исполнения минус начальный убыток; Put - начальная прибыль. Убыток ограничен в обоих случаях: Call -начальный убыток; put -разность между ценами исполнения минус начальная прибыль. Маржа может потребоваться. Фактор времени не особо важен, вследствие сбалансированной позиции. Особыми разновидностями спрэдов являются спрэды «бабочка» (butterfly) и «кондор» (condor) в своей работе более подробно рассмотрю первую. В отличие от обычных горизонтальных спрэдов «быка» и «медведя», «бабочки» и «кондоры» можно как продавать, так и покупать (очевидно, что продажа call -спрэда «медведя» автоматически обернётся покупкой call-спрэда «быка»). Это объясняется более сложным составом этих спрэдов.^ Покупка call-спрэда бабочка может быть представлена как покупка двух коллов с разными ценами исполнения и продажа двух коллов с одинаковой ценой исполнения, равной половине суммы цен исполнения купленных коллов. Даты исполнения всех коллов одинаковы (см. рис. 2.4).Рис.2.4. call-спрэд бабочка Покупается колл опцион с меньшей ценой исполнения b, продаётся два колл опциона со средней ценой исполнения a, покупается колл опцион с большей ценой исполнения c. (возможно использование пут опционы, но это менее распространено). Прибыль представлена графиком выплат. Ограничена разницей между меньшей и средней ценой исполнения минус начальный убыток. Убыток ограничен начальным убытком. Начальные убытки после получения и выплаты премий рассчитываются по формуле: Loss=M(Prbuy1+Prbuy2-2×Prsell), (6) Где M- размер опционного контракта; St - цена базового актива; K- цена исполнения; Pr - премия опциона. Prof=M(2×Prsell-Prbuy1-Prbuy2+(St-Kbuy1)++(St-Kbuy2)+-2×(St-Ksell)+) (7) Где M - размер опционного контракта; Prsell полученная премия за опцион со средней ценой исполнения a; Prbuy1 -выплаченная премия опциона с меньшей ценой исполнения b; Prbuy2- выплаченная премия опциона с большей ценой исполнения c; St -цена базового актива; Kbuy1 - цена исполнения b; Kbuy2 - цена исполнения c; Ksell - цена исполнения a. Биржевая маржа требуется. Покупка put-спрэда «бабочка», соответственно, представляет собой покупку двух put с разными ценами исполнения и продажу двух put с одинаковой ценой исполнения, равной половине суммы цен исполнения купленных put. Форма графика аналогичная. В случае продажи спрэдов «бабочка» график прибылей и убытков будет зеркально отражён относительно оси абсцисс (цены базисного актива).Спрэд «кондор» во многом подобен «бабочке», и единственное отличие состоит в том, что цены как купленных, так и проданных опционов в спрэде «кондор» не совпадают. Следующий вид стратегий - комбинационные - это стратегии, содержащие однонаправленные позиции по опционам обоих видов (call и put) с любыми ценами и датами исполнения. Они принципиально отличаются от стратегий спрэд, поскольку не ограничивают прибыль покупателя и риски продавца. Существуют четыре базовые комбинационные стратегии: straddle, strangle, strip и strap, однако принципиально они ничем не отличаются, и мы подробно остановимся только на первых двух, как самых известных.Стрэддл — сочетание put и call опциона, причём длинный стрэддл соответствует покупке call и put с одинаковыми ценами и датами исполнения рис.2.5.Выигрыш (потери) покупателя Выигрыш (потери) продавцаРис.2.5. Длинный и короткий стрэддлСтрэнгл представляет собой сочетание опционов колл и пут на одни и те же бумаги с одинаковым сроком истечения контрактов, но с разными ценами исполнения. Данная комбинация способна в большей степени привлечь продавцов опционов, нежели предыдущая, поскольку открывает возможности получить прибыль при более широком диапазоне колебаний курса акций рис.2.6.Выигрыши (потери) покупателя Выигрыши (потери) продавцаРис.2.6. Длинный и короткий стрэнгл Теперь рассмотрим хеджирование процентных рисков.^ 2.2.Хеджирование процентных рисков Как уже было сказано в начале главы, процентная ставка может рассматриваться наравне с любым другим базовым активом, поскольку фактически является ценой денежного займа. Поэтому заёмщик, привлекающий средства по фиксированной ставке, всегда подвержен риску альтернативных издержек в случае, если его конкурент, привлекающий средства по плавающей ставке, будет платить меньше с течением времени. Однако экономический субъект, выплачивающий плавающую ставку, подвержен риску её повышения, что повлечёт проигрыш относительно фиксированных выплат. Со своей стороны, аналогичным рискам подвержен кредитор. Процентные ставки подлежат хеджированию также, как и цены товаров и курсы валют: посредством фьючерсов (interest rate futures), форвардов (FRA) и, конечно же, опционов. Простейшие опционы на процентную ставку, также известные как опционы заёмщиков и кредиторов, носят название гарантии процентной ставки (interest rate guarantee — IRG). Такой опцион представляет собой контракт, дающий его покупателю право занять или ссудить наличность под фиксированный процент (без поставки). Иными словами, это опцион на покупку или продажу соглашения FRA. При исполнении IRG стороны с момента исполнения занимают позиции по FRA. Премия, выплачиваемая за IRG, может котироваться в текущих или годовых базисных пунктах. При этом очень важно различать, какой тип котировки использован в данном случае. Если котировка основана на текущих базисных пунктах, то выплачиваемая премия равна числу базисных пунктов, умноженному на контрактную сумму. Если же котировка производится в годовых базисных пунктах, то общая премия вычисляется путём умножения числа годовых базисных пунктов на число дней в периоде (делённое на 365) и на номинал. В день исполнения цена опциона IRG сравнивается с шестимесячной ставкой LIBOR в фунтах стерлингов (устанавливаемой по условиям процентных свопов, рекомендованных Ассоциацией британских банкиров)10. Если фиксированная ставка LIBOR превышает цену исполнения, то опцион считается «с выигрышем» и может быть исполнен с прибылью. Существуют и модификации IRG, которые могут быть причислены к экзотическим опционам. Таковы, например, бермудские опционы, которые могут быть исполнены только в установленные даты периода до погашения. Они занимают промежуточное положение между американскими и европейскими опционами. «Бермудские» опционы получили распространение среди процентных деривативов, поскольку даты, разрешающие погашение, приурочивались к датам выплаты купонов. Ещё один вид - радужные опционы (rainbow options) - это контракты, выплаты по которым производятся по активу, имеющему самую высокую доходность из числа остальных, представленных в списке (например, LIBOR, доходность GILTS или доходность индекса FTSE-100)11.Однако самой распространённым применением опционов на процентную ставку являются стратегии CAP, FLOOR и COLLAR. Опционы CAP и FLOOR функционируют как поток опционов IRG, исполняемых автоматически. «Кэп» фактически представляет собой цепь опционов заёмщика европейского типа, а «флор» - цепь опционов кредитора. С начала сделки и до её завершения кэп и флор претерпевают множество фиксаций ставки LIBOR, но ставка исполнения остаётся неизменной вплоть до истечения срока. В большинстве случаев и номинал по этим сделкам остаётся неизменным в течение всего срока; тем не менее, если речь идёт о погашении суммы в рассрочку по инвестиционным программам, то номиналы могут согласовываться с графиком погашения. Причём кэп используется для хеджирования ставки займа, а флор - ставки кредитования. Разновидность кэпов и флоров - опционы «плати на ходу» (pay-as-you-go options). В некотором смысле они являются близкими родственниками «растянутых» опционов, поскольку предполагают серию платежей, но вместо одного опциона «в конце» покупатель получает опцион после каждого платежа.Стратегия COLLAR состоит в покупке колла и продаже флора. Можно сказать, что «коллар» идентичен обратному спрэду «медведя» с использованием потоков опционов кредитора и заёмщика, причём в некоторых случаях опционов pay-as-you-go.12^ 2.3.Хеджирование рисков по опционным позициям Хеджирование опционных позициях в общем случае может осуществляться двумя методами.Первый из них - покрытие опционной позиции, то есть занятие позиции по базисному активу, полностью или частично соответствующей размеру опционной позиции.Второй наиболее распространённый метод - хеджирование опционов опционами. При этом важную роль играет оценка стоимости опционной позиции - то есть совокупной премии, которая может быть получена за опционы при их перепродаже.Цена опциона складывается из двух составляющих: внутренней (действительной) стоимости; внешней (временной) стоимости.