--PAGE_BREAK--
Бреттон-Вудская система и фиксированные курсы валют. После окончания второй мировой войны была предпринята попытка преодолеть ошибки предвоенного периода, найти взаимоприемлемые решения по регулированию валютной сферы. На состоявшейся в 1944 г. в г.Бреттно-Вудсе (США) конференции были приняты международные соглашения, которые легли в основание системы валютных отношений, получившей название «бреттон-вудской».
Данная система не имела резкого отличия от золотого стандарта. В основе лежал золотовалютный стандарт, где в качестве резервов выступали золото и доллары. Страны, подписавшие соглашение, зафиксировали курсы своих валют в долларах или в золоте. Доллар был увязан с золотом (35 долл. за 1 унцию золота) и признавался основной резервной и расчетной валютой.
Бреттно-Вудская система была призвана компенсировать отсутствие свободного обмена валют на золото. Она усиливала степень воздействия регулирующего начала в стихийно-рыночном характере международных расчетов. Однако предусмотренная в ней система коллективной защиты фиксированных паритетов могла существовать пока доллар, будучи резервной мировой валютой, был столь же устойчивым обеспечение, как золото. коллективная защита стабильности валютных курсов при неустойчивости доллара повышала уязвимость национальных экономик о независящих о них факторов. После официального прекращения обмена доллара на золото (1971 г.) фиксированные курсы валют уступили место плавающим.
II
. Мировая валютная система в мировом опыте.
2.1 Европейская валютная система.
На встрече в Гааге в декабре 1969 г. лидеры Европейского сообщества выдвинули инициативу перехода к валютному объединению Европы.
В 1972 г. шесть стран ЕЭС подписали соглашение о создании единого механизма совместного плавания своих валют. Этот механизм получил название «валютная змея». Его суть состояла в том, что валюты участников соглашения привязывались друг к другу и могли отклоняться не более чем на 1,125% в ту или другую сторону.
С 13 марта 1979 г.вступила в действие Европейская валютная система (ЕВС), образованная шестью странами ЕЭС (Франция, ФРГ, Бельгия, Голландия, Люксембург). В соответствии с этим соглашением вводилась европейская валютная единица – ЭКЮ, были увеличены ресурсы для финансирования интервенций с максимальными сроками кредитования до 2-5 лет, а сами интервенции стали двусторонними. Были расширены границы отклонения курса той или иной валюты до +/-2,25%, в отдельных случаях (Италия, Испания, Португалия, Англия) – до +/-6%, с 1993 г. колебания стали допускаться в пределах +/-15%.
В 1989 г. была сформулирована идея (известна как «план Делора») трехэтапной программы, нацеленной на укрепление валютных курсов и интеграцию отдельных национальных банков в объединенную на федеральных началах европейскую систему банков. На первом этапе предполагалось подключить к валютному механизму все страны Европейского союза, на втором этапе участники ЕС должны добиться сужения пределов колебания валютных курсов и усиления единого подхода к проведению макроэкономической политики. На третьем этапе национальные валюты должны быть заменены единой валютой, а реализация кредитно-денежной политики должна быть передана Европейскому центральному банку.
Поворотным пунктом в переходе Европейского союза к единой валюте явился Маастрихтский договор, вступивший в силу с 1 ноября 1993 г. Согласно этому договору переход к единой валюте должен был осуществляться в три этапа. На первом этапе (до 31 декабря 1993 г.) было завершено формирование единого внутреннего рынка и проведена работа по сближению основных макроэкономических показателей государств-участников.
На втором этапе (до 31 декабря 1998 г.) были разработаны правила функционирования Европейской системы центральных банков и методы координации экономической политики стран-участниц, унифицирована система валютно-финансового обращения.
На третьем этапе (до 30 июня 2002 г.) должна быть введена единая европейская валюта и произведена замена национальных денежных знаков на эту валюту.
С 1 января 1999 г. ЕС в соответствии с Маастрихтским договором перешел к новому уровню объединения – образованию экономического и валютного союза (ЭВС). С этой даты участники валютного союза перешли к единой валюте евро по безналичным платежам. Началась подготовка к решению самой трудной задачи – переходу к наличному обращению евро.
Задачи подготовительного периода в течение трех лет были выполнены, и с 1 января 2002 г. были введены в обращение наличные евро в виде единых для всех стран-участниц банкнот и монет. Как и предполагалось, к 30 июня 2002 г. в этих странах национальные денежные знаки были выведены из обращения практически полностью, а евро превратилась в устойчивую денежную единицу, начавшую реально соперничать с долларом США. Изначально евро была оценена выше по отношению к доллару на уровне 1,17 долл. за 1 евро. Затем курс евро постепенно снижался и лишь в конце 2002 г. за европейскую валюту стали опять платить больше долларов. Исходя из политического потенциала участников ЭВС – на них приходится около 15% мирового ВВП (США – около 20%), около 20% мирового экспорта (на США – около 15%) – можно предположить, что при отсутствии чрезвычайных обстоятельств в мире курс евро к доллару будет колебаться в ближайшей перспективе вокруг соотношения 1:1.
2.2 Валютные интервенции.
Одним из инструментов регулирования валютного рынка являются валютные интервенции, осуществляемые денежными властями стран для воздействия на валютный курс. Учитывая, что европейские страны имеют богатый опыт, свои особенности применения этого инструмента в различные периоды, представляется важным передать события прошлого, проследив эти особенности.
В послевоенный период основной целью проведения валютных интервенций в условиях Бреттонвудской системы было удержание отклонений валютного курса внутри пределов 1. Особенностями этих интервенций было, во-первых, то, что сами США их не проводили, а бремя поддержания фиксированных курсов к доллару было возможно на другие страны – участницы этой системы. Таким образом, проведение валютных интервенций для соблюдения обязательств по валютному курсу стало заботой европейских стран, а валютной интервенций – доллар США.
Следующей вехой в использовании валютных интервенций был период «европейской валютной змеи» (1972-1979 гг.). На создание данного механизма поддержания суженных пределов колебаний валютных курсов повлияли процессы европейской интеграции, а также расширение в 1971г. Границ колебания валютного курса в Бреттонвудской системе до 2,25% — так что максимальная граница между двумя валютами могла достигать 4,5% (а не 2%, как было раньше). Это было неприемлемо для функционирования общего рынка, и ответом европейских стран стало возникновение «змеи в туннеле», центром которого стал курс каждой европейской валюты к доллару.
В рамках «змеи в туннеле» существовали два блока интервенций. Первый включал в себя интервенции в европейских валютах внутри «змеи». Центральные банки были обязаны проводить интервенции каждый раз, как только две валюты достигали пределов отклонений. Банк – эмитент сильной валюты покупал слабую валюту, а банк – эмитент слабой продавал сильную валюту. Второй блок включал в себя интервенции в долларах США для соблюдения пределов колебаний по отношению к доллару.
В рамках созданной в 1979 г. Европейской валютной системы (ЕВС) механизм валютных интервенций стал следующим: для каждой валюты был установлен центральный курс по отношению к ЭКЮ, который был зафиксирован и изменялся только при пересмотрах курса. Отношения любых из этих двух центральных курсов представляют собой двусторонний центральный курс любой пары валют, которые образуют сетку паритетов, являющуюся сердцевиной механизма обменных курсов ЕВС. Вступая в ЕВС, центральный банк принимает на себя обязательство поддерживать курс национальной валюты внутри допустимых пределов отклонений от двустороннего центрального паритета, которые установлены на уровне 2,25%, таким образом, ширина границ колебаний составляла 4,5%. Важно отметить, несмотря на то, что английский фунт и греческая драхма входили в корзину ЭКЮ, они не участвовали в механизме обменных курсов ЕВС. Каждый центральный банк должен был выполнять обязательство не выходить за пределы границ колебаний, осуществляя интервенции на валютном рынке.
Если две валюты достигали пределов отклонений от двустороннего центрального паритета, то осуществлялась обязательная интервенция. Она проводилась центральными банками обеих стран. Банк – эмитент сильной валюты мог покупать достаточно много слабую валюту, продавая сильную, а банк – эмитент слабой валюты мог неограниченно продавать сильную валюту в обмен на свою национальную. Это было возможно потому, что для цели обязательной интервенции банк-эмитент сильной валюты открывал «слабому» банку безлимитную кредитную линию – механизм краткосрочного финансирования. Эта система кредитов типа «своп» использовалась двумя странами, достигшими пределов взаимных колебаний курсов, в обязательном порядке. Срок погашения такого кредита составлял 45 дней (позднее был продлен до 75 дней) после окончания месяца, в котором проводилась интервенция, при этом кредит мог быть возобновлен на следующие 3 месяца по просьбе центрального банка-должника
Но, если первоначальный кредит не имел ограничений, то возобновляемый не мог превышать квоты страны в фонде краткосрочного кредитования, предназначенного для преодоления временных трудностей с платежным балансом.
При характеристике валютных интервенций этого периода важно выделить еще один блок интервенций – в долларах США. В экономических исследованиях дан подробный анализ долларовых интервенций Бундесбанка. Так, в течение периода снижения курса доллара с середины 1970-х до 1980-ых гг. Бундесбанк выступал на рынке как нетто-покупатель и аккумулировал большие долларовые резервы, а с 1980-го по 1984 г. – в период укрепления доллара – осуществлял интервенции как нетто-продавец. Политика интервенций Бундесбанка в данный период выглядит так, как будто направлена на стабилизацию доллара. Но такое поведение Бундесбанка едва ли можно назвать заранее продуманной долгосрочной стратегией, так как никто не мог ожидать значительного повышения или понижения курса доллара. Скорее это было побочным результатом валютной политики, направленной на снижение чрезмерных колебаний валютного курса, — Бундесбанк почти всегда покупал доллары, когда курс этой валюты снижался, и продавал их, когда он повышался. Интервенционная политика Бундесбанка была типичным «движением против ветра». Интервенции Бундесбанка были эффективными только в краткосрочном периоде и когда проводились в большом объеме.
Весьма заметными являются интервенции, проводившиеся в соответствии с соглашениями Плаза и Луврским, заключенными в 1985 и 1987 гг. соответственно. Особенностями данных интервенций были, во-первых, их скоординированность, закрепленная в опубликованных коммюнике, во-вторых, нацеленность на низкий курс доллара США, причем основной целью соглашения Плаза было понижение курса, а Луврского – его стабилизация на данном уровне. Причиной указанных соглашений явилось значительное удорожание доллара вследствие беспрецедентного повышения учетной ставки ФРС США. Данное обстоятельство привело к оттоку капиталов в США. Повышение курса американской валюты повлекло за собой удорожание импорта нефти для стран Западной Европы. США же были заинтересованы в развитии своего экспорта.
Говоря в целом об интервенциях центральных банков европейских стран в долларах США, следует заметить, что в исследовательских работах подчеркивается невозможность точно определить мотивы подобных интервенций: либо желание избежать сильных колебаний цен по сравнению с США как крупного торгового партнера, либо же стремление ослабить напряжение внутри ЕВС, связанное с колебаниями доллара. Долларовые же интервенции других европейских стран в основном были похожи на необязательные интервенции в рамках ЕВС.
Говоря об интервенционной политике 90-ых годов, особое внимание следует уделить ее изменению, вызванному кризисом 1992-1993 гг. Европейские страны разделились на те, которые девальвировали свои национальные валюты, и те, которые не пошли на девальвацию, а расширили зону таргетирования до 15%. Таким образом, границы колебания валют ЕВС были увеличены с 2,25% до 15%, что позволило ослабить активность спекулянтов. Теперь центральный банк снимал с себя ответственность за поддержание валютного курса в узких пределах, имея возможность сохранить валютные резервы. Это серьезно нарушало предсказуемость валютного рынка для спекулянтов, что делало его менее уязвимым к спекулятивному давлению. Данное расширение границ колебания валютного курса в экономической литературе принято называть «мягкой» зоной таргетирования, характерной чертой которой является концентрация внимания на поведении валютного курса в некотором периоде времени, а не на его величине в определенный момент. Данная политика дает возможность валютному курсу отклониться в широких пределах в краткосрочном периоде, удерживая его при этом в узких пределах в долгосрочном периоде, что позволяет валютному курсу быть более устойчивым к спекулятивному давлению. Действительно, официально объявив о расширении границ колебания, денежные власти продолжали осуществлять интервенции, поддерживая курсы национальных валют в гораздо более узких пределах. Скрытые ориентиры (или пределы) таргетирования у некоторых центральных банков были уже, чем 2,255, т.е докризисные официальные, у некоторых же – шире (см. табл. 1).
Таблица 1
Страна
Скрытые ориентиры таргетирования
Нидерланды
0,85%
Бельгия
2,06%
Дания
6,65%
Португалия
7,89%
Испания
10,08%
Ирландия
12,95%
Таким образом, центральные банки европейских стран, стремившиеся к валютной стабильности, предпочли именно такую политику – официальное объявление «мягкой» зоны таргетирования, но при этом осуществление интервенций для поддержания валютного курса в гораздо более узких пределах – скрытых пределах таргетирования.
Значимой вехой в развитии интервенционной политики центральных банков европейских стран стало ее изменение после кризиса 1992 – 1993 гг. политика «мягкой» зоны таргетирования позволяет валютному курсу отклониться в краткосрочном периоде, но удерживает его при этом в узких пределах в долгосрочном периоде. Именно проведение валютных интервенций для поддержания валютного курса в более узких скрытых пределах таргетирования при официально объявленных границах колебания 15% позволило центральным банкам европейских стран быть более устойчивыми к спекулятивному давлению. Проведение подобной интервенционной политики было бы целесообразным для тех центральных банков, которые стремятся к валютной стабильности.
С переходом к единой европейской валюте евро.
Период
Доллар США
Японская иена
Швейцарский франк
Фунт
стерлингов
1999 г.
I квартал
1,122
130,7
1,599
0,687
IIквартал
1,057
127,7
1,600
0,658
IIIквартал
1,049
118,7
1,602
0,655
Продолжение таблицы
IV квартал
1,038
108,4
1,600
0,636
2000 г.
I квартал
0,986
105,5
1,607
0,614
IIквартал
0,933
99,6
1,563
0,610
IIIквартал
0,905
97,4
1,544
0,612
IV квартал
0,868
95,3
1,516
0,600
2001 г.
I квартал
0,923
109,1
1,533
0,633
IIквартал
0,873
106,9
1,528
0,614
IIIквартал
0,890
108,3
1,507
0,619
IV квартал
0,896
110,5
1,473
0,621
2002 г.
I квартал
0,877
116,1
1,473
0,615
IIквартал
0,919
116,5
1,465
0,629
IIIквартал
0,984
117,2
1,464
0,635
IV квартал
0,999
122,4
1,465
0,636
2003 г.
I квартал
10,731
127,59
1,4662
0,66961
IIквартал
1,1372
134,74
1,5180
0,70169
IIIквартал
1,1248
132,14
1,5451
0,69888
IV квартал
1,1890
129,45
1,5537
0,69753
2004 г.
I квартал
1,2497
133,97
1,5686
0,67987
Примечательно, что вначале существования евро валютные интервенции, несмотря на снижение его курса, не проводились, что объясняется уверенностью европейских стран в мощи их экономики и правильности проводимых реформ, а следовательно, и в неоправданности ослабления евро. Тем не менее, официальные лица Европейского центрального банка публично выражали озабоченность дальнейшим падением евро. Для воздействия на валютный курс ЕЦБ постепенно повышал ставку рефинансирования и ставку по депозитам и кредитам овернайт.
Цель валютных интервенций сместилась – от поддержания валютных курсов в установленных пределах к необходимости поддерживать новую валюту. О целесообразности проведения валютной интервенции заговорили в августе 2000 г. По целому ряду причин. Во-первых, «агрессивное» повышение процентных ставок могло замедлить экономический рост. Во-вторых, ЕЦБ через различные каналы добился того, что широкой общественности стало более очевидно, что первоочередная цель ЕЦБ – ценовая стабильность, а валютный курс имеет значение ровно настолько, насколько от него исходит угроза инфляции. Таким образом, валютная интервенция не была бы интерпретирована как сигнал того, что ЕЦБ стремится таргетировать определенный уровень валютного курса, а не инфляцию. В-третьих, в связи с проведенной в Германии налоговой реформой и большими успехами в структурной политике ЕЦБ мог с большой уверенностью говорить о недооценке евро. В-четвертых, главные технические и политические препятствия были устранены: у властей европейских стран исчезли сомнения в необходимости проведения валютной интервенции, а после дополнительного перевода резервов из национальных центральных банков в ЕЦБ последний чувствовал себя более уверенно для осуществления интервенций.
22 сентября 2000г. Состоялись первые валютные интервенции в поддержку евро, которые провели совместно ЕЦБ, Банк Японии и ФРС США. Кроме того, в них участвовали Банк Англии, Банк Канады, Бундесбанк и Банк Франции. Велись споры о том, какова же была цель этих интервенций – остановка паления евро или изменение курса. Основной целью интервенций было установление нижнего предела валютного курса евро. В результате этих интервенций курс евро немного повысился, а затем опять упал. Совместных интервенций больше не повторялось.
В ноябре 2000 г. ЕЦБ провел серию валютных интервенций, означавшую, что он тщательно следит за валютным курсом и готов сделать все, чтобы предотвратить падение евро. Несмотря на предупреждение аналитиков о возможном снижении эффективности интервенций из-за частого их применения, ЕЦБ демонстрировал свою готовность их проводить.
Таким образом, мы смогли проследить основные особенности европейского опыта применения валютных интервенций. Изложенное свидетельствует, что, во-первых, этот инструмент в том или ином виде применялся на протяжении всей валютной истории Западной Европы; во-вторых, данный метод регулирования подвергался постепенному совершенствованию; в –третьих, использовались валютные интервенции с переменным успехом, что еще раз доказывает, что это не независимый инструмент валютной политики: он не может генерировать постоянные изменения, если с ним не совпадает макроэкономическая политика. продолжение
--PAGE_BREAK--
2.3 Евро и стабильность мировой валютной системы.
Введение евро в начале 1999 г. стало значительным событием в международной валютной системе. Его часто сравнивают с трансформацией международной системы в начале 70-х гг. из системы фиксированных валютных курсов, принятой на Бреттоновудской конференции; к свободному выбору странами режимов курсов национальных валют. Но фактически значение этого события гораздо глубже. Крах бреттонвудских соглашений не сильно изменил статус основной международной валюты – доллара США. И до, и после кризиса системы доллар был доминирующей международной валютой. Введение евро бросает вызов статусу доллара и сильно изменит конфигурацию мировой системы. Это событие может стать самым важным в развитии мировой валютной системы с тех пор, как доллар США заменил английский фунт стерлингов в качестве доминирующей международной валюты после первой мировой войны.
Одиннадцать членов Европейского Союза вступили в валютный союз с 1 января 1999 г. (табл.1). С этого времени безналичные расчеты между ними проводятся в евро. Замена национальных денежных знаков и монет будет начата 1 января 2002 г. и должна быть завершена к 30 июня этого года, после чего процесс объединения будет завершен.
Четыречлена Европейского союза не вступили в него в 1999 г. – Великобритания, Швеция, Дания и Греция. Греция не смогла выполнить условия Маастрихтского соглашения. Однако после 14%-ной девальвации ее национальной валюты в мае 1998 г. ее экономическое положение заметно улучшилось. Ожидается ее вступление в зону «евро» в 2002 г. Три северные страны удовлетворяли требованиям Маастрихтского соглашения, но население этих стран было против вступления в валютный союз. Однако к 2002 г. ожидается присоединение этих стран к единой валютной зоне «евро» (табл.1).
Кроме того, пять стран подали заявление о вступлении в валютный союз в 1998 г. Это Словения, Чехия, Польша, Венгрия и Эстония. Их вступление ожидается в 2005 г. (табл.1).
Страны «Союза – 6» , вероятнее сего, вступят в общую зону «евро» в 2010 г. Главной проблемой для некоторых из них является несоответствие их макроэкономических показателей Маастрихтским соглашениям, для других – права человека, для третьих – и то, и другое.
Таким образом, зона «евро» будет расширяться, а количество стран-участниц – увеличиваться.
Таблица 1
Расширение зоны евро.
Группа
Вероятная дата вступления в союз
Страна
Население млн.чел.
ВВП 1998 г., млрд. долл.
Союз – 11
1999
Австрия
8
209,8
Бельгия
10,2
253,9
Финляндия
5,2
119,3
Франция
58,7
1420,8
Германия
82,4
2125,8
Ирландия
3,6
76
Италия
57,4
1171,2
Нидерланды
15,7
371,7
Португалия
10
100,2
Испания
39,3
548,7
Общее количество
290,5
6397,5
Союз – 3
2002
Великобритания
59,2
1325,1
Швеция
9
333,4
Дания
5,3
177,3
Союз – 1
2002
Греция
10,5
110
Общее количество нарастающим итогом
374,5
8243,3
Союз – 5
2005
Словения
2
15
Чехия
10,3
54
Польша
38,7
140
Венгрия
10,2
50
Продолжение таблицы 1
Эстония
1,5
7
Общее количество нарастающим итогом
437,2
8509,3
Союз – 6
2010
Словакия
5,4
20
Хорватия
4,8
20
Литва
3,7
11
Латвия
2,5
5
Румыния
22,6
38
Болгария
8,3
10
Общее количество нарастающим итогом
485,5
8613,3
Доверие к международной валюте является ключевой ее характеристикой. Доверие к валюте зависит от следующих основных факторов:
1) размер области обращения;
2) стабильности валютной политики;
3) отсутствия контроля;
4) мощи государства;
5) обеспеченности валюты.
Размер области обращения определяется такими показателями, как количество населения, для которого валюта является национальной, а также объем валового внутреннего продукта (ВВП). С этой точки зрения перспектива для евро благоприятна. Европа (11 стран) имеет население 291 млн человек. Расширение зоны «евро» до 15 стран увеличит общее количество населения до 375 млн человек.
Зависимость национальной экономики от внешнеэкономической деятельности оказывает существенное влияние на экономические и валютные отношения. Открытость экономики измеряется двумя показателями:
1) отношение импорта страны к ее ВВП;
2) отношение экспорта страны к ВВП.
Показатели открытости национальной экономики характеризуют степень ее независимости от внешнеэкономической деятельности. Чем ниже эти показатели, тем более самостоятельна и самодостаточна экономика страны, тем меньше влияние на нее оказывают неблагоприятные внешние изменения. Анализ показателей открытости трех гигантских экономик свидетельствует о том, что они являются относительно закрытыми.
Следующим важным фактором, который определяет доверие к валюте, а значит, определяет ее международный характер, по мнению лауреата Нобелевской премии по экономике Р.Манделла, является валютная политика. Нет такой международной валюты, которая бы постоянно обесценивалась из-за высокого уровня инфляции в стране, выпускающей ее. Исторически страны с международными валютами имели низкие темпы инфляции и, соответственно, твердый курс валюты, ибо инфляция и обесценивание валюты происходят параллельно.
Важным фактором, определяющим доверие к валюте и ее международный характер, является полная свободная конвертируемость валюты или отсутствие валютного контроля и валютных ограничений. Наличие валютных ограничений и валютного контроля создает беспокойство участников международных валютных отношений по поводу свободы обмена валют в случае такой необходимости. Международная валюта, в том числе и евро, не может иметь ограничения конвертируемости, а значит, государство лишается многих административных рычагов регулирования национальных валютных отношений.
Мощь национального государства также способствует доверию участников международных рыночных отношений к национальной экономике и валютной системе государства. Исторически международные рыночные валюты всегда принадлежали сильным государствам в период их мирового господства (например, английский фунт стерлингов был международной валютой в XIXв., когда мировое господство принадлежало Великобритании). Когда государство находится в упадке, не может быть стабильной твердой валюты. Потенциальная слабость евро может состоять как раз в том, что Европейское сообщество не является единым сильным государством.
Еще одним фактором, который определяет доверие к международной валюте, является ее обеспеченность. Современные валюты отличаются от великих валют прошлого, которые конвертировались в один или два благородных металла. До ХХ в. Все международные валюты имели металлическое обеспечение. Предшественники доллара США – английский фунт стерлингов достиг международного признания как «металлическая» валюта. Со временем фунт прекратил свободно обмениваться на золото и даже свободно конвертироваться в его последователя – доллар США. Однако по инерции еще некоторое время он признавался. Доллар достиг международного значения как валюта, обеспечения золотом. Когда доллар США стал «валютой – призраком золота», это было исключение в мировой валютной истории, которое порождает правило.
Введение единой валюты стран Европейского союза значительно уменьшит операционные издержки, связанные с необходимостью конвертации валют, страхование рисков изменения валютных курсов. Упростятся экономические расчеты, и будет обеспечена более твердая база принятия решений по международным сделкам.
Кроме того, резко возрастет ликвидность активов, номинированных в евро. Хорошо известен закон синергетики, в соответствии с которым целее всегда больше, нежели механическая сумма составляющих частей. По мнению Р.Манделла, эффект ликвидности, связанный с введением евро, проявится в нескольких направлениях:
1) увеличение ликвидности финансовых активов;
2) получение дополнительных резервов от объединения;
3) привилегия использования евро в качестве резервной валюты (дефицит «без слез»);
4) повышение иностранного спроса на евро и переход от доллара к евро.
Замена национальных валют на евро напоминает резкое увеличение европейского денежного предложения с пропорциональным ростом инфляции. Это происходит потому, что ликвидность евро больше, чем ликвидность суммы составляющих ее национальных валют. Схожий эффект буде происходить и на рынке облигаций. Подобно всем активам бонды имеют активность, которая измеряется легкостью, с которой данный финансовый актив может быть без потерь превращен в наличностью Перевод национальных долгов и бондов корпораций из местных валют в евро создаст обширный единый рынок облигаций, номинированных в евро. Ликвидность долга европейских правительств и корпораций резко возрастет вследствие повышения их надежности. Сравнение отношения величины долга к ВВП в Европе, США и Японии свидетельствует о том, что страны объединенной Европы имеют резерв заимствования долга вследствие увеличения ликвидности объединенной задолженности.
Кроме того, введение евро приведет к централизации международных резервов. Резервы Европейского сообщества можно разделить на три типа:
1) иностранная валюта в европейских валютах, резервная позиция в МВФ и СДР;
2) иностранная валюта в неевропейских валютах;
3) золото.
Первая категория активов может находиться в распоряжении Европейского центрального банка. Он также будет иметь сумму, эквивалентную 50 млрд евро. Вклады каждого государства – лена Европейского союза будут зафиксированы в пропорции к их доле в уставном капитале Европейского центрального банка. Когда евро станет резервной валютой для многих стран мира, количество требуемого обеспечения для нее сильно уменьшится.
Введение евро предоставляет определенное преимущество для Евросоюза в виде «дефицита без слез». Страны, не имеющие международных валют, сталкиваются с ограничениями по платежному балансу. Страны с резервными валютами, напротив имеют «мягкое
Ограничение по платежному балансу. Валюты этих стран используются в качестве резервов другими странами, в редких случаях предъявляются в стране-эмитенте, а потому платежные дефициты не являются для стран с резервной валютой чрезвычайно опасным явлением.
С каждым годом спрос на евро будет возрастать, переход от доллара к евро ряда стран неизбежен по нескольким причинам:
1) расширяется зона Евросоюза, увеличивается число стран, которые используют евро, в качестве национальной валюты;
2) увеличение количества стран, использующих евро, приведет к тому, что торговым партнерам будет выгодно накапливать эту валюту для проведения внешнеэкономических отношений.
Таким образом, мир движется от валютной гегемонии к биситеме, координация работы системы станет очень важной. Международное управление курсовым соотношением, по мнению Р.Мнделла, не будет легким. Если предположить, что доллар обесценивается и для поддержания его стабильности необходимы валютные инвестиции, то какая из двух систем должна быть за них ответственна? Следует ли США поддерживать доллар, продавая резервы евро, или Европе поддерживать доллар, покупая евро. Действия США без валютной стерилизации приведет к мировой дефляции, действия Европы – к инфляции. Действия США были бы желательны, если бы в мире существовала инфляция, тогда как действия Европы – в условиях мировой инфляции. Разделение ответственности между двумя системами должно определяться мировым индексом инфляции.
Созданием валютной бисистемы в XXIв. Мировое развитие может не закончиться. Нельзя исключать из рассмотрения азиатский регион. Японский ВВП значителен. Кроме того, темпы экономического роста в Китае свидетельствуют о том, что в будущем эта страна также будет играть важную роль в мировой экономике. Уже сейчас золотовалютные резервы Китая, Гонконга и Тайваня составляют 300 млрд долларов. Слабостью азиатского региона является его разрозненность, велики политические разногласия Японии и Китая.
Единственное, что постоянно в мире, — закон изменений.
III
. Валютная система России.
3.1 Этапы валютной политики и валютного регулирования в России.
В развитии валютного регулирования в России можно выделить ряд этапов:
I.Период множественности обменных курсов рубля: ноябрь 1989 г. – середина 1992 г.
II. Период свободного плавания валютного курса: весна 1992г. – весна 1994 г.
III. Период регулируемого плавания валютного курса: весна 1994г. – июль 1995г.
IV. Валютный коридор: июль 1995г. – август 1998г.
V. Период регулируемого плавания валютного курса: август 1998г. – по настоящее время.
Рассмотрим эти этапы.
3 ноября 1989г. состоялись первые торги на валютном аукционе Внешэкономбанка СССР в Москве. На этих торгах был зафиксирован курс доллара США на уровне 8,92 руб. за 1 доллар. Официальный курс рубля в это время оставлял около 56 коп. за 1 доллар.
Существовала сильно дифференцированная система валютных коэффициентов для отдельных внешнеторговых операций, что приводило к множественности обменных курсов. Такая ситуация фактически сохранялась до середины 1992 г., когда Центральный банк России принял решение отказаться от практики множественности валютных курсов рубля. Тогда же официальный курс стал определяться по результатам биржевых торгов на Московской межбанковской валютной бирже (ММВБ). Все операции на бирже должны были проводиться уполномоченными банками.
Период с весны 1992 г. по весну 1994 г. можно назвать этапом максимальной свободы действия рыночных механизмов в определении курса рубля «отпущенные на свободу» цены достигали астрономических величин. Цены в 1992 – 1994 гг. выросли на 3603% (см. табл.1). Реальный курс рубля по отношению к доллару стал устойчиво расти. В 1993 г. он вырос в 3,2 раза (3925,3:1247=3,2), а в 1994 г. – в 1,1 раза (см. табл.2).
Таблица 1
Индекс потребительских цен, % к предыдущему месяцу
1991
1992
1993
1994
1994
1996
1997
1998
1999
2000
Январь
106,20
345,00
126,00
118,00
117,80
104,10
102,30
101,50
108,50
102,30
Февраль
104,90
138,00
125,00
111,00
111,00
102,80
101,50
100,90
104,10
101,00
Март
106,30
130,00
120,00
107,00
108,90
102,80
101,40
100,60
102,80
100,60
Апрель
152,20
122,00
119,00
108,00
108,50
102,20
101,00
100,40
103,00
100,60
Май
102,50
112,00
118,00
107,00
107,90
101,60
100,90
100,50
102,20
Июнь
100,20
119,00
120,00
106,00
106,70
101,20
101,10
100,10
101,90
Июль
99,80
111,00
122,00
105,00
105,40
100,70
100,90
100,20
102,80
Август
100,10
109,00
126,00
105,00
104,60
99,80
99,90
103,70
101,20
Сентябрь
101,40
112,00
123,00
108,00
104,50
100,30
99,70
138,40
101,50
Октябрь
104,20
123,00
120,00
115,00
104,70
101,20
100,20
104,50
101,40
Ноябрь
108,60
126,00
116,00
115,00
104,50
101,90
100,60
105,70
101,20
Декабрь
112,00
125,00
113,00
116,00
103,20
101,40
101,00
111,60
101,30
Годовая инфляция
138
2542
847
214
131
22
11
84
37
20,2
Устойчивая тенденция повышения реального курса рубля создала объективные условия для роста эффективности импорта путем относительного снижения цен на импортные товары. Это значительно усилило конкуренцию на внутреннем рынке между отечественными и зарубежными товарами, что отразилось на снижении рентабельности российских предприятий. Одновременно снизилась эффективность экспорта, так как издержки в рублях экспортно-ориентированных предприятий росли быстрее, чем выручка, пересчитанная по реально возросшему курсу рубля. Сократилось и отношение номинального валютного курса к курсу, рассчитанному на основе ППС. Если в 1993 г. данное отношение составляло 3,9 раза, то в 1994 г. – 2,2 раза. Темпы инфляции в 1994 г. были недопустимо высокими: 214% в год. Однако они оказались существенно ниже, чем в 1992 г. (2542%) и в 1993 г. (847%). Время от времени валютные интервенции Центрального банка России способствовали тому, чтобы курс рубля падал не очень быстро и резко, а порой и рос. Но в целом движение курса происходило в одном направлении с темпом инфляции, что было вполне закономерно. Скорость номинального обесценения рубля зависела в большей степени от соотношения спроса и предложения на валютной бирже, нежели от желаний Центрального банка России.
Таблица 2
Основные макроэкономические показатели,
характеризующие валютную политику России
№
Наименование показателя
Годы
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
1
Валютный курс на конец года, руб./долл.
414,5
1247
3550
4640
5560
5960
20,65
27
28,5
2
Денежная база (М0) на конец года, млрд руб.
1678
13300
36500
80800
103800
130400
187,8
266,6
3
Золотовалютные резервы на конец года, млрд руб.
1,95
8,7
5,4
17
15,5
16,81
12,48
11,5
29
4
Реальный валютный курс на конец года, руб./долл.
3925,3
3916
8200,5
5661
6170
11
28,3
32,4
5
Курс, рассчитанный по абсолютному ППС, руб./долл.
241
988
2759
2100
2600
5,6
6,1
6
Отношение номинального валютного курса к курсу, рассчитанному наоснове ППС, раз (при расчете использовался средний номинальный валютный курс за год)
3,9
2,2
1,65
2,5
2,2
3,7
3,9
7
Монетарный валютный курс, руб./долл.
860,5
1528,7
6760
4800
6700
7800
15
23,2
С весны 1994 г. по июль 1995 г. наступил период полного безраздельного господства Центрального банка России в курсообразовании на валютном рынке. На валютной бирже действовал порядок обязательной 50%-ной валютной выручки предприятиями-экспортерами. В этих условиях резко возросла роль Центрального банка в определение ежедневных изменений курса национальной валюты. Центральный банк России плавно снижал курс, хотя и с отставанием от темпов инфляции. В 1994 г. реальный курс национальной валюты. Вырос в 1,1 раза (3916:3550=1,1), а в 1995 г. – уже в 1,77 раза (8200:4640=1,77). Рост реального курса рубля происходил вследствие того, что Центральный банк снижал курс национальной валюты на величину меньшую, чем величина инфляции. Например, если в 1995 г. цены выросли на 131%, валютный курс за то же время был снижен лишь на 31% (4640:3550-1=31).
В 1995 году для обеспечения финансовой стабилизации были приняты важные решения. Закон о федеральном бюджете на 1995 г. предусматривал существенное по сравнению с 1994 г. сокращение бюджетного дефицита. Тот же закон запрещал использование эмиссионных кредитов Центрального банка для финансирования правительства. Запрещалась эмиссия «пустых», не обеспеченных товарами денежных знаков Центральным банком и практически безвозмездное кредитование ими правительства для финансирования расходов бюджета. Эти важные мероприятия привели к тому, что месячные темпы инфляции упали с 17,8% в январе до 3,2% вместо 214%, но все же в несколько раз превысил уровень, который был запланирован правительством на 1995 г. (27 – 30%). Уровень промышленного производства по сравнению с предыдущим годом снизился на 3,3%.
Политика регулируемого плавания (весна 1994 г. – июль 1995 г.) способствовала росту реального курса национальной валюты, возрастанию зависимости страны от импорта. Условия для развития отечественного производства созданы не были, о чем свидетельствует годовая величина инфляции за 1995 г. (131%).
6 июля 1995 г. было принято решение о начале проведения нового этапа валютной политики – валютного коридора.
Суть данной политики заключается в то, что Центральный банк России объявлял на определенный период времени верхнюю и нижнюю границы курса рубля, которые он удерживал. С начала июля 1995 г. правительство и Центральный банк объявили «валютный коридор» в границах 4300 – 4900 рублей за доллар. Центральный банк РФ обязался не допускать нарушений границ интервала 6% от уровня 4600 рублей за доллар. В дальнейшем Центральный банк изменял границы валютного коридора. В случае серьезного превышения объема спроса на иностранную валюту над ее предложением на валютном рынке Центральный банк осуществлял продажу своих резервов для удержания курса в границах валютного коридора. Когда предложение иностранной валюты превышало спрос на нее, Центральный банк осуществлял покупку иностранной валюты на рынке, происходило увеличение рублевой денежной массы.
Почему Центральный банк и правительство перешли от регулируемого плавания курса национальной валюты к политике «валютного коридора»?
Политика «валютного коридора» рассматривалась как составная часть программы финансовой стабилизации. В условиях полной зависимости страны от внешнеэкономической ситуации валютный курс приобретает стратегическое значение как регулятор экспорта, импорта, бюджетных отношений, а также уровня инфляции. При высокой зависимости страны от импорта обесценение курса национальной валюты приводит к росту внутренних цен на ввозимые товары. Следовательно, обесценение национальной валюты дополнительных стимулом инфляционных процессов.
Политика валютного коридора успешно действует лишь в условиях низкой инфляции и при относительно стабильном небольшом положительном сальдо платежного баланса страны. Если сальдо платежного баланса страны стабильно отрицательное, Центральный банк быстро теряет свои золотовалютные резервы. Это вынуждает его либо существенно расширить верхнюю границу колебаний курса национальной валюты, либо отказаться от политики «валютного коридора» совсем.
Если сальдо платежного баланса очень велико, Центральный банк вынужден покупать значительное количество иностранной валюты для поддержания курса рубля. Такие действия приведут к существенному росту национальной денежной массы и инфляционному росту.
Насколько отражала политика Центрального банка объективные рыночные законы действия «валютного коридора»?
В соответствии с теорией относительности ППС валютный курс должен определяться в тесной корреляции с уровнем инфляции внутри страны и за рубежом. За период времени с июля 1995 г. по июль 1998 г. индекс потребительских цен составил 83,4% (см. табл. 1). За этот же период в США он составил приблизительно 12,5%. Рассчитаем валютный курс рубля на основе теории относительности ППС:
Валютный курс на конец июля 1998 г. составляет 4,6(0,834-0,125+1)=7,9 рубля за один доллар.
На 31.07.1998 г. курс рубля составлял 6,238 рублей за доллар. Таким образом, реальный курс национальной валюты вырос на 26%. При этом мы не учитываем превышение реального валютного курса над номинальным в 1994 и 1995 гг., до введения в действие политики «валютного коридора».
В 1997 – 1999 гг. отмечалось существенное ослабление спроса на энергоресурсы в основных странах-потребителях, что привело к резкому падению мировых экспортных цен по многим позициям минерального топлива (в 1998 г. по сравнению с 1997 г. цены на нефть снизились на 35,65, нефтепродукты – на 33,3%, каменный уголь на 25,6%, природный газ – на 18,6%).
Таблица 3
Динамика экспортных цен основных видов минерального
топлива в РФ
1997 г.
1998 г.
1999г.
кварталы
IV
I
II
III
IV
(доллар за ед.продукции)
Нефть, т
115,6
89,0
80,0
71,2
62,6
78,4
Нефтепродукты, т
112,8
96,9
83,5
72,9
71,1
74,5
Природный газ, тыс.м3
77,8
71,3
69,2
63,4
61,1
52,3
Каменный уголь, т
31,3
31,9
28,8
27,0
20,8
Вследствие снижения мировых цен на сырье в 1998 г. только российские поставщики минерального топлива понесли убытки в размере 11,1 млрд долларов. Произошло резкое ухудшение сальдо торгового баланса нашей страны. Сокращение доходов от экспорта нефти и газа на 20%, или 3,5 млрд долл., за первые 7 месяцев 1998 г. (по сравнению с соответствующим периодом предыдущего года) привели платежный баланс по текущим операциям к отрицательным значениям.
Основными источниками финансирования дефицита бюджета в 1995 – 1998 гг. стали средства от размещения на внутреннем рынке государственных ценных бумаг – ГКО, ОФЗ ОГЗС, а также внешние кредиты, преимущественно международных финансовых организаций. Резко возросла как величина внешнего и внутреннего долга, так и величина их обслуживания.
Положительно сальдо платежного баланса в 1998 г. фактически основывалось на притоке спекулятивного капитала, который происходил вследствие высокой ожидаемой доходности вложений в российские ценные бумаги. Высокая доходность таких вложений обеспечивалась двумя факторами:
1) высокие процентные ставки по «безрисковым» государственным ценным бумагам;
2) практически неизменный курс национальной валюты (см. табл.2, 4).
Возьмем самую низкую ставку рефинансирования января 1998 г., которая составляла 28%. Рассчитаем обесценивание национальной валюты за 1997 г. (см. табл.2). Это обесценение составило: (5960:5560-1)х100=7%.
Таблица 4
Основные макроэкономические показатели, характеризующие валютную
политику в России в 1998 г.
№
Наименование показателя
Месяцы
январь
февраль
март
апрель
май
июнь
июль
август
сентябрь
октябрь
ноябрь
декабрь
1
Валютный курс на конец месяца, руб./долл.
6
6
6,1
6,1
6,2
6,2
6,2
7,9
16
17,9
20,65
2
Денежная база (М0) на конец месяца, млрд руб.
116,7
120,4
119,1
128,6
129,9
129,8
129,3
133,4
154,2
166,4
167,3
187,8
3
Золотовалютные резервы на конец месяца, млрд долл.
16,8
15,4
15
16,8
16
14,6
16,2
18,4
12,4
12,7
13,6
12,5
4
Процентная ставка рефинансирования (учетная ставка) Центрального банка РФ
28
42-39
36-30
30
50-150
60-80
60
60
60
60
60
60
При предположении, что подобное обесценение курса рубля сохранится и в 1998 г., доходность спекулятивного капитала составит: 28% — 7%=21%. Для сравнения: доходность безрисковых ценных бумаг за рубежом составляла 5-10% годовых. Выгодность вложения в российские ценные бумаги, казалось бы, была очевидной. Однако такая ситуация возможна лишь при устойчивости макроэкономической ситуации в стране, а значит, в условиях предсказуемости курса национальной валюты. Доверие к правительству, Центральному банку и проводимой ими макроэкономической политике является ключевой предпосылкой стабильности финансового рынка.
Расчеты, проведенные нами, показали:
1. Реальный курс национальной валюты в период действия политики «валютного коридора» ежегодно превышал величину номинального валютного курса (см. табл.2).
2. За период времени с июля 1995г. по июль 1998 г. номинальный валютный курс должен был возрасти и в соответствии с теорией относительного ППС составлять на конец июля 1998 г. приблизительно 8 рублей за один доллар США.
3. Отношение номинального валютного курса к курсу, рассчитанному на основе ППС находилось на уровне 1,65 в конце 1995 г. и 2,2 в конце 1997г. Фактически по данному показателю Россия приближалась к развитым странам, где он составляет приблизительно 1,5, чем к развивающимся странам, в которых он примерно равен 4. Это свидетельствует о снижении конкурентоспособности российского производства (в том случае, когда для его развития не созданы требуемые условия).
4. Монетарный валютный курс рубля значительно превышал его номинальный валютный курс (см. табл.2). Данное обстоятельство свидетельствует о том, что Центральный банк был не в состоянии обеспечить в случае необходимости покрытие денежной массы (М0) величиной имеющихся у него золотовалютных резервов.
5. Падение цен на энергоресурсы в значительной степени повлияло на развитие внешнеэкономической ситуации. В результате сальдо платежного баланса по текущим операциям стало отрицательным.
6. Правительство РФ и Центральный банк России не смогли в период 1995 – 1998 гг. обеспечить устойчивый экономический рост в стране. В 1996- 1997 гг. темпы падения ВВП составляли 4 – 5% в год и лишь в 1997 г. Правительству удалось остановить падение производства. Инвестиции в этот период направлялись главным образом не на развитие отечественного производства, а на финансовые рынки, где доходность была существенно выше. Недостаток налоговых поступлений в бюджет, высокий уровень государственных расходов и политика правительства по снижению темпов инфляции вынуждали его производить займы на внутреннем и внешнем рынках, поддерживать высокие процентные ставки. Это, в свою очередь, дестимулировало развитие реального отечественного производства и способствовало увеличению пирамиды государственного долга.
Доверие инвесторов было подорвано, началась массовая атака на российский рубль. Золотовалютные резервы Центрального банка резко снизились в течение 1998 г. с 16,81 млрд долл. до 12,48 млрд долл. (см. табл.4). Курс доллара резко возрос с 6,2 руб./дол. В начале августа 1998 г. до 20,65 руб./долл. в конце года. Обвал курса национальной валюты, начавшийся 17 августа 1998 г., фактически продолжался и в 1999 г. Правительство пыталось спасти ситуацию и удержать инвесторов, манипулируя процентной ставкой. Последняя испытывала резкие колебания от 28% до 150% в течение 1998 г.
17 августа 1998 г. правительство РФ и Центральный банк РФ были вынуждены отказаться от политики «валютного коридора». Кризис 17 августа 1998 г. практически полностью соответствовал канонической модели кризиса, описанной П.Кругманом еще в 1979 г.
Последствия девальвации национальной валюты можно разделить:
I.Негативные:
1) Инфляция. Если в 1997 г. цены выросли на 11%, то в 1998 г. их рост составил 84%, а в 1999 г. – 37%. Рост инфляции сопровождался снижением покупательского спроса и наряду с сокращением импорта привел к снижению уровня жизни населения. Произошло обнищание среднего класса.
2) Кризис банковской системы. Большинство крупных системообразующих банков принимало значительное участие в операциях с государственными ценными бумагами и на финансовых рынках. Коммерческие банки занимали иностранную валюту у иностранных коммерческих банков с обязательством возврата в будущем суммы займа с процентами. В результате кризиса национальные коммерческие банки не могли продать государственные ценные бумаги по планируемым ценами были вынуждены обменивать национальную валюту на иностранную для возврата долгов по гораздо более невыгодному для себя курсу. Кризис банковской системы парализовал работу предприятий, поскольку банковская система – это «кровеносные сосуды» экономики государства.
3. Кризис внешней задолженности. Правительство РФ и Центральный банк РФ объявили 90-дневный мораторий на выплату по любым финансовым кредитам, полученным от нерезидентов. Государственные ценные бумаги переоформлялись в новые ценные бумаги.
4. Кризис предприятий, связанных с импортными поставками. Значительная девальвация национальной валюты привела к тому, что импорт стал не выгоден. Кризис произошел на предприятиях, которые ориентировались на импортные поставки (например, обанкротились некоторые предприятия, занимавшиеся сборкой импортных автомобилей).
5. Кризис доверия. Доверие инвесторов, как отечественных, так и зарубежных, гораздо сложнее завоевать, чем потерять. Подрыв доверия инвесторов к отечественной экономике надолго отодвинул перспективы экономического роста в стране, акции российских предприятий резко обесценились в долларовом выражении, фондовый рынок был практически разрушен.
6. Политический кризис. Кризис 17 августа 1998 г. сопровождался серьезным политическим кризисом, отставкой правительства С.Кириенко и обострением внутриполитической борьбы.
7. Психологический кризис. Произошедший кризис в значительной степени способствовал росту социальной напряженности в обществе, многие предприятия и мелкие предприниматели обанкротились. «Психологический климат» в стране резко ухудшился.
8. Кризис неблагоприятно отразился на экономике некоторых стран – торговых партнеров России. Уменьшение российского импорта привело к кризису некоторых экспортно ориентированных предприятий в этих странах.
II.Позитивные:
1) Улучшилось сальдо торгового и платежного балансов страны. Девальвация национальной валюты способствовала значительному снижению импорта и увеличению экспорта.
2) Улучшились экспортные возможности страны. Экспорт стал очень выгодным, а экспортные предприятия увеличили заказы предприятиям-смежникам.
3) Произошло замещение импорта отечественными товарами. Низкий курс национальной валюты стал своеобразной «пошлиной» на импорт товаров. Конкурентоспособность отечественного производства резко возросла. При дороговизне импорта отечественные товары практически стали «вне конкуренции».
Таким образом, кризис 17 августа 1998 г. привел к серьезным негативным последствиям. Однако вместе с тем увеличил возможности отечественного производства.
С августа 1998 г. Центральный банк осуществляет политику «регулируемого плавания» курса национальной валюты. Центральный банк не устанавливает диапазоны колебаний курса национальной валюты, как и не объявляет никаких ориентиров его будущих изменений. На период 1.01.1999 г. и 1.01.2000 г. отношение номинального валютного курса к курсу, рассчитанному на основе ППС, составляло соответственно 3,7 и 3,9 раза. Это свидетельствует о том, что сохраняется значительный стимул для отечественной промышленности, поскольку импорт не конкурентоспособен вследствие низкого курса национальной валюты. Это свидетельствует, с одной стороны, о том, что в случае неблагоприятного развития событий на валютном рынке Центральный банк имеет золотодолларовое обеспечение национальной денежной массы. С другой стороны, низкий монетарный валютный курс – признак некоторого недоверия субъектов валютных отношений к российской национальной валюте.
В настоящее время в мире сложилась благоприятная ситуация для нашей экономики. Резкий рост цен на энергоносители способствует существенному улучшению сальдо платежного баланса, появлению значительного профицита российского бюджета, создаются реальные предпосылки для экономического роста. Политика Центрального банка направлена на увеличение золотовалютных резервов страны. Такая политика вызвана необходимостью накопления золотовалютных резервов с целью последующих выплат по внешнему валютному долгу страны. Однако целью макроэкономической политики, как неоднократно уже отмечалось нами ранее, является достижение устойчивого экономического роста. Накопление золотовалютных резервов сопровождается существенным увеличением денежной массы, в результате чего уровень инфляции остается достаточно высоким. Поиск оптимального сочетания политики стимулирования экономического роста и накопления золотовалютных резервов является важнейшей целью деятельности Правительства РФ и Центрального банка РФ.
продолжение
--PAGE_BREAK--