Структура и развитие рынка ценных бумаг США

С у м и – 2 0 0 5

Тема: Структураи развитие рынка ценных бумаг США
 

Содержаниеконтрольной работы
 
Вступление
1.ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА ОРГАНИЗОВАННЫХ РЫНКОВ ЦЕННЫХ БУМАГ США
2.ОРГАНИЗАЦИЯ И ПРИНЦИПЫ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ НЬЮ-ЙОРКСКОЙ ФОНДОВОЙ БИРЖИ
3.ВНЕБИРЖЕВЫЕ ТОРГОВЫЕ СИСТЕМЫ. NASDAQ
4. ОПЦИОННЫЕБИРЖИ
5.ФЬЮЧЕРСНЫЕ БИРЖИ
6.РЕГУЛИРОВАНИЕ РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ
Список литературы
 

Вступление
Среди фондовых рынковмира США занимают особое место.   
Во-первых, это самыйбольшой рынок. На долю США приходится свыше трети мировой капитализации, т.е.совокупной курсовой сто­имости акций, и примерно 50% облигационной задолженности.Со­вокупный объем государственной и частной задолженности США со­ставлял в 1999г. около 12 трлн. долл.
Во-вторых, в силуисторических причин относительное значение фиктивного капитала (капитала,воплощенного в ценных бумагах) для национальной экономики США намного выше, чемдля экономики большинства стран мира.
В третьих, в сфереорганизации фондового дела, в разработке но­вых финансовых инструментов иразвитии теории управления порт­фелями ценных бумаг США достигли столь высокихрезультатов, что их опыт заимствуют другие государства. Не случайно и всеосновные научные разработки в области финансового менеджмента, удостоен­ныенобелевских премий, принадлежит американским ученым.
В четвертых, системарегулирования фондового рынка США яв­ляется самой жесткой, эффективной и хорошоразработанной, в связи с чем ее применяют во многих странах.
1. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКАОРГАНИЗОВАННЫХ РЫНКОВ ЦЕННЫХ БУМАГ США
 
Рынок ценных бумаг в СШАтрадиционно делится на биржевой и внебиржевой (ОТС market — over the counter), или,как их иногда на­зывают, первый и второй рынки. Существуют также понятия«третий рынок» (внебиржевая торговля ценными бумагами, имеющимилистинг на биржах) и «четвертый рынок» (торговля непосредственномежду ин­ституциональными инвесторами.
В конце 20 века в СШАдействовало 7 фондовых бирж (в 1931 г. их было 38): НФБ и Американская фондоваябиржа (основные — primary ex­changes), Бостонская фондовая биржа,Филадельфийская фондовая биржа, Фондовая биржа Цинциннати, Чикагская фондоваябиржа (до 1993 г. называлась Фондовой биржей Среднего Запада) и Тихоокеан­скаяфондовая биржа (Лос-Анджелес — Сан-Франциско). На регио­нальных биржахосуществляется торговля в основном акциями, име­ющими листинг на основныхбиржах. В последние годы наблюдается активизация региональных бирж, которыепостепенно увеличивают свою долю на рынке акций.
Внебиржевой рынок акцийвключает в себя в первую очередь си­стему NASDAQ, «розовые листы» иразнообразные автоматизирован­ные системы торговли, разработанные самимиинвестиционными ин­ститутами (proprietary trading systems) — Instinet, Lattice,Cantor Fitzge­rald и др. В 90-е гг. частные торговые системы демонстрировали фе­номенальныетемпы роста оборота — до 60% за год, однако в целом их доля в общем объеметорговли невелика по сравнению с НФБ и NASDAQ.
Бесспорным лидером была иостается НФБ, объем торговли акци­ями на которой составлял в 1999 г. примерно12,5 млрд. долл. в день. Соответствующий показатель для NASDAQ — 10 млрд.долл., для ре­гиональных бирж — на несколько порядков меньше, для Американ­скойфондовой биржи — примерно 200 млн. долл.
В торговле опционамипервенство принадлежит Чикагской бирже опционов, второе место — Филадельфийскойфондовой бирже.
В отличие от европейскихстран в США долговые инструменты яв­ляются почти исключительно внебиржевымиценными бумагами. Го­сударственные ценные бумаги почти не имеют котировки нафондовых бирках. Корпоративные облигации имеют листинг, но объемы торговки имиотносительно невелики.
 
2. ОРГАНИЗАЦИЯ ИПРИНЦИПЫ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ НЬЮ-ЙОРКСКОЙ ФОНДОВОЙ БИРЖИ
Современнаяструктура
В 1817 г. на основе«соглашения под платаном»  возникла New York Stock and Exchange Board(Нью-Йоркская Палата по торгов­ле акциями), которая в 1863 г. стала называтьсяNew York Stock Ex­change — Нью-Йоркская фондовая биржа (НФБ). Следовательно,название «Большая Палата» (BigBoard), как иногда именуют НФБ, исторически оправдано.
В течение многих лет НФБбыла добровольной ассоциацией; с 1972 г. она является некоммерческойкорпорацией, находящейся в соб­ственности своих членов. С 1953 г. количествочленов НФБ остается неизменным — 1366. Для того чтобы стать членом биржи,необходи­мо приобрести на ней место, цена которого колеблется в зависимо­сти отспроса и предложения. В последние десятилетия минимальная цена места на НФБ составляла35 тыс. долл. (в 1974г.), максималь­ная — 1150 тыс. долл. (в 1987 г.). Местамогут сдаваться в аренду тем, кто отвечает требованиям биржи. Примерно третьячасть всех мест на бирже арендована.
Членами НФБ являютсятолько физические лица. Фирма в насто­ящее время может быть ассоциированнымчленом НФБ, если ее со­трудник является членом биржи. На практике, однако,крупные бро­керские фирмы типа «Меррилл Линч» покупают места длясвоих со­трудников, включая при этом в трудовое соглашение с ними пункт о том,что в случае увольнения или перехода на другую работу они пе­редают свое местодругому служащему фирмы.
К торговле на НФБдопускаются только ценные бумаги, прошед­шие листинг. В отличие от биржевропейских стран здесь нет так называемых ценных бумаг «второго» или«третьего» списка. Сущест­вуют единые требования для всех ценныхбумаг, которыми можно тор­говать на НФБ. При этом требования листинга на НФБсамые жест­кие по сравнению с остальными биржами США и всего мира.
Чтобы быть допущенной ккотировке, компания должна удовлет­ворять следующим требованиям:
-         прибыль довыплаты налогов за последний год — 2,5 млн. долл.;
-         прибыль за 2предыдущих года — 2,0 млн. долл.;
-         чистая стоимостьматериальных активов — 18,0 млн. долл.;
-         количество акцийв публичном владении — на 1,1 млн. долл.;
-         курсоваястоимость акций — 18,0 млн. долл.;
-         минимальное числоакционеров, владеющих 100 акциями и бо­лее, — не менее 2 тыс.
Кроме того,среднемесячный объем торговли акциями данного эми­тента должен составлять не менее100 тыс. долл. в течение последних 6 мес.
В конце 1995 г. на НФБимели листинг акции 2248 эмитентов (при­мерно 2700 простых и привилегированныхакций).
Механизм торговли
Торговля ценными бумагамиосуществляется только в строго опре­деленном для данной ценной бумаги месте — усоответствующего тор­гового поста (trading post), представляющего собойсвоеобразный прилавок-стойку. Торговые посты современного образца появились набирже в 1980 г., и в 3 залах биржи (основном и вспомогательных) их насчитывается16. За каждым торговым постом закреплено несколь­ко десятков акций.
Существует 4 категориичленов НФБ: комиссионные брокеры; спе­циалисты; брокеры торгового зала(двухдолларовые брокеры); заре­гистрированные трейдеры.
Наиболее многочисленнаягруппа (примерно 500 человек) — ко­миссионные брокеры (commission broker),которые имеют право выпол­нять только поручения клиентов. Операции засобственный счет им запрещены. Брокеры работают с любыми акциями и постоянно пе­ремещаютсяпо торговым залам биржи.
Специалисты (specialists)— дилеры, которых менее 400, — покупа­ют и продают за собственный счет и отсвоего имени акции несколь­ких эмитентов, несут ответственность за акции изанимаются их ко­тировкой. Правила биржи запрещают им покупать и продаватьакции по поручению клиентов, т.е. выполнять брокерские функции. Одна­коспециалисты могут выполнять комиссионные (брокерские) опе­рации для другихчленов биржи (подробнее об этом будет рассказано в дальнейшем). Посколькуспециалист отвечает за конкретные акции, он совершает операции только с ними инаходится с внешней сторо­ны торгового поста (с внутренней стороны постанаходится его по­мощник).
Согласно правилам НФБсуществуют 4 типа специалистов: регу­лярные (regular), вспомогательные, (relief),ассоциированные (associ­ate) и временные (temporary). Ни один член биржи невправе выпол­нять функции специалистов, если он не уполномочен на это фондо­войбиржей. Вспомогательные специалисты в отсутствие регулярных специалистов берутна себя исполнение их функций. Ассоциирован­ные специалисты оказывают помощьрегулярным специалистам при проведении ими операций, но не объявляют котировоки не совер­шают сделок за собственный счет; все действия ассоциированного спе­циалиставозможны только в присутствии регулярного или вспомо­гательного специалиста.Временных специалистов назначает адми­нистрация биржи при возникновениичрезвычайной ситуации или ког­да этого требует возросший объем операций.
Регулярный специалистполучает формальное разрешение действо­вать как специалист после подачизаявления на биржу, если величина его собственного капитала соответствуеттребованиям биржи, которые в последние десятилетия заметно ужесточились. Биржатребует, что­бы каждый специалист имел ресурсы, достаточные для приобретения по5000 штук каждого вида акций (в 1965 г. эта цифра составляла 1200), за которыеон отвечает (по которым он зарегистрирован), а величина чистых ликвидныхактивов специалиста должна быть не меньше 500 000 долл. (многие специалистыиспользуют значительно больший капитал). Некоторые специалисты привлекаюттолько собственные средства, некоторые — дополнительный капитал других членовбир­жи и банков.
На специалиста возложеновыполнение 2 функций. Во-первых, он выполняет лимитные (лимитированные)приказы, которые ему пе­редают другие члены биржи, если текущая рыночная ценазаметно от­личается от цены, указанной в приказах. Например, комиссионныйброкер получает лимитный приказ на покупку по цене 55 долл., в то время кактекущий курс акции составляет 60 долл. Исполняя эти за­явки от имени другихчленов биржи, когда рыночная цена совпадет с ценой заявки, специалист даетвозможность последним заниматься исполнением других приказов. Иными словами,реализуя эти заяв­ки, специалист действует как брокер или агент и получаетчасть ко­миссионных, причитающихся комиссионному брокеру (никаких до­полнительныхкомиссионных клиент не платит).
Вторая, более сложная,функция специалиста — его деятельность в качестве дилера или принципала засобственный счет. Специалист должен, насколько это возможно, поддерживать рынокакций, за ко­торые отвечает. В случае возникновения временной диспропорциимежду спросом и предложением специалист обязан покупать или продавать акции засобственный счет, чтобы не допустить резкого изме­нения цен и придать рынку«глубину». Тем самым специалист обес­печивает преемственность,непрерывность динамики курса акций и увеличивает ликвидность рынка. Благодаряэтому при возникнове­нии временной диспропорции приказы инвесторов могут бытьиспол­нены по лучшим курсам.
Для поддержки рынкаспециалист может продать акции за соб­ственный счет.
Для поддержки рынкаспециалист иногда может давать собствен­ную котировку и на покупку, и напродажу. Если у него недостаточное количество собственных акций, он имеет правосовершить продажу без покрытия (short sale), соблюдая все правила совершениятаких продаж. Однако от специалиста не требуется понижения или повы­шения курсаакций, он должен поддерживать порядок на рынке, в частности поддерживатьплавную динамику курсов акций, насколько это возможно в конкретныхобстоятельствах. Очевидно, не сущест­вует единого определения понятия«честный и упорядоченный ры­нок»: то, что приемлемо для одной акции,может оказаться абсолют­но неприемлемым для другой. Все зависит от рыночнойконъюнкуры, цены конкретной акции, объема сделок, количества выпущенных акций,находящихся у «публики», и количества акционеров.
«Книга»специалиста. Специалистзаносит в свою книгу (в настоя­щее время книгу заменил компьютер) лимитныеприказы исходя из их цены и времени поступления. По каждому приказу указываютсяколичество акций, которое требуется продать или купить, и имя ли­ца,передавшего приказ. Приказы поступают на рынок от имени спе­циалиста, который,в свою очередь, вступает в конкурентную борьбу за установление цены с другимичленами биржи, представляющими клиентов. При успешном исполнении приказов изкниги специалист высылает уведомление членам биржи, передавшим ему заявки дляис­полнения. После исполнения или аннулирования заявки специалист вычеркиваетее из своей книги.
В соответствии справилами биржи специалисту запрещено совер­шать покупку акций за собственныйсчет по цене, зафиксированной в его книге в заявке на покупку, или если в егокниге имеется приказ о покупке «по рыночной цене» (т.е. по наилучшейцене). То же прави­ло действует в случае продажи акций за собственный счет,если в книге имеются чьи-либо приказы. При торговле за свой счет специалист невправе конкурировать с приказами, полученными от других брокеров.
Определение курсаоткрытия. Еще однаважная функция специа­листа — определение курса открытия по акциям, за которыеон несет ответственность.
Большая часть приказов,получаемых брокерами торгового зала до начала биржевой сессии, передаетсяспециалисту. Основываясь на их приказах, а также действуя за собственный счет,специалист опреде­ляет цену открытия по каждой акции, которая обычно близка кцене закрытия предшествующего дня. При определении цены открытия спе­циалистобязан исходить из общих рыночных условий, а также из конъ­юнктуры конкретнойакции.
Контроль задеятельностью специалистов. В соответствии с прави­лами контроля за деятельностью специалиста НФБон должен 8 раз в год представлять на биржу отчеты о всех совершенных сделках вте­чение произвольно выбранных биржей недель. Эти цифры и факты, характеризующиепреемственность цен, курсовой спред и глубину рынка, изучаются для определениярезультативности действий спе­циалиста по поддержанию честного и упорядоченногорынка.
На бирже существует икомпьютерная система контроля за цена­ми, работающая в режиме«он-лайн». ЭВМ отслеживает все сделки, производимые в течениерабочего дня. Если изменение курса акции выходит за установленные границы,компьютер выводит на печать дан­ные о необычной сделке в специальномконтрольном подразделении (Stock Watch). Работники этого подразделенияизвлекают из памяти компьютера данные о сделках с данной акцией за определенныйпе­риод времени и приступают к их анализу. Если не определена очевид­наяпричина изменения цены, они информируют об этой сделке пред­ставителя биржи вторговом зале, который выясняет у специалиста, нет ли каких-либо проблем сданной акцией.
Биржа публикует 3агрегированных показателя, характеризующих деятельность специалиста:«коэффициент участия», определяемый как частное от деления общегоколичества покупок и продаж специали­ста за собственный счет на общееколичество совершенных им сде­лок; «коэффициент стабилизации»,определяемый на основе коли­чества покупок по ценам ниже и продаж по ценам вышепредшеству­ющей сделки; и «преемственность цен».
Специалист получаеткомиссионные за исполнение приказов, пе­реданных ему другими членами биржи.Величина комиссионных в зна­чительной степени зависит от конкретных акций, накоторых он спе­циализируется. Акции, на которые обычно существует спрос, назы­ваютсяна биржевом жаргоне «бутерброд с маслом» (bread and butter stocks) —именно по этим акциям специалист выступает как агент. Ак­ции, на которые спросне столь высок и с которыми специалист со­вершает сделки за собственный счет напостоянной основе, называ­ются дилерскими акциями (dealerstocks). Специалист,рискуя собствен­ными средствами, надеется получить прибыль за счет операций засоб­ственный счет, что зависит как от его проницательности, так и от со­стояниярынка. Неспособность должным образом исполнять дилер­ские функции можетпривести к потери права исполнять обязанно­сти специалиста.
Специалист играетключевую роль, помогая исполнять крупные (блочные) приказы: он может оказатьпомощь комиссионному бро­керу, самостоятельно купив или продав ему ценные бумагипо удов­летворяющей обоих цене; помочь найти покупателей или продавцов данныхакций, опираясь на свое знание рынка; постепенно испол­нить крупный приказ,переданный ему брокером, при помощи своей книги лимитных приказов. Для случаев,когда использование обыч­ного (регулярного) аукционного механизма непредставляется возмож­ным, НФБ разработала специальные методы торговли крупнымипа­кетами акций, которые включают продажу или покупку специалистом«блоков» акций (block trades).
Брокер торгового зала, илидвухдолларовый брокер (floor broker, two-dollar broker), выполняет поручениякомиссионных брокеров, если они не успевают исполнить заказы. Название брокеровобъясняется тем, что раньше за свою работу эти члены биржи брали фиксированныекомиссионные в размере 2 долл. на 1 полный лот (100 акций). Размер комиссионныхв настоящее время иной, но название брокеров оста­лось прежним.
Зарегистрированныетрейдеры (registered traders) — также дилеры, но в отличие от специалистов неотвечающие за определенные ак­ции. Эти члены биржи имеют право совершатьоперации с любыми ценными бумагами от своего имени и за собственный счет;выполне­ние поручений клиентов им запрещено.
Процедура исполнениязаявок клиентов.Существует несколько ви­дов заявок на покупку-продажу ценных бумаг, которыеможет дать ин­вестор. Наиболее распространенная — рыночная заявка (приказ) (mar­ketorder). Инвестор не указывает цену, а просит совершить сделку по наилучшей ценев данный момент времени.
В случае если инвесторуказывает предельную цену, по которой он хотел бы купить или продать акции(купить не дороже и продать не дешевле какой-то цены), заявка называется лимитированной(или ли­митной) (limit order).
Более сложные видыпоручений — так называемые пороговые по­ручения, или стоп-приказы, когдаинвестор дает указание продать или купить при наступлении определенных ценовыхусловий (например, «продать, если курс понизится до 55 долл.»).Такого рода приказы де­лятся на 2 вида: собственно стоп-приказ и лимитныйстоп-приказ. В пер­вом случае при достижении определенной цены приказ подлежитне­медленному исполнению по наилучшей цене, т. е. превращается в ры­ночный; вовтором случае при достижении пороговой цены приказ подлежит исполнению, но невыше или не ниже предельной цены.
В соответствии с правиламиНФБ все приказы могут быть либо дневными, либо открытыми, т. е. без указаниясрока их исполнения. Дневные заявки, не исполненные в течение дня,автоматически ан­нулируются. Открытые заявки требуется периодическиподтверждать у брокера.
В заявках могутоговариваться специальные условия их исполне­ния: «Исполнить по ценеоткрытия», «Исполнить по цене закрытия», «Все илиничего», «Исполнить немедленно или отменить» и др.
Процедура исполнениязаявки зависит от вида приказа и от ситуа­ции на рынке тех или иных акций — отактивности торговли ими.
Рассмотрим нескольковозможных вариантов совершения сделок на НФБ.
Клиенты компаний поценным бумагам обычно дают поручения «зарегистрированнымпредставителям» по телефону. Условия заявки заносят на карточку, с которойтехнический сотрудник фирмы вво­дит все необходимые данные в специальноеустройство, по каналам связи передающее приказ на тот или иной организованныйрынок (в данном случае на НФБ). Все мелкие заявки (до 2000 акций) посту­пают изброкерских фирм непосредственно в компьютер специали­ста (система Super DOT),который самостоятельно исполняет их. Время между подачей заявки клиентом своемуброкеру и ее исполнением со­ставляет от 30 с до 1 мин.
Обычно 15 — 20% всехзаявок исполняется при открытии торгов­ли в 9 ч 30 мин. Все заявки, поступившиедо открытия торгов, ЭВМ сортирует, чтобы выявить общую картину спроса ипредложения. За­дача специалиста — на основе имеющихся лимитных заявок опреде­литьцену открытия, которая, как правило, примерно равна цене за­крытия предыдущегодня. Все парные заявки удовлетворяются по еди­ной цене — цене открытия (детально этот механизм рассмотрен в главе 5).
Более крупные заявкипоступают из брокерских фирм на биржу к их представителям. Сообщение принимаеттак называемый телефон­ный клерк, который, в свою очередь, с помощьюрадиотелефона или пэйджера передает своему брокеру поступившую заявку (на НФБэто небольшая унифицированная бумажная форма).
Получив очередной приказ,брокер выполняет его только у соот­ветствующего торгового поста. Исполнениеприказа зависит от ряда фактов.
Если приказ рыночный, арынок акции в данный момент доста­точно активен, приказ будет исполнен в такназываемой биржевой толпе (crowd).
Когда толпы у торговогопоста нет (часто встречающаяся ситуация), единственным доступным контрагентомдля брокера, имеющего ры­ночный приказ, является специалист, который обязандать ему свою котировку (например, «1/8 — 1/4»)- Основная цифра приэтом, повто­ряем, как правило, не называется — участники знают, какова она вданный момент времени.
Более сложная ситуациявозникает, когда брокеру поступает ли­митный приказ, причем очевидно, что приданной ценовой ситуации он не может быть исполнен в ближайшее время. В этомслучае брокер доверяет специалисту исполнение заявки на комиссионных началах.Специалист заносит эту заявку в так называемую записную книжку специалиста (внастоящее время в собственно записную книжку за­носятся заявки по неактивноторгуемым выпускам ценных бумаг; боль­шая часть заявок попадает в электроннуюзаписную книжку). При из­менении ценовой ситуации на рынке специалист исполнитзаявку для брокера.
Данные записной книжкиспециалиста доступны только ему и (в исключительных случаях) контролирующиморганам биржи. Сле­довательно, никто, кроме специалиста, не может лучше знатьсосто­яние рынка акций, за которые он отвечает. Однако и спрос со специ­алиста,как уже отмечалось, особый. Существует множество предпи­саний и запретовотносительно прав специалиста, контроль за выполнением которых со стороны биржиочень жесткий.
Рассмотренные механизмыторговли применяются при соверше­нии сделок с относительно небольшими пакетамиакций и не пред­назначены для сделок с крупными блоками. Последние сначала про­рабатываютсяза пределами торгового зала фондовой биржи (это на­зывается позиционированиемблоков — block positioning), но исполня­ются в торговом зале. Однако при этомсделки с крупными пакетами осуществляются по ценам, складывающимся в ходеобычного непре­рывного двойного аукциона. В настоящее время на так называемые блочныесделки, т. е. сделки с крупными пакетами акций, приходит­ся половина оборотаНФБ.
Расчеты по сделкам.Депозитно-клиринговая система
Данные о сделках,совершенных на НФБ, поступают в Националь­ную клиринговую корпорацию по ценнымбумагам (National Securities Clearing Corporation), обслуживающую одновременноНФБ, Американ­скую фондовую биржу и NASDAQ. Это название корпорация получила в1977 г., когда произошло объединение клиринговых учреждений трех названныхторговых систем. На самой НФБ первая клиринговая па­лата была создана еще в1892 г. Национальная клиринговая корпора­ция не только определяет взаимныеобязательства участников торго­вых сделок, но и выступает гарантом в случаеотказа от платежа кого-либо из участников. Для этого она использует специальныйстрахо­вой клиринговый фонд, образуемый за счет взносов участников, раз­меркоторых зависит от объема совершаемых операций.
После определениявзаимных обязательств требуется осуществить поставку ценных бумаг и совершитьплатеж. Нормальный срок по­ставки в США составляет 5 рабочих дней после днясовершения сделки (Т+5). Хотя все акции в США именные, что делает возможным ихсу­ществование в безбланковой форме, большинство выпусков по традиции имеютсертификаты.
Поставка (трансферт)имеет 2 аспекта: 1) доставка правильно офор­мленных сертификатов и 2)регистрация перехода прав собственно­сти в книгах эмитента.
Сертификаты акцийхранятся, как правило, в централизованном депозитарии —Депозитарно-доверительной компании (Depositary Trust Company), огромномноминальном держателе акций крупнейших ком­паний. В свою очередь, брокеры,держашие здесь счета, также высту­пают номинальными держателями акций, реальныйсобственник которых — конкретный инвестор. Поскольку регистрация ценных бу­магна номинального держателя значительно упрощает процедуру по­купки-продажиценных бумаг, большая их часть зарегистрирована на имя номинальныхсобственников — как говорят в США, на «уличное имя» (street name)(речь идет о фирмах, расположенных на улице Уолл Стрит). Именно брокер получаетпрокси, отчеты, дивиденды, а затем пересылает их своим клиентам.
При передаче сертификатаклиенту он должен лично подписать сер­тификат в случае его продажи, что весьманеудобно для брокера.
На обороте сертификатаимеется место для передаточной надписи (assignment) и извещения о замещении(power of substitution). В послед­нем случае брокер получает полномочиязаменять имя продавца на свое собственное. Передаточная надпись может бытьпроставлена не на самом сертификате, а на отдельном документе, носящем названиеstock (bond)power.
На лицевой сторонекаждого сертификата обязательно указано имя его владельца. Какие-либонеточности или исправления делают сер­тификат нетрансферабельным.Трансфер-агент потребует подтвердить истинность документа, что может занятьмного времени.
В качестветрансфер-агента выступают обычно банк или довери­тельная компания. НФБ требует,чтобы трансфер-агент компаний, имеющих котировку на НФБ, находился в Нью-Йорке.По представ­лении правильно индоссированного сертификата трансфер-агентуничтожает старый сертификат, обычно перфорируя его, и выписы­вает новый.
Вся эта процедуразначительно ускоряется и упрощается, когда сер­тификаты акций находятся вцентрализованном депозитарии, т. е. Де-позитарно-доверительной компании, позволяющейизбежать физи­ческого перемещения сертификатов акций.
На остальных американскихфондовых биржах действует такая же система торговли, как и на НФБ, т. е.ключевой фигурой выступает специалист. Исключение составляет Фондовая биржаЦинциннати, представляющая собой полностью компьютеризированную системуторговли.
На региональных биржах восновном торгуют акциями, имеющи­ми листинг на НФБ и Американской фондовойбирже. Правда, в этой торговле не участвуют члены НФБ, поскольку правило 390НФБ за­прещает членам биржи торговать акциями, котирующимися на НФБ, где-либоеще, кроме самой НФБ.
В 1993 г. 30% заявок наприобретение акций компаний, имеющих листинг на НФБ, исполнялось нарегиональных биржах, зарубежных биржах (в первую очередь в Лондоне) илинепосредственно брокер-ско-дилерскими фирмами после окончания официальных часовра­боты биржи.
3. ВНЕБИРЖЕВЫЕ ТОРГОВЫЕ СИСТЕМЫ.NASDAQ
Крупнейшей внебиржевойторговой системой США является NASDAQ (National Association of SecuritiesDealers Automated Quota­tion) — автоматизированная система котировкиНациональной ассо­циации фондовых дилеров.
Это общенациональнаякомпьютерная система, работу которой обеспечивают 2 вычислительных центра,расположенных в Трамбулле (шт. Коннектикут) и Роквилле (шт. Мэриленд). Пользователямисистемы являются брокерско-дилерские фирмы (3200 терминалов) и абоненты (200000 терминалов в 50 странах мира), получающие с ее помощью информацию осостоянии рынка акций, имеющих котировку в NASDAQ.
Как уже отмечалось, поколичеству акций (свыше 4000), входящих в котировку NASDAQ, она не имеет себеравных в мире. Чтобы по­пасть в NASDAQ, надо соответствовать ряду требований,аналогич­ных требованиям листинга НФБ, но не столь жестких.
Кроме того, у каждойакции должно быть, по крайней мере, 2 так называемых маркет-мэйкера — дилера,берущих на себя обязатель­ство котировать данную акцию, т.е. объявлять твердыецены покупки и продажи данной акции. В среднем на каждую акцию NASDAQ при­ходится11 маркет-мэйкеров (общее их число составляет 470).
До появления NASDAQвнебиржевой рынок был чисто телефон­ным или существовал в форме «розовыхлистов» (pink sheets). В пер­вом случае брокер, желавший выполнитьпоручение клиента на по­купку той или иной ценной бумаги, не имевшей листингана бирже, просто обзванивал нескольких маркет-мэйкеров по данной бумаге ивыбирал лучшую котировку; во втором случае он знакомился с коти­ровками,представленными в «розовых листах», а затем также созва­нивался сдилером.
Система NASDAQзначительно упростила и ускорила поиск луч­шей цены. Маркет-мэйкеры вводят своикотировки в компьютер, что позволяет мгновенно оценивать ситуацию по той илииной ценной бумаге и выбирать лучшую котировку. NASDA Q не является полностьюавтоматизированной системой — брокер, ознакомившись с котиров­ками и получивзаявку клиента, все равно созванивается с маркет-мэйкером и заключает с нимсделку. Тем не менее в рамках NASDAQ с 1984 г. действует система SOES (SmallOrder Execution System), благо­даря которой небольшие заявки (до 1000 акций)исполняются авто­матически. Сведения об этих сделках также автоматическипоступа­ют в клиринговую палату — National Securities Clearing Corporation.
NASDAQ доступенпользователям нескольких уровней: 1-й уро­вень — чисто информационная система,дающая сведения о лучших ценах покупки и продажи; пользователи системы 2-гоуровня имеют возможность ознакомиться с котировками всех маркет-мэйкеров; си­стема3-го уровня доступна лишь маркет-мэйкерам, изменяющим свои котировки.
Более 2900 (из 4000)акций NASDAQ входит в Национальную ры­ночную систему — НРС (National MarketSystem) — это акции наибо­лее солидных эмитентов. Разрыв между совершеннойсделкой и со­общением о ней не должен превышать 90 с, по каждой ценной бумагедолжно быть как минимум 4 маркет-мэйкера. Сведения о сделках с акциями НРСпоступают на так называемую Consolidated Tape — об­щенациональнуюинформационную систему, отражающую ценовую информацию о совершаемых сделках навсех биржах США.
Традиционно считалось,что внебиржевой рынок — своеобразный инкубатор компаний, которые, достигнувопределенной величины, переходят на НФБ. Однако в настоящее время престижNASDAQ столь высок, что некоторые компании, имеющие здесь котировку, достиг­нувпараметров, достаточных для получения котировки на НФБ, пред­почитаютоставаться в NASDAQ («Интел», «Майкрософт»,«Эппл», «ЭмСиАй», «Фуджи», «Ниссан»,«Эриксон»).
4. ОПЦИОННЫЕ БИРЖИ
Крупнейшая опционнаябиржа США и мира — Чикагская биржа опционов (Chicago Board Options Exchange),созданная, как уже упоми­налось, в 1973 г. как дочерняя компания крупнейшейтоварной бир­жи мира — Чикагской торговой палаты (Chicago Board of Trade). Сна­чалаторговля осуществлялась опционами только на 16 акций, причем выписывалисьтолько колл-опционы (опционы на покупку). В на­стоящее время ведется торговля опционамина 1400 акций, биржевые индексы, валюту, казначейские облигации и фьючерсныеконтракты.
Торговля ведетсятрадиционным методом «с голоса» (open outcry system). Участникиторговли — маркет-мэйкеры, выступающие толь­ко в роли дилеров (принципалов) засобственный счет, и брокеры тор­гового зала (floor brokers), исполняющиеразнообразные виды заявок по поручению инвесторов. Книга лимитных заявокнаходится в веде­нии специального служащего — «ведущего книги заявок»(order book official). В отличие от правил НФБ книга лимитных заявок доступнадля всех участников торгов. Маркет-мэйкеры могут выступать и в ка­чествеброкеров, но только не по тем опционам, по которым они яв­ляются принципалами.
Заявки на покупку илипродажу опционных контрактов поступа­ют на биржу таким же образом, как и заявкина покупку акций, т.е. по той же специальной системе связи.
В заявке указываютсяколичество и виды контрактов, которые тре­буется купить или продать, и цена. Взависимости от последнего па­раметра заявка может быть рыночной или лимитной.Брокер, пред­ставляющий определенную компанию по ценным бумагам, выпол­няетприказ в торговом зале в соответствующей «яме» (pit), где осу­ществляетсяторговля опционами данного класса, заключая сделку ли­бо с другим брокером,либо с маркет-мэйкером.
Один контракт на акциидает право продать или купить 100 акций. Стандартизация также означает, что всеконтракты имеют определен­ные сроки истечения (expiration dates). Контрактыистекают в 23 ч 59 мин в субботу, следующую за 3-й пятницей месяца истечениякон­тракта (expiration month). Существуют 3 специальных цикла (январ­ский,февральский и мартовский), в каждом из которых 4 мес, и в данный момент времениинвестор может приобрести контракты, действие которых заканчивается только вопределенные месяцы. Су­ществуют и стандартные правила изменения ценыреализации. Так, при рыночной цене акции свыше 30 долл. минимальный шаг состав­ляет5 долл., 1 контракт заключается на 100 акций и т. д.
Все расчетыосуществляются через клиринговую организацию — Опционную клиринговую корпорацию— ОКК (Options Clearing Corpora­tion), обслуживающую все биржи, на которыхведется торговля опци­онными контрактами.
Особую популярностьприобрели опционы на биржевые индексы. Впервые они появились на Чикагской биржеопционов в 1983 г., а ныне заняли 1-е место среди всех опционных контрактов.Самый распро­страненный опционный контракт — на индекс «Стандард энд Пурз100» (см. 2.2.5). Один пункт индекса условно равен 100 долл.
Второй крупнейший рынокопционов — Американская фондовая биржа, на которую приходится примерно 1/3 всехопционов на акции.
Основной центр торговливалютными опционами — Филадельфий­ская фондовая биржа.

5. ФЬЮЧЕРСНЫЕ БИРЖИ
Первые фьючерсныеконтракты появились в США в середине XIX в. Нат крупнейшей товарной бирже — вЧикагской торговой пала­те (Chicago Board of Trade). Сначала это были контрактына пшеницу, потом на другие зерновые культуры. В 20-е гг. появился важнейшийэлемент фьючерсной торговли — клиринговая палата, и тогда же пол­ностьюсформировался современный механизм фьючерсной торговли.
Фундаментальные измененияна рынке фьючерсов произошли в 70-е гг. и были связаны с появлением финансовыхфьючерсов. В 1972 г. на Чикагской товарной бирже (Chicago Mercantile Exchange)появился фьючерсный контракт на валюту, затем в Чикагской торговой палате — наказначейские векселя, процентные ставки, а в 1982 г. — на биржевые индексы. Внастоящее время объем торговли финансо­выми фьючерсами намного превосходитобъем торговли товарными фьючерсами.
Основная биржа финансовыхфьючерсов — Чикагская торговая па­лата, специализирующаяся на фьючерсах наказначейские облигации. Второй крупнейший рынок фьючерсов США — Чикагскаятоварная биржа, специализирующаяся на фьючерсах на фондовые индексы, процентныеставки и иностранную валюту (торговля ведется на до­черних биржах — Index andOption Market u International Monetary Markef). Торговля фьючерсами на биржевыеиндексы и казначейские об­лигации ведется и на НФБ через ее дочернюю компаниюFinancial In­struments Exchange.
6. РЕГУЛИРОВАНИЕ РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ
В США еще с 30-х гг.сложилась двухуровневая система регулиро­вания рынка ценных бумаг: 1-й уровень— это органы государствен­ного регулирования, прежде всего КЦББ и специальныеорганы ре­гулирования в штатах; 2-й уровень — саморегулируемые организациипрофессиональных участников рынка ценных бумаг, к числу которых в США относятсяв первую очередь фондовые биржи и Националь­ная ассоциация фондовых дилеров —NASD.
ИЗ ИСТОРИИРЕГУЛИРОВАНИЯ РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ
Вплоть до начала XX в.регулирование рынка ценных бумаг США со стороны государственных органовотсутствовало. Для фондового рынка было характерно манипулирование ценами,которое в настоя­щее время повсеместно признано противозаконным: фиктивные опе­рации(wash sales) — одновременная покупка и продажа ценной бума­ги для созданиявидимости активности на рынке — и сделки по договоренности (matched orders) —совершение двумя контрагентами сделки по заранее оговоренной цене с цельюизменить ситуацию на рынке в свою пользу.
Чрезвычайно широкоераспространение имели корнеры (cor­ners) — концентрация акций у определеннойгруппы торговцев, что давало им возможность диктовать свои цены. Известныйфинансист Генри Клюз, характеризуя период после войны 1861 — 1865 гг., отме­чал,что все крупные состояния Америки сделаны корнерами.
Очень активноиспользовалась и практика продаж без покрытия («коротких» продаж —short selling), к которой прибегают игроки на понижение («медведи») изаключающаяся в том, что спекулянт про­дает ценные бумаги, не имея их внастоящий момент времени, на срок, обязуясь поставить их через некоторое время.
«Короткиепродажи» способны серьезно дестабилизировать ры­нок, поэтому в Голландииеще в начале XVII в. пытались ограничить их количество. В Великобритании вXVIII в. в парламент представ­лялся законопроект об их запрете, тем не менееэта практика повсе­местно процветала. Только в 30-е гг. XX в. были принятыдостаточно жесткие соответствующие правила.
Рынок ценных бумагконтролировался исключительно саморегулируемыми организациями профессионаловфондового рынка, а са­мо регулирование предназначалось для поддержания честныхправил игры между профессиональными участниками.
Тем не менее уже к началуXX в. многочисленные аферы и махи­нации на фондовом рынке вызвали необходимостьрешать вопрос о государственном регулировании. В некоторых штатах во 2-м десяти­летиибыли приняты законы, направленные на защиту инвесто­ров, — так называемыезаконы синего неба (blue-sky laws). Такое назва­ние законов обусловливалосьтем, что они предназначались для за­щиты инвесторов от недобросовестныхдилеров, готовых продать ка­кие угодно акции, в том числе «на чистоенебо». Первый закон о цен­ных бумагах был принят «для защитыаграрного Запада от денежного Востока» в 1911 г. в штате Канзас. К 1913 г.аналогичные законы дей­ствовали еще в 22 штатах.
Однако в общенациональноммасштабе какое-либо регулирование отсутствовало, и все попытки его введения(подобно рекомендациям Комиссии Паджо (Pujo) 1912 г.) встречали резкоесопротивление Уолл Стрит.
После первой мировойвойны фиктивный капитал США возрастал быстрыми темпами, что в значительнойстепени было связано с вы­пуском ничем не обеспеченных акций. Кроме того, имелиместо чи­сто спекулятивные действия и махинации профессионалов: тайный сговор припокупке-продаже ценных бумаг, «утечка» информации о тех или иныхбумагах и т.п. Манипулирование ценами достигло не­ виданных прежде масштабов.       
В 20-е гг. широкоераспространение получило манипулирование ценами на коллективной основе —пулами. Только в 1929 г. 107 выпу­сков акций на НФБ, по крайней мере, 1 разподвергалось манипуля­циям пулами. При этом в манипуляциях были заинтересованысами члены биржи. Совершенно легальной практикой тогда считалось при­глашатьдиректоров корпораций (инсайдеров) для участия в пулах — естественно, при этомстрадали интересы простых акционеров.
По некоторым оценкам, в20-е гг. 20 млн. инвесторов участвовали в игре на рынке ценных бумаг. Стоимостьвыпущенных ценных бумаг составила 50 млрд. долл.; из них половина оказалась ничемне обес­печенной. Огромных масштабов достигла покупка ценных бумаг в кре­дит(маржевые сделки) — 40% всех инвесторов покупали акции в кре­дит под оченьнезначительное маржевое обеспечение.
Широко распространенабыла практика создания финансовых пи­рамид, когда успех в привлеченииакционеров достигался за счет их прямого обмана и фальсификации финансовойотчетности. Дивиден­ды выплачивались не за счет прибыли, а за счет капитала,получен­ного в результате очередной эмиссии. Наиболее известный пример финансовойпирамиды 20-х гг. — шведская компания по производ­ству спичек «Крюгер эндТолл». Ивар Крюгер (Ivar Kreugar) создал многомиллиарднуютранснациональную компанию, чьи акции, вы­пускавшиеся небольшим номиналом иприносившие высокий диви­денд (20%), были в определенный период временинаиболее массо­вой ценной бумагой, в том числе и в США. Пирамида в концеконцов, естественно, рухнула, компания обанкротилась, а «спичечныйкороль» покончил жизнь самоубийством. В день смерти Крюгера акции егокомпании стоили 5 долл., а через несколько недель они продавались по 5 центов.
За первые 8 лет 3-годесятилетия XX в. цены акций на НФБ удвои­лись. За 18 мес, последовавших послемарта 1928, они удвоились вновь.
В конце концов биржевойбум закончился крахом. За 8 недель сен­тября-октября 1929 г. падение индексаДоу-Джонса составило на НФБ 111 пунктов, или 36%. Когда курсы акций началиснижаться, броке­ры стали требовать погашения кредитов. Их клиенты, будучи не всо­стоянии выполнить эти требования, были вынуждены прибегнуть к продаже ценныхбумаг, что вызвало еще большее снгижение цен. В ито­ге к 1932 г. оборот НФБсократился до 425 млн. акций по сравнению с 1 млрд. 125 млн. акций в 1929 г. Втечение 1929 — 1933 гг. индекс Доу-Джонса упал на 89%. В 1929 г. цена места набирже доходила до 625 тыс. долл. — в 1932 г. она снизилась до 65 — 185 тыс.долл. В 1929 г. объем эмиссии частными корпорациями составлял 10,2 млрд. долл.— в 1932 г. он снизился до 1,2 млрд. долл.
В годы, предшествовавшиебиржевому краху, банки не только не­посредственно занимались покупкой-продажейценных бумаг через созданные ими дочерние компании. Необычайно широкого размахадостигло кредитование банками инвесторов (напрямую или через бро­керов) дляпокупки ценных бумаг. Поскольку размер маржевого по­крытия, т. е. долисобственных средств инвестора, идущих на покуп­ку ценных бумаг, устанавливалсябанками самостоятельно и был весьма невысок, крах на фондовом рынке повлек засобой кризис неплате­жей в банковской системе, что в итоге привело к массовымбанкрот­ствам банков — 8 тыс. банкротств за период «Великойдепрессии».
Злоупотребления на рынкеценных бумаг стали настолько очевид­ными, что президент Гувер обратился ктогдашнему главе НФБ Ри­чарду Уитни1 с просьбой устранить манипуляции на рынкеи ограни­чить спекулятивные махинации, однако призыв был проигнори­рован.
Тогда по инициативеГувера в 1932 г. Комитет по банкам и денеж­ному обращению Сената учредилКомиссию по изучению причин бир­жевого кризиса 1929 г., которую возглавилизвестный прокурор из Нью-Йорка Фердинанд Пекора. Он постарался превратитьслушания в пуб­личную демонстрацию наиболее грязных и скандальных афер УоллСтрит. Постепенно раскрывалась картина рыночных манипуляций, использованиявнутренней информации и прочей деятельности, ны­не носящей уголовный характер.
Комиссия выяснила, чтоинвестиционные банки занимались «про­талкиванием» ценных бумагинвесторам, не ставя их в известность о своем непосредственном экономическоминтересе в их продаже (со­четание брокерской и дилерской функций). Президент«Чейз Манхэттен бэнк» продавал акции своего банка в расчете напонижение курса, не имея этих акций (selling short), известный банкирский домД.П. Моргана имел специальный «преференциальный» лист, кото­рыйсодержал фамилии политических деятелей, имевших возможность купить его акции поболее низкой цене. Президент «Америкен шугар рифайнинг компани» былубежден что акционеры не обязаны знать величину прибылей своей компании —«Пусть опасается покупатель».
Слушания нанесли огромныйущерб репутации Уолл Стрит и сформировали соответствующее общественное мнение.
Ф.Д. Рузвельт, победившийна выборах 1932 г. под лозунгом наве­дения порядка в финансовой сфере, началупорядочивать первичный рынок ценных бумаг и обеспечивать государственныйконтроль над деятельностью инвестиционных институтов.
Тяжелое финансовоеположение самих профессионалов, а также их «подмоченная» репутацияпарализовали возможности Уолл Стрит каким-либо образом воспрепятствоватьпринятию правил, регламен­тирующих их деятельность (хотя такие шаги ипредпринимались).
По поручению Ф.Д.Рузвельта бывший председатель Федеральной комиссии по торговле Хьюстон Томпсон— автор демократической платформы по вопросам, связанным с регулированием рынкацен­ных бумаг, — подготовил соответствующий закон, который вызвал резкуюкритику в Сенате и был отправлен на доработку, в действительностипревратившуюся в переработку, произведенную прибывшим в Вашингтон поприглашению Рузвельта профессором права Гарвардского университета ФеликсомФранкфуртером с коллегами — его бывшими студентами: Джеймсом Ландисом, Бенд­жаминомКоэном и Томасом Коркораном. Сенат единогласно одоб­рил исправленный вариантзаконопроекта, и в мае 1933 г. Закон о цен­ных бумагах {Securities Act) былпринят. Затем был издан еще ряд зако­нов, которые (с поправками), действуют и внастоящее время. Развитие законодательства о ценных бумагах. Закон о ценных бу­магах1933 г. регулирует вопросы, связанные с выпуском ценных бу­маг в обращение, т.е. первичный рынок ценных бумаг. Его основопо­лагающей идеей является раскрытиеинформации (diclosure) для ин­весторов. Если эмитент выпускает и предлагаетценные бумаги не опре­деленному заранее числу инвесторов, то он обязанзарегистрировать в федеральном органе специальный документ — регистрационное за­явление,которое должно содержать основную информацию о нем и предполагаемых способахиспользования полученных от инвесторов средств. При сообщении эмитентомнедостоверной или ложной ин­формации инвесторы в соответствии с Законом имеютправо обра­щаться в суд с иском на эмитента. Иногда этот закон называют Truthin Securities Act.
В 1933 г. был принятЗакон о банках, известный под названием Закона Гласса—Стигала (Glass —SteagalAct), который однозначно ре­шал вопрос о совмещении банками коммерческихи инвестиционных функций: отныне коммерческие банки не имели права ни осущест­влятьинвестиции в ценные бумаги корпораций, ни участвовать в их андеррайтинге, нипроводить каких-либо брокерско-дилерских опе­раций с такими ценными бумагами.Банки, которые раньше активно участвовали в торговле пенными бумагами, быливынуждены прове­сти реорганизацию — так, банкирский дом Д.П. Моргана был разде­ленна 2 компании: коммерческий банк «Морган Гэранти» и инвестиционный«Морган Стэнли». Дочерние компании банков по цен­ным бумагам втечение года были закрыты или проданы.
В 1934 г. был принятЗакон о фондовых биржах (Securities Exchange Act of 1934), который распространял регулирующие функции феде­ральногоправительства на вторичный рынок ценных бумаг. Соглас­но этому акту все профессиональныеучастники рынка ценных бу­маг — инвестиционные институты, фондовые биржи —обязаны бы­ли зарегистрироваться в федеральном органе, созданном в соответ­ствиис этим же законом, — Комиссии по ценным бумагам и биржам (КЦББ) (Securities andExchange Commission). Акт ставил вне закона ма­нипуляции с ценными бумагами,вводил ограничения на продажу без покрытия, на покупку ценных бумаг в кредит, атакже устанавливал жесткие ограничения на торговлю собственными ценнымибумагами инсайдерами — директорами и управляющими корпораций.
Первым председателем КЦББФ.Д. Рузвельт назначил известного финансиста Джозефа Кеннеди, кандидатуракоторого вначале была воспринята сторонниками нового курса весьма скептически,посколь­ку Д. Кеннеди являлся крупным инвестиционным банкиром, сделав­шимсостояние на операциях с ценными бумагами, причем зачастую используя многие изтех приемов, которые КЦББ должна была не до­пустить.
Однако Ф.Д. Рузвельтпреследовал вполне определенные цели: уча­стие Уолл Стрита в экономическомобновлении и поддержке его кур­са, — которые в конце концов были достигнуты; Д.Кеннеди высту­пил связующим звеном между реформаторами и большим бизнесом.
В КЦББ (согласно законуона состоит из 5 человек) вошли также Д. Ландис и Ф. Пекора, который, однако,через полгода покинул Ко­миссию (возможно, он был разочарован, что не онявляется предсе­дателем КЦББ, а кроме того, курс на сотрудничество с крупным ка­питаломявно не соответствовал его настроениям и имиджу борца про­тив нечистоплотных«акул большого бизнеса»). В 1935 г. на пост пред­седателя КЦББ былназначен Д. Ландис.
Следующим законом оценных бумагах стал Закон о холдинговых компаниях в сфере коммунальногохозяйства (193 5 г.) (Public Utility Hold­ing Company Act of 1935).
В начале 30-х гг. 80%электроэнергии в США вырабатывалось на электростанциях, принадлежавших 15холдинговым компаниям; 98,5% электроэнергии, передаваемой между штатами,контролировали 20 холдинговых компаний; 80% газопроводов находилось в руках 11 компаний. Иными словами, отрасль была высокомонополизирована,что в итоге приводило к установлению высоких цен для потре­бителей.
Эти холдинговые компаниивозникли в результате сложных слия­ний и поглощений с помощью выпуска акций.
Закон 1935 г. требовалрегистрации холдинговой компании в КЦББ, Комиссия получила право дробитьхолдинги по териториальному при­знаку, что фактически означало их упразднение.Несмотря на ряд попыток оспорить решения КЦББ в судебном порядке, 17 лет спустякампания по реорганизации коммунального хозяйства была завершена.
В 1938 г. Конгресс принялтак называемый Закон Мэлони (Moloney Act), распространивший контроль КЦББ навнебиржевой рынок. Идея заключалась в том, чтобы создать саморегулируемыеассоциации дилеров внебиржевого рынка, которые следили бы за выполнением правилигры на этом рынке, но при этом находились под контролем КЦББ. Такойорганизацией стала NASD, которая осуществляет контроль за исполнением своимичленами установленных правил при совершении сделок с инвесторами. Брокеры идилеры для получения права совершать сделки с ценными бумагами (при торговлемежду штатами) обязаны зарегистрироваться в NASD. В конце 1992 г. членами NASDявлялись 5254 брокерско-дилерские фирмы.
В 1939 г. появился Законо доверительном договоре (Trust Indenture Act of1939), регулировавший процедурувыпуска облигаций корпора­циями. В 1940 г. было принято 2 закона: Закон обинвестиционных ком­паниях (Investment Company Act of 1940) и Закон обинвестиционных кон­сультантах (Investment Advisers Act of 1940). Первый законобязывал инвестиционные компании регистрироваться в КЦББ и давал ей об­ширныеполномочия по регулированию их деятельности; второй тре­бовал регистрацииинвестиционных консультантов в КЦББ.
На этом период активногонормотворчества в области ценных бу­маг завершился. Нетрудно заметить, что онсовпал с периодом ра­дикальных преобразований в системе государственногорегулиро­вания экономики США, проходившей в рамках «нового курса» Руз­вельта.
После второй мировойвойны произошло частичное свертывание системы государственного регулированияэкономики, в том числе и КЦББ: если до 1940 г. численность ее персоналанеуклонно возраста­ла, достигнув 1587 человек, то к 1950 г. она сократилась до1082, а к 1955 г. — до 692 человек. В 40—50-е гг. КЦББ выполняла чисто рутиннуюработу, в связи с чем ее начали называть «беззубым тигром» и«тренировочной площадкой для юристов Уолл Стрит».
Между тем в 50-е гг.происходил быстрый рост фондового рынка. В 1950г. оборот всех фондовых бирж СШАсоставил 21 млрд. долл., в 1960 г. — 45 млрд. долл. Количествозарегистрированных в КЦББ бро­керов и дилеров увеличилось с 3930 до 5500человек.
В 1962 г. в Америкепроизошел очередной биржевой кризис. Ин­декс Доу-Джонса упал на 27%. Пришедшийк власти на выборах 1960 г. Джон Ф. Кеннеди потребовал подготовить доклад осостоянии дел на фондовом рынке и обратился в Конгресс с просьбой провестиспециальное расследование в области регулирования рынка. В итоге в 1964 г. былиприняты поправки к законам 30-х гг. (Securities Act Amend­ments 1964), которыепредусматривали распространение требований раскрытия информации на ценныебумаги, находящиеся во внебир­жевом обороте. Отныне требование раскрытияинформации касалось любой компании с количеством акционеров свыше 750 иактивами свыше 1 млн. долл. (прежде это требование относилось к более круп­нымкорпорациям).
Поправки такжепредоставляли КЦББ больше полномочий относительно контроля над рынком. Закороткий период штат сотруд­ников значительно возрос, достигнув 1393 человек в1965 г.
С целью защиты инвесторовот банкротств брокерско-дилерских фирм в 1970 г. в соответствии со специальнымактом Конгресса была образована Корпорация по защите инвесторов (SecuritiesInvestor Pro­tection Corporation), в обязанности которой входит компенсация по­терьинвесторов на сумму до 500 тыс. долл. (из них 100 тыс. долл. мо­жет приходитьсяна наличные, остальная сумма — на ценные бума­ги). Корпорация — некоммерческаяорганизация, членами которой являются инвестиционные институты. Фонд Корпорацииобразуется за счет взносов ее членов.
Поправки к законам оценных бумагах, принятые в 1975 г., рас­пространили контроль КЦББ наклиринговые палаты и информаци­онные фирмы (введя, в частности, требование ихрегистрации), рас­ширили возможность санкций против отдельных членов бирж иNASD. Однако важнейшим событием принято считать отмену фиксирован­ныхкомиссионных с 1 мая 1975 г. (так называемый первомай в инду­стрии ценныхбумаг) — одного из основополагающих принципов ра­боты НФБ с момента ееобразования в 1792г.
Существует мнение, чтоотмена фиксированных комиссионных — заслуга КЦББ. Однако есть и другая точказрения: биржа уже сама была готова осуществить эту отмену под давлениемконкуренции со стороны других организованных рынков, в первую очередь NASDAQ.
Отмена фиксированныхкомиссионных резко обострила конкурен­цию на рынке, а также способствоваласнижению трансакционных издержек для крупных инвесторов, поскольку для нихставки комис­сионных понизились, а для мелких инвесторов — повысились.
Комиссия рекомендовалаотменить правило 394 (в настоящее время 390) НФБ, согласно которому ее члены немогут торговать списочны­ми (листинговыми) акциями НФБ за ее пределами. Однакои в 1995 г. эта рекомендация оставалась нереализованной.
В Поправках к законам оценных бумагах 1975 г. перед КЦББ была поставлена задача создать национальнуюсистему торговли ценными бумагами (National Market System) и общенациональнуюрасчетно-клиринговую систему.
В 1978 г. была введена вдействие Intermarket Trading System, объе­динившая в единую информационную сетьвсе биржи и NASDAQ, что позволило в режиме реального времени определятьнаилучшие коти­ровки по различным ценным бумагам на всех этих рынках. Еще од­нимшагом на пути создания Национального рынка ценных бумаг стало введение единойсистемы регистрации сделок с ценными бумагами (con­solidated tape) и единойсистемы котировки (composite quotation system).
Однако до созданияединого рынка еще очень далеко в связи со слишком сильной конкуренцией междуотдельными организаторами торговли.
Перед КЦББ ставиласьтакже задача устранить физическое пере­мещение сертификатов акций приурегулировании расчетов по цен­ным бумагам (settlement).
Один из разделов поправок1975 г. вводил требование регистрации брокеров, дилеров, банков, регулярнозанимающихся покупкой, про­дажей и другими операциями с муниципальными ценнымибумагами (за исключением трастовых операций). Был создан специальный Со­вет порегулированию деятельности брокеров и дилеров, совершаю­щих операции смуниципальными ценными бумагами.
В 1977 г. Конгресс принялЗакон о подкупе должностных лиц за ру­бежом (Foreign Corrupt Practices Act),надзор за которым был возложен на КЦББ. Согласно этому Закону должностным лицамамериканских корпораций запрещено давать взятки правительственным чиновни­кам иполитическим деятелям за рубежом. Компании, уличенные в нарушении этого Закона,могут быть оштрафованы на 2 млн. долл., а их служащие — подвергнуты штрафу до100 тыс. долл. или тюремно­му заключению сроком до 5 лет (либо тому и другомуодновременно). Этим же Законом предусматривается, что отчетность публичных ком­панийдолжна точно отражать все операции и не допускать наличия неучтенных средств(черной кассы).
В 80-е гг. принято 2закона, ужесточающих санкции против инсай­деров за использование внутреннейинформации: Insider Trading Sanctions Act 1984, Insider Trading and SecuritiesFraud Enforcement Act 1988. Если ранее КЦББ могла конфисковать только доходы,полученные в ре­зультате использования внутренней информации, то в соответствиис этими законами размер штрафа может в 3 раза превышать прибыль, полученную отиспользования внутренней информации. Физическое лицо может быть подвергнутотюремному заключению сроком до 10 лет (именно на основании этих законов былприговорен в 1986 г. к тюремному заключению сроком на 20 мес. и уплате 100 млн.долл. штрафа Иван Бойски, послуживший прототипом корпоративного пи­рата(corporate raider) из голливудского фильма «Уолл Стрит», а в 1990 г.— к 10 годам тюремного заключения и многомиллионному штрафу уже упоминавшийсяМайкл Милкен).

Списоклитературы
1.        БуковинськийМ.Г. Біржові трансформації ринку. — К., 1997.
2.        В.М.Іванов, І.Я.Софіщенко «Грошово-кредитні системи зарубіжних країн», МАУП, Київ 2001
3.        ГубськийБ.В. Біржові технології ринку. — К., 1997.
4.        Миргородська Л.О.Фінансові системи зарубіжнихкраїн: Навч.посібник. – К.: Центр навчальної літератури, 2003.-240с.
5.        МиркинЯ.М. Ценные бумаги и фондовий рынок. — М., 1995.
6.        МірінаК.В. Розвиток бірж на Україні. — К., 1997.
7.        РубцовБД. Зарубежные фондовые рынки: инструменты, структура, механизм функционирования.— М., 1996.
8.        Фондовийринок України: Навч. посіб. / Керівник авт. кол. В.В. Оскольський. — К., 1994.