ПравительствоРоссийской Федерации
/>ГОСУДАРСТВЕННЫЙУНИВЕРСИТЕТ – ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ
/>Факультет права
Кафедрамеждународного частного права
Курсоваяработа
подисциплине Международное частное право:
«Способызащиты миноритарных акционеров в рамках европейского и американского подходов»
Научныйруководитель:
И.В.Гетьман-Павлова
Москва,2011
Оглавление
ВВЕДЕНИЕ
Глава 1. Общие положения опоглощении, осуществляемого путем приобретения крупного пакета акций
1.1Отличиепоглощения от реорганизации
1.2 Имущественная идополнительная ценность акций
Глава2. Законодательные подходы к правовому регулированиюпоглощений, осуществляемых путем приобретения крупного пакета акций, вразличных странах
2.1 Нормативно-правовоерегулирование процедуры поглощения в правеЕвропейского Союза
2.2Нормативно-правовое регулирование процедуры поглощения в США
2.3 Нормативно-правовоерегулирование процедуры поглощения в Российской Федерации
Глава3. Законодательные подходы защиты миноритарныхакционеров при поглощениях
3.1 Европейских подход к защитеминоритарных акционеров при поглощениях
3.1 Подход СШАк защите миноритарных акционеров при поглощениях
Глава 4. Применимое право и юрисдикция в сделках по трансграничнымпоглощениям
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
Список литературы
ВВЕДЕНИЕ
Одной из наиболее актуальных проблемсовременного правового регулирования как в России, так и в европейскихправопорядках является вопрос о защите прав миноритарных акционеров отзлоупотреблений со стороны крупных акционеров и органов управления акционернымиобществами с тем, чтобы обеспечить реальное участие владельцев небольшихпакетов акций в управлении делами общества и их влияние на содержаниепринимаемых органами управления решений.
Для России характерна концентрированнаясистема корпоративной собственности, существующая также и в странах Европы.Такой системе присуще то, что основная часть акционерных обществ имеет рядкрупных акционеров, определяющих судьбу общества, при этом воля миноритарныхакционеров учитывается постольку, поскольку это прямо не противоречит интересамбольшинства[1].Так возникает конфликт между контролирующими и миноритарными акционерами[2].
В ходе активных процессов концентрациии перераспределения акций миноритарные акционеры, с учетом сравнительнойслабости инструментов корпоративного управления и высоких издержекиспользования судебной системы, не всегда имеют достаточные гарантии сохраненияэквивалента денежной оценки принадлежащих им прав.
Несмотря на возросшее количествопоглощений, которое реализуется именно путем приобретения крупного пакетаакций, многие вопросы, связанные с его осуществлением, не стали предметомдетального исследования в научной литературе. Отсутствие четкого понимания,каким образом регулируются такого рода отношения, может порождать проблемы впрактической деятельности участников данных процессов.
В связи с этим исследование отдельныхвопросов, связанных поглощением, осуществляемого путем приобретения крупногопакета акций и положение миноритарных акционеров при осуществлении подобныхпроцессов, представляется особенно актуальным.
В настоящей работе рассматриваютсяосновные положения российского и зарубежного законодательства об акционерныхобществах, действие которых направлено на защиту прав миноритарных акционеров ирегламентацию процедуры поглощения, осуществляемого путем приобретения крупногопакета акций.
Цель исследования – на основесравнительного правового анализа выявить сущность поглощений, осуществляемыхпутем приобретения крупного пакета акций, а также способы защиты миноритарныхакционеров при подобных поглощениях.
Задачи, решаемые в ходе работы:
— разграничение понятий поглощения иреорганизации;
— определение ценности акции;
— изучение правовых источников иподходов, регулирующих сферу поглощений, осуществляемых путем приобретениякрупного пакета акций в России и за рубежом;
— способы защиты миноритарныхакционеров в рамках европейского и американского подходов;
— выявление применимого право июрисдикция в сделках по трансграничным поглощениям.
В первой главе работы будут рассмотреныобщие положения об институте поглощения – правовая природа, его отличие отреорганизации; а также вопросы о ценности акции.
Во второй главе будут непосредственнорассмотрены вопросы законодательного регулирования процедуры поглощения,осуществляемого путем приобретения крупного пакета акций, как в рамкахроссийского и европейского, так и американского подходов.
Третья глава посвящена способам защитыминоритарных акционеров как в Европе, в том числе на примере отдельныхгосударств (Великобритания, Германия, Франция), так и в США.
В четвертой главе рассматриваютсяаспекты применимого права и юрисдикции при поглощениях.
Для написания данной работыиспользовались нормативные акты Российской Федерации, Европейского Союза и США,а также специальная литература и периодика. За последние пять лет появилосьочень много литературы по данному вопросу, но наиболее интереснымипредставляются работы последних двух лет, так как они отображают новейшиеполитические, экономические, а как следствие и законодательные изменения вРоссии и за рубежом. Особое внимание уделено исследованию Д.И. Степанова,который одним из первым среди российских ученых подробно и четко описал всепроцессы и непосредственно процедуру поглощения, осуществляемого путемприобретения крупного пакета акций, связанного с изменениями, вносимыми в Федеральныйзакон от 26.12.1995 № 208-ФЗ «Об акционерных обществах»[3] в 2006 году.Помимо Д.И. Степаново нужно выделить работы Ю.В. Романовой, И.В.Гетьман-Павловой, О Бычкова, а также иностранные исследования Berglöf E., Burkart M., Browder W., Deborah A.
Глава 1. Общие положения о поглощении, осуществляемого путем приобретения крупногопакета акций
миноритарный акционер поглощение
Исторически форма акционерного обществаразвивалась как правовая конструкция, ориентированная на привлечение средствпублики, которая, покупая акции при их размещении на рынке, обеспечивает такуюформу юридического лица финансированием. Исходя из указанного моментаакционерная форма получает структуру управления, ориентированную напревалирование воли большинства и исключающую диктат меньшинства, в противномслучае акционерная компания, привлекающая средства тысяч инвесторов, рискует водин момент оказаться не в состоянии принимать те или иные решения, когда связьс некоторыми акционерами будет утрачена или подобные акционеры, голосуя противопределенных решений, парализуют процесс волеобразования корпорации. Диктатменьшинства возможен лишь в организациях, ориентированных на сравнительнонебольшое число участников, однако там, где инвесторов много, подобныеконструкции гибельны.[4]
Институт поглощения, осуществляемогопутем приобретения значительного пакета голосующих акций, традиционно принятосчитать техникой, созданной в английском праве, где для ее обозначенияиспользуется термин take-over bid, что можно условно перевести какпоглощение путем приобретения акций на основании ранее направленногопредложения[5].Указанная техника была заимствована корпоративным правом многих штатов США и всередине 60-х годов XX века получила у американскихюристов схожее наименование, хотя нередко можно встретить также ее другоенаименование в американском праве — тендерное предложение (tender offer),имеется в виду предложение о приобретении акций, адресованное всем акционерамтой или иной корпорации.[6]Впоследствии, главным образом в конце 80-х годов, эта методика начинаетзаимствоваться практикой многих европейских континентальных государств (в томчисле и Россией), однако законодательное оформление такие процедуры вевропейских правопорядках получили сравнительно недавно, как правило, это конец90-х или 2000-2003 годы.1.1 Отличие поглощения от реорганизации
Отличие поглощения отреорганизации состоит в формальном сохранении юридической личности организации:если при реорганизации в форме присоединения как минимум одно, а приреорганизации в форме слияния — как минимум два юридических лица прекращаютсвое существование, то в случае осуществления поглощения, в ходе которого такжепроисходит концентрация капитала, корпоративная оболочка поглощаемого лицаостается неизменной, меняется только контроль над организацией. Соответственно,если реорганизация — это сложный состав юридических фактов, опосредующийуниверсальное правопреемство, наступающее в связи с устранением из оборотаизвестной организации, а потому не являющийся гражданско-правовой сделкой, топоглощение, даже не будучи единичной сделкой, все же может быть описано втерминах обязательственного права и сделочной теории. Поглощение — это рядсделок купли-продажи или мены акций, осуществляемых на одинаковых для всехпродавцов акций поглощаемой компании условиях, которые приводят кперераспределению корпоративного контроля.[7]
1.2 Имущественная идополнительная ценность акций
Любойвладелец акций получает набор обязательственных прав в отношении юридическоголица (абз. 1-2 п. 2 ст. 48 ГК РФ[8]),перечень которых специфицируется в законодательных актах и учредительныхдокументах организации. При этом существует прямая зависимость между долей вуставном капитале и объемом этих прав: чем выше доля, тем больше объем прав инаоборот. Таким образом, принадлежность известного количества акцийпредопределяет возможность влиять на осуществление юридическим лицомхозяйственной деятельности, распоряжаться имуществом, принадлежащимюридическому лицу, — словом, чем больше доля акций, тем сильнее экономическаявластьконкретного акционера.
Соответственноакции помимо известной имущественной ценности за каждую единицу (акция какединичная ценная бумага, одна из всего выпуска) могут обладать дополнительнойценностью[9],если наряду с минимальным набором прав, заключенных в каждой единичной акции, всовокупности как определенный пакет ценных бумаг они получают дополнительныеправа, соответствующие доле в уставном капитале. В качестве примеровсуществования дополнительной ценности, отражающей корпоративный контроль, можноуказать на контрольные или блокирующие пакеты акций (25, 50 и 75 процентовголосующих акций от общего количества акций конкретного акционерного обществаплюс одна акция; 50 процентов голосующих акций от общего числа голосующих акций,принимающих участие в общем собрании акционеров, 100 процентов всех размещенныхакций и т. д.), а также все ситуации, когда в хозяйственном обществеопределенные решения принимаются всеми участниками (акционерами) единогласно —здесь голос любого участника решающий, а потому каждый участник обладаетвесомым корпоративным контролем.
Нередкодля получения контроля над акционерным обществом достаточно приобрестинекоторое количество акций, возможно, даже не составляющее контрольного пакета(50 процентов плюс один голос), после чего смысл в приобретении оставшегосяколичества акций для такого приобретателя конкретного пакета акций простоутрачивается — зачем тратиться на приобретение того, что в общем-то уже ненужно[10].
Правовыммеханизмом, обеспечивающим права акционеров при перераспределениикорпоративного контроля, выступает обязательное предложение, при котором лицо,намеревающееся приобрести какую-то долю акций, после приобретения акций свышеопределенного порогового значения, в независимости от конечной цели, должнотакже предложить продать ему акции всем прочим акционерам[11].
Такимобразом, законодательно формализуется в пороговом значении (в российском порогустановлен на отметке свыше 30 процентов голосующих акций) показатель, который,как предполагается, указывает на существенное изменение расстановки сил внутриакционерного общества.[12]
Глава 2. Законодательные подходы к правовому регулированиюпоглощений, осуществляемых путем приобретения крупного пакета акций, вразличных странах2.1Нормативно-правовое регулирование процедуры поглощения в праве ЕвропейскогоСоюза
В Евросоюзе нормы, регулирующиепроцедуру поглощения, действуют, как на общеевропейском уровне, так и на уровнеотдельных стран. Выше уже отмечалось, что зарождение понятия «поглощение» беретсвое начало в англо-саксонской системе права, поэтому нет ничего удивительного,что первая законодательная база в этой сфере появилась в Великобритании. Этобыл Кодекс Сити о поглощениях 1968 года (The City Code on Takeovers)[13], разработанныйспециальной неправительственной организацией – Комиссией Сити по поглощениям ислияниям (The Panel on Takeovers and Mergers) по инициативе Банка Англии.Положения названного Кодекса не имеют силы закона, однако, в общем, егопридерживаются все компании Великобритании, как только инициируется поглощениекомпании, отвечающей критериям, детально описанным в Кодексе[14].
Как отмечают большинство комментаторов,[15] наиболеепринципиальные положения Кодекса были так или иначе заимствованы большинствомевропейских стран в ходе принятия ими национальных законов, посвященныхпоглощениям, однако на европейском уровне некоторое время сохранялись различияв деталях, обусловленные, главным образом, протекционистской политикойотдельных государств по отношению к национальным компаниям.
В целях унификации и гармонизации нормна общеевропейском уровне была принята в 2004 году Директива «О поглощениях» (European Directive on Takeover Bids).[16] Её принятие –результат 14-летних горячих дебатов (рабочим названием данного акта было –Тринадцатая Директива). В ходе её принятия значительная часть противоречий быласглажена, и национальные законодательства стран-членов ЕС в областинормирования данной процедуры были приведены к единому знаменателю.
Хотя национальное законодательство науровне отдельных европейских стран было так или иначе заимствовано из КодексаСити о поглощениях, всё-таки, некоторые различия сохранялись. Несмотря на то,что, как уже говорилось, принятие Европейской Директивы было направлено нагармонизацию норм, результат оказался гораздо меньшим, чем ожидалось. Причинойэтому были протекционистские меры, в основном направленные на формированиезащитных механизмов.2.2Нормативно-правовое регулирование процедуры поглощения в США
Как ужеговорилось выше, в Соединенных Штатах Америки поглощения имеют довольнодлительную историю. Регулирование процессов поглощений в правовой системе СШАвозможно как на федеральном уровне, так и на уровне отдельных штатов. Хотяследует отметить, что регулирование на федеральном уровне является обязательнымдля применения на всей территории страны, поэтому рассмотрим именно федеральноеамериканское законодательство в этой области.
Механизмперераспределения корпоративного контроля был законодательно закреплен вамериканском праве с принятием в 1968 г. так называемого Законом Уильямсона,[17] положившегоначало специальному регулированию подобной процедуры. Предшественником закона,непосредственно регулирующего слияния и поглощения является Закон о ценныхбумагах 1933 г. и Закон о торговле ценными бумагами 1934 г. — (The Securities Act of 1933[18]. и The Securities Exchange Act of 1934[19])
30 июля 2002г. Президент Буш подписал Закон Сарбанеса-Оксли (Sarbanes-Oxley Act)[20],который представляет собой одно из самых значительных событий по изменениюфедерального законодательства СШАhttp://ru.wikipedia.org/wiki/%D0%A1%D0%A8%D0%90 по ценным бумагам за последние 60лет, а также значительно ужесточает требования к финансовой отчетности кпроцессу её подготовки.
Для американского подхода кнормированию поглощений типично, что во главу угла здесь ставится необязанность лица, поглощающего другую компанию, предложить продать акции всемакционерам, а введение обязанностей по раскрытию информации. Кроме того, вотличие от европейского подхода, менеджмент компании-цели наделяетсяширочайшими полномочиями по противодействию поглощению, если сочтет необходимымв интересах акционеров или корпорации противодействовать поглощению. Такжепредусматривается обязанность по раскрытию информации о каждом приобретениипакета акций, превышающем пять процентов от размещенных акций[21].2.3Нормативно-правовое регулирование процедуры поглощения в Российской Федерации
В ходе активных процессов концентрациии перераспределения акций миноритарные акционеры, с учетом сравнительнойслабости инструментов корпоративного управления и высоких издержекиспользования судебной системы, не имели достаточных гарантий сохранения эквивалентаденежной оценки принадлежащих им прав. Старая редакция Федерального закона «Обакционерных обществах» (далее – ФЗ об АО) предусматривала дополнительную защитуакционеров в виде права продать принадлежащие им ценные бумаги по цене,сложившейся на момент существенного перераспределения контроля[22]. Однако эта нормафактически не применялась из-за отсутствия законодательно предписаннойпроцедуры реализации, которая бы предусматривала механизмы защиты всехдобросовестных участников сделки.
Вызывавший множество критическихзамечаний проект, вводящий стандартизированный механизм приобретения крупныхпакетов акций открытых акционерных обществ и вытеснения миноритарныхакционеров, все же получил силу федерального закона. Указанный механизм былвведен Федеральным законом от 5 января 2006 года № 7-ФЗ «О внесенииизменений в Федеральный закон „Об акционерных обществах“ и некоторыедругие законодательные акты Российской Федерации»[23] (далее — Закон),который вступил в силу с 1 июля 2006 года.
Можно справедливо отметить, что спринятием указанного Закона в регулировании акционерных обществ началась новаявеха развития, поскольку впервые законодательно был детально оформлен механизмперераспределения корпоративного контроля, за которым, как свидетельствует опытзарубежных стран, большое будущее. В первоначальной редакции ФЗ об АО указанныймеханизм был поверхностно обозначен в ст. 80, однако, как показалаправоприменительная практика, он не работал. Основная причина — этонесовершенство процедуры, закрепленной прежней редакцией ФЗ об АО, а также кругакционерных обществ, на которые она распространялась.
Стоит отметить, что в Законе, которыйввёл детализированный механизм приобретения крупных пакетов акций, неиспользуется ни термин «поглощение», ни термин«вытеснение».
Очевидно, что даже при бегломсравнительном анализе основных принципов, положенных в основание Директивы ЕС опоглощениях[24],и нового российского Закона, вводящего новые детальные правила осуществленияпоглощений, очевидно, что в общем они ничем особенно не отличаются как вбазовых моментах, так и по многим деталям. Поэтому можно вполне обоснованновести речь о том, что российский законодатель следует европейскому подходу вделе регулирования поглощений. Соответственно назначение отдельных правовыхпредписаний можно лучше понять, если обращаться к логике правовогорегулирования, обоснованной европейскими юристами.
Более того, новый Закон почтиодновременно[25]с европейскими государствами — участниками ЕС предусмотрел механизм поглощений,регламентируемый одинаковым образом, по крайней мере в наиболее принципиальныхмоментах.[26]
На сегодняшний день на уровне Конституционного судаРоссии уже имеются три Определения[27],вынесенных в связи с оспариванием некоторых положений Закона об акционерныхобществах, о выкупе ценных бумаг открытого акционерного общества. Кассационнымисудами рассмотрено около 30 дел по спорам, связанным с реализацией главы XI.1Закона об акционерных обществах, о приобретении более 30% акций открытогообщества. Высшим арбитражным судом Российской Федерации также было вынесенонесколько Определений[28]по данному вопросу[29].
Основаниями длянедовольства в результате принудительного выкупа акций существует множество:начиная от самого факта принудительного выкупа до выплаченной выкупной цены.Анализ судебной практики показывает, что в основе обращений в арбитражный суд сисковыми заявлениями по результатам осуществления принудительного выкупа акцийчаще всего лежит несогласие с самим фактом такого выкупа.[30]
Пожалуй, дело оконсолидация СУАЛ и РУСАЛ было самым нашумевшим по принудительном выкупу акцийв соответствии с главой XI.1. Закона об акционерных обществах. В результатемногочисленных исков миноритарных акционеров, даже Конституционный судрассматривал жалобу по вопросу о конституционности ст. 84.8 Закона обакционерных обществах. Им было определено, что оспариваемое регулированиеотражает баланс законных интересов акционерного общества в целом — в той мере,в какой оно действует для достижения общего для акционерного общества блага, атакже преследует законную цель достижения общего для открытого акционерного обществаинтереса, содержанием которого является эффективное управление обществом.Существование такой процедуры является соразмерным ограничением правминоритарных акционеров и не может расцениваться как нарушающее статью 55(часть 3) Конституции Российской Федерации, устанавливающей, что «никто неможет быть лишен своего имущества иначе как по решению суда».[31]
Какотмечалось выше, механизм вытеснения мелких акционеров законодательно закрепленв большинстве стран. Однако там «произвол мажоров» зачастую ограничен судебнымпорядком определения цены подлежащих выкупу акций. Так, нормами материальногоправа многих европейских стран предусмотрено определение выкупной цены судомпутем назначения экспертной оценки, которая в свою очередь подлежит проверкенесколькими аудиторами. Понятно, что в данном случае обоснованность исправедливость определения цены акций не вызывает сомнений.[32]
В России миноритарныеакционеры в основном не согласны с ценой, определенной оценщиком, в связи с чембольшое количество дел было рассмотрено именно по этому основанию. При выборенадлежащего способа защиты, миноритарным акционерам следует учитывать, чтоподача иска о признании недействительным отчета независимого оценщикаисключена. Не вдаваясь в подробности, отметим, что в таких случаях необходимоподавать иск о возмещении убытков, причиненных в связи с ненадлежащимопределением цены выкупаемых ценных бумаг[33].При подачи таких исков, следует также избрать и надлежащего ответчика, которымдолжен выступать не оценщик, а мажоритарный акционер[34]. Так, например, вДевятый арбитражный апелляционный суд была подана апелляционная жалоба нарешение Арбитражного суда г. Москвы о возмещении убытков, ответчиком покоторому выступал оценщик – ЗАО «Международный центр оценки»[35]. Судапелляционной инстанции справедливо отметил, что оценщик не является лицом,действия которого причинили истцу убытки, поскольку он не оплачивал выкупленныеакции, не состоит с истцом в договорных или иных обязательственных отношениях.Соответственно отсутствует причинно-следственная связь между возникшими у истцаубытками и составлением ответчиком отчета об оценке рыночной стоимости акцийобщества.[36]
Глава 3. Законодательные подходы защиты миноритарныхакционеров при поглощениях 3.1 Европейских подходк защите миноритарных акционеров при поглощениях
Вопросу сбалансированности интересовминоритарных и мажоритарных акционеров, а также интересов самого акционерногообщества в процессе поглощения путем приобретения акций в Европейском Союзеуделено заслуженное внимание. Как отмечалось выше, это подтверждаетсяДирективой 2004/25/ЕС, устанавливающей в числе прочих:
1) право акционера, владеющего большейчастью акций (мажоритарного акционера), требовать от оставшегося меньшинстваакционеров принудительной продажи в свою пользу принадлежащих им акций (thesqueeze-out right);
2) право миноритарных акционеровтребовать от преобладающего акционера выкупа их акций (the sell-out rights).
Все эти инструменты нормативногорегулирования, с одной стороны, решают вопросы защиты прав миноритарныхакционеров от злоупотреблений со стороны мажоритарных акционеров (путемзаконодательного закрепления цены выкупа на уровне рыночной стоимости), а сдругой — в принудительном порядке лишают миноритарных акционеров правсобственности на акции во имя так называемого публичного порядка, а также вцелях повышения эффективности работы самого акционерного общества (уменьшенияколичества споров, связанных с исками миноритарных акционеров к мажоритарнымакционерам и обществу).[37]
История России наглядно показывает, какпланомерно формировалась концентрированная система корпоративной собственности[38]. Это означает,что, как правило, судьбу акционерного общества определяют его крупныеакционеры, воля же миноритарных акционеров практически не учитывается,поскольку действительно эффективных механизмов реализации их интересов в российскомзаконодательстве нет. Пожалуй, именно этим объясняется основной конфликт,возникающий между мажоритарными и миноритарными акционерами.
Общие принципы защиты интересовпоглощаемой компании и ее акционеров определены в ст. 3 Директивы 2004/25/ЕС:
1. Всем держателям ценных бумаг одногокласса поглощаемой компании должны быть предложены равные условия; если лицополучает контроль в компании, должны быть защищены права всех иных держателейценных бумаг[39].
2. Держателям ценных бумаг поглощаемойкомпании должны быть предоставлены необходимое время и информация для принятияобоснованного решения об оферте.
3. По просьбе акционеров советдиректоров поглощаемой компании должен доложить о своем мнении относительновлияния поглощения на трудовые отношения, условия труда и территориальноерасположение компании.
4. Совет директоров поглощаемойкомпании должен действовать в интересах компании в целом и не лишать отдельныхакционеров возможности принять собственное решение по оферте.
5. Рыночная стоимость ценных бумагоферента, поглощаемой компании и иных компаний, которых касается оферта, должнаустанавливаться таким образом, чтобы ее снижение или рост не привело к нарушениюнормальной работы рынков.
6. Объявлять оферту вправе толькоплатежеспособное лицо, имеющее действительную возможность уплатить предложенноевознаграждение.
7. Оферент обязан предпринять всенеобходимые меры для защиты выплаты денежных вознаграждений.
8. Поглощаемая компания не может бытьограничена в своей деятельности в большей степени, чем это необходимо в связи споглощением.[40]
Отдельная же статья (ст. 5) Директивызакрепляет положения непосредственно о защите миноритарных акционеров. Переченьзащитных мер имеет открытый характер; для защиты держателей ценных бумаггосударства-участники могут предусмотреть иные механизмы, не нарушающиенормального хода поглощения. Основное средство защиты миноритарных акционеровпоглощаемой компании — обязательная оферта по справедливой цене.
Можно выделить следующие основныепринципы относительно защиты миноритарных акционеров:
1. Равноправие акционеров «компании-цели».
Это одно из ключевых положенийДирективы: всем акционерам «компании-цели», владеющим акциямиодинакового класса, должны быть предоставлены равные права.
2. Обязательное предложение о покупке.
Данный принцип гарантирует, чтоприобретатель при получении определенного процента от голосующих акций«компании-цели» предложит оставшимся владельцам акций справедливуюцену за акции, находящиеся в их владении. Процент, по достижении которого будетсчитаться, что приобретатель получает контроль над компанией, устанавливаетсягосударствами-участниками (например, в Германии и Великобритании — 30%).
3. Принцип справедливой цены.
Справедливой ценой считается наивысшаяцена оферты, уплаченная оферентом до ее объявления за одни и те же ценныебумаги в течение периода, установленного в национальном законодательстве (от 6до 12 месяцев). Если после публичного объявления оферты до прекращения приемаакцептов оферент (связанные с ним лица) приобрел ценные бумаги по цене вышецены предложения, то цена предложения должна быть поднята до уровня наибольшейцены. Государства-участники вправе уполномочить свои регулирующие органыкорректировать цену в соответствии с определенными критериями, составить переченьобстоятельств, при которых наивысшая цена может быть изменена[41].
4. Правило о денежных средствах.
В качестве оплаты оферент можетпредложить как ценные бумаги, так и денежные средства. Если предложенная оплатане включает ликвидные ценные бумаги, допущенные к торговле на регулируемомрынке, такая оплата обязательно должна предусматривать денежную альтернативу.Оферент обязан предложить денежную оплату «хотя бы в качествеальтернативы», если он приобрел за деньги ценные бумаги, предоставляющие5% или более голосов в поглощаемой компании.[42]
При этом принцип равноправияприменяется к акционерам «компании-цели» во всех случаях поглощения:добровольное или обязательное. Остальные же принципы применяются только кобязательным предложениям о покупке.[43]
Акционерный закон Германии[44]устанавливает ряд правовых механизмов, применяемых для защиты прав миноритарныхакционеров: ограничение права голоса по акциям, требование квалифицированногобольшинства голосов акционеров при принятии решений по наиболее важным вопросамобщества; право созыва общего собрания акционеров общества, внесения вопросов вповестку дня общего собрания и другие.[45]В Германии такие механизмы составляют эффективную и четко организованнуюсистему сдержек и противовесов. Значимым для защиты прав миноритарныхакционеров является и принцип юридического равенства акционеров, закрепленный в§ 53а Акционерного закона. При этом существенную роль играет суд. Так,требование о приобретении акций должно направляться через специализированныйЗемельный суд Франкфурта-на-Майне, который проверяет требование на соответствиедействующему законодательству, а затем публикует его[46]. Такая процедураповышает предварительный контроль над механизмом выкупа акций, тем самым снижаяоснования для его обжалования миноритариями, что создает дополнительныегарантии обеспечения их интересов[47].
Специальное правовое регулированиеосуществляется в Великобритании в соответствии со статьями 429.1 Законао компаниях 2006 г.[48],последние поправки к которому вступили в силу 01 марта 2009 года. Если в периоддействия предложения о покупке акций поглощаемой компании лицо приобрело илизаключило договоры о приобретении не менее 9/10 процентов акций этой компании,то акционеры, не принявшие предложение о покупке акций, вправе требоватьприобретения у них принадлежащих им акций таким лицом[49]. Интересно, что вВеликобритании отсутствует какое-либо требование для определения справедливойцены при добровольном предложении.[50]В то время как, например, в Германии четко установлено, что такая цена должнабыть не ниже рыночной.[51]
Во Франции акционерноебольшинство имеет практически неограниченную власть, а права миноритарныхакционеров недостаточно обеспечены законодательством. Защите прав последнихмогут служить специальные положения устава акционерного общества (например,ограничивающие количество голосов, принадлежащих одному акционеру, или,напротив, предоставляющие право двойного голоса), но и соглашения по различнымвопросам (например, соглашение, по которому у мажоритарных акционеров возникаетобязательство приобрести акции, принадлежащие миноритарным акционерам, потребованию последних в определенных случаях: недостаточная прибыль, изменениеструктуры акционерного капитала не в интересах миноритариев и др.)[52].3.1Подход США к защите миноритарных акционеров при поглощениях
В американской литературе миноритарныйакционер понимается как владелец такого незначительного количества акцийкорпорации, что он не имеет возможности контролировать управление корпорациейили избирать ее директоров[53].Учитывая сложившуюся в США двухзвенную структуру органов управления корпорации[54], под контролемакционеров может находиться деятельность совета директоров — органа,осуществляющего управление корпорацией и контроль за ведением ее дел.
Законами штатов США акционерынаделяются специальными правами при поглощениях. Наиболее значимо из них правоакционера требовать определения «справедливой цены» (fair value)принадлежащих ему акций путем оценки их стоимости и последующего выкупа акцийпо такой «справедливой цене» (appraisal right)[55]. Названное правопозволяет миноритарному акционеру, несогласному с принятым большинствомрешением о существенных изменениях в структуре и деятельности корпорации и неимеющему возможности повлиять на содержание такого решения, выйти из корпорациии получить справедливое возмещение стоимости его акций[56].
Законы отдельных штатов предусматриваютразличные основания возникновения у акционеров права требования оценки и выкупаакций. Так,
§ 262 Общего корпоративного закона штата Делавэр предоставляет акционеру такоеправо в случае реорганизации корпорации в форме слияния или присоединения, еслиакционер не голосовал за принятие решения о реорганизации или письменно невыразил своего согласия на реорганизацию[57]
Четко регламентируя процедуруреализации права акционеров требовать оценки и выкупа акций, законы штатоввместе с тем обычно не предусматривают детально разработанного метода оценкистоимости акций участника корпорации, несогласного с ее решением по соответствующемувопросу. Во многих штатах цена выкупаемых акций определяется как их рыночнаяцена, в то время как в штате Делавэр, например, суд оценивает не толькостоимость самих акций, но и размер возможного дохода по ним[58].
Специальным правом, служащим защитеинтересов миноритарных акционеров, является право акционера на обращение в судс производным (косвенным) иском (derivative suit (action)) в защиту интересовкорпорации к лицам, причинившим своими действиями убытки корпорации и косвенно- мелким акционерам. Производные иски используются не только в США[59], но и в другихстранах англо-саксонской правовой системы, например в Великобритании, Канаде[60]. Косвенные искиизвестны также и российскому праву. Обычно такие иски предъявляются куправляющим в случаях злоупотребления ими своими полномочиями, при нарушенииими возложенных на них «обязанностей доверенных лиц» корпорации иакционеров (fiduciary duties).[61]
Глава 4. Применимое право и юрисдикция в сделках потрансграничным поглощениям
Специфика и сложность трансграничныхсделок обусловливаются наличием международного фактора. Если приобретаетсякомпания, которая имеет физический актив, штаб-квартиру или операции в болеечем одной юрисдикции, возникает очевидная необходимость решения вопросов врамках различных юрисдикций. Чем больше покупается активов, чем в большемколичестве юрисдикций находятся активы, тем соответственно более сложным икомплексным становится анализ с точки зрения различных отраслей права.
Коллизионные вопросы трансграничныхпоглощений по общему правилу регулируются правом того государства, гденаходится зарегистрированный офис компании и где ее акции допущены к публичномуразмещению. Однако если зарегистрированный офис компании находится в одномгосударстве, а ее акции допущены к публичному размещению в другом государствеили акции компании находятся в биржевом обращении нескольких стран, топрименимое право определяется следующим образом:
1. Право государства-участника, вкотором находится соответствующий компетентный орган, — вопросы вознаграждения,предложенного в рамках поглощения; вопросы процедурного характера; содержаниедокумента об оферте; раскрытие информации.
2. Право государства, в которомзарегистрирована поглощаемая компания, — вопросы раскрытия информациисотрудникам поглощаемой компании; корпоративные вопросы (объем контрольногочисла голосов, исключения из обязанности сделать оферту, действия советадиректоров поглощаемой компании, нацеленные на срыв поглощения); процент правголоса, подтверждающий контроль над компанией, и метод его расчета.[62]
Наиболее важной является категорияличного статута (lex societatis), поскольку именно на ее основе решается вопросо признании этого лица субъектом права, о структуре органов юридического лица,об ответственности участников и т.д.[63]Набор вопросов в области поглощений приблизительно одинаков для каждой извовлеченных юрисдикций. Однако ответы на них могут быть разными с точки зрениякорпоративного, контрактного (договорного), антимонопольного, природоохранногои другого законодательства.
Даже если договор регулируетсяроссийским правом, при проведении трансграничных сделок необходимо знать иучитывать требования иностранного законодательства. К примеру, правоспособностьиностранного юридического лица определяется по законодательству места егорегистрации, а именно от правоспособности зависит сама возможность вступленияиностранной компании в сделку[64].Кроме того, законодательство большинства государств предусматривает, что, еслив нем содержатся обязательные для применения нормы, они будут применяться ксделке независимо от того, что сама сделка регулируется иностранным правом. Какправило, такие нормы применяются либо в силу прямого указания на их применение,либо в силу того, что нормы имеют особое значение в регулировании деловогооборота. Поэтому даже при условии применения российского права к сделке могутприменяться императивные нормы иностранного права, которые необходимоучитывать, если они противоречат российским нормам.
Важно учитывать и специфику российскогоправа, его формализованность, «своеобразность» судебной практики,восприятия зарубежными инвесторами России как развивающейся страны со своимиспецифическими рисками: очевидно, что иностранные инвесторы стараютсязастраховать себя от подобных рисков и заключать сделки за пределами России, врамках чаще всего английского/американского права, подчинять договорыюрисдикции международных третейских судов, международного арбитража. Сторонамследует обращать особое внимание на то, чтобы условия договора предусматриваликак применимое право, так и место рассмотрения споров. Это позволит им избежатьдополнительных трудностей при возникновении споров, а также снизит размерсудебных и адвокатских расходов.
Если договор будет подчинениностранному праву, а спор рассматривается в российском суде, например, в силупророгационного соглашения, заключенного сторонами, либо в силу его отсутствия,российский суд обязан будет руководствоваться иностранным правом, избраннымсторонами. Здесь могут возникнуть практические сложности, связанные с процессомустановления судом содержания норм иностранного права. Так, может потребоватьсяпривлечение иностранных правовых экспертов, представление суду заключений повопросам иностранного права и т.п.
Поскольку специфика российской судебнойпрактики станет полностью соответствующей положениям Главы 2 КонституцииРоссийской Федерации только в ближайшем будущем, а сделки имеют экономическуюцелесообразность уже сейчас, стороны сделок с так называемым «иностраннымэлементом», как правило, предпочитают подчинять споры по договору компетенциииностранных государственных судов (такие примеры встречаются реже) либомеждународных третейских судов (по усмотрению сторон им, в частности, можетбыть Международный коммерческий арбитражный суд (МКАС) при ТПП РФ).
Несмотря на некоторые попытки изменитьситуацию, в рамках действующего российского права, решения, которые выносятсяиностранными государственными судами, могут признаваться и приводиться висполнение в России, лишь когда и поскольку это прямо предусмотреносуществующими международными соглашениями России со страной, суд которой вынесрешение. Таких примеров мало, и с многими государствами у России нет такихсоглашений, т.е. решение, скажем, английского суда в России применяться иисполняться в настоящий момент не должно. Если же речь идет о международныхтретейских судах, то в силу как Нью-Йоркской конвенции ООН 1958 г. «Опризнании и приведении в исполнение иностранных арбитражных решений»[65], так ироссийского внутреннего законодательства такие решения подлежат исполнению вРоссии.
Несмотря на возможность возникновениядополнительных рисков, избежать которых в нынешней ситуации очень сложно(например, вследствие достаточно специфического понимания российскими судамиусловий сделок купли-продажи акций, имеющих целью передачу контроля над тем илииным бизнесом), стороны, тем не менее, предпочитают подчинять сделкуиностранному праву, а споры по ней – международному коммерческому арбитражу(либо иностранным государственным судам).
Сложность применения договоров,заключенных на основе зарубежного права, в России состоит как минимум в разницеюридической терминологии и правовых институтов нашего и иностранного права.[66]
Во избежание трудностей сторонамрекомендуется избирать место рассмотрения спора в той же стране, правом которойрегулируется договор. В случае же, если местом рассмотрения спора должна статьиная страна, логичнее избирать третейский суд, а не государственный.
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
Внесенные в 2006 году изменения вФедеральный закон «Об акционерных обществах» пошли по пути следованияевропейской модели, заимствуя во многом положения Директивы ЕС о поглощениях.
Тем не менее, несмотря на различия взаконодательных механизмах, отражающих тот или иной подход, цель, которуюпреследует конкретный правопорядок, закрепляя правовой институт поглощений, вобщем, одна — защитить права акционеров, особенно владеющих неконтрольнымипакетами акций, от обесценивания их инвестиций.[67]
Думается, что включение в уставы,внутренние документы акционерных обществ положений, направленных на защиту правмелких акционеров и представляющих собой дополнительные гарантии помимо тех,которые предусмотрены законами об акционерных обществах в России и иностраннымиправопорядками, вполне осуществимо и является перспективным для достижения целиустановления баланса интересов различных акционеров. Такие положения могутстать, например, результатом соглашений между акционерным большинством именьшинством.[68]
Список литературы
Законы и иные нормативные акты
1. Гражданский кодекс Российской Федерации // Собрание законодательстваРоссийской Федерации. — 1994 г. — № 32 — ст. 3301;
2. Федеральный закон от 26.12.1995 № 208-ФЗ «Об акционерных обществах» //СЗ РФ от 01.01.1996, № 1, ст. 1;
3. Федеральный закон от 05.01.2006 № 7-ФЗ «О внесении изменений вфедеральный закон «Об акционерных обществах» и некоторые другие законодательныеакты РФ» // СЗ РФ от 09.01.2006, № 2, ст. 172;
4. Определение КС РФ от 03.07.2007 г., № 713-О-П;
5. Определение КС РФ от 03.07.2007 г., № 681-О-П;
6. Определение КС РФ от 03.07.2007 г., № 714-О-П;
7. Информационное письмо Президиума ВАС РФ от 30.05.2005 г.;
8. Определение ВАС РФ от 20.02.2008 № 1452/08 по делу № А45-3508/07-47/95;
9. Определение ВАС РФ от 17.03.2008 № 3398/08 по делу № А60-5846/2007-С2
10. ПостановлениеФАС Московского округа от 26.03.2008 г. № КГ-А40/2053-07 по делу №А40-40225/07-43-409;
11. ПостановлениеФАС Московского округа от 21.01.2008 г. № КГ-А40/13933-07 по делу №А40-23574/07-48-185;
12. ПостановлениеСемнадцатого арбитражного апелляционного суда от 08.08.2008 г., №17АП-5169/2008-ГК по делу № А71-1701/2008;
13. ПостановлениеДевятого арбитражного апелляционного суда от 12.12.2007 г., № 09АП-16209/07-ГКпо делу № А40-14821/07-56-123;
14. РешениеАрбитражного суда г. Москвы от 0409.2007 по делу № А40-14821/07-56-123;
15. Act of July 29, 1968, Pub.L. №o. 90-439, 82 Stat. 454 (codified at 15 U.S.C. §§ 78m(d)-(e), n(d)-(f));
16. Aktiongesetz, AktG ;
17. City Code On Takeovers And Mergers of 1968. moneyterms.co.uk/city-code;
18. Componies Act, 1985. www.statutelaw.gov.uk;
19. Delaware General Corporation Law // DelawareLaws (Annotated). USA: Prentice Hall, 1996;
20. Directive 2004/25/EC of the European Parliamentand the Council of 21 April 2004 on takeover bids//OJ L 142. 30.04.2004;
21. Sarbanes-Oxley Act of 2002. Corporateresponsibility. sec.gov/about/laws/soa2002.pdf;
22. The Securities Act of 1933, 48 Stat. 74 (May 27,1933). www.law.uc.edu/CCL/33Act/;
23. The Securities Exchange Act of 1934, 48 Stat.881 (June 6, 1934). www.law.uc.edu/CCL/34Act/.
Специальная литература
1. Ануфриева Л.Н.Международное частное право. Особенная часть // М., 2000;
2. Богуславский М.М.Международное частное право // 5-е изд. М., 2005;
3. Бычков О. Слиянияи поглощения. Новеллы в российском акционерном праве // Корпоративный юрист.2006. № 6;
4. Гетьман-ПавловаИ.В., Липовцев В.Н. Имплементация Директивы 2004/25/EC относительно предложенийо поглощении в странах — членах ЕС // Банковское право. 2008. № 1;
5. Гетьман-ПавловаИ.В., Гущина А.А., Липовцев В.Н. Правовое регулирование слияний и поглощений.(Требование к предложениям о поглощении в праве ЕС) // Банковское право. 2007. №6;
6. Гомцян С. Опринудительном выкупе акций миноритарных акционеров // Хозяйство о право. 2009.№ 2;
7. Гражданское иторговое право капиталистических государств: Учебник / Отв. ред. Васильев Е.А. //М.: Международные отношения. 1993;
8. Дубовицкая Е.А.Европейское корпоративное право. Свобода перемещения компаний в Европейскомсообществе // М., 2004;
9. Кравченко Р.С.Средства защиты прав акционеров: сравнительный анализ опыта России и Канады //Юрист. 2001. № 4;
10. МакушкинаЕ. Принудительный выкуп акций: способы защиты от нарушений // Корпоративныйюрист. № 2. 2009;
11. Молотников А.Е. Слияния и поглощения.Российский опыт // 2-е изд., перераб. и доп. — Москва: Вершина, 2007;
12. Прус Е. Поглощение и вытеснение //ЭЖ-Юрист. 2008. № 16;
13. Романова Ю.В. Защита правминоритарных акционеров по российскому и зарубежному гражданскому праву // Юрист.2004. № 8;
14. Степанов Д.И. Вопросы теории ипрактики эмиссионных ценных бумаг // Хозяйство и право. 2002. № 5;
15. СтепановД.И. Поглощение, осуществляемое путем приобретения крупного пакета акций, ивытеснение миноритарных акционеров. // Хозяйство и право. 2006. № 4, с. 3-18;.№ 5, с. 3-23;. № 6, с. 3-18;. № 7, с. 12-31;
16. ТарасоваГ., Савченкова Н. «Справедливая цена» вытеснения миноритариев // Корпоративныйюрист. 2007. № 4;
17. Berglöf E., Burkart M. EuropeanTakeover Regulation // Economic Policy, 2003, vol.1, № 18, pp.171-203.
18. Black B., Reinier,Kraakman. Delaware's Takeover Law: The Uncertain Search for Hidden Value // 96Nw. U. L. rev. 521, 535. 2002;
19. Black H.C. Black's LawDictionary // 6th ed. St. Paul, Minn., West Publishing Co., 1990;
20. Browder W. The Threat ofMinority “Squeeze-outs” in Russia // Beyond Transition. 2004. vol.15, № 1;
21. Burkart M., Panunzi F.Mandatory Bids, Squeeze-out, Sell-out and the Dynamics of the Tender OfferProcess // European Corporate Governance Institute, Law Working Paper №10/2003, 2003;
22. Carney W. Mergers andAcquisitions. Cases and materials // N. Y.: Foundation Press. 2000.
23. Deborah A. ComparativeDimensions of Takeover Regulation // 65 wash. U. L. Q. 69, 84-8. 1987;
24. GuglerК., Burcin Yurtoglu B.Corporate Governance and Dividend Pay-out Policy in Germany… University ofVienna // papers.ssrn.com;
25. KaisanlahtiT. When is a Tender Price Fair in a Squeeze-Out? // 8 European BusinessOrganization Law Review 497. 2007, P. 499.
26. Pepin M. Exclusivity ofAppraisal — the Possibility of Extinguishing Shareholder Claims // 42 Case W.Res. L. Summer 1992;
27. Report of the High LevelGroup of Company Law Experts on Issues Related to Takeover Bids (January 10,2002);
28. Wertheimer B. The Purposeof the Shareholders' Appraisal Remedy // 65 Tenn. L. Rev. 661, 666 (1998);
29. Yoran A. (Jurkevitz),Advanced Defensive Tactics Against Takeover Bids // 21 Am. J. Comp. L. 531(1973);