--PAGE_BREAK--.
При применении в оценке метода ДДП необходимо суммировать текущие стоимости периодических денежных потоков, которые приносит объект оценки в прогнозный период, и текущую стоимость в постпрогнозный период, ожидаемую в будущем.
Предварительная величина стоимости бизнеса состоит из двух составляющих: 1) текущей стоимости денежных потоков в течение прогнозного периода; 2) текущего значения стоимости в послепрогнозный период.
Внесение итоговых поправок. Наиболее существенными считаются две поправки: поправка на величину стоимости нефункционирующих активов и коррекция величины собственного оборотного капитала.
Первая поправка основывается на том, что при расчете стоимости учитываются активы предприятия, которые участвуют в производстве, получении прибыли, т.е. в формировании денежного потока. Однако эти активы имеют стоимость, так как могут быть проданы на рынке, поэтому стоимость активов, не занятых непосредственно в производстве, прибавляется к стоимости, полученной при дисконтировании денежного потока.
Вторая поправка – это учет фактической величины собственного оборотного капитала: избыток собственного оборотного капитала должен быть прибавлен, а дефицит – вычтен из величины предварительной стоимости.
В результате оценки предприятия методом ДДП получается стоимость контрольного ликвидного пакета акций. Если же оценивается неконтрольный пакет, то необходимо сделать скидку.
Преимущества доходного подхода, следующие:
1. Учитывается инвестиционный доход, поэтому применение подхода необходимо при анализе целесообразности инвестирования, при обосновании решений о купле-продаже предприятия.
2. Некоторые предприятия сложно оценить с помощью затратного подхода, а для использования сравнительных методик оценки нет соответствующей рыночной информации. Например:
– предприятия, связанные с информационно-рекламной сферой деятельности, так как их стоимость зависит от размеров и эффективности первоначальных затрат, последующих объемов реализации услуг и чистых доходов;
– предприятия, деятельность которых базируется на новых технологиях, когда стоимость предприятия существенно зависит от конъюнктуры соответствующего сектора рынка;
– предприятия, имеющие исключительные права, каналы связи, каналы реализации продукции, услуг, обладание которыми позволяет таким предприятиям ограничить конкуренцию на соответствующем рынке и получать высокие и стабильные доходы, а следовательно, и иметь высокую стоимость;
– предприятия, занимающиеся профессиональными сферами деятельности (оценочной, медицинской, юридической, аудиторской и пр.), так как их стоимость в значительной степени зависит от индивидуальных качеств руководителя, его квалификации, связей и т.д.
Основные недостатки доходного подхода:
– необходимость прогнозирования долговременного потока дохода (затруднена сложившейся недостаточно устойчивой экономической ситуацией в России, к тому же вероятность неточности прогноза увеличивается пропорционально долгосрочности прогнозного периода);
– сложность расчета ставок капитализации и дисконтирования;
– в процессе прогнозирования денежных потоков или ставок дисконтирования устанавливаются различные предположения и ограничениям, носящие условный характер;
– влияние факторов риска на прогнозируемый доход;
– проблематичность сбора данных о доходности аналогичных предприятий.
2. Метод дисконтирования денежных потоков
Рыночная оценка бизнеса во многом зависит от того, каковы его перспективы. При определении рыночной стоимости бизнеса учитывается только та часть его капитала, которая может приносить доходы в той или иной форме в будущем. При этом очень важно, на каком этапе развития бизнеса собственник начнет получать данные доходы и с каким риском это сопряжено. Все эти факторы, влияющие на оценку бизнеса, позволяет учесть метод дисконтирования денежных потоков (далее — метод ДЦП), являющийся одним из методов доходного подхода.
2.1 Сущность метода ДДП
Определение стоимости бизнеса методом ДЦП основано на предположении о том, что потенциальный инвестор не заплатит за данный бизнес сумму, большую, чем текущая стоимость будущих доходов от этого бизнеса. Собственник не продаст свой бизнес по цене ниже текущей стоимости прогнозируемых будущих доходов. В результате взаимодействия стороны придут к соглашению о рыночной цене, равной текущей стоимости будущих доходов.
Данный метод оценки считается наиболее приемлемым с точки зрения инвестиционных мотивов, поскольку любой инвестор, вкладывающий деньги в действующее предприятие, в конечном счете, покупает не набор активов, состоящий из зданий, сооружений, машин, оборудования, нематериальных ценностей и т.д., а поток будущих доходов, позволяющий ему окупить вложенные средства, получить прибыль и повысить свое благосостояние. С этой точки зрения все предприятия, к каким бы отраслям экономики они ни принадлежали, производят всего один вид товарной продукции — деньги.
Метод ДДП может быть использован для оценки любого действующего предприятия. Тем не менее, существуют ситуации, когда он объективно дает наиболее точный результат рыночной стоимости предприятия. Применение данного метода наиболее обосновано для оценки предприятий, имеющих определенную историю хозяйственной деятельности (желательно прибыльной) и находящихся на стадии роста или стабильного экономического развития. Данный метод в меньшей степени применим к оценке предприятий, терпящих систематические убытки (хотя и отрицательная величина стоимости бизнеса может быть фактом для принятия управленческих решений). Следует соблюдать разумную осторожность в применении этого метода для оценки новых предприятий, пусть даже и многообещающих. Отсутствие ретроспективы прибылей затрудняет объективное прогнозирование будущих денежных потоков бизнеса.
2.2 Основные этапы оценки предприятия методом дисконтирования денежных потоков
1. Выбор модели денежного потока.
2. Определение длительности прогнозного периода.
3. Ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки от реализации.
4. Анализ и прогноз расходов.
5. Анализ и прогноз инвестиций.
6. Расчет величины денежного потока для каждого года прогнозного
периода.
7. Определение ставки дисконта.
8. Расчет величины стоимости в постпрогнозный период.
9. Расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период.
10. Внесение итоговых поправок.
2.3 Выбор модели денежного потока
При оценке бизнеса мы можем применять одну из двух моделей денежного потока: ДП для собственного капитала или ДП для всего инвестированного капитала. При помощи модели рассчитывается рыночная стоимость собственного (акционерного) капитала предприятия.
Применяя модель денежного потока для всего инвестированного капитала, мы условно не различаем собственный и заемный капитал предприятия и считаем совокупный денежный поток. Исходя из этого, мы прибавляем к денежному потоку выплаты процентов по задолженности, которые ранее были вычтены при расчете чистой прибыли. Поскольку проценты по задолженности вычитались из прибыли до уплаты налогов, возвращая их назад, следует уменьшить их сумму на величину налога на прибыль. Итогом расчета по этой модели является рыночная стоимость всего инвестированного капитала предприятия.
В обеих моделях денежный поток может быть рассчитан как на номинальной основе (в текущих ценах), так и на реальной основе (с учетом фактора инфляции).
2.4 Определение длительности прогнозного периода
Согласно методу ДДП, стоимость предприятия основывается на будущих, а не на прошлых денежных потоках. Поэтому задачей оценщика является выработка прогноза денежного потока (на основе прогнозных отчетов о движении денежных средств) на какой-то будущий временной период, начиная с текущего года. В качестве прогнозного берется период, продолжающийся до тех пор, пока темпы роста компании не стабилизируются (предполагается, что в постпрогнозный период должны иметь место стабильные долгосрочные темпы роста или бесконечный поток доходов).
Определение адекватной продолжительности прогнозного периода — непростая задача. С одной стороны, чем длиннее прогнозный период, тем больше число наблюдений и тем более обоснованным с математической точки зрения выглядит итоговая величина текущей стоимости предприятия. С другой стороны, чем длительнее прогнозный период, тем сложнее прогнозировать конкретные величины выручки, расходов, темпов инфляции, потоков денежных средств. По сложившейся в странах с развитой рыночной экономикой практике прогнозный период для оценки предприятия может составлять в зависимости от целей оценки и конкретной ситуации от 5 до 10 лет. В странах с переходной экономикой, в условиях нестабильности, где адекватные долгосрочные прогнозы особенно затруднительны, на наш взгляд, допустимо сокращение прогнозного периода до 3 лет. Для точности результата следует осуществлять дробление прогнозного периода на более мелкие единицы измерения: полугодие или квартал.
2.5 Анализ и прогноз валовой выручки от реализации
Анализ валовой выручки и ее прогноз требуют детального рассмотрения и учета целого ряда факторов, среди которых:
• номенклатура выпускаемой продукции;
• объемы производства и цены на продукцию;
• ретроспективные темпы роста предприятия;
• спрос на продукцию;
• темпы инфляции;
• имеющиеся производственные мощности;
• перспективы и возможные последствия капитальных вложений;
• общая ситуация в экономике, определяющая перспективы спроса,
• ситуация в конкретной отрасли с учетом существующего уровня конкуренции;
• доля оцениваемого предприятия на рынке;
• долгосрочные темпы роста в послепрогнозный период;
• планы менеджеров данного предприятия.
Следует придерживаться общего правила, гласящего, что прогноз валовой выручки должен бить логически совместим с ретроспективными показателями деятельности предприятия и отрасли в целом. Оценки, основанные на прогнозах, которые заметно расходятся с историческими тенденциями, представляются неточными.
Темпы инфляции измеряются с помощью индексов цен, характеризующих среднее изменение уровня цен за определенный период. Для этого используется следующая формула:
где 1р — индекс инфляции;
pl — цены анализируемого периода;
ро — цены базового периода;
Cl — количество товаров, реализованных в анализируемом периоде.
Внутри любой отрасли по меньшей мере несколько предприятий борются за свою долю рынка. И здесь возможны разные варианты. Можно увеличить свою долю на уменьшающемся рынке за счет неудачливых конкурентов, а можно и, наоборот, потерять свою долю на растущем рынке. В связи с этим важно точно оценить размер и границы рыночного сегмента, на котором собирается работать предприятие. Задача оценщика — определить тенденцию изменения доли реального рынка, удерживаемой оцениваемым предприятием с точки зрения спроса и потребностей конечных потребителей. При этом целесообразно проанализировать следующие факторы:
• долю рынка, принадлежащую предприятию в данное время;
• ретроспективную тенденцию изменения этой доли (постоянство,
сокращение или увеличение);
• бизнес-план предприятия. Особое внимание необходимо обратить на то, каким образом предприятие планирует сохранить или увеличить долю рынка (при помощи снижения цен, дополнительных маркетинговых издержек или путем повышения качества производимой продукции).
2.6 Анализ и прогноз расходов
На данном этапе оценщик должен:
• учесть ретроспективные зависимости и тенденции;
• изучить структуру расходов, в особенности соотношение постоянных и переменных издержек;
• оценить инфляционные ожидания для каждой категории издержек;
• изучить единовременные и чрезвычайные статьи расходов, которые могут фигурировать в финансовой отчетности за прошлые годы, но в будущем не встретятся;
• определить амортизационные отчисления исходя из нынешнего наличия активов и из будущего их прироста и выбытия;
• рассчитать затраты на выплату процентов на основе прогнозируемых уровней задолженности;
• сравнить прогнозируемые расходы с соответствующими показателями для предприятий-конкурентов или с аналогичными среднеотраслевыми показателями.
Главным в отношении производственных издержек является разумная экономия. Если она систематически достигается без ущерба для качества, продукция предприятия остается конкурентоспособной. Для правильной оценки этого обстоятельства необходимо, прежде всего, четко выявлять и контролировать причины возникновения категорий затрат.
Эффективное и постоянное управление издержками неразрывно связано с обеспечением адекватной и качественной информации о себестоимости отдельных видов выпускаемой продукции и их относительной конкурентоспособности. Умение постоянно «держать руку на пульсе» текущих издержек позволяет корректировать номенклатуру производимой продукции в пользу наиболее конкурентоспособных позиций, строить разумную ценовую политику фирмы, реально оценивать отдельные структурные подразделения с точки зрения их вклада и эффективности.
Классификация затрат может производиться по нескольким признакам:
• составу: плановые, прогнозируемые или фактические;
• отношению к объему производства: переменные, постоянные, условно-постоянные;
• способу отнесения на себестоимость: прямые, косвенные;
• функциям управления: производственные, коммерческие, административные.
Для оценки бизнеса важны две классификации издержек. Первая — классификация издержек на постоянные и переменные. Постоянные издержки не зависят от изменения объемов производства (к примеру, административные и управленческие расходы, амортизационные отчисления, расходы по сбыту за вычетом комиссионных; арендная плата, налог на имущество и т.д.). Переменные же издержки (сырье и материалы; заработная плата основного производственного персонала; расход топлива и энергии на производственные нужды) обычно считают пропорциональными изменению объемов производства. Классификация издержек на постоянные и переменные используется, прежде всего, при проведении анализа безубыточности, а также для оптимизации структуры выпускаемой продукции. Вторая — классификация издержек на прямые и косвенные; применяется для отнесения издержек на определенный вид продукции.
Четкое и единообразное разделение на прямые и косвенные постоянные издержки особенно важно для поддержания однородной отчетности по всем подразделениям. На одном уровне отчетности постоянные издержки могут быть прямыми, а на другом (более детальном) — косвенными. Например, на уровне производственной линии расходы на отопление являются прямыми издержками, но на уровне отчетности по видам продукции они становятся косвенными, так как стоимость отопления практически невозможно разнести по видам продукции (табл. 2.1).
Таблица 2.1 — План производства и продаж отдельного вида продукции
Количество единиц продукции, шт.
На единицу продукции, тыс. руб.
Итого, тыс. руб.
Продажи
12000
250
3 000 000
ЗАТРАТЫ
Переменные затраты
Сырье и материалы
12000
95
1140000
Электроэнергия
12000
45
540000
Зарплата основных рабочих
12000
20
240000
Всего переменных затрат
12000
160
1920000
Постоянные затраты
Общецеховые расходы
445000
Общезаводские расходы
431000
Всего постоянных затрат
876000
Суммарные затраты
2796000
Прибыль
12000
17
204000
продолжение
--PAGE_BREAK--Анализ и прогноз инвестиций.
Анализ инвестиций включает три основных компонента (см. табл. 2.2).
Величина собственных оборотных средств — это разность между текущими активами и текущими обязательствами. Она показывает, какая сумма оборотных средств финансируется за счет средств предприятия.
Таблица 2.2 — Анализ инвестиций
Собственные оборотные средства
Капиталовложения
Потребности в финансировании
Анализ собственных оборотных средств включает:
Включают инвестиции, необходимые для:
Включают: получение долгосрочных кредитов
определение суммы начального собственного оборотного капитала
замены существующих активов по мере их износа
выпуск акций
установление дополнительных величин, необходимых для финансирования будущего роста предприятия
покупки или строительства активов для увеличения производственных мощностей в будущем
Осуществляется:
На основе прогноза отдельных компонентов собственных оборотных средств
На основе оцененного остающегося срока службы активов
На основе потребностей в финансировании существующих уровней задолженности и графиков погашения долгов
В процентах от изменения объема продаж
На основе нового оборудования для замены или расширения
2.7 Расчет величины денежного потока для каждого года прогнозного периода
Существуют два основных метода расчета величины потока денежных средств: косвенный и прямой. Косвенный метод анализирует движение денежных средств по направлениям деятельности. Он наглядно демонстрирует использование прибыли и инвестирование располагаемых денежных средств. Прямой метод основан на анализе движения денежных средств по статьям прихода и расхода, т.е. по бухгалтерским счетам.
При расчете величины денежного потока для каждого прогнозного года можно руководствоваться схемой (иллюстрирующей косвенный метод расчета ДП), приведенной в табл. 2.3.
Суммарное изменение денежных средств должно быть равным увеличению (уменьшению) остатка денежных средств между двумя отчетными периодами.
Таблица 2.3 — Схема расчета величины денежного потока косвенным методом
ДП от основной деятельности
Прибыль за вычетом налогов
Чистая прибыль = прибыль отчетного года за вычетом налога на прибыль
Плюс амортизационные отчисления
Амортизационные отчисления прибавляются к сумме чистой прибыли, так как они не вызывают оттока денежных средств
Минус изменение суммы текущих активов Краткосрочные финансовые вложения
• Дебиторская задолженность
• Запасы
• Прочие текущие активы
Увеличение суммы текущих активов означает, что денежные средства уменьшаются за счет связывания в дебиторской задолженности и запасах
Плюс изменение суммы текущих обязательств
• Кредиторская задолженность
• Прочие текущие обязательства
Увеличение текущих обязательств вызывает увеличение денежных средств за счет предоставления отсрочки оплаты от кредиторов, получения авансов от покупателей
Плюс ДП от инвестиционной деятельности
Минус изменение суммы долгосрочных активов
• Нематериальные активы
• Основные средства
• Незавершенные капитальные вложения
• Долгосрочные финансовые вложения
• Прочие внеоборотные активы
Увеличение суммы долгосрочных активов означает уменьшение денежных средств за счет инвестирования в активы долгосрочного использования. Реализация долгосрочных активов (основных средств, акций других предприятий и пр.) увеличивает денежные средства.
Плюс ДП от финансовой деятельности
Плюс изменение суммы задолженности
• Краткосрочных кредитов и займов
• Долгосрочных кредитов и займов
Увеличение (уменьшение) задолженности указывает на увеличение (уменьшение) денежных средств за счет привлечения (погашения) кредитов
Плюс изменение величины собственных оборотных средств
• Уставного капитала
• Накопленного капитала
• Целевых поступлений
Увеличение собственного оборотного капитала за счет размещения дополнительных акций означает увеличение денежных средств; выкуп акций и выплата дивидендов приводят к их уменьшению
2.8 Определение ставки дисконта
Дисконтирование полученных величин денежных потоков позволяет определить стоимость их в настоящее время (текущую стоимость). Для этого необходимо знать величину и время поступления будущих денежных потоков и ставку дисконта.
С технической, т.е. математической, точки зрения, ставка дисконта -это процентная ставка, используемая для пересчета будущих потоков доходов (их может быть несколько) в единую величину текущей (сегодняшней) стоимости, являющуюся базой для определения рыночной стоимости бизнеса. В экономическом смысле в роли ставки дисконта выступает требуемая инвесторами ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования, другими словами — это требуемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки.
Если рассматривать ставку дисконта со стороны предприятия как самостоятельного юридического лица, обособленного и от собственников (акционеров), и от кредиторов, то можно определить ее как стоимость привлечения предприятием капитала из различных источников. Ставка дисконта, или стоимость привлечения капитала, должна рассчитываться с учетом трех факторов. Первый — наличие у многих предприятий различных источников привлекаемого капитала, которые требуют разных уровней компенсации. Второй — необходимость учета для инвесторов стоимости денег во времени. Третий — фактор риска. В данном контексте мы определяем риск как степень вероятности получения ожидаемых в будущем доходов.
Существуют различные методики определения ставки дисконта, наиболее распространенными из которых являются:
для денежного потока для собственного капитала:
• модель оценки капитальных активов;
• метод кумулятивного построения;
для денежного потока для всего инвестированного капитала:
• модель средневзвешенной стоимости капитала.
Расчет ставки дисконта зависит от того, какой тип денежного потока используется для оценки в качестве базы. Для денежного потока для собственного капитала применяется ставка дисконта, равная требуемой собственником ставке отдачи на вложенный капитал; для денежного потока для всего инвестированного капитала применяется ставка дисконта, равная сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства (ставка отдачи на заемные средства является процентной ставкой банка по кредитам), где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала. Такая ставка дисконта называется средневзвешенной стоимостью капитала (Weighted Average Cost of Capital-WACC).
Модель средневзвешенной стоимости капитала.
Средневзвешенная стоимость капитала рассчитывается по следующей формуле
WACC = kd(l — tc)wd + kpwp + ksws,
где kd — стоимость привлечения заемного капитала;
tc — ставка налога на прибыль предприятия;
kp — стоимость привлечения акционерного капитала (привилегированные акции);
ks — стоимость привлечения акционерного капитала (обыкновенные акции);
wd — доля заемного капитала в структуре капитала предприятия;
wp — доля привилегированных акций в структуре капитала предприятия;
ws — доля обыкновенных акций в структуре капитала предприятия.
Модель оценки капитальных активов.
Модель оценки капитальных активов (САРМ) основывается на том факте, что инвесторы, вкладывающие свои средства в рисковые активы, ожидают некоторый дополнительный доход, превышающий безрисковую ставку, как компенсацию за риск владения этими активами.
Модель оценки капитальных активов является краеугольным камнем современной теории рынка. Современная теория рынка капитала утверждает, что цены на инвестиционные активы определяются двумя переменными: риском и уровнем ожидаемого дохода. Модель оценки капитальных активов определяет необходимые (ожидаемые) ставки дохода для инвестиционных активов с различными уровнями риска.
Модель оценки капитальных активов (САРМ — в общеупотребимой аббревиатуре на английском языке) основана на анализе массивов информации фондового рынка, конкретно — изменений доходности свободно обращающихся акций. Применение модели для вывода ставки дисконта для закрытых компаний требует внесения дополнительных корректировок. Допущения, положенные в основу модели оценки капитальных активов:
1. Инвесторы избегают риска.
2. Рациональные инвесторы стремятся сформировать эффективные
портфели (совершенно диверсифицированные портфели).
3. Продолжительность инвестиционного цикла (ожидаемый срок владения активом) для всех инвесторов одинакова.
4. Все инвесторы одинаково оценивают такие переменные, как ожидаемая ставка дохода и коэффициент капитализации.
5. Не учитываются издержки по совершению сделок.
6. Не учитываются налоги.
7. Ставка дохода при предоставлении ссуды и стоимость привлекаемых заемных средств одинакова.
8. Рынок характеризуется совершенной делимостью и ликвидностью.
В соответствии с моделью оценки капитальных активов ставка дисконта находится по формуле
R =Rf+j3(Rm-Rj) + S} + S2+C,
где R — требуемая инвестором ставка дохода (на собственный капитал);
Rf — безрисковая ставка дохода;
j3 — коэффициент бета (является мерой систематического риска, связанного с макроэкономическими и политическими процессами, происходящими в стране);
Rm — общая доходность рынка в целом (среднерыночного портфеля ценных бумаг);
Sj — премия для малых предприятий;
S2 — премия за риск, характерный для отдельной компании;
С — страновой риск.
В качестве безрисковой ставки дохода в мировой практике используется обычно ставка дохода по долгосрочным государственным долговым обязательствам (облигациям или векселям), считается, что государство является самым надежным гарантом по своим обязательствам (вероятность его банкротства практически исключается). Однако, как показывает практика, государственные ценные бумаги в условиях России не воспринимаются как безрисковые. Для определения ставки дисконта в качестве безрисковой может быть принята ставка по вложениям, характеризующимся наименьшим уровнем риска (ставка по валютным депозитам в Сбербанке или других наиболее надежных банках). Можно также основываться на безрисковой ставке для западных компаний, но в этом случае обязательно прибавление странового риска с целью учета реальных условий инвестирования, существующих в России. Для инвестора она представляет собой альтернативную ставку дохода, которая характеризуется практическим отсутствием риска и высокой степенью ликвидности. Безрисковая ставка используется как точка отсчета, к которой привязывается оценка различных видов риска, характеризующих вложения в данное предприятие, на основе чего и выстраивается требуемая ставка дохода.
Коэффициент бета представляет собой меру риска. На фондовом рынке выделяются два вида риска: специфический для конкретной компании, еще называемый несистематическим (определяется микроэкономическими факторами), и общерыночный, характерный для всех компаний, акции которых находятся в обращении, называемый также систематическим (определяется макроэкономическими факторами). В модели оценки капитальных активов при помощи коэффициента бета определяется величина систематического риска. Рассчитывается коэффициент бета исходя из амплитуды колебаний общей доходности акций конкретной компании по сравнению с общей доходностью фондового рынка в целом. Общая доходность рассчитывается следующим образом:
Общая доходность акции компании за период = (Рыночная цена акции на конец периода • Рыночная цена акции на начало периода + Выплаченные за период дивиденды): Рыночная цена на начало периода (%).
Инвестиции в компанию, курс акций которой, следовательно, и общая доходность отличаются высокой изменчивостью, являются более рискованными, и наоборот. Коэффициент бета для рынка в целом равен 1. Стало быть, если у какой-то компании коэффициент бета равен 1, это значит, что колебания ее общей доходности полностью совпадают с колебаниями доходности рынка в целом, ее систематический риск равен среднерыночному. Общая доходность компании, у которой коэффициент бета равен 1,5, будет изменяться на 50% быстрее доходности рынка. Например, если среднерыночная доходность акций снизится на 10%, общая доходность данной компании упадет на 15%.
Коэффициенты бета в мировой практике обычно рассчитываются путем анализа статистической информации фондового рынка. Эта работа проводится специализированными фирмами. Данные о коэффициентах бета публикуются в ряде финансовых справочников и в некоторых периодических изданиях, анализирующих фондовые рынки. Профессиональные оценщики, как правило, не занимаются расчетами коэффициентов бета.
Дать представление о величинах коэффициентов бета у западных компаний может следующая таблица, подготовленная специалистами компании «Deloitte & louche» (табл. 2.4).
Таблица 2.4 — Величины коэффициентов бета у западных компаний
Строительство, генеральные подрядчики
Производство электроэнергии
Количество компаний
210
156
Среднее значение коэффициента р В том числе:
1,88
0,75
США
1,44
0,51
Великобритания
2,00
Нет данных
Европа (без Великобритании)
2,12
1,07
Япония
1,78
1,2
Доля компаний с коэффициентом Р, большим 1,00
85%
29%
Показатель общей доходности рынка Rm определяется исходя из величины доходов на рынке ценных бумаг за достаточно долгий период времени.
Рыночная премия Rm — представляет собой превышение ретроспективных ставок дохода для собственного капитала над безрисковой ставкой дохода.
При расчете уровня рыночного дохода и коэффициента Р используются данные, полученные при изучении риска инвестирования в крупные компании, акции которых котируются на фондовых биржах и доступны широкой общественности. В то же время более часто оцениваются мелкие компании. Для учета риска инвестирования в мелкую компанию инвесторы назначают цену на акции мелких компаний таким образом, чтобы обеспечить получение большего по сравнению с крупными компаниями дохода. В связи с этим к ставке дисконта, рассчитанной по модели оценки капитальных активов, прибавляют премию для малых компаний Si, которая, согласно исследованиям фирмы Ибботсон, составляет в США — 5,1%, в Японии — 6,9% (на 1994 год).
Страновой риск С учитывается при инвестициях в другую страну. При этом можно выделить такие риски, как риск потери активов вследствие экспроприации или национализации, риск государственных ограничений в области движения капитала, риск, связанный с конвертацией валюты, риск изменения ставок налога и т.д. Обычно риск инвестирования в ту или иную страну оценивается экспертным путем на основе ранжирования исходя из макроэкономической ситуации в стране. При инвестициях в страны с умеренным уровнем риска надо добавлять 5%, а для стран с высоким уровнем риска — 10%.
Деловой и финансовый риски.
Модель оценки капитальных активов предполагает использование коэффициента Р как меру систематического риска. Этот коэффициент достаточно универсален. Тем не менее для большинства закрытых компаний коэффициент Р не может быть определен непосредственно из-за отсутствия регулярных ценовых котировок их акций.
Несистематические элементы риска, не отраженные в коэффициенте Р, для закрытых компаний более важны, чем для открытых.
Существуют два основных вида несистематического риска:
· деловой риск;
· финансовый риск.
Деловой риск — это неопределенность, связанная с получением дохода и зависящая от двух факторов:
- колебаний объемов реализации;
- уровня постоянных операционных издержек.
Существуют два основных способа измерения делового риска компании.
Первый — определение коэффициента вариации прибыли:
продолжение
--PAGE_BREAK--