Современное состояние рынка ценных бумаг России

Введение
Переход России к рыночной экономике требуетсоздания в стране полноценного финансового рынка со всеми обслуживающими егоинститутами. Рынок ценных бумаг является составной частью финансового рынка,имея при этом собственный механизм функционирования и регулирования.
Рынок ценных бумаг практически отсутствовал вРоссии более 70 лет, поэтому его развитие, начавшееся в конце 80-х годов, неможет быть одномоментным процессом.
Рынок ценных бумаг – это сфера, в которойформируются финансовые источники экономического роста, концентрируются ираспределяются инвестиционные ресурсы. Его развитие напрямую связано спреобразованием отношений собственности и с изменением финансовой политикигосударства.
Рынок ценныхбумаг расширяет и облегчает доступ всем субъектам экономики к получениюнеобходимых им денежных средств. Именно через рынок ценных бумаг осуществляетсяинвестиционный процесс, при котором инвестиции направляются в самые эффективныесферы и направления деятельности.
Рынок ценныхбумаг отличается от других видов рынка, прежде всего спецификой товара. Ценнаябумага – товар, который, не имея собственной стоимости, может быть продан повысокой рыночной цене. Экономическая практика подтверждает, что основнымсредством развития рыночных методов хозяйствования являются ценные бумаги,фиксирующие право собственности на капитал.
Во всехразвитых странах рынок ценных бумаг является наиболее динамичным секторомэкономики. Его значение определяется той ролью, которую он играет винвестиционном процессе. Посредством рынка осуществляется миграция капитала,необходимого для эффективного функционирования экономики страны.
В Россиипринимаются меры для развития рынка ценных бумаг. Но с развитием рынка ценныхбумаг неизбежны качественные изменения в его структуре, методах работы,инструментарии, инфраструктуре. В связи с этим возникает необходимостьисследования современных проблем развития фондового рынка России. Этимопределяется актуальность выбранной темы дипломной работы.
Проблемыразвития рынка ценных бумаг находятся в центре внимания большинства научныхшкол. Сторонники фундаментальной школы считают, что при изучении рынка ценныхбумаг следует опираться на исследовании материалов отчетов фирм, в которыхможно найти информацию об объемах продаж, состоянии активов, доходности. Анализтакой информации является основой прогноза возможного изменения курса акций.При этом главной задачей является определение реальной стоимости активов.
Последователитехнической школы считают, что в биржевых курсах уже отражены сведения, которыенеобходимо знать инвестору, поэтому их объектом исследования являетсяпроведение анализа спроса и предложения на рынке ценных бумаг.
В России, вусловиях неразвитого рынка ценных бумаг, практическое использование этихзарубежных теорий проблематично.
Информационнойбазой дипломного исследования послужили работы отечественных авторов, таких какВ.И. Колесников, В.С. Торканоский, В.А. Галанов, А.И. Басов,Т.Б. Бердникова, О.И. Дегтярева и ряда других. Кроме того использованазаконодательная база функционирования рынка ценных бумаг, а также материалыбюллетеня банковской статистики Банка России, Вестника ФКЦБ (ФКФР),аналитические обзоры экспертов журнала «Рынок ценных бумаг» и «Деньги икредит».
Цельюдипломной работы является поиск путей развития рынка ценных бумаг России наоснове анализа современного состояния основных сегментов фондового рынка ивыявления основных проблем. Сообразуясь с вышеозначенной целью, в работерешаются следующие задачи:
– на основе обобщения и систематизацииспециальной литературы проводится исследование теоретических основ формированияи функционирования рынка ценных бумаг, в том числе: выявляются причиныформирования рынка и определяется необходимость его функционирования;раскрывается сущность, функции, структура и виды рынка; исследуются основныезакономерности и этапы развития мирового фондового рынка и российского рынкаценных бумаг; дается характеристика основных видов профессиональнойдеятельности на фондовом рынке и изучаются функции регулятивной системы рынка;
– даетсяоценка современных тенденций развития фондового рынка России на основепроведенияанализа современного состояния российского рынка акций;анализа основных сегментов российского рынка облигаций (государственных имуниципальных облигаций, корпоративных облигаций, еврооблигаций); оценкироссийского рынка деривативов и объема и структуры вексельного рынка. Крометого, проводится исследование финансовых показателей биржевого рынка России иособенностей регионального фондового рынка.
– наоснове проведенного анализа делаются обоснованные выводы и разрабатываетсякомплекс мероприятий, способствующих решению основных проблем развития рынка ценныхбумаг, повышению его эффективности для массового инвестора, снижению рисков.
Особоевнимание уделяется факторам, оказывающим позитивное влияние на развитиероссийского рынка акций как одного из основных сегментов фондового рынкастраны.
Структурноработа состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованнойлитературы и приложений.

1. Исследованиетеоретических основ формирования и функционирования рынка ценных бумаг
 
1.1 Причины формирования рынка ценных бумаг инеобходимость его функционирования
 
Для эффективного функционирования и развитияразличных направлений, сфер экономики необходим капитал, то есть денежныесредства, вложенные в производственно-хозяйственную или финансовуюдеятельность.Привлечение денежных средств может осуществляться за счетвнутренних и внешних источников. К внутренним источникам обычно относятся амортизационныеотчисления и прибыль. Основными внешними источниками являются банковскиекредиты и средства, полученные от выпуска ценных бумаг. В обществе преобладаютвнутренние источники, поскольку внешние являются результатом перераспределениявнутренних.
Тем не менее, именно рынок ценных бумаг являетсяодним из источников финансирования экономики. Этим определяется причина егоформирования и функционирования.
Возникновение и обращение капитала,представленного в ценных бумагах тесным образом связано с функционированиемрынка реальных активов, то есть рынка, на котором происходит купля-продажаматериальных ресурсов. С появлением ценных бумаг, или фондовых активов,произошло как бы раздвоение капитала. С одной стороны, существует реальныйкапитал, с другой – его отражение в ценных бумагах, поэтому ценные бумаги частоназывают «фиктивным капиталом».
Появлениеэтой разновидности капитала связано с развитием потребности в привлечении всебольшего объема финансовых ресурсов вследствие усложнения и расширениякоммерческой и производственной деятельности[1].
Историческирынок ценных бумаг начинает свое развитие на основе ссудного капитала. Этообъясняется тем, что покупка ценных бумаг – это передача части денежногокапитала в ссуду. При этом ценная бумага приобретает форму кредитногодокумента, в соответствии с которым ее владелец получает право на регулярныйдоход, представленный в виде процентов или дивидендов на заемный капитал.
Появившись,такой капитал начинает жить самостоятельной жизнью. Это проявляется в том, чтоего рыночная цена изменяется под влияние множества различных экономических иполитических факторов. Стоимость фондовых активов может колебаться в большихпределах по отношению к размеру производственных фондов фирм, как превышая их внесколько раз, так и сокращаясь практически до нуля.
Независимаяжизнь ценных бумаг проявляется в их самостоятельном обращении на рынке. Такоеположение становится возможным в силу того, что ценная бумага представляетсобой потенциальный денежный капитал, обладающий высокой степенью ликвидности,то есть способностью легко быть превращенной в денежные средства.
Функционированиекапитала в форме ценных бумаг способствует формированию эффективной ирациональной экономики, поскольку он стимулирует мобилизацию свободных денежныхресурсов в интересах производства и их распределение в соответствии спотребностями рынка.
Свободныеденежные средства могут быть использованы для прибыльного инвестирования вомногие сферы, поэтому рынку ценных бумаг приходится конкурировать за их привлечение.Движение средств между различными рынками вложений капитала происходит подвоздействием следующих факторов:
– уровеньдоходности рынка;
– условияналогообложения прибыли;
– уровеньриска потери капитала, ожидаемого дохода;
– динамикаконъюнктуры рынка.
Конъюнктура фондового рынка складывается изспроса, предложения и равновесной цены на фондовые активы. Спрос создаетсякомпаниями и государством, которым не хватает собственных доходов дляфинансирования инвестиций. Бизнес и правительство выступают на фондовом рынкезаемщиками, а кредитором, в основном, является население, у которого по разнымпричинам доход превышает сумму расходов. Задача фондового рынка состоит в том,чтобы обеспечить, возможно, более эффективный и быстрый перелив сбережений в инвестициипо цене, которая бы устраивала обе стороны.
1.2 Рынок ценных бумаг: сущность, функции,структура, виды
 
Рынок ценныхбумаг – это институт или механизм, сводящий вместе покупателей (предъявителейспроса) и продавцов (поставщиков) фондовых ценностей, то есть ценных бумаг[2].
Товаром, обращающимсяна данном рынке, являются ценные бумаги, вид которых определяет составучастников данного рынка, его местоположение, порядок функционирования, правиларегулирования.
Существуюттри модели фондового рынка в зависимости от банковского или небанковскогохарактера финансовых посредников:
I.Небанковская модель, когда в качестве посредников выступают небанковскиекомпании по ценным бумагам (примером страны, для которой характерна такаямодель фондового рынка является США).
2. Банковскаямодель, когда посредниками выступают банки (пример страны – Германия).
3. Смешаннаямодель, когда посредниками являются как банки, так и небанковские компании(такая модель рынка ценных бумаг характерна для Японии и России).
Рынок ценныхбумаг представляет собой часть финансового рынка. Основными рынками, на которыхпреобладают финансовые отношения, являются: рынок банковских капиталов; рынокценных бумаг; валютный рынок; рынок страховых и пенсионных фондов.
В рыночнойэкономике рынок ценных бумаг является основным механизмом перераспределенияденежных накоплений. Фондовый рынок создает рыночный механизм переливакапиталов в наиболее эффективные отрасли хозяйствования.
Рынок ценныхбумаг имеет целый ряд функций, которые условно можно разделить на две группы:общерыночные функции, присущие обычно каждому рынку, и специфические функции,которые отличают его от других рынков.
К общерыночным функциямотносятся:
– коммерческаяфункция, то есть функция получения прибыли от операций на данном рынке;
– ценоваяфункция, которая обеспечивает процесс формирования рыночных цен на фондовыеактивы (ценные бумаги) и их постоянное движение;
– информационнаяфункция, означающая, что рынок доводит до сведения своих участников различнуюрыночную информацию об объектах торговли;
– регулирующаяфункция, заключающаяся в том, что рынок создает правила торговли ценнымибумагами, порядок разрешения споров между участниками, назначает органы контроляза соблюдением установленных правил.
Кспецифическим функциям рынка ценных бумаг можно отнести следующие:
– перераспределениеденежных средств между отраслями и сферами рыночной деятельности;
– перевод сбережений из непроизводительной впроизводительную форму, то есть в форму капитала, приносящего доход;
– финансированиедефицита государственного бюджета на неинфляционной основе, то есть без выпускав обращение дополнительных денежных средств.
– страхованиериска вложения в ценные бумаги (хеджирование). Данная функция стала возможнойблагодаря появлению новых видов ценных бумаг – производных ценных бумаг,которые используются в качестве механизма страхования от неблагоприятногоколебания цен на ценные бумаги в будущем.
Рынки ценныхбумаг можно классифицировать по ряду критериев:
– потерриториальному принципу (международные, национальные и региональные (территориальные)рынки);
– повидам ценных бумаг (рынок акций, облигаций, векселей и т.п.);
– повидам сделок (кассовый рынок, форвардный рынок, опционный рынок и т.д.);
– поэмитентам (рынок корпоративных (негосударственных) ценных бумаг, рынокгосударственных ценных бумаг и т.п.);
– посрокам (рынок кратко – средне-, долгосрочных и бессрочных ценных бумаг).
Смысл той илииной классификации фондового рынка определяется ее практической значимостью.
Фондовыйрынок имеет следующую структуру:
1. субъекты(участники) рынка:
1.1. эмитенты– государство в лице уполномоченных им органов, юридические лица и граждане, привлекающиена основе выпуска ценных бумаг необходимые им денежные средства и выполняющие отсвоего имени предусмотренные в ценных бумагах обязательства;
1.2.инвесторы (или их представители, не являющиеся профессиональными участникамирынка ценных бумаг) – граждане или юридические лица, приобретающие ценныебумаги в собственность или оперативное управление с целью осуществленияудостоверенных этими ценными бумагами имущественных прав (население,промышленные предприятия, институциональные инвесторы – инвестиционные фонды, страховыекомпании и др.);
1.3.профессиональные участники рынка ценных бумаг – юридические лица и граждане, осуществляющиевиды деятельности, признанной профессиональной на рынке ценных бумаг(дилерская, брокерская, расчетно-клиринговая, депозитарная, регистрационнаядеятельности, а также деятельность по управлению ценными бумагами).
2. виды рынкаценных бумаг:
2.1.первичный и вторичный.
Первичныйрынок – рынок эмиссии ценных бумаг, на котором осуществляется их начальноеразмещение среди инвесторов, то есть приобретение ценных бумаг их первымивладельцами или первая стадия процесса реализации ценной бумаги.
Эмиссияценных бумаг – установленная законом последовательность действий эмитента поразмещению собственных ценных бумаг[3].
Важнейшей чертойпервичного рынка является полное раскрытие информации для инвесторов, позволяющеесделать обоснованный выбор ценной бумаги для вложения денежных средств.
Существуетдве формы первичного рынка ценных бумаг:
– частноеразмещение, которое характеризуется продажей ценных бумаг ограниченномуколичеству заранее известных инвесторов без публичного предложения и продажи.
– публичноепредложение, то есть размещение ценных бумаг при их первичной эмиссиипутем публичных объявления и продажи неограниченному числу инвесторов.
Вторичный рынок – это рынок, на котором обращаются ранее эмитированныена первичном рынке ценные бумаги, то есть совокупность всех актовкупли-продажи или других форм перехода ценной бумаги от одного владельца кдругому в течение всего срока существования ценной бумаги.
Обращениеценных бумаг – заключение гражданско-правовых сделок, влекущих за собой переходправ собственности на ценные бумаги.
2.2.организованный и неорганизованный.
Организованный рынок – это обращение ценных бумагна основе устойчивых правил между профессиональными посредниками (участникамирынка) по поручению других участников рынка.
Неорганизованный рынок (уличный рынок) – этообращение ценных бумаг без соблюдения единых для всех участников рынка правил.
2.3. биржевойи внебиржевой.
Биржевой рынок – это торговля ценными бумагами нафондовых биржах.
Биржевой рынок всегда является организованным,поскольку торговля ценными бумагами на нем ведется строго по правилам биржи итолько между биржевыми посредниками, которые тщательно отбираются.
Внебиржевой рынок – торговля ценными бумагами,минуя фондовую биржу.
Внебиржевой рынок может быть организованным инеорганизованным. Организованный внебиржевой рынок основывается на компьютерныхсистемах связи, торговли и обслуживания по ценным бумагам.
2.4. кассовыйи срочный.
Кассовый рынок (иностранное название: «кэш» –рынок, или «спот» – рынок) – это рынок с немедленным исполнением сделок покупле-продаже ценных бумаг (в течение 1–2 рабочих дней).
Срочный рынок – это рынок, на котором заключаютсяразнообразные сделки по купле-продаже ценных бумаг со сроком исполнения,превышающим 2 рабочих дня (чаще всего со сроком исполнения 3 месяца). При этомвсе условия сделки оговариваются в момент заключения сделки (вид ценной бумаги,объем покупаемых или продаваемых ценных бумаг, общая сумма сделки, срок иусловия поставки ценных бумаг), а исполнение сделки происходит в определенныйсрок в будущем.
3. механизмрегулирования рынка ценных бумаг:
3.1. органыгосударственного регулирования и надзора:
– высшиеорганы управления (Президент, правительство);
– министерстваи ведомства (Министерство финансов РФ, Федеральная комиссия по рынку ценныхбумаг, другие);
– ЦентральныйБанк РФ.
3.2.саморегулирующиеся организации – объединения профессиональных участников рынкаценных бумаг, которые выполняют определенные регулирующие функции.
4.инфраструктура рынка:
4.1. правовая(законодательная, нормативная);
4.2.информационная (финансовая пресса, системы фондовых показателей и т.д.),
4.3.депозитарная и расчетно-клиринговая сеть;
4.4.регистрационная сеть.
1.3 Основные закономерности и этапы развития мирового фондовогорынка
На протяжении своего развития мировой фондовый рынок пережилпериоды роста и падения, интеграции и дезинтеграции.
В волнообразном развитии мирового фондового рынка можно обнаружитьряд этапов, на каждом из которых менялась роль и место операций с ценнымибумагами в системе мирового хозяйства, динамика, объем и структура финансовыхпотоков между странами.
Этапы развития мирового фондового рынка:
1. с 1860-го по 1914 г.– период бурного развития национальных фондовыхрынков, увеличения международного перемещения капиталов и формированияглобального рынка капиталов.
Этому процессу благоприятствовали как политические, так и экономическиеусловия. Формирование мирового фондового рынка в то время определяли:
– изменение структуры и состава заемщиков на рынке капиталов.Если в 1870 г.60% иностранных заимствований на лондонском рынке приходилось на правительственныезаймы, то к 1914 г. их доля составляла менее 30%. Соответственно увеличиваласьдоля частных ценных бумаг за счет эмиссии акций и облигаций корпорациями;
– производительный характер подавляющей части заимствований.Основнаячасть эмиссий ценных бумаг была связана с финансированием инфраструктурныхобъектов железных дорог, портовых сооружений, коммуникаций, что отвечалопотребностям формирующихся внутренних рынков и быстро развивавшейся в то времявнешней торговли. На строительство железных дорог шла практически половинамобилизованных на рынке капитала средств;
– преимущественно долгосрочный характер осуществляемыхзаимствований, которым благоприятствовали практическое отсутствие каких-либо валютныхрисков в условиях существования золотых паритетов национальных валют.Периодически возникавшие финансовые кризисы, вызываемые в значительной степениспекулятивными факторами, тем не менее, не препятствовали поступательномурасширению мирового рынка капиталов;
– растущее взаимодействие участников фондового рынка.Обращение ценных бумагэмитентов одних стран на фондовых рынках других эмитентов и операции участниковрынка одних государств на рынках других были в то время обычной практикой.Растущая интеграция позволяла предпринимать действия по размещению ценных бумагна нескольких рынках одновременно;
– внедрение новейших для того времени средств коммуникации исвязи.Первыйтрансатлантический кабель между Европой и Америкой был проложен в 1866 г. Установлениепрямой связи между финансовыми центрами США и Европы позволило наладитьпостоянный обмен котировками ценных бумаг между рынками, что способствовало дальнейшейинтеграции этих рынков;
– становление фондовых бирж в качестве ключевого элемента мировогорынка капиталов.
Фондовые биржи выступали основными торговыми площадками, на которыхсовершалась торговля ценными бумагами. Они были основным источником информациио ценах (курсах) торгуемых на бирже инструментов, определяли правила торговлифинансовыми инструментами, осуществляли процедуру клиринга и расчетов по ценнымбумагам, выступали в известной мере гарантами при расчетах.
Параллельно возрастала роль на фондовом рынке коммерческих и инвестиционныхбанков, которые также выступали организаторами торговли ценными бумаги междуклиентами банков. Благодаря конкуренции между биржевым и внебиржевым рынкомсовершенствовалась инфраструктура рынков капиталов.
2. с 1920-го по 1945 г.
Этот период характеризуется началом распада мирового фондового рынка иисчезновением условий, которые обеспечивали развитие мирового рынка капиталов вдовоенный период.
После первой мировой войны возросла политическая нестабильность,вызванная революционными потрясениями в целом ряде стран, распространениемсоциалистических идей, ростом активности левых сил и нарастанием социальнойнапряженности. Экономическая политика правительств утратила своюпредсказуемость и последовательность.
Усиливалась экономическая и валютно-финансовая нестабильность.Первая мировая война привела к прекращению обмена национальных валют на золотово внутреннем денежном обороте. Возросшие финансовые расходы государствфинансировались за счет роста государственной задолженности. В ряде странрасстройство государственных финансов и обесценение национальных денежныхзнаков было настолько значительным, что потребовало проведение денежных реформ.
После первой мировой войны сложилась новая расстановка сил на мировомрынке капиталов. Главным кредитором на мировом рынке капиталов сталиСоединенные Штаты Америки.
В Западную Европу средства из США поступали по частным каналам – ввиде банковских кредитов и заимствований на рынке США. За счет этих средств шелпроцесс послевоенного восстановления экономики Западной Европы.
Однако во второй половине 20-х годов экспорт капитала из США замедлилсяв связи с начавшимся экономическим подъемом. У экономики США открылись новыеперспективы в связи с внедрением в массовое потребление таких достижений, какрадио, автомобили, самолеты и т.д.
В результате американские банки постепенно утрачивали интерес к западноевропейскомурынку. Поток средств из США в Западную Европу сменился притоком частногокапитала на американский рынок.
Западная Европа столкнулась с серьезными валютно-финансовымитрудностями. Ухудшалось финансовое положение западноевропейских банков. Приэтом финансовые проблемы Западной Европы в свою очередь ударили по интересамамериканских банков. Они лишились стабильных источников поступления средств всчет погашения ранее предоставленных кредитов западноевропейским банкам.
Мировой экономический кризис 1929–1933 гг. привел кдезинтеграции мирового фондового рынка. Его признаками стали:
– резкое сокращение объемов перелива капиталов междустранами;
– возрастание факторов курсового риска и рискаплатежеспособности;
– распад мировой валютной системы на обособленные валютныеблоки и зоны;
– усиление роли государственного регулирования валютно-финансовыхопераций.
Валютные ограничения по текущим и капитальным операциям в началевторой мировой войны завершили процесс распада некогда единого мировоговалютно-финансового пространства.
3. с 1945-го по 1972 г.
Международное движение капиталов в первые годы после войны осуществлялосьпреимущественно по государственным каналам. Перемещение частного капиталанаходилось под жестким государственным контролем. Международная деятельностьнациональных рынков капиталов фактически была сведена к нулю жесткими валютнымиограничениями. Исключение составлял лишь рынок капиталов США. Однако на рынкеСША международные операции носили единичный характер и осуществлялись восновном в виде облигационных займов иностранных правительств. В числезаемщиков на протяжении 50-х годов выступали правительства Австралии, Бельгии,Норвегии, Дании, Франции, Италии, Новой Зеландии и др. Средний объем официальныхзаймов был сравнительно небольшим и составлял 20 – 50 млн. дол. Тем не менее международнаядеятельность американского рынка капиталов не получила развития. В 60-е годы 20века США, озабоченные ухудшением своего платежного баланса, встали на путьограничения вывоза капитала.
В результате этого формирование мирового рынка капиталовсместилось на евровалютный рынок. Его источником стали денежные средства, размещенныев банках вне территории места эмиссии и обращающиеся за пределами страныэмиссии. Зарождение евровалютного рынка произошло в результате:
– введения частичной (внешней) обратимости западноевропейскихвалют для нерезидентов по текущим операциям в декабре 1958 года.
– ограничения экспорта капиталов из США.
Евровалютный рынок устраивал в то время практически всех. Официальныевласти не видели в нем угрозы для своих замкнутых национальных рынков. Болеетого, для многих правительств он открывал возможность международныхзаимствований. Для банков, осуществлявших международную деятельность, онпозволял расширить спектр оказываемых услуг. Для промышленных компаний, в томчисле американских, он предоставлял дополнительные возможности финансированиявнешнеэкономической деятельности.
Мировой фондовый рынок на этом этапе развития был представлен двумяуровнями. На верхнем функционировал еврооблигационный рынок. На нижнем – замкнутыеи обособленные национальные рынки, на которых операции с ценными бумагамижестко регулировались со стороны национальных органов.
Национальные рынки капиталов в тот период были не только разделенымежду собой, но и внутри каждой страны поделены на самостоятельные сегменты.Это позволяло государству контролировать объемы, структуру и направленияиспользования финансовых ресурсов, диктовать банкам политику в областипроцентных ставок и объемов выделяемых кредитов, контролировать эмиссию ценныхбумаг и объемы операций с ними. Цель была одна – обеспечить финансовуюстабильность, повысить эффективность использования ограниченных финансовых средств,направить средства на развитие производства и торговли.
Этот период характеризовался тем, что фондовый рынок играл второстепеннуюроль, поскольку правительства отдельных стран очень осторожно относились квозможности неконтролируемого перемещения капиталов. Даже при осуществлениисобственных заимствований на рынке капиталов государства предпочитали обойтифондовый рынок, выпуская в основном нерыночные облигации.
В послевоенный период существование модели закрытых и жестко регулируемыхнациональных рынков оправдывало себя, поскольку обеспечивало высокие темпыразвития экономики и торговли, позволяло поддерживать относительнуюмакроэкономическую стабильность в рамках национальных экономик.
Вместе с тем система государственного контроля и регулирования небыла идеальной, как того хотелось бы государству. Параллельно существовалнерегулируемый, «теневой» рынок, где распределение средств происходило позаконам спроса и предложения.
С ростом международной торговли и либерализацией валютных операцийначала возрождаться биржевая торговля. В середине 50-х годов 20 века в СШАактивизировался фондовый рынок. В июле 1967 г. США пережили первый впослевоенный период кризис на фондовом рынке. Он получил название «бумажного» всвязи с тем, что отсталая технология обработки информации, осуществлявшаяся набумажных носителях, перестала справляться с нарастающим объемом сделок. Кризисположил начало серьезным изменениям на фондовом рынке США, в том числетехнической революции в биржевом деле.
В то время кризис в США никак не затронул фондовые биржи в ЗападнойЕвропе. Принципиальные основы функционирования национальных фондовых рынков вЗападной Европе не менялись: сохранялось жесткое государственное регулированиеи регламентация деятельности.
Со временем параллельное сосуществование национальных замкнутыхфондовых рынков в Западной Европе и еврооблигационного рынка становилось всеболее конфликтным. Как ни старались официальные регулирующие органы оградитьнациональные фондовые рынки от мирового рынка, границы между ними становилисьвсе более прозрачными в результате постепенной либерализации национальныхрынков и развития финансовых технологий и финансового инструментария на мировомрынке.
4. с 1973 г. по настоящее время.
Необходимость преобразований в этот период времени диктоваласьвнутренними финансовыми проблемами. В начале 70-х годов 20 века экономиказападных стран впервые столкнулась с достаточно большим уровнем инфляции.Правительства западных стран были не в состоянии сдержать рост цен. Инфляцияподрывала основу политики государственного регулирования на рынке капиталов.Превышение роста внутренних цен над доходностью финансовых инструментов(банковских депозитов, акций и облигаций) провоцировало бегство от денег втоварные активы. Фактически возникла угроза саморазрушения построенной иконтролируемой государствами финансовой системы.
В 1973–1974 годах американский фондовый рынок испытал серьезныйкризис. Обесценение акций с поправкой на инфляцию составило 45%.
Кризисные явления в первой половине 70-х годов свидетельствовали отом, что во многом пришла в негодность система государственного регулирования,сложившаяся в первые послевоенные годы. Нужны были новые решения и новыеподходы к регулированию. Начавшийся процесс трансформации функционированиярынка преследовал три основные цели:
– создание рынка банковских услуг;
– создание рынка государственных заимствований;
– создание рынка корпоративных ценных бумаг.
Таким образом, этот этап характеризовалсярадикальнымипреобразованиями на национальных фондовых рынках развитых стран, чтообъясняется следующими причинами:
– переходом к плавающим валютным курсам в 1973 г.,прекращением выполнения золотом денежных функций;
– возрастанием роли современных технологий, способствовавшихустановлению более тесных связей между национальными финансовыми рынками;
– появлением новых финансовых продуктов и совершенствованиемтехнологий торговли ими;
– введениемполитики дерегулирования национальныхрынков и либерализация в области движения капиталов.
Суть дерегулированиясостояла в отказе государства отпрямого вмешательства в финансовую деятельность институтов рынка.
В области операций с государственными ценными бумагами отменялосьтребование принудительной покупки государственных ценных бумаг банками поустановленной государством цене, что было по сути дела принудительнымфинансированием дефицитов государственного бюджета. Эмиссия государственныхценных бумаг стала осуществляться в форме аукционов, значительно сокращаласьэмиссия нерыночных государственных ценных бумаг, распределяемых впринудительном порядке среди финансовых институтов. Благодаря этому в западныхстранах появились первичный и вторичный рынок государственных ценных бумаг.
В области операций с корпоративными ценными бумагами отменялисьограничения доступа национальным эмитентам и инвесторам к операциям нанациональных фондовых рынках, упразднялась практика установления фиксированныхбиржевых комиссионных сборов. Государство отказывалось от прямого контроля заусловиями эмиссии корпоративных долговых инструментов. Функции контроля завыпуском акций и корпоративных облигаций передавались национальным комиссиям поконтролю за рынком ценных бумаг, на которые была возложена обязанностьпроверять соответствие проспектов эмиссии установленным требованиям.
Либерализацияспособствовала постепенному открытиюнациональных рынков капиталов для иностранных эмитентов и инвесторов. Процесслиберализации в области движения капиталов начался в середине 70-х годов изавершился к началу 90-х 20 века.
«Финансовая революция» на рынках капиталов западных стран сопровождаласьзначительными структурными изменениями, а именно:
– ростом роли финансового сектора в экономике стран;
– изменением модели проведения финансовых операций: банкистали утрачивать свою роль в качестве главных финансовых посредников, уступаясвое место фондовому рынку.
Политика дерегулирования и либерализации на протяжении 70-х – первойполовины 90-х годов 20 века создавала условия для взаимодействия и интеграциинациональных фондовых рынков, расширения масштабов операций на них и переливучастных капиталов между странами.
В результате интеграции национальных финансовых рынков произошлоформирование мирового фондового рынка.
С либерализацией рынка государственных ценных бумаг объектами международныхфинансовых операций стали государственные ценные бумаги (казначейские векселя,среднесрочные и долгосрочные государственные облигации). Расширился кругучастников валютного рынка за счет институциональных инвесторов, страховых ипенсионных фондов, выступавших их держателями.
Государственные ценные бумаги стали одним из наиболее привлекательныхобъектов долгосрочного инвестирования в силу своей высокой надежности. Долявсего объема государственных ценных бумаг в общем объеме мировых финансовыхактивов выросла с 18% в 1980 г. до 25% в 1992 г. и к 2000 г.составляла около 30 – 35%.
Открытые рынки государственных долговых обязательств сыграли существеннуюроль как в плане интеграции национальных финансовых рынков, выравнивания уровняпроцентных ставок на котируемые облигации разных стран, так и в планестабилизации национальных рынков, расширения их ликвидности, снижения издержекобращения, расширения состава участников.
Свидетельством интернационализации рынка государственных долговыхобязательств стало увеличение числа иностранных держателей национальныхгосударственных ценных бумаг.
Наиболее существенную роль в увеличении объемов операций на фондовомрынке сыграла либерализация национальных рынков корпоративных ценных бумаг.
Конкуренция между банками и преимущество крупных универсальныхбанков вело к концентрации капитала на рынке финансовых услуг. В настоящеевремя на рынках ведущих стран приблизительно половина всего объема финансовыхопераций приходится на десять крупнейших банковских институтов. Через отделенияи филиалы они осуществляют свою деятельность по всему миру, содействуяформированию международных фондовых рынков. Такие рынки существуют в разныхрегионах мира. Однако более половины всего объема международных операций сфинансовыми активами (56%) приходится на Лондон, Нью-Йорк и Токио.
Деятельность международных финансовых центров играет важную роль встимулировании интеграционных процессов. К середине 80-х годов сформироваласьдостаточно тесная взаимозависимость между мировыми фондовыми рынками ведущихстран.
Концентрация капитала и универсализация деятельности институтоврынка финансовых услуг в сочетании с внедрением новейших технологийспособствовала появлению нового вида финансовых инструментов – глобальныхфинансовых продуктов. На рынке акций, в частности, таковыми являютсямеждународные акции.
 

1.4История развития российского рынка ценных бумаг
 
В историиформирования и развития рынка ценных бумаг царской России можно выделить триосновных периода:
I. 1769–50-егоды 19 века.
Этот периодсчитается периодом возникновения и началом становления рынка ценных бумаг. Онхарактеризуется тем, что тогда преимущественно обращались государственные ценныебумаги.
В 1769 годувпервые ценные бумаги появились в форме облигационного внешнего займа России,который был размещен за пределами России сроком на 10 лет под 5 процентовгодовых.
II. 60-е годы19 века – 1897 год.
Этот периодхарактеризуется интенсивным развитием рынка ценных бумаг.
Параллельно собращением государственных ценных бумаг развивались ценные бумаги вовзаимосвязи с деятельностью хозяйственных субъектов.
III. 1897–1913 гг.
Этот периодсчитается периодом становления «зрелого» рынка ценных бумаг.
В 1897 году вРоссии была проведена денежная реформа. В период ее подготовки был выпущен рядновых облигационных займов, эмитентом которых был Государственный банк России.Кроме этого, выпускались иные виды государственных ценных бумаг. Так, например,в истории ценных бумаг России особое место занимали государственные ценныебумаги железнодорожных займов, которые являлись инструментом инвестиционнойполитики правительства.
Этот периодхарактеризовался усилением государственного регулирования фондового рынка иактивной торговлей ценными бумагами через биржи. К началу первой мировой войныРоссия занимала пятое место в мире по объему биржевого оборота после Англии,США, Франции и Германии.
После 1917года все операции с ценными бумагами на территории России были запрещены. Былианнулированы облигации внутренних и внешних государственных займов. В процессенационализации прекратили существование акционерные общества. Их акции иоблигации утратили юридическую силу. В результате корпоративные ценные бумагибыли выведены из экономического обращения.
В целяхпривлечения свободных денежных средств для восстановления экономики советскимправительством в течение 1922 -27 годов были выпущены самые разнообразныезаймы, но все они характеризовались низким курсом и высокой доходностью.Держатели облигаций имели ряд дополнительных льгот: можно было получать ссудыбанков под залог облигаций, использовать облигации при уплате налогов. Этообеспечивало высокую ликвидность государственных ценных бумаг.
В 1926 годубыла принята Инструкция Государственного банка по учету векселей. Появилисьакционерные общества, а значит и рынок корпоративных ценных бумаг. Возрождениеразличных инструментов рынка ценных бумаг объективно привело к формированиюбирж. Первая советская биржа открылась в 1921 году. В 1924 году насчитывалосьуже 10 фондовых отделов при товарных биржах[4].
К концу 1924года вместо официальной неизменной цены государственные ценные бумаги сталиразмещаться по рыночному курсу. Начиная с 1927 года государственные предприятиябыли обязаны помещать все резервные средства в государственные ценные бумаги,кооперативные и акционерные общества – 60% резервных средств.
Отказ отновой экономической политики (НЭПа) привел к тому, что рынок корпоративныхценных бумаг (акций, облигаций, векселей) перестал существовать.
ВеликаяОтечественная война потребовала огромных финансовых ресурсов. В течение 1942–45годов было выпущено четыре «военных займа» на общую сумму 72 млрд. руб. В 1948году выпущен новый конверсионный займ – государственный двухпроцентный займ дляобмена облигаций займов, выпущенных до 1947 года. Обмен проводился сберегательнымикассами. С 1946 по 1957 года было выпущено пять займов восстановления иразвития народного хозяйства сроком на 20 лет. Доход выплачивался только в видевыигрышей.
Но, текущиерасходы по обслуживанию государственных займов стали превышать поступления отразмещения новых займов, в связи с чем прекратился дальнейший выпуск новыхзаймов, перестали проводиться выигрышные тиражи и отсрочено погашение ранеевыпущенных займов на 20 лет.
Только в 90-хгодах 20 века Россия стала на путь возрождения рынка ценных бумаг. Решающуюроль в возрождении рынка ценных бумаг сыграла приватизация.
В Россиивыбрана смешанная модель фондового рынка, на котором одновременно и с равнымиправами присутствуют и коммерческие банки, имеющие все права на операции сценными бумагами, и небанковские инвестиционные институты.
 
1.5Характеристика основных видов профессиональной деятельности на фондовом рынке
 
Профессиональнаядеятельность – это специализированная деятельность на фондовом рынке поперераспределению денежных ресурсов на основе ценных бумаг, по организационно-техническомуи информационному обслуживанию выпуска и обращения ценных бумаг.
Профессиональнаядеятельность на фондовом рынке подразделяется на следующие виды:
– Перераспределениеденежных ресурсов и финансовое посредничество:
– брокерскаядеятельность;
– дилерскаядеятельность;
– деятельностьпо организации торговли ценными бумагами;
– Организационно-техническоеобслуживание операций с ценными бумагами:
– депозитарнаядеятельность;
– консультационнаядеятельность;
– деятельностьпо ведению и хранению реестра акционеров;
– расчетно-клиринговаядеятельность.
– расчетно-клиринговаядеятельность по денежным средствам (в связи с операциями с ценными бумагами).
Дадимхарактеристику основных видов профессиональной деятельности на фондовом рынке.
Брокер – профессиональныйпосредник, который представляет на рынке ценных бумаг клиента (продавца илипокупателя) и совершает сделки от имени клиента и за счет клиента, от имениклиента, но за свой счет, от своего имени, но в интересах клиента и за счетклиента. За посредничество клиент платит брокеру комиссионное вознаграждение[5].
Для успешнойработы на бирже брокер должен:
– хорошоразбираться в ценных бумагах;
– знатьправила торговли той биржи, на которой он работает;
– уметьвести биржевой торг;
– уметьопределить доход от тех сделок, которые заключаются по его инициативе на бирже.
Деятельностьброкера на рынке ценных бумаг возможна только при наличии соответствующейлицензии, которая выдается на основании заявления и других документов,установленных Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг. Брокер может бытькак юридическим, так и физическим лицом.
Размерсобственного капитала брокера должен соответствовать требованиям на моментполучения лицензии и в течение всего срока осуществления соответствующего видадеятельности.
Специалисты,занимающиеся брокерской деятельностью, должны удовлетворять квалификационнымтребованиям, установленным Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг.
Брокер обязанежеквартально с момента получения лицензии в срок не позднее 45 дней со дняокончания квартала представлять отчетность, включающую информацию об итогахсвоей финансово-хозяйственной деятельности за истекший квартал, объеме и количествезаключенных им сделок и иную информацию по форме, установленной Федеральнойкомиссией.
Брокерскиефирмы проходят соответствующую аккредитацию на бирже, то есть биржаустанавливает соответствие брокерской фирмы тем требованиям, которые к нейпредъявляются со стороны биржи. Брокерская фирма, прошедшая аккредитацию, вноситсяв реестр биржи и получает номер, под которым действует при заключении сделок.
Оплата заброкерские услуги обычно устанавливается по соглашению между фирмой и клиентомв размере определенного процента в зависимости от суммы сделки.
Дилер – профессиональныйучастник биржевой торговли, выступающий при заключении сделок от своего имени иза свой счет[6].
Дилером можетбыть только юридическое лицо. Для работы в качестве дилера на рынке ценныхбумаг необходима лицензия. Порядок выдачи лицензии для дилера аналогиченпорядку ее получения брокером.
Дилеросуществляет объявление цены продажи и покупки, минимальное и максимальноеколичество покупаемых и (или) продаваемых ценных бумаг, а также устанавливаетсрок, в течение которого действует объявленные цены.
Дилерорганизует внутренний учет операций с ценными бумагами и представляетсоответствующую отчетность о своей деятельности в Федеральную комиссию по рынкуценных бумаг.
Дилер имеетправо:
– выполнятьфункции андеррайтера[7] (гаранта) припервичном размещении эмиссионных ценных бумаг;
– консультироватьклиентов по вопросам приобретения ценных бумаг;
– предоставлятьклиентам денежные средства по договору займа для приобретения ценных бумаг подих залог. Сумма займа одному клиенту не должна превышать 50% рыночной стоимостиценных бумаг, а общая сумма денежных средств, предоставляемых клиентам подоговорам займа, не может превышать двукратного размера собственного капиталадилера.
Послезаключения сделки на бирже по купле-продаже ценных бумаг наступает этап сверкивсех параметров сделки, проверки итоговых сверочных документов на подлинность иправильность оформления, а также вычисление денежных сумм, которые подлежатпереводу, и количества ценных бумаг, которые должны быть поставлены по итогамсделки. Помимо суммы платежа непосредственно за купленные ценные бумаги уплатемогут подлежать налог на операции с ценными бумагами, биржевые и прочие сборы.Этот процесс называется расчетно-клиринговым. Его можно разделить на две части:
– клиринг– отношения между участниками биржевой торговли, основанные на установлениитого, кто, кому и в какие сроки должен уплатить деньги и поставить ценные бумаги[8];
– расчеты– процесс выполнения обязательств, определенных в ходе клиринга, конечным результатомкоторого является передача ценных бумаг от продавца к покупателю, а такжеденежный расчет покупателя с продавцом согласно условиям контракта.
Основныефункции клиринга и расчета:
– обеспечениепроцесса регистрации заключенных биржевых сделок;
– учетзарегистрированных сделок;
– зачетвзаимных обязательств и платежей участников биржевого рынка;
– гарантийноеобеспечение биржевых сделок;
– организацияденежных расчетов;
– обеспечениепоставки ценных бумаг по заключенной биржевой сделке.
Основныепринципы организации клиринга и расчетов:
1. Клиринг ирасчеты осуществляются специализированным органом – клиринговой палатой илиструктурным подразделением биржи.
2. Соблюдениетребования о раздельном ведении и учете средств клиентов и средств фондовыхпосредников (брокеров).
3. Наличиежесткого расписания клиринга и расчетов во времени. Каждая операция имеетстрого ограниченный временной интервал.
4. Системагарантирования исполнения заключенных на бирже сделок.
Регистраторы– организации, которые по договору с эмитентом ведут реестр.
Реестр – списоквладельцев именных ценных бумаг, составленный на определенную дату[9].
Задачарегистратора состоит в том, чтобы вовремя и без ошибок предоставлять реестр эмитенту.
Регистраторосуществляет ведение лицевых счетов владельцев ценных бумаг и номинальныхдержателей счетов, которые при бездокументарном выпуске удостоверяют правособственности на ценные бумаги.
Номинальныйдержатель – лицо, на которое в реестре записано некоторое количество ценныхбумаг, тогда как на самом деле он их собственником не является. Номинальныйдержатель сам ведет учет реальных собственников.
Функциирегистратора может выполнять акционерное общество или сторонняя организация,профессионально оказывающая услуги по ведению реестров.
Депозитарий –организация, которая оказывает услуги по хранению сертификатов ценных бумаг и / илиучету прав собственности на ценные бумаги.
Сертификатценной бумаги – документ, выпускаемый эмитентом и удостоверяющий совокупностьправ на указанное в сертификате количество ценных бумаг.
Депозитарийведет счета, на которых учитываются ценные бумаги, переданные ему клиентами нахранение. Счета, предназначенные для учета ценных бумаг, называют счетами«депо», которые бывают пассивными и активными. На пассивных счетах ценныебумаги учитываются в разрезе владельцев, а на активных счетах – в разрезе местхранения.
К основнымфункциям депозитария относят:
– ведениесчетов «депо» по договору с клиентом;
– хранениесертификатов ценных бумаг;
– перевозкасертификатов, проверка их на подлинность и платежность.
Депозитариине занимаются активными операциями, связанными с совершением по поручениюклиента или от своего имени сделок купли-продажи ценных бумаг; доверительнымуправлением ценными бумагами клиента.
Клиентадепозитария принято называть депонентом.
Различаютоткрытый и закрытый способы хранения ценных бумаг в депозитариях. При открытомхранении сертификаты всех ценных бумаг одного выпуска хранятся вместе. При этомнельзя сказать, какому именно из депонентов какой именно сертификатпринадлежит. Поручения на исполнение депозитарных операций при таком видехранения принимаются только с указанием числа ценных бумаг без указания ихиндивидуальных признаков.
При закрытомхранении депозитарию известно, какие именно ценные бумаги принадлежат данномудепоненту. При таком способе хранения поручения от депонента принимаются суказанием индивидуальных признаков ценной бумаги или удостоверяющих ихсертификатов.
Открытыйспособ хранения технологически значительно проще. Закрытый способ хранениярекомендуется использовать в особых случаях, когда свойства ценных бумаг одногои того же выпуска могут быть различными.
Дляосуществления деятельности по управлению ценными бумагами необходимо получениелицензии.
Деятельностьпо управлению ценными бумагами включает несколько направлений:
– управлениеценными бумагами, переданными их владельцами в соответствующую компанию;
– управлениеденежными средствами клиентов, предназначенными для прибыльного вложения вценные бумаги;
– управлениеценными бумагами и денежными средствами, которые компании получают в процессесвоей деятельности на рынке ценных бумаг.
 

1.6Регулирование рынка ценных бумаг: формы и функции
Рынок ценныхбумаг регулируется со стороны государства. Цель государственного регулированиязаключается в обеспечении надежности и роста ценных бумаг, выработке егонациональной модели, которая в наибольшей мере способствовала бы экономическогоросту.[10]
Государственноеучастие в регулировании фондового рынка необходимо, поскольку этот рынокявляется очень масштабным и рискованным для финансовой безопасности страны. Особенноактивную роль государство должно выполнять на начальных этапах становлениярынка ценных бумаг в стране.
Основныефункции государства в регулировании рынка ценных бумаг:
– разработкаидеологии и законодательной базы работы рынка (концепция рынка, программа еереализации и т.п.; законодательные документы, надзор за их исполнением);
– концентрацияфинансовых ресурсов на цели создания рынка и его инфраструктуры;
– установление«правил игры» для участников рынка (требований к участникам, операционных и учетныхстандартов);
– контрольза финансовой устойчивостью и безопасностью рынка (надзор за финансовымсостоянием инвестиционных институтов, принятие мер по их оздоровлению, контрольза соблюдением правовых и этических норм, применение санкций);
– созданиесистемы информации о состоянии рынка ценных бумаг и обеспечению ее открытостидля инвесторов;
– формированиесистемы страхования инвесторов от потерь (государственные или смешанные схемыстрахования инвестиций);
– предотвращениенегативного воздействия на фондовый рынок других видов государственногорегулирования (монетарного, валютного, фискального, налогового);
– предупреждениечрезмерного развития рынка государственных ценных бумаг (отвлекающего частьденежного предложения инвестиционных ресурсов на покрытие непроизводительныхрасходов государства).
Одним изаспектов роли государства на рынке ценных бумаг является то, что оно выступаеткрупнейшим эмитентом (финансирование государственного долга) и инвестором (государственнаясобственность в ценных бумагах предприятий и банков), использует инструментырынка ценных бумаг для проведения макроэкономической политики и, в лицеЦентрального банка, является крупнейшим дилером на рынке государственных ценныхбумаг.
Государственноерегулирование рынка ценных бумаг осуществляется в виде прямого вмешательства вего функционирование, а также в виде мер по косвенному воздействию на рынок.
Государство воздействует на состояние рынка черезкредитно-денежную политику Центрального банка. Состояние фондового рынка тесносвязано с задачей регулирования денежной массы в обращении путем поощрения илисдерживания кредита. Центральный Банк, используя политику открытого рынка,продает или покупает на фондовом рынке государственные ценные бумаги.
Фондовый рынок реагирует на учетную политикуЦентрального банка. Центральный банк может предоставлять ссуды коммерческимбанкам под залог ценных бумаг в рамках ломбардного кредитования. Понижая учетнуюставку, то есть плату за ссуду, Центральный Банк поощряет кредитование,повышает ее – он ослабляет интерес. В период повышения учетной ставки курсакций и облигаций обычно падает, и наоборот, при понижении учетной ставки курсакций и облигаций повышается.
Фондовый рынок реагирует также на изменениеобязательных резервных средств, которые должны хранить коммерческие банки вЦентральном Банке. Центральный Банк может прибегнуть к этому инструменту, чтобыбыстро сократить объемы кредитования, увеличив норму резерва, или расширить их,понизив норму. Расширение объемов кредитования приводит к увеличениюдоступности денег и снижению уровня ссудного процента. Следствием такихдействий будет повышение курса акций и облигаций, выпущенных под более высокийпроцент. Если резервная норма повышается, то уменьшается доступность денег,возрастает ссудный процент и падает курс акций и облигаций, выпущенных подболее низкий процент.
Рынок ценных бумаг испытывает воздействиегосударственного регулирования и в случае возникновения большого дефицитагосударственного бюджета. Для того, чтобы изыскать средства для егокомпенсации, государство выпускает облигации. В связи с этим оно будетзаинтересовано в понижении нормы ссудного процента, чтобы разместить займ подменьший процент. Действия Центрального Банка по понижению нормы процента, связанныес увеличением денежной массы в обращении, будут способствовать повышению курсаакций и облигаций, выпущенных под более высокий процент.
В РоссийскойФедерации к органам государственного регулирования рынка ценных бумаготносятся: Федеральная служба по финансовым рынкам (ФСФР), МинистерствоФинансов РФ, Центральный Банк РФ, Комитет по управлению государственнымимуществом РФ, Антимонопольный комитет РФ, министерство по налогам и сборам.
В результате реформирования системы органов исполнительной властиУказом Президента РФ №314 от 9 марта 2004 г. была упразднена Федеральная комиссияпо ценным бумагам (ФКЦБ России), а ее функции переданы Федеральной службе пофинансовым рынкам (ФСФР). Указ Президента РФ №649 от 20 мая 2004 г. внесдополнительные коррективы в установление функций федеральных органовисполнительной власти и поручил Правительству РФ осуществить перераспределениефункций и полномочий образованных / преобразованных структур всоответствии с федеральным законодательством.
Следует отметить, что, несмотря на структурные преобразования,новый федеральный орган исполнительной власти на финансовых рынках унаследовалполномочия, которыми обладал его предшественник – ФКЦБ России, в основном безконцептуальных изменений.
За время существования ФКЦБ России ее нормотворчество развивалосьвесьма интенсивно, в результате было принято около 200 постановлений,регламентирующих отношения на рынке ценных бумаг, а также более 200распоряжений и методических рекомендаций, зачастую имеющих нормативный характери фактически обязательных для исполнения всеми субъектами рынка[11].
Основныефункции регулирующих органов в РФ[12]:
– регистрациявсех участников рынка ценных бумаг;
– обеспечениевсех субъектов экономики достоверной информацией о выпуске и обращении ценныхбумаг;
– контрольи поддержание правопорядка на рынке ценных бумаг.
Кромегосударственного регулирования в функционировании рынка ценных бумаг важноезначение имеет его саморегулирование, в котором особую роль играет фондоваябиржа.
Саморегулируемаяорганизация учреждается профессиональными участниками рынка ценных бумаг дляобеспечения условий их деятельности, соблюдения стандартов профессиональнойэтики, защиты интересов владельцев ценных бумаг, установления правил истандартов проведения операций с ценными бумагами.[13]
Саморегулируемымиорганизациями признаются предпринимательские ассоциации, добровольныеобъединения, устанавливающие для своих членов формальные правила ведениябизнеса на фондовом рынке. По российским правовым нормам саморегулируемыеорганизации могут принимать форму ассоциаций, профессиональных союзов илипрофессиональных общественных организаций.
Такаяорганизация учреждается не менее чем десятью профессиональными участникамирынка ценных бумаг. Все доходы саморегулируемой организации используютсяисключительно для выполнения уставных задач и не распределяются среди еечленов.
Функциироссийских саморегулируемых организаций соответствуют общепринятым в мировойпрактике:
– разработкаи установление правил и стандартов профессиональной деятельности;
– контрольза деятельностью своих участников на предмет соблюдения правил и стандартов;
– привлечениек ответственности участников рынка за нарушения требований правил и стандартов;
– развитиеинфраструктуры фондового рынка;
– защитапрофессиональных интересов своих членов в отношениях с органами государственнойвласти и потребителями;
– анализинформации о деятельности своих членов;
– организацияпрофессионального обучения, аттестации;
– проведениепрофессиональной общественной экспертизы законопроектов и проектов нормативныхактов Правительства РФ и иных государственных органов.
Надзор задеятельностью саморегулируемых организаций и контроль за их созданиемосуществляется Федеральной службой по финансовым рынкам.
Исследованиетеоретических основ функционирования рынка ценных бумаг позволяет сформулироватьследующее.
Рынок ценныхбумаг является основным механизмом перераспределения денежных накоплений.Фондовый рынок создает рыночный механизм перелива капиталов в наиболее эффективныеотрасли хозяйствования.
Субъектамирынка являются эмитенты, инвесторы и профессиональные участники. Кпрофессиональным видам деятельности относятся брокерская и дилерскаядеятельность, расчетно-клиринговая, депозитарная, регистрационная деятельности,а также деятельность по управлению ценными бумагами.
Брокеры идилеры являются профессиональными посредниками на фондовом рынке. Ихдеятельность лицензируется. Брокер выступает от имени, за счет или в интересахклиента, получая за это комиссионное вознаграждение. Дилеры работают на рынкеценных бумаг от своего имени и за свой счет.
Расчетно-клиринговаядеятельность позволяет минимизировать риски при заключении сделок покупле-продаже ценных бумаг, поскольку расчетно-клиринговая палата гарантируетисполнение заключенной сделки и берет на себя обязанность по определению того,кто и в какие сроки должен поставить биржевой актив и перечислить деньги.
Регистрационнаядеятельность необходима для ведения реестра, то есть списка владельцев именныхценных бумаг. Депозитарная деятельность представляет собой деятельность похранению ценных бумаг и учету прав собственности на них.
Рынок ценныхбумаг делится на: первичный и вторичный. Первичный рынок – рынок эмиссии ценныхбумаг, на котором осуществляется их начальное размещение среди инвесторов. Вторичный рынок – эторынок, на котором обращаются ранее эмитированные на первичном рынке ценныебумаги.
Рынок ценныхбумаг регулируется государством и саморегулируемыми организациями. Цель государственногорегулирования заключается в обеспечении надежности рынка с целью привлечениямассового инвестора. Государственное участие в регулировании фондового рынканеобходимо, поскольку этот рынок является очень масштабным и рискованным дляфинансовой безопасности страны. Особенно активную роль государство должновыполнять на начальных этапах становления рынка ценных бумаг в стране.
Государствона рынке ценных бумаг выступает крупнейшим эмитентом и инвестором, используетинструменты рынка ценных бумаг для проведения макроэкономической политики.
Государственноерегулирование рынка ценных бумаг осуществляется в виде прямого вмешательства вего функционирование, а также в виде мер по косвенному воздействию на рынок черезденежно-кредитную политику Центрального банка. Центральный Банк, используяполитику открытого рынка, продает или покупает на фондовом рынке государственныеценные бумаги.
В РоссийскойФедерации к органам государственного регулирования рынка ценных бумаготносятся: Федеральная служба по финансовым рынкам (ФСФР), МинистерствоФинансов РФ, Центральный Банк РФ, Комитет по управлению государственнымимуществом РФ, Антимонопольный комитет РФ, министерство по налогам и сборам.
В результате реформирования системы органов исполнительной властиУказом Президента РФ №314 от 9 марта 2004 г. была упразднена Федеральнаякомиссия по ценным бумагам (ФКЦБ России), а ее функции переданы Федеральнойслужбе по финансовым рынкам (ФСФР). Новый федеральный орган исполнительнойвласти на финансовых рынках унаследовал полномочия, которыми обладал егопредшественник – ФКЦБ России.

2. Оценкасовременных тенденций развития фондового рынка России
 
2.1 Анализ современного состояния российского рынка акций
Объем размещения акций на внутренних рынках с привлечением новогокапитала вырос в 2004 году более чем в 20 раз по сравнению с 2003 годом.Сравнение динамики размещения акций и корпоративных облигаций на внутреннемрынке страны характеризуют данные рис. 1.
/>
Рис. 1. Объем размещений ценных бумаг на внутреннем рынке,млн. руб.
Результаты анализа биржевого рынка акций представлены в таблице 1,из которой следует, что в 2004 году суммарный оборот на биржевом рынке акций выросна 205% (до 696 млрд. руб.).
За исследуемые три года почти в 4 раза возросла активность участниковрынка акций. Данные таблицы 1 показывают, что всего в 2004 году было заключено633,7 тыс. сделок, а в 2002 году только 158,5 тыс. сделок.
В 2004 году на биржевом рынке акций выставлялись котировки и совершалисьсделки по 130 ценным бумагам, тогда как в 2002 году по 28 ценным бумагам. Насегодняшний день на рынке обращаются 247 наименований ценных бумаг.
 
Таблица 1. Динамика биржевого рынка акций[14]Период Безадресные сделки Адресные сделки, в том числе сделки РЕПО
Общий объем
рынка
Объем
торгов,
млн. руб.
Число
сделок
Объем
торгов,
млн. руб.
Число
сделок
Объем
торгов,
млн. руб. Число сделок 2002 45772,0 157328 9588,0 1124 55360,0 158452 2003 146661,0 317309 81375,0 10574 228036,0 327883 2004 433531,0 612655 262519,0 21103 696050,0 633758
За последние пять лет индекс ММВБ вырос более чем в 11 раз, а индексРТС – примерно в 10 раз, значительно превысив темпы роста инфляции, о чемсвидетельствуют данные таблицы 2.
 
Таблица 2. Доходность российских акций в 2000–2004 гг., %Компания 2000 2001 2002 2003 2004 Индекс ММВБ -5 65 34 61 7 Индекс РТС -18 81 38 58 8 Инфляция 20 19 15 12 12 Газпром 20 91 54 57 102 ЛУКОЙЛ -26 42 33 39 24 Сургутнефтегаз -36 60 8 68 22 Татнефть 4 58 59 32 28 Сибнефть 2 166 224 18 -9 ЕЭC России -10 109 -13 99 -3 Мосэнерго -43 85 -20 97 110 Ростелеком -51 11 38 58 -16
ГМК Норильский
никель» 40 141 26 196 -19 Сбербанк -31 217 175 25 80
Индексы рынка акций в 2004 году продемонстрировали относительнонизкую (в сравнении с 2001–2003 гг.) динамику. Индекс РТС увеличился посравнению с концом 2003 года на 8,3%, индекс ММВБ – на 7,3%. Вместе с тем,национальная капитализация рынка акций увеличилась на 18,3% в рублевомвыражении (в долларовом выражении – на 25,5%).
Несмотря на то, что в 2004 году рост цен на российском рынке акцийпродолжился, темпы прироста цен оказались существенно меньшими, чем впредыдущие три года, и ниже, чем уровень инфляции. Если же посмотреть наотраслевые индексы, то можно увидеть, что в разное время инвесторами отдавалосьпредпочтение разным отраслям, и здесь можно выделить отрасли-лидеры иотрасли-аутсайдеры (см. рис. 2).
Данные рисунка 2 свидетельствуют о том, что среди основных отраслейнаибольший подъем продемонстрировали телекоммуникации – рост на 28,4%, восновном из-за роста цен акций МТС на 70,8%. Индекс акций региональнойэнергетики повысился на 26,3%. Нефтегазовый индекс увеличился на 15,9%, примернотак же, как и электроэнергетический (16%). В основном, колебания нефтегазовогоиндекса совпадали с колебаниями рынка, что неудивительно, так как именнонефтегазовый сектор является ключевым для рынка. Капитализация нефтегазовогосектора рынка за последние три года возросла на 1588 млрд. рублей (см. табл.3).

/>
Рис. 2. Динамика отраслевых индексов на российском рынкеакций
Таблица 3.Динамика рыночных характеристик акцийнефтегазового сектораэкономики России[15]Показатель 2002 2003 2004 Капитализация отрасли на конец года, млрд. руб. 2524,00 3558,00 4112,00 Изменение нефтегазового индекса АК&М за год, % 64,40 32,80 15,90 Изменение индекса ММВБ за год, % 34,20 61,40 14,60
Объем торгов акциями отрасли за год, млрд. руб.,
в т.ч.: 289,18 683,20 2548,00 на ММВБ 177,42 493,27 733,00 в РТС 111,77 189,93 675,00 Среднедневной оборот акций отрасли, млн. руб. 1156,74 2732,78 10150,00
Объем торгов акциями нефтегазовой отрасли за три года увеличился в8,8 раз. Опережающий рост объемов торговли акциями по сравнению с капитализациейрынка свидетельствует о повышении ликвидности нефтегазового рынка акций. Хотянефтегазовый индекс ММВБ за последние два года существенно снизился, динамикаиндекса, в основном определялась ходом развития дела ЮКОСа. Постоянноепозитивное воздействие на цены акций оказывали рекордно высокие цены на нефть.Впрочем, положительное влияние высоких цен на нефть было заметно сниженосущественным ростом налоговой нагрузки на отрасль.
Рассматривая электроэнергетическую отрасль, следует отметить, чтокапитализация отрасли за последние три года увеличилась на 409 млрд. руб., аобъем торгов акциями отрасли вырос на 729,03 млрд. руб. (см. табл. 4).
Таблица 4. Динамика рыночных характеристик акций электроэнергетики[16]Показатель 2002 2003 2004 Капитализация отрасли на конец года, млрд. руб. 280,00 562,00 689,00 Изменение индекса АК&М за год, % -11,00 101,50 16,00
Объем торгов акциями отрасли за год, млрд. руб.,
в т.ч.: 664,97 1226,13 1394,00 на ММВБ 618,84 1178,62 1233,00 в РТС 46,13 47,52 47,00 Среднедневной оборот акций отрасли, млн. руб. 2659,90 4904,52 5552,00
За последние два года котировки акции компаний электроэнергетики находилисьпод непрекращающимся влиянием информации о деталях продвижения реформы вотрасли. Спрос инвесторов на электроэнергетические активы изначальноопределялся желанием стратегических инвесторов получить монополистическиевыгоды, возникающие при управлении энергетическими активами и стремленииминимизировать риски, связанные с неопределенностью реформы электроэнергетики.Спекулятивно-настроенные инвесторы обеспечивали высокую волатильность котировокакций, тогда как общий фактор неопределенности препятствовал существенномуросту стоимости наиболее ликвидных бумаг отрасли. Существенный вклад в ростотраслевого индекса внесла скупка Газпромом акций Мосэнерго, которые с начала2004 года выросли на 110%. В результате скупки, акции Мосэнерго стали лидерамироста стоимости среди blue chips. Акции РАО ЕЭС за этот же практически непретерпели изменения котировок, снизившись на 4%.
Наилучшие показатели доходности были получены по менее ликвиднымценным бумагам. Так, в частности, отметим акции ГЭС, которые по итогам годапоказали отличные результаты. Стоимость обыкновенной акции Жигулевской ГЭСвыросла на 240%, Волжской ГЭС – на 185%, Боткинской ГЭС – на 188%.
Хуже других выглядит металлургическая отрасль, но и здесь естьсвои нюансы. Так, основную долю в отраслевом индексе занимают акции НорильскогоНикеля (от 60 до 80 процентов), и, соответственно, их падение определило и общуюдинамику всего индекса.
Таким образом, если очистить рынок от отрицательных составляющихакций отдельных эмитентов, несложно заметить, что российский фондовый рынок заисследуемый период показал весьма неплохие результаты.
Говоря о доходности рынка акций следует учитывать сопутствующие риски.Отметим, что за последние 5 лет один из основных показателей риска российскогорынка акций – волатильность акций, постоянно снижался (см. табл. 5).Волатильность зарубежного фондового рынка показана в приложении 3.
Таблица 5. Волатильность российского рынка акций в 2000–2004 гг.,%[17]Компания 2000 2001 2002 2003 2004 за 5 лет Индекс ММВБ 3,0 2,1 1,7 1,9 2,2 2,6 Индекс РТС 3,2 2,3 1,9 1,9 1,9 2,7 Газпром 4,0 2,4 2,7 2,2 2,5 3,1 ЛУКОЙЛ 3,7 2,9 2,4 2,1 2,4 3,1 ЮКОС - 2,2 2,5 3,0 8,0 - Сургутнефтегаз 4,1 3,2 3,1 3,3 2,4 3,7 Татнефть 4,9 2,6 2,5 2,4 2,4 3,8 Сибнефть 4,8 3,8 3,3 3,1 2,7 3,9 ЕЭС России 5,1 3,4 3,1 3,0 2,7 4,0 Мосэнерго 4,4 3,2 2,6 3,2 6,9 3,8 Ростелеком 5,4 3,6 3,0 2,6 2,2 4,1 ГМК «Норильский никель» 4,7 3,3 2,4 2,5 3,0 4,1 Сбербанк 4,4 2,8 2,5 1,9 2,2 4,1
Из таблицы 5 видно, что за последние пять лет волатильность индексовММВБ и РТС снизилась почти в 2 раза. Отметим, что в 2003 году снижение значенияэтого показателя приостановилось, а в 2004 году волатильность российских акций,в целом, была чуть выше уровня 2003 года, в основном, из-за ЮКОСа (8%) иМосэнерго (6,9%), но заметно ниже, чем в 2000 году.
Как известно, эффективный рынок – это рынок, в ценах которого находитотражение вся информация, касающаяся оцениваемых активов. Эффективность рынкаможет иметь слабую, сильную и среднюю формы.
Средняя степень эффективности на российском рынке акцийтестировалась с помощью дисперсионного и событийного анализа. Для проведениядисперсионного анализа был рассчитан коэффициент Шарпа по трем портфелям, водин из которых входили только акции энергетических компаний, во второй – акциинефтедобывающих предприятий, а в третий – только акции компаний связи. Какизвестно, коэффициент Шарпа показывает «цену риска» и на эффективном рынкедолжен быть одинаков для всех секторов экономики, поскольку ни один сектор недолжен предлагать инвестору долгосрочной аномальной доходности. Результатырасчетов представлены в таблице 6.
Анализ выявил дифференциацию удельных величин премии за риск длярассмотренных отраслевых портфелей, сохраняющуюся на всем временном горизонте,охваченном исследованием. Последние два года наибольшую премию на единицусопоставимого и принимаемого инвестором риска обеспечивали акцииэлектроэнергетики. Результаты многочисленных тестов на равенство групповыхсредних величин свидетельствуют об их существенных различиях для разныхсекторов экономики. Таким образом, выполненный дисперсионный анализ избыточныхдоходностей отраслевых портфелей фондовых активов выявил сохраняющуюся ассиметриюв распределении аномальных доходов, что также является свидетельством низкойстепени эффективности российского рынка акций.
Таблица 6. Динамика коэффициента Шарпа по среднедневнымпоказателям доходности и волатильности отраслевых портфелей РФ[18]         Отрасль Показатель 2000 г. 2001 г. 2002 г. 2003 г. 2004 г.
r f, % 0,0168 0,0167 0,0169 0,0169 0,0168 Энергетика
r р, % – 0,3500 0,0030 – 0,2381 0,1052 0,0752
σ р 0,0470 0,0498 0,0292 0,0409 0,0271
RSharpe – 7,7970 – 0,2760 – 8,7190 2,1580 2,1550 Нефтегазодобыча
r р, % – 0,3561 – 0,0650 – 0,0416 0,0244 0,0327
σ р 0,0468 0,0498 0,0354 0,0275 0,0219
RSharpe – 7,9730 – 1,6420 – 1,6520 0,2750 0,7240 Связь
r р, % – 0,2234 – 0,2544 – 0,1152 0,0354 0,0061
σ р 0,0299 0,0343 0,0343 0,0276 0,0143
RSharpe – 8,0380 – 7,9050 – 4,0930 0,6700 – 0,7520
Проводя анализ за последние пять лет можно сделать вывод о том,что рынок акций РФ достаточно значимо реагировал на крупнейшие слияния и поглощения:цены акций возрастали после сделок в 1,5 раза, однако происходило это не сразупосле их обнародования, а в течение не менее одного квартала.
Опережающий рост объемов торговли акциями по сравнению с капитализациейрынка свидетельствует о повышении ликвидности рынка акций. Однако по уровнюликвидности российский рынок акций сильно уступает не только большинствуразвитых рынков, но некоторым развивающимся рынкам (тайваньскому, корейскому,турецкому и таиландскому).
 
2.2 Анализосновных сегментов российского рынка облигаций
 
2.2.1Анализ рынка государственных и муниципальных облигаций
В настоящее времяроссийский рынок облигаций продолжает развиваться достаточно быстрыми темпами,годовой прирост во многих сегментах рынка достигает 50%. Информация по основнымсегментам российского рынка облигаций представлена в приложении 1. Такоединамичное развитие рынка облигаций наблюдается уже несколько лет подряд. Однакопри более тщательном рассмотрении оказывается, что во многом стремительный рострынка является только количественным, а качественных сдвигов к лучшему непроисходит. В дипломной работе предпринята попытка более детально разобраться ссостоянием дел на российском рынке облигаций.
Далеерассмотрим положение дел в каждом из сегментов рынка облигаций более детально.
2004–2005 гг.характеризуются увеличением внутреннего рынка государственных облигаций. Егообъем вырос с 315 млрд. до 492 млрд. руб., то есть на 56%. Это соответствуетстратегии государства на выравнивание внутреннего и внешнего долга (вдолгосрочной перспективе – до пропорции 50/50).
СогласноФедерального Закона «О федеральном бюджете на 2005 г.» чистый объемразмещений (размещения минус погашения) на рынке государственных бумаг составляют125 млрд. руб. Это означает, что к концу 2005 г. рынок государственныхбумаг приблизится к 630 млрд. руб.
У финансовыхвластей РФ не возникнет каких-либо проблем с размещением. Но необходимоотметить, что по мировым стандартам объем внутреннего рынка государственныхбумаг в России остается крайне низким. Действительно, в масштабах ВВПвнутренний рынок госбумаг сейчас составляет примерно 3,2% – это на порядокниже, чем в большинстве других стран, включая даже страны Восточной Европы. Ирост объема рынка до 630 млрд. руб. полностью не исправит это положение.
Проблемырынка государственных бумаг до сих пор во многом остаются нерешенными: узоккруг инвесторов и, как следствие, низка ликвидность. Сведения о вложенияхкрупнейших российских банков в государственные ценные бумаги приведены втаблице 7.
 
Таблица 7. Вложениякрупнейших российских банков в государственные ценные бумаги по состоянию на 1.10.05 г.[19]Банк Сумма вложений, млрд. руб. Сбербанк России 342,861 Внешэкономбанк 23,452 Внешторгбанк 19,769 Ситибанк 9,981 Банк Москвы 8,031 Международный Московский Банк 6,978 НОМОС-Банк 4,08 Сургутнефтегазбанк 3,842 Еврофинанс Моснарбанк 3,707 Национальный Резервный Банк 2,737

Данныетаблицы 7 свидетельствуют о том, что на текущий момент основными игроками нарынке государственных облигаций являются два государственных банка: Сбербанк иВнешторгбанк, а также Внешэкономбанк – государственная управляющая компания попенсионным средствам. На долю этих трех государственных структур приходитсяоколо 386 млрд. руб. (около 84%). Сумма вложений 10 крупнейших инвесторовсоставит 425 млрд. руб., или 93% объема рынка. Доминирование на рынкегосударственных инвесторов делает уровень ставок чрезмерно низким. При такойструктуре инвесторов вряд ли можно удивляться существующему низкому уровнюликвидности на рынке государственных бумаг. Вторичный оборот по рынку государственныхоблигаций значительно уступает обороту и корпоративных, и муниципальных облигаций.
Низкийуровень ставок на рынке госбумаг и низкая ликвидность приводят к тому, чторынок государственных ценных бумаг в России не играет роль benchmark дляоблигаций других заемщиков. Эту роль, по мнению участников рынка, сегоднявыполняют облигации Москвы.
На нашвзгляд, несмотря на планируемый рост рынка госбумаг в 2006 г., проблема увеличениякруга инвесторов останется нерешенной. В Минфине эту проблему осознают ипланируют в 2006 г. размещать так называемые эталонные выпуски, по которымпредусмотрено ограничение на долю вложений со стороны одного инвестора. Однакоуспех такого подхода далеко не очевиден – негосударственные инвесторы будуттребовать более высокого уровня доходности, в результате чего справедливаяставка доходности по эталонным выпускам может быть выше, чем по «обычным».Такое положение приведет к разделению рынка на два сегмента, и пока трудносказать, позволит ли это существенно изменить ситуацию с ликвидностью.
Рыноксубфедеральных и муниципальных облигаций также демонстрировал в 2004 г.высокие темпы роста. Его объем за 2004 г. вырос с 83 млрд. до 121 млрд.руб.
Однако изобщего роста рынка на 38 млрд. руб. 28 млрд. руб. пришлось на Москву, и еще 7,7млрд. руб. – на Московскую область. Таким образом, на остальных эмитентов приходитсяочень малая часть прироста рынка.
В 2005 г.рынок региональных облигаций продолжил свой рост, но более медленными темпами,чем в 2004 г. Это связан с тем, что главный участник рынка – Москвауменьшила объемы привлечения на рынке, и нетто-объем привлечений в 2005 г.составляет всего порядка 10 млрд. руб. Таким образом, общий объем рынкаоблигаций Москвы к концу 2005 года составляет 70–75 млрд. руб. против 63 млрд.руб. к концу 2004 года.
На 2005 г.нетто-заимствования Санкт-Петербурга на рынке облигаций составляют 3,5 млрд.руб. Второе место по объемам рынка облигаций у Питера уже перехватила Московскаяобласть. Это связано с тем, что в 2005 году дефицит бюджета областизапланирован на уровне 7 млрд. рублей.
Что касаетсядругих регионов, то объем их нетто-заимствований в 2005 году существенно непревышает показатели 2004 г. и составляет 20–25 млрд. руб. В результатеитоговый рост рынка муниципальных облигаций в 2005 г. составляет 40–45млрд. руб., и к концу 2005 г. достигает 170–180 млрд. руб.
 
2.2.2Динамика в развитии рынка корпоративных облигаций
В развитыхстранах мира совокупная стоимость (капитализация) корпоративных облигаций вобращении составляет, как правило, от 20–30 до 60–65% от общего объемакапитализации фондового рынка, что свидетельствует о важной роли облигаций какальтернативного источника инвестиций.
В однихстранах рынок корпоративного долга развит слабее (например, в государствахконтинентальной Европы, где экономика финансируется за счет кредитных ресурсовбанковского сектора), в других является ключевым поставщиком заемных средств вреальный сектор (в англосаксонских странах и некоторых государствахЮго-Восточной Азии).
Дальше всех вразвитии облигационных займов продвинулись США. По некоторым оценкам, до 80%заемных средств корпорации получают с фондового рынка. Совокупная капитализацияамериканского рынка корпоративных долгов (с учетом займов банков и компанийфинансового сектора) составляет примерно 3,5 трлн. долл. (тогда каккапитализация фондового рынка США – свыше 11 трлн. долл.). Основнымиэмитентами корпоративных облигаций выступают компании, традиционно широкоиспользующие финансовый рычаг. Помимо финансовых компаний и банков, эмитентамиявляются компании коммунального сектора (связь, энергетика), транспортные икапиталоемкие индустриальные производства.
По состояниюна начало 2005 г. общемировой объем корпоративных облигаций в обращениисоставлял свыше 5,2 трлн. долл., причем на долю США приходилась половинавсей облигационной массы (см. табл. 8).
Таблица 8. Динамикаобъемов корпоративных облигаций в обращении, млрд. долл.[20]Страна Год 2003 2004 10 мес. 2005 США 2422,6 2489,7 2578,9 Япония 683 769,7 726,7 Великобритания 289,9 382 419 Франция 175,7 236,2 235,6 Италия 125,6 192,1 214,5 Южная Корея 164 167,6 150,2 Испания 64,5 114,5 145,3 Германия 58,7 108,9 116,9 Австралия 57,1 87,4 90,4 Канада 69,5 88,3 91,1 Нидерланды 58,2 65,2 57 Малайзия 38,7 44,9 45 Ирландия 14,3 33,1 42,6 Бельгия 25,5 36,7 38,7 Швейцария 27,3 28,2 28,4 Швеция 22,4 24,1 26 Дания 15,6 19,5 19,2 Таиланд 15,3 19,3 18,4 Португалия 15,7 17,1 17,6 Мексика 9,3 12,8 16,3 Австрия 9 15,1 15,8 Китай 12,2 12,2 12,2 Южная Африка 7,7 11 11,8 Финляндия 8,2 10,5 10,1 Аргентина 8,7 8,6 8,6 Россия 4,7 5,9 7,9 Норвегия 6,4 7,1 6,2 Гонконг 7,1 6,4 5,3 Сингапур 4,4 5,3 5,3 Чехия 3,2 3,4 3,7 Индонезия 1,4 3,1 3,5 Бразилия 1,7 2,7 3,4 Индия 1,9 1,9 2,5 Всего 4424,8 5030,55 5173,9 /> /> /> /> />
Российскийрынок корпоративных облигаций существует менее 6 лет, тогда как соответствующиезападные рынки имеют вековую историю. Однако даже за этот короткий периодотечественный рынок проделал путь от весьма узкой и низколиквидной площадки доструктуры, способной достаточно успешно удовлетворять потребности российскихпредприятий в капитале.
Заотносительно короткую историю отечественного рынка корпоративных облигаций нанем были размещены займы более чем 200 эмитентов на общую сумму до 12 млрд. долл.(350 млрд. руб.); только в 2004 г. объем новых размещений составил около4,9 млрд. долл. (140 млрд. руб.), что почти на 80% выше уровня 2003 г.
Рыноккорпоративных облигаций приобретает все большее значение как источникинвестиционных ресурсов. Если в 2001–2002 гг. соотношение между объемомэмиссии корпоративных облигаций и суммарным объемом инвестиций в основнойкапитал не превышало 1–3%, то в 2003 г. оно приблизилось к 4%, а по итогам2004 г. это соотношение составило 5–6%.
Однако,несмотря на очевидные успехи, масштабы российского рынка корпоративныхоблигаций по сравнению с рынками развитых стран выглядят достаточно скромно.Так, ведущие европейские страны и Япония в 30–50 раз опережают Россию по объемукорпоративных облигаций в обращении. Отечественный рынок можно пока сопоставитьлишь с рынками развивающихся стран, таких как Аргентина, Бразилия, Индия, и срынками стран Восточной Европы, в том числе Чехии и Венгрии.
По своимотносительным параметрам (по сравнению с масштабами экономики) российский рыноккорпоративных облигаций заметно уступает развитым странам. Несмотря наопределенный прогресс, наблюдавшийся в последние годы, для достижения уровняевропейских стран и США России требуется кратное увеличение масштабоввнутреннего долгового рынка.
Одной изважнейших тенденций в развитии облигационного рынка российских эмитентовявляется перераспределение объемов эмиссий в пользу внешнего сектора – рынкаеврооблигаций. Если в первые 3 года после августовского кризиса объемы выпускаеврозаймов отечественными компаниями были крайне незначительными (суммарныйобъем эмиссии за 1999–2001 гг. составил около 750 млн. долл.) и внесколько раз уступали аналогичному показателю внутреннего рынка, то начиная с2002 г. ситуация резко изменилась (см. табл. 9).
К2004 г. доля внешних займов достигла почти 70%. 2005 г. подтвердилэту тенденцию: за I квартал суммарный объем размещений еврозаймов составилболее 3 млрд. долл. (свыше 83 млрд. руб.), в то время как на внутреннемрынке объем новых эмиссий оказался почти в 4 раза меньше (около 23 млрд. руб.).
Столь жезначительно различаются и размеры среднего заимствования на внутреннем ивнешнем рынках. Если по итогам 2004 года средний размер эмиссии еврооблигацийсоставил около 300 млн. долл., то для внутреннего рынка аналогичныйпоказатель за тот же период не превышает 65 млн. долл.
Таблица 9. Сравнительныйанализ рынка еврооблигаций и рынка облигаций (номинированных в рублях)российских корпораций[21]Год
Рынок корпоративных
облигаций, номинированных
в рублях
Рынок еврооблигаций
российских эмитентов Объем эмиссий, млрд. долл.
Максимальный срок,
лет Объем эмиссий, млрд. долл. Максимальный срок, лет 1997 2,0 6 1998 0,4 3 1999 0,4 5 2000 1,1 5 0,1 3 2001 0,8 8 0,6 5 2002 1,5 10 4,4 7 2003 2,6 6 8,0 10 2004 4,9 6 10,6 30
Инфраструктурароссийского рынка корпоративных облигаций отличается от инфраструктурызарубежных облигационных рынков прежде всего наличием значительного биржевогосегмента. Если в подавляющем большинстве стран Западной Европы, США и Япониирынок корпоративных облигаций сосредоточен во внебиржевом секторе, то в России,наоборот, большая часть рыночного оборота приходится на биржевые площадки (см.табл. 10).
Такоеположение объясняется историческими причинами развития отечественного фондовогорынка.
Во-первых, впериод 1993–1998 гг. на ММВБ была создана и отлажена централизованная инфраструктурарынка гособлигаций, обеспечивающая размещение, вторичную торговлю и погашениезаймов. Инвесторы, работающие с госбумагами, привыкли к этой инфраструктуре ибыли готовы продолжать в ней работать и после августовского кризиса, в томчисле и с новыми инструментами. Отметим, что само появление корпоративных займовчастично было обусловлено коллапсом рынка государственных ценных бумаг: приотсутствии традиционной точки приложения капитала инвесторы искали любуювозможность для размещения активов.
Во-вторых, впериод 1999–2001 гг. в условиях постепенно восстанавливающейся ликвидностифинансовых институтов и сохраняющегося при этом недоверия между контрагентамиименно биржевая инфраструктура с ее гарантиями исполнения обязательств оказаласьвостребованной участниками рынка.
Таблица 10. Структураоборота биржевого и внебиржевого рынков, млн. руб.[22]ГОД Общий оборот
Внебиржевой
оборот
Биржевой
оборот ММВБ Общий оборот
Вторичные
торги Операции РЕПО Размещения 2003 539,3 236,0 303,3 379,6 250,4 50,8 78,4 2004 947,6 368,1 579,5 715,5 423,2 151,9 140,4
За рубежомситуация была принципиально иная. В большинстве развитых стран секторкорпоративных облигаций возник из рынка векселей и межбанковских кредитов, тоесть из крупнооптового рынка небольшого числа участников и высокого номиналабумаг. Кроме того, по мере развития облигационного рынка существенным фактором,сдерживающим его перевод на биржевой сегмент, стала низкая стандартизациявыпусков. Например, по сравнению с акциями, облигации представляют собойгораздо более сложный финансовый инструмент в силу наличия разнообразныхмоделей купонных выплат, дифференцированных механизмов погашения и конвертации,индексаций, дефолтных оговорок и др.
Современныебиржи за рубежом выполняют в сфере облигаций главным образом представительскиефункции: нормы, устанавливаемые государством для инвестиционных операцийинституциональных инвесторов, запрещают многим из них приобретать облигации,которые не котируются на какой-либо из фондовых бирж.
Следует,впрочем, отметить, что листинг на ведущих биржах – достаточно дорогостоящаяуслуга (в ряде случаев измеряющаяся сотнями тысяч долларов), поэтому к нейприбегают в основном крупные эмитенты. Компании среднего бизнеса предпочитаютпроходить листинг либо на национальных площадках (если это компании из развивающихсястран), либо на биржах с упрощенной процедурой листинга (например, наЛюксембургской бирже).
Тем не менее,поскольку сегодня трудно найти эмитента, не рассчитывающего на покупку своихоблигаций институциональными инвесторами, абсолютное большинство эмитентовобращается на биржу с просьбой принять облигации к котировке. Одна из основныхпричин того, почему сделки с облигациями совершаются главным образом во внебиржевомобороте, заключается в том, что динамика рыночных цен долговых бумаг более предсказуемаи менее подвержена сильным и внезапным колебаниям, чем акций.
Для торговлиоблигациями не требуется учитывать такие основные свойства биржи, какконцентрация спроса и предложения и переработка большого потока сделок,поскольку:
– задачуустановления рыночной цены облигаций могут брать на себя дилеры, достаточнохорошо представляющие себе соотношение спроса и предложения и владеющиекрупными пакетами облигаций;
– темпторговли облигациями значительно ниже, чем акциями, поскольку многие инвесторысклонны рассматривать корпоративные облигации не как спекулятивныйинструментов, а как средство накопления. В результате многие участники рынкадержат свои облигационные портфели вплоть до погашения соответствующихвыпусков.
В целоманализ достоинств и преимуществ биржевой и внебиржевой торговли показывает, чторазмещение облигаций и вторичные торги, а также корпоративные действия (выкуп,доразмещение, погашение) на биржевом рынке, как правило, обходятся участникамторгов дороже, однако данный рынок отличается существенно меньшими рисками.
Одним изпреимуществ внебиржевой торговли является отсутствие ограничений на параметрысделок со стороны торговых систем (имеется в виду отсутствие ценовыхограничений, требований к срокам поставки / расчетов и целого рядадополнительных условий), а также возможность совершить сделку с теми видамиценных бумаг, которые часто бывают не допущены к торгам на фондовых биржах либопо которым не удается найти контрагента на биржевом рынке.
В России впосткризисный период гибкость в расчетах не рассматривалась как решающеепреимущество. Минимизация системных рисков – исполнения и поставки – былаглавенствующим фактором и компенсировала большую гибкость внебиржевого рынка.
Несмотря нато, что в последующие годы системные риски существенно снизились, биржевойсегмент продолжает удерживать свои позиции, и в 2004 г. его развитиепроходило более высокими темпами, чем рост внебиржевого сектора.
Следует отметить,что, поскольку в России практически не развит институт корпоративных кредитныхрейтингов, роль таких рейтинговых оценок выполняет институт биржевого листинга,достаточно высокие требования которого являются своего рода мериломкредитоспособности и надежности компании. В частности, как показывают расчеты,выпуски, имеющие более высокий листинг, как правило, пользуются повышеннымдоверием инвесторов и характеризуются более низкой доходностью (см. табл. 11).
Совокупныйобъем торгов (биржевой и внебиржевой оборот) на рынке корпоративных облигаций в2004 г. составил 37,4 млрд. долл., из которых 24,6 млрд. долл.пришлись на ММВБ. Таким образом, ММВБ обеспечивает почти 2/3 оборота в секторекорпоративных облигаций.
Таблица 11. Средняядоходность по группам ценных бумаг, входящим в котировальные листы ФБ ММВБ[23]Котировальный лист Средняя доходность, % годовых «А» первого уровня 7,45 «А» второго уровня 8,33 «Б» 8,91
В 2004 г.объем торгов на рынке корпоративных облигаций ММВБ составил 715,5 млрд. руб.(см. табл. 10) с учетом операций РЕПО, новых размещений, режима переговорныхсделок, что на 88,5% превышает показатель 2003 г. и более чем в 14 разпревосходит показатель 2000 г. Объем торгов на вторичном рынке вырос на 70%,составив 423,2 млрд. руб. Среднедневной объем торгов вырос с 1 млрд. руб. в2003 г. до 1,7 млрд. руб. в 2004 г. В течение года на фондовый рынокс предложением собственных ценных бумаг вышли более 80 компаний, а объем новыхразмещений по сравнению с 2003 г. увеличился почти на 80% и достиг 140,4млрд. руб.
Однаконаиболее значительный рост в 2004 г. наблюдался по сделкам РЕПО, объемкоторых увеличился в 3 раза, составив 151,9 млрд. руб. Это говорит об активномиспользовании таких сделок участниками рынка для оперативного управления своейликвидностью, что стало особенно актуальным в период кризиса доверия вбанковской системе.
С цельюповышения гибкости рынка на ММВБ введен принципиально новый механизм торговакциями и региональными облигациями – режим переговорных сделок (РПС). Основнымипреимуществами РПС перед обычным режимом торгов является возможность выбораконкретного контрагента по сделке, а также моделирование параметров сделки, вчастности свободный выбор срока исполнения. Кроме того, РПС позволяетотказаться от предварительного резервирования денежных средств и ценных бумагнакануне торгов. Важно, что при расчетах и по основной схеме, и в РПСпо-прежнему сохраняется принцип «поставки против платежа», что позволяетучастникам торгов избежать риска неплатежа. Параллельное использование РПС иосновного режима способствует расширению круга активно торгуемых ценных бумаги, в конечном счете, повышает ликвидность рынка за счет увеличения объемаопераций и роста числа участников торговли.
Таблица 12. ДоляММВБ в объеме торгов корпоративными облигациями РФ в 2004 г.[24]Площадка Объем, млрд. долл. Доля, % ММВБ 24,60 65,7 RTS Bonds 0,01 0,1 СПВБ 0,14 0,4 Внебиржевой рынок 12,66 33,8 Рынок корпоративных облигаций в целом 37,41 100
В 2004–2005 гг.развитие рынка корпоративных облигаций характеризовалось резким замедлениемтемпов снижения процентных ставок.
Если в начале2004 г. по ликвидным облигациям данный показатель составлял 9–12% годовых,то в 2005 г. доходность бумаг уменьшилась до 7–10% годовых, то есть чутьбольше чем на 2 п. п.
В течение2004–2005 гг. произошли значительные изменения и в общей структуре рынка,о чем свидетельствуют данные таблицы 13.

Таблица 13. Удельныйвес корпоративных облигаций по размеру займа [25]Размер займа Доля, % 2004 г. 2005 г.
Мелкий
(до 1 млрд. руб.) 28,2 15,8
Средний
(1–3 млрд. руб.) 33,0 37,2
Крупный
(3 млрд. руб. и более) 38,8 47,0
Из таблицы 13видно, что за анализируемый период существенно выросла доля крупных займов в общемобъеме торгуемых ценных бумаг. Если в 2004 г. доля мелких займов (менее 1млрд. руб. по номиналу) достигала 28,2%, то спустя год этот показатель снизилсядо 15,8%. За указанный период доля средних займов (1–3 млрд. руб.) измениласьнезначительно, а доля крупных заимствований (3 млрд. руб. и более) достиглапочти половины от суммарного объема рынка.
В целоманализ структурных изменений на рынке корпоративных облигаций свидетельствует оформировании рынка облигаций со сравнительно длительными сроками до погашения(около 4 лет) и более низкой доходностью. Этот рынок называют кластером«голубых фишек», который продемонстрировал в 2004 г. повышенные темпыроста с точки зрения и объемных показателей, и увеличения цен Доходность поэтим выпускам снизилась более чем на 1,5 п. п., а их число увеличилось почти в2 раза, что подтверждают данные таблицы 14.
Средикорпораций, чьи облигации, следует отнести к «голубым фишкам», можно отметитьРАО «РЖД», создавшее прецедент одномоментного размещения сразу трех 4-миллиардныхзаймов, ОАО «Газпром», сделавшее первое в истории рынка 10-миллиардноеразмещение, и ОАО «Центральная телекоммуникационная компания», разместившее7-миллиардный заем.
В отличие от«голубых фишек», на рынке мелких займов (менее 1 млрд. руб.) в анализируемомпериоде практически не произошло никаких количественных изменений (число займовпочти не изменилось, а их характеристики – доходность и срок – остались науровне 2004 г.).
Наметившуюсятенденцию к расслоению рынка подтверждает и анализ соотношения доходность-срок.В данном случае можно выделить 5 достаточно крупных подгрупп ценных бумаг, изкоторых 1–3-я подгруппы относятся к классу «голубых фишек», 4-я – к классу«средних» выпусков, а 5-я – к классу мелких займов (так называемых Junk Bonds –«мусорных облигаций»).
Таблица 14. Структурарынка корпоративных облигаций по размеру займа [26]Размер займа 2004 г. 2005 г. Число выпусков
Средняя доходность к погашению,
% годовых
Средний срок до
погашения,
лет Число выпусков
Средняя доходность к погашению,
% годовых
Средний срок до погашения,
лет Мелкий (до 1 млрд. руб.) 75 12,13 2,7 78 11,48 2,8
Средний
(1–3 млрд. руб.) 29 11,30 3,1 59 9,74 3,3 Крупный (3 млрд. руб. и более) 14 9,18 3,7 27 7,51 3,8
В первуюподгруппу входят «голубые фишки» (ОАО «Газпром», РАО «ЕЭС России», ООО «РусскийАлюминий Финанс» и др.), размещения которых были осуществлены в 2002–2003 гг.и, которые к 2005 г. естественным образом переместились в категориюкраткосрочных инструментов. Вторая подгруппа – среднесрочные займы «голубыхфишек», сделанные в рамках стратегии диверсификации пассивов. Третья подгруппа –крупные инвестиционные займы «голубых фишек», размещенные в 2004–2005 гг.
Расширениерынка корпоративных облигаций сопровождалось определенными изменениями в егоотраслевой структуре, что подтверждают данные таблицы 15.
Из данныхтаблицы можно отметить рост доли облигаций компаний телекоммуникационнойотрасли почти в 1,5 раза в совокупном объеме обращающихся бумаг, а такжепоявление облигаций транспортных предприятий (например, РАО «РЖД», авиакомпании«Самара» и др.).
 
Таблица 15. Отраслеваяструктура рынка корпоративных облигаций, млрд. руб.[27]Отрасли 2005 г. 2004 г. 2003 г. Объем, млрд. долл. Доля, % Объем, млрд. долл. Доля, % Объем, млрд. долл. Доля, % Телекоммуникации 40,7 18,4 24,1 12,9 13,3 11,4 Нефтегазовая 39,8 18,0 31,5 16,8 21,5 18,5 Финансово-банковский сектор 38,5 17,4 40,1 21,4 24,7 21,2
Металлургия и
машиностроение 32,0 14,5 38,2 20,4 21,2 18,1 Пищевая 15,8 7,2 15,1 8,1 4,2 3,6 Транспорт 13,4 6,1 - - - - Энергетическая 10,0 4,5 11,0 5,9 9,3 8,0 Химия и нефтехимия 8,6 3,9 7,7 4,1 - - Горнодобывающая 4,0 1,8 6,1 3,3 3,0 2,6 Другое 18,0 8,2 13,5 7,2 19,3 16,6 Итого 220,6 100 187,1 100 116,4 100

Еслирассматривать изменения отраслевой структуры рынка на более длительном отрезкевремени, то следует отметить значительное сокращение доли предприятий топливно-энергетическогокомплекса. Если в 1999–2001 гг. более 90% номинального объема рынкаприходилось на ценные бумаги ТЭКа, то к настоящему времени его доля не превышает25%.
В целомсегодня отраслевая структура рынка корпоративных облигаций выглядит достаточносбалансированной и диверсифицированной.
 
2.2.3Конъюнктура рынка еврооблигаций
Заанализируемый период рост рынка еврооблигаций в разных сегментах заемщиковсильно различается. Рынок государственных еврооблигаций остается практическинеизменным по объему (состоялось 1 погашение и прошло переоформление частинерыночного долга в еврооблигации), поскольку Россия пока отказываетсяразмещать новые выпуски суверенных евробондов. Почти не изменился и рынокевробондов субъектов РФ (Москва – единственный заемщик – погасила выпуск на 350млн. евро и разместила новый выпуск на 374 млн. евро).
Рыноккорпоративных еврооблигаций является наиболее быстрорастущим сегментомоблигационного рынка. Только за период 2002–2004 гг. крупнейшие российскиекорпорации выпустили еврозаймы на сумму около 23 млрд. долл., что примернов 2,5 раза превосходит эмиссию корпоративных облигаций, размещенных за этовремя на внутреннем рынке. В 2005 г. такая тенденция продолжилась: объемэмиссии еврооблигаций превысил аналогичный показатель внутреннего рынкакорпоративных облигаций примерно в 4 раза. Количество выпусков корпоративныхевробондов выросло с 37 в 2004 году до 67 в 2005 году. Увеличилось и количествоэмитентов: в 2004 году их было 23, а в 2005 году – 39.
Ускоренныйрост внешнего сегмента долгового корпоративного рынка можно объяснить какобъективными, так и конъюнктурными факторами.
К объективнымфакторам относятся широкие инвестиционные возможности международного рынкакапитала. На сегодняшний день существуют прецеденты размещенияеврооблигационных займов российскими эмитентами на сумму свыше 1 млрд. долл.(Газпром, Сбербанк), что более чем в 3 раза превосходит максимальный объемэмиссии рублевых корпоративных облигаций (см. табл. 16).
 
Таблица 16. Сравнительныйанализ инвестиционных возможностей корпоративных рублевых облигаций иеврооблигаций[28]Показатель Рынок корпоративных облигаций
Рынок еврооблигаций
российских компаний
Средний размер
эмиссии, млн. долл. 65 301
Средний срок
до погашения, лет 3,1 4,8
Крупнейший заем,
млрд. долл. 0,34 1,25 Максимальный срок, лет 6 30
Значительноразнятся и сроки заимствований. В 2004–2005 гг. состоялись успешныеразмещения 15–30-летних займов, которые на внутреннем российском рынкеотсутствуют. Средний срок еврозаймов для российских эмитентов в 2004 г.составлял 4,8 года, что также превосходит аналогичный показатель внутреннегорынка (3,1 года).
Безусловно,выход на рынок еврооблигаций сопряжен со значительно более крупными издержкамипо сравнению с внутренним рынком. По некоторым оценкам, только комиссионныеиздержки андеррайтеру, финансовому консультанту, а также затраты на информационноеосвещение эмиссии могут составить до 7–10% от номинала займа (на внутреннемрынке такие издержки не превышают 3–5%). Однако с точки зрения крупных эмитентов,осуществляющих размещения на 0,5–1 млрд. долл. и более и на срок свыше 10лет, такие издержки вполне оправданны и окупаемы.
Кконъюнктурным факторам относятся:
– быстроеукрепление рубля в 2003–2004 гг., в результате чего реальные ставки подолговым инструментам, номинированным в долларах США (подавляющее большинствоотечественных еврозаймов номинируется именно в американской валюте), сталинулевыми или даже отрицательными, поэтому российским заемщикам стало выгоднопривлекать капитал в долларах и размещать средства в рублях;
– повышениекредитного рейтинга России до инвестиционного уровня агентствами Moody's, Fitchи Standard & Poor's, что позволило российским корпорациям рассчитыватьна деньги крупных западных институциональных инвесторов.
Развитиевнешнего рынка облигаций сопровождается некоторыми качественными сдвигами.Особо следует отметить активное развитие такого сегмента, как CLN (CreditLinked Notes). CLN – по сути, те же еврооблигации, которые отличаются отобычных евробондов объемом выпуска (обычно не более 50–100 млн. долл.),сроком обращения (обычно не более 1–2 лет) и более низким стандартами раскрытияинформации.
Подобныйинструмент все больше получает распространение у российских компаний. За 2004год прошло 8 таких выпусков общим объемом 770 млн. долл. (22,3 млрд. руб.)– это порядка 1/3 от объема размещений на внутреннем рынке корпоративныхоблигаций. Сведения о выпусках CLN российских компаний приведены в табл. 17.
CLN обычновыпускают средние по величине эмитенты (за исключением АвтоВАЗа) не с самымвысоким кредитным рейтингом или вообще без рейтинга (что тоже отличает этотинструмент от обычных евробондов). Организуют эти выпуски в основном российскиебанки (наиболее активные из них Инвестиционный банк «Траст» и МДМ-Банк) ипокупают прежде всего российские же инвесторы.
Такимобразом, российский эмитент с помощью российского банка выпускает инструмент,который покупают российские инвесторы, и все это делается вне России. Этосвидетельствует о том, что на внутреннем рынке корпоративных облигацийсуществуют серьезные проблемы.
 
Таблица 17. ВыпускиCLN российских компаний[29]Название выпуска Объем выпуска долл. АвтоВАЗ, 2005 (CLN) 150000000 «Волготанкер», 2007 (CLN) 120000000 НОВАТЭК, 2005 100000000 «Разгуляй-Центр», 2004 (CLN) 50000000 «Салаватнефтеорг-синтез», 2008 CLN 50000000 «Севералмаз», 2006 (CLN) 150000000 «Северстальтранс», 2006 (CLN) 110000000 ТД «Копейка», (CLN) 40000000
Опережающийрост рынка корпоративных еврооблигаций по сравнению с ростом рублевого рынкапоказывает, что российские компании, имеющие возможность финансироваться навнешнем рынке, предпочитают ее использовать. Конъюнктура рынка еврооблигацийсвидетельствует о том, что, с одной стороны, недостатка в эмитентах, желающихразместить еврооблигации, нет. С другой стороны, количество потенциальныхэмитентов евробондов в России все-таки ограничено – если не учитывать CLN, токлассические еврооблигации могут выпустить не более 100 крупнейших компаний ине более 20–30 крупнейших банков. Поэтому, темп роста рынка евробондов российскихэмитентов в ближайшей перспективе сохранится и на конец 2005 г. можетдостигнуть 32–34 млрд. долл.
Что касаетсясегмента государственных и субфедеральных еврооблигаций, то здесь нет основанийожидать роста, поскольку Россия в 2005 г. обязана осуществить первоепогашение на 639 млн. евро (около 820 млн. долл.), при этом новыеразмещения суверенных еврооблигаций маловероятны.
 
2.3 Оценкароссийского рынка деривативов
Статистикаразвития российского рынка деривативов такова[30]: в 2005 годусовокупный объем торгов на российских биржах составляет более 43 млн.контрактов. Он вырос по сравнению с предыдущим годом в 1,25 раза. Совокупныйобъем открытых позиций на начало 2005 года составил около 1,5 млн. контрактов,увеличившись по сравнению с началом 2004 года в 3 раза.
В настоящеевремя на российских биржах обращаются более 23 фьючерсных контрактов и 30опционов. Базисными активами российских деривативов являются акции российскихэмитентов, валюта (доллар США, евро, кросс-курс доллар / евро), нефть,драгоценные металлы, зерно.
С 2004 г.на срочном рынке ФОРТС (РТС) введены процентные фьючерсы (фьючерсы намуниципальные облигации Москвы, фьючерсы на цену отсечения ГКО).
В 2004–2005 гг.основная ликвидность пришлась на деривативы на отдельные акции (single stockderivatives). В настоящее время они активно развиваются на западном рынке.Формирование российских деривативов этого сегмента значительно опережаетразвитие западных инструментов. Наиболее ликвидными инструментам российскогорынка деривативов на отдельные акции стали фьючерсные контракты. В то же времяна рынке наметилась тенденция увеличения доли открытых позиций по опционам наакции.
Повышениеколебания курса доллара на международных рынках и высокие цены на нефть привелив движение пару «рубль-доллар» на спот-рынке, что способствовало появлениюинтереса участников валютного рынка и компаний, занимающихсявнешнеэкономической деятельностью, к заключению сделок с фьючерсами на доллар.Увеличение объемов торгов и открытых позиций по валютным деривативамзафиксировано на всех биржевых площадках.
В течение2004–2005 гг. две российские биржи – РТС и СПВБ – прилагают значительныеусилия к развитию рынка опционов. В 2004 году на СПВБ были введены в обращениеопционы на золото, а в РТС – опционы на фьючерсные контракты на акции ОАО «Ростелеком».Со стороны нескольких банков появились предложения о заключении внебиржевыхопционных контрактов. При этом наблюдалась тенденция к сближению и взаимномудополнению биржевого и внебиржевого рынков деривативов. Контрагенты на внебиржевомрынке оговаривали все условия заключаемых сделок, а затем внебиржевые сделкификсировались на бирже для устранения риска неисполнения обязательств.
Развитиерынка финансовых услуг в России привело к появлению в 2004 году нового видадеривативов – структурных продуктов. В настоящее время практически во всехкрупных инвестиционных банках появились подразделения, основная задача которых –разработка структурированных ценных бумаг, инструментов хеджирования.
Кроме того,наблюдается интерес иностранных инвесторов к проведению операций на российскомрынке деривативов. К их числу относится «Дойче Банк», «Дрезднер Банк», JPМорган.
Как ужеотмечалось выше, наиболее ликвидным сегментом российского рынка деривативовпо-прежнему остается рынок деривативов на отдельные акции, поэтому проведемболее подробный анализ этого сегмента рынка деривативов.
По итогам2004 г. число сделок по фьючерсам на отдельные акции составило более 1,4млн., что в 1,7 раз больше чем в предыдущем году. Суммарный оборот по всемфьючерсам на отдельные акции вырос в 1,25 раз и составил более 39 млн.контрактов, или более 309 млрд. руб. Объем открытых позиций по фьючерснымконтрактам на отдельные акции на начало 2005 года составил более 638 тыс.контрактов, или более 5 млрд. руб.
Лучшуюдинамику в этом сегменте рынка показали опционные контракты. В 2004 г. наопционном рынке биржи РТС было заключено более 50 тыс. сделок (по сравнению с2003 г. увеличение в 1,5 раз) – с 3 млн. контрактов (увеличение в 1,8раз). На начало 2005 года объем открытых позиций составил более 345 тыс.контрактов, увеличившись по сравнению с началом 2004 года в 5 раз.
Ванализируемом периоде наблюдалась тенденция к замещению фьючерсных сделок нетолько более сложными, но и эффективными опционными сделками.
Наиболееликвидными контрактами на рынке деривативов на отдельные акции являютсяфьючерсы на акции РАО «ЕЭС России». Однако их доля в общем обороте сократиласьс 66 до 54% – более 22 млн. контрактов. Доля оборота по фьючерсам на акции ОАО «Газпром»по итогам 2004 г. повысилась с 7 до 19,6% – более 10 млн. контрактов,поднявшись в рейтинге ликвидности на 2-е место. Фьючерсы на акции ОАО «ЛУКОЙЛ»опустились на 3-е место. Их доля в общем обороте составила 12,8% (более 5 млн.контрактов). Доли наиболее ликвидных опционных контрактов составили:
– опционна фьючерс РАО «ЕЭС России» – 3,9%, или 1,5 млн. контрактов;
– опционна фьючерс ОАО «ЛУКОЙЛ» – 2,6%, или более 1 млн. контрактов.
В 2004 годунаблюдалось существенное увеличение доходностей по операциям спот-фьючерс,связанное с кризисными явлениями в банковском секторе и удорожанием денег.Также к редким скачкам доходностей спот-фьючерс приводило резкое сокращениеучастниками рынка позиций по поставочным фьючерсам перед исполнениемконтрактов. Причем если доходность по фьючерсам на акции ОАО «Газпром»перед исполнением всегда снижается, то по остальным фьючерсам она поднимается,иногда более чем до 100% годовых.
В 2005 годудоходности по операциям спот-фьючерс сильно снизились. Кроме традиционноторгующихся фьючерсов на акции ОАО «Сургутнефтегаз», отрицательныедоходности появились по фьючерсам на акции ОАО «ЛУКОЙЛ».
В 2004 г.на рынке деривативов на отдельные акции появились некоторые новые инструменты:фьючерсный контракт на курс акции ОАО ГМК «Норильский никель» и опцион нафьючерсный контракт на курс акций ОАО «Ростелеком». По обоим контрактамсразу после их введения в обращениe появились сделки и наблюдается ростоткрытых позиций.
Средиучастников лидерами рынка деривативов на отдельные акции в 2004 г. стали:ООО «Вэб-инвест. ру», ООО «Алор+», ЗАО ИК «Элтра», ООО «БрокерКредитСервис»,ОАО ИФ «ОЛМА». Более заметным стало присутствие банков. Среди новых участниковрынка следует отметить таких гигантов, как ОАО «Альфа-банк», ОАО «Внешторгбанк»,ЗАО «Брансвик Ю Би Эс».
Валютныедеривативы представлены на 5 российских биржах: БСПб, ММВБ, РТС, СПВБ, СПбФБ. Вэтом сегменте рынка обращаются фьючерсы рубль-доллар и рубль-евро, фьючерсы накросс-курс евро к доллару, опционы.
В 2004 г.увеличились объемы торгов на рынке валютных деривативов. На начало 2005 г.объем открытых позиций по валютным фьючерсам на ММВБ возрос по сравнению сначалом 2004 г. в 17 раз и составил 139 тыс. контрактов (почти 3 млрд.руб.).
Общий оборотроссийского рынка валютных деривативов в 2004 г. составил более 655 тыс.контрактов – более 258 млрд. руб. Совокупное количество открытых позиций наначало 2005 г. составило более 593 тыс. контрактов – 160 млрд. руб.
Лидирующееположение по объему торгов и объему отрытых позиций на рынке валютныхдеривативов уже не первый год занимает СПВБ. Совокупный объем торгов на СПВБ в2004 г. увеличился в 2,8 раз и составил более 236 млрд. руб. (575 тыс.лотов). Совокупный объем открытых позиций на начало 2005 г. на СПВБсоставил более 156 млрд. руб. (445 тыс. лотов), увеличившись по сравнению сначалом 2004 г. в 2,6 раза.
Основнымвалютным контрактом является фьючерсный контракт «рубль-доллар». За прошедшийгод на всех биржах количество открытых позиций увеличилось в несколько раз.
С появлениеминтереса (и прежде всего со стороны крупных банков) к заключению сделок свалютными деривативами биржевые площадки активизировали свою деятельность попривлечению на рынок новых участников торгов, развитию технологий и введениюновых инструментов. Появилась реклама валютных фьючерсов в Интернете и на телевидении,биржи стали организовывать семинары на тему развития торгов валютными деривативами.
Дляпривлечения новых участников российскими биржами были предложены новыеинструменты. На бирже «Санкт-Петербург» был введен фьючерсный контракт накросс-курс «евро-доллар», на СПВБ – расчетные европейские опционы на курсы еврои английского фунта стерлингов. На ММВБ и в РТС была увеличена глубинаконтрактов, а именно введены фьючерсы со сроком обращения 1 год.
Основныеучастники на рынке валютных деривативов – банки, а именно: АКБ «МосковскийДеловой Мир», ОАО «Альфа-Банк», ОАО «Промышленно-строительный банк»,ЗАО «Петербургский социальный коммерческий банк», ОАО АБ «РОССИЯ».
Товарныйсегмент рынка деривативов остается самым недооцененным. Успешнее всего рынокразвивается в регионах – на СПВБ, БСПб и Сибирской бирже. О планах развитиярынка товарных деривативов заявляют также и московские биржевые площадки – ММВБи АТС (организатор торгов на оптовом рынке электрической энергии).
Самая широкаяноменклатура контрактов представлена на СПВБ: фьючерсы на сырую нефть сортаBrent, на дизельное топливо, авиатопливо, мазут и опционы на авиационноетопливо и платину. В сегменте товарных деривативов СПВБ сделки заключаютсянерегулярно, а открытые позиции удерживаются до окончания обращения контрактов.
Всего в 2004 г.в сегменте товарных деривативов было совершено 27 тыс. сделок. Совокупный объемторгов составил 76,8 тыс. контрактов, или почти 8 млрд. руб. Главной причинойслабого развития рынка деривативов всегда называют отсутствие товарногоспот-рынка.
2.4 Оценкаобъема и структуры вексельного рынка
Точноопределить объем вексельного рынка, то есть публично обращающихся векселей,практически невозможно. Разными экспертами объем вексельного рынка оцениваетсяот 100–200 млрд. до 300–350 млрд. руб., на 2005 год – около 380 млрд. руб., приэтом по итогам года снижение объема рынка составляет около 10%. По состоянию наначало 2005 г. доля векселей на долговом рынке сократилась до 29% против 43%на начало 2004 г. Таким образом, вексельный рынок по-прежнему остаетсявторым на долговом рынке по объему в обращении и первым на рынке корпоративногодолга[31].
Вексельныйрынок остается одним из наиболее ликвидных секторов долгового рынка: ежедневныйоборот по векселям, по разным экспертным оценкам, равняется от 3–5 млрд. до 10–15млрд. руб.
2005 годначался на фоне резкого снижения доходности векселей, которое наблюдалось втечение января. До середины апреля процентные ставки менялись незначительно. Ссередины апреля на рынке доминировала повышательная тенденция, пик которойпришелся на июнь-июль. После него во второй половине 2005 г. на вексельномрынке зафиксировано снижение доходности. В августе 2005 г. вексельныйрынок был практически парализован, спросом пользовались только векселяСбербанка РФ, Внешторгбанка. Постепенно круг торгуемых векселей расширялся,прежде всего, за счет государственных банков и крупнейших частных банков.Окончательная стабилизация на рынке произошла лишь в сентябре-октябре 2005 г.
В настоящеевремя на вексельном рынке представлены ценные бумаги как промышленных иторговых компаний, так и коммерческих банков.
Доля векселейпромышленных, торговых компаний, то есть небанковских векселей, составляетприблизительно 30% от общего объема обращающихся на рынке векселей. По даннымБанка России, объем учтенных коммерческими банками векселей этих компанийсоставляет на 1 декабря 2005 г. около 90 млрд. руб. против 160–180 млрд.руб. в начале 2005 г.
В качествекрупных векселедателей среди промышленных компаний можно выделить ОАО «Газпром»(хотя объем его векселей за последние 2–3 года значительно снизился), ГМК«Норильский никель», АК «АЛРОСА», ТНК, Салаватнефтеоргсинтез, ЦентрТелеком,Южтелеком и др.
Большинствосредних и более мелких компаний активно привлекают финансовые ресурсы, прибегаяк выписке векселей путем выхода на рынок с разработанной и утвержденной надлительной срок программой заимствования на вексельном рынке. При этом компанииособое внимание уделяли вопросам раскрытия информации и общения с потенциальнымиинвесторами. Следует отметить, что заимствования осуществлялись преимущественнов первой половине 2004 г., так как после банковского кризиса интерес квекселям «второго» и «третьего эшелонов» существенно снизился. Восстановлениерынка произошло лишь в 2005 г., однако ставки для таких компаний составляютот 14–15% годовых и выше.
Основнойобъем на вексельном рынке занимают банки (по оценкам экспертов около 70%),привлекающие средства с финансового рынка путем выписки своих векселей. Такаяоперация выгодна как банкам, так и инвесторам, то есть покупателям векселей.Для банков значительно расширяется ресурсная база за счет операторов долговогорынка (инвестиционных компаний и других банков), а у покупателей появляетсябольше возможностей для размещения свободных средств в «короткие» долговыеинструменты. По данным Банка России, по состоянию на 1 декабря 2005 г.объем выпущенных векселей банками составлял около 366 млрд. руб., увеличившисьс начала года на 13%. При этом объем «рыночных» векселей (за исключениемвекселей «до востребования» и со сроком обращения более 3 лет) составляет около282 млрд. руб., или почти 77%.[32]
На долю 25крупнейших банков-векселедателей приходится более 50% от объема выпущенныхвекселей, а на долю 100 банков – более 80%. В результате банковского «кризисадоверия» в 2004 году объем рынка сократился почти на 10%, но в 2005 годупрежний объем проводимых сделок на вексельном рынке восстановился.
В настоящеевремя доходность банковских векселей колеблется в пределах от 4–6,5% годовых – побумагам «первого эшелона» (Сбербанк, ВТБ) до 12–14% годовых – по векселям такназываемого «третьего эшелона» (в зависимости от срока обращения). Доходностьвекселей надежных банков «второго эшелона» составляет около 6–9% годовых взависимости от срока обращения.

2.5Исследование финансовых показателей биржевого рынка России
Процессыглобализации финансовых рынков и унификация международного законодательства поценным бумагам во многомопределяют состояние и перспективы развития бирж. В данном пункте дипломнойработы анализируются основные финансовые показатели биржевого бизнеса, преждевсего доходы и расходы и их динамика за последние 5–7 лет.
Анализдоходов и расходов бирж проводится по пяти основным организационно-правовымкатегориям бирж, представленным в таблице 18, характеризующей распределениесовокупных доходов бирж-членов WFE в 2004 году.
Десятькрупнейших бирж получили в 2004 г. 73% общих доходов бирж-членов WFE. Долиосновных источников доходов бирж (в среднем по биржам-членам WFE) по итогам2004 г. представлены в таблице 19.
Данныетаблицы 19 показывают, что доминирующим видом деятельности и источником доходовдля бирж является организация торгов. Доля доходов от организации торгов вобщем объеме доходов бирж постепенно растет, достигнув 45% в 2004 г.против 37% в 1996 г. Основную долю доходов от торгов составляюткомиссионные (до 90%). Другими источниками доходов от торгов являются оплата сведениязаявок, лизинг терминалов, членские и вступительные взносы.
 
Таблица 18. Структурадоходов по категориям бирж в 2004 г.[33]Организационно-правовая категория биржи Доля в доходах, %
Биржи – публичные компании 43 Биржи – акционерные общества 29 Общества с ограниченной ответственностью 14 Ассоциации и партнерства 9 Прочие 5
Таблица 19. Структураисточников доходов бирж в 2004 году[34]Вид деятельности Доля в доходах, % Организация и проведение торгов 45 Предоставление услуг 29 Листинг 11 Прочие доходы 15
В 2004 г.сокращение торговых операций с акциями на биржах компенсировалось резкимувеличением объемов операций с облигациями и производными инструментами. Этимобъясняется 20%-ный рост доходов в целом по торговым операциям.
В 2004 г.в среднем по биржам оборот торгов по акциям снизился на 12%, в то время какторговля облигациями выросла на 52%. Объемы операций с производнымиинструментами по разным категориям выросли от 8 до 146%.
Вторым позначению источником доходов бирж являются доходы от услуг. Развитие биржевойдеятельности и внедрение бизнес-ориентированного корпоративного управления набиржах приводят к расширению спектра оказываемых услуг. В число основныхбиржевых услуг стали входить клиринг, расчетные, депозитарные услуги, продажапрограммного обеспечения, распространение информации и данных о рынке.
Доходы отпредоставления услуг сохраняются на неизменном с 1996 г. уровне – примерно30% общих доходов бирж. В 2004 г. доля доходов от услуг составила 29% всехдоходов.
Продажаинформации о торгах стала в 2004 г. самым крупным источником доходов отуслуг, составляя 43% всех доходов от услуг) и 13% совокупных доходов бирж.
С увеличениемстоимости информации о движении курсов ценных бумаг, об объемах торгов и окорпоративных событиях в реальном времени распространение рыночной информациистало весьма выгодным видом деятельности. Большинство бирж внедрили ряд сложныхинформационных услуг с использованием новейших технологий, разработали новыевиды услуг, заключили соглашения со специализированными компаниями в целях развитияпродажи информационных услуг. На большинстве биржевых web-сайтов появились специальныерубрики с доступом на основе подписки.
Увеличениедоходов от продажи информации во многом обусловлено глобализацией рынков,расширением круга специализированных агентств по распространению информации,снижением стоимости коммуникационных услуг, которые позволили биржам получитьдоступ к большему числу потребителей. За последние три года доля доходов отинформационных услуг возросла с 9 до 13%.
Клиринговые,расчетные и депозитарные услуги являются важным источником доходов от услуг,особенно для бирж – публичных компаний. В среднем доходы от пост-торговых(after trading) операций составили 18%. В том числе доля клиринга в доходахсоставила 14%, расчетных услуг – 2% и депозитарных услуг – 2%. Для котируемыхбирж пост-торговые услуги стали крупнейшим источником доходов от услуг – 39%против 36% за информационные услуги. Это объясняется интеграцией клиринговых ирасчетных организаций в структуры бирж данной группы.
Вслед заинформационными и пост-торговыми услугами по уровню приносимых доходов следуютIT-услуги (продажа программного обеспечения) для членов / посредников биржи внешних потребителей. В среднем доля поступлений бирж от этого вида услуг составляла4% всех доходов от услуг.
Третьим позначению источником доходов является листинг, средства от которого составляли всреднем 11% совокупных доходов бирж. В среднем по WFE доходы от листингавозросли в 2004 г. на 8% при росте общих доходов бирж на 14%.
Ежегодныевзносы за листинг стали важнейшей составляющей поступлений от листинга – всреднем они составляли 61%. Первоначальные листинговые взносы составляют всреднем 30%, на прочие листинговые доходы приходится 9%. Доля доходов отлистинговых услуг в общих доходах бирж постоянно снижается. Если в 1996 г.она составляла 18% совокупных доходов, то в 2004 г. – лишь 11%. Тенденцияк снижению может быть объяснена повышением конкуренции и снижением цен залистинг на биржах, стремящихся привлечь новые компании.
Группа«прочие доходы» включает различные составляющие – поступления от финансовыхвложений, штрафы, налагаемые биржами на своих членов или трейдеров, поступленияот сдачи помещений бирж в аренду другим организациям и т.д. «Прочие доходы»составили 15% всех доходов бирж в 2004 г.
Поступленияот финансовых вложений, которые включали процентный доход по резервамналичности и финансовым вложениям, стали основным источником «прочих доходов» исоставили в 2004 г. 30% «прочих поступлений».
Совокупныебиржевые издержки в 2004 г. в среднем выросли на 15% вслед за увеличениеммасштабов деятельности бирж. В соответствии с практикой WFE издержки биржразделены на ряд статей: расходы на персонал, на информационные технологии, нааренду и обслуживание помещений, на управление, на амортизацию, прочие расходы.Главными статьями расходов бирж являются расходы на персонал и технологии, чтохарактерно для компаний финансового сектора (см. таблицу 20).

Таблица 20. Структурарасходов биржи в 2004 году[35]Статья расходов Доля в общих расходах, % Персонал 32 IT, технологии 18 Управление, связь, консультации 26 Прочие расходы 24
 
Из таблицы 20видно, что крупнейшую статью расходов бирж в 2004 г. составляли расходы наперсонал, в среднем 32% совокупных издержек против 27% в 1996 г.
Бюджеты IT-инфраструктурыбирж значительно возросли за последнее десятилетие, составляя в 2004 г. 18%всех издержек биржевой отрасли. При этом надо учитывать, что далеко не всебиржи раскрывают затраты на системы и технологии.
Издержки нааренду и содержание недвижимости и на управление и связь составляют 26%расходов бирж. Прочие расходы – в среднем 24%.
Средний доходна капитал бирж составил в 2004 г. 12%. В 2004 г. биржи работали всложной деловой среде, которая характеризовалась вялым экономическим ростом вразвитых странах, снижением объемов торгов, первичных размещений и финансовойактивности в целом. Как следствие, биржи зафиксировали снижение доходностикапитала. Средний показатель составил 12% по сравнению с 14% в 2003 г. и 25%в 2002 г.
Биржи – публичныекомпании остаются наиболее прибыльными со средним доходом на капитал на уровне20% по сравнению с 25% в 2003 г.
2.6Особенности регионального рынка ценных бумаг
 
Акционированиебольшинства региональных предприятий, размещение ими своих ценных бумаг,появление в обороте муниципальных и новых федеральных ценных бумаг обусловилоновый этап в процессе функционирования региональных фондовых рынков России,способствующих переливу финансового капитала в производство и государственныесоциальные программы.
Региональныерынки ценных бумаг характеризуются своей относительной обособленностью. Сегоднянет устойчивого взаимодействия между региональными фондовыми рынками, чтоограничивает возможности их развития и вносит ряд особенностей в ихфункционирование.
Важнымсубъектом регионального фондового рынка выступают органы местной власти,являющиеся эмитентами субфедеральных займов. Они же выполняют функции порегулированию и стимулированию других эмитентов и инвесторов на рынке. Крометого, на региональном рынке присутствуют финансовые аналитики региональныхэмитентов и профессиональные оценщики рисков региональных ценных бумаг[36].В настоящее время на астраханском рынке ценных бумаг ощущается нехваткаподобных специалистов, что затрудняет оценку региональных компаний-эмитентов ипрепятствует развитию инфраструктуры рынка.
Профессиональнымиучастниками астраханского рынка ценных бумаг являются 12 банков, 17 страховыхкомпаний и 4 специализированные компании. Рынок ценных бумаг региона можносчитать малоразвитым. Единичные сделки с акциями производятся только с цельюприобретения контрольного пакета и смены собственника. Из 700 акционерныхобществ, функционирующих в регионе, реальные котировки акции имеет только ОАО «Астраханьэнерго»и ОАО «Связьинформ». Основной объем купли-продажи акций представленакциями Газпрома.
Объем торговакциями эмитентов Астраханской области в ОАО «Фондовая биржа РТС» в 2004году составил 274496 млн. долларов. Активность участников торгов – 71 сделка.Объем рыночных сделок, заключенных в 2004 году на РТС с обыкновенными акциямиОАО «Астраханьэнерго» составил 125016 долларов. По акциям ОАО «Астраханьэнерго»была заключена 51 сделка. Объем рыночных сделок, заключенных в 2004 году на РТСс акциями «ССЗ «Лотос»» составил 22580 долларов. По акциям ОАО «ССЗ «Лотос»»было заключено две сделки (550000 акций)[37].
Нарегиональном фондовом рынке количество размещенных акций в 2004 годууменьшилось на 0,04% по сравнению с 2003 годом. На долю сделок с обыкновеннымиакциями в 2004 году приходилось 99,59% всех сделок, а на долю привилегированных– 0,41%. При этом структура сделок изменилась в 2004 году по сравнению спредыдущим годом в пользу привилегированных акций.
Наибольшуюдолю по количеству размещенных привилегированных акций в 2004 году составилатранспортная отрасль, удельный вес таких сделок составил 83,8% общего объемасделок, что на 0,8% больше, чем в 2003 году.
Наименьшуюдолю по количеству размещенных привилегированных акций составила отрасльстроительства, удельный вес сделок по акциям которой составил лишь 0,07%, чтона 0,02% меньше, чем в 2003 году.
На долю промышленностив 2004 году пришлось 15,9% от общего количества размещенных привилегированныхакций, что на 0,15% больше по сравнению с 2003 годом. Наибольшую долю поколичеству размещенных привилегированных акций составило машиностроение иметаллообработка, удельный вес которой составил 15,5%, что на 0,13% больше, чемв 2003 году.
Количестворазмещенных обыкновенных акций в 2004 году составило 1106664351 тыс. штук, чтонесколько меньше, чем в 2003 году. Наибольшую долю по количеству размещенныхобыкновенных акций в 2004 году составила промышленность, удельный вес которой –96,2%. Наименьшую долю по количеству размещенных обыкновенных акций в 2004 годусоставили акции научных организаций, удельный вес которых составил 0,026%. Ихдоля в 2004 году по сравнению с 2003 годом не изменилась.
В 2004 годубыли распределены размещенные акции на сумму 4981279 млн. руб., что на 754365 млн.руб. больше, чем в 2003 году, при этом:
– попромышленности – на сумму 3579355 млн. руб., что на 716335 млн. руб. больше,чем в 2003 году;
– посельскому хозяйству – на сумму 391703 млн. руб., что на 3146 млн. руб. больше,чем в 2003 году;
– потранспорту – на сумму 236039 млн. руб., что на 4943 млн. руб. больше, чем в2003 году;
– посвязи – на сумму 190272 млн. руб., что на 3384 млн. руб. меньше, чем в 2003году;
– построительству – на сумму 239723 млн. руб., что на 18897 млн. руб. меньше, чем в2003 году;
– порозничной торговле – на сумму 149653 млн. руб., что на 33273 млн. руб. меньше,чем в 2003 году;
– пожилищно-коммунальному хозяйству – на сумму 52394 млн. руб., что на 1456 млн. руб.больше, чем в 2003 году;
– понаучным организациям – на сумму 6915 млн. руб., что на 2693 млн. руб. больше,чем в 2003 году.
В 2004 годудержателям акций были начислены дивиденды в размере 176161 млн. руб. ивыплачены доходы (дивиденды и проценты) в размере 46070 млн. руб. При этомосновная доля дохода приходится на промышленность, держателям акций которой в2004 году выплачены доходы в размере 39909 млн. руб., из них 37900 млн. руб. –в пищевой промышленности.
Анализразличных сегментов рынка ценных бумаг России позволяет сформулироватьследующие выводы:
1. В 2004 году суммарный оборот на биржевом рынке акций вырос на205%. За исследуемые три года почти в 4 раза возросла активность участниковрынка акций: в 2004 году было заключено 633,7 тыс. сделок, а в 2002 году только158,5 тыс. сделок.
2. Несмотря на то, что в 2004 году рост цен на российском рынкеакций продолжился, темпы прироста цен оказались существенно меньшими, чем впредыдущие три года, и ниже, чем уровень инфляции.
3. В разное время инвесторами отдавалось предпочтение разнымотраслям. Величина отраслевых индексов свидетельствует о том, наибольший подъемза исследуемый период продемонстрировали телекоммуникации, в основном из-зароста цен акций МТС. Кроме того, повысился индекс акций региональной энергетикии нефтегазовый индекс.
4. Наилучшие показатели доходности были получены по менее ликвиднымценным бумагам, в частности по акциям ГЭС. Стоимость обыкновенной акции ЖигулевскойГЭС выросла на 240%, Волжской ГЭС – на 185%, Боткинской ГЭС – на 188%.
5. Основную долю в металлургическом индексе занимают акцииНорильского Никеля (от 60 до 80 процентов), и, соответственно, их падениеопределило и общую динамику всего индекса.
6. В исследуемом периоде рынок акций РФ достаточно значимореагировал на крупнейшие слияния и поглощения: цены акций возрастали послесделок в 1,5 раза, однако происходило это не сразу после их обнародования, а втечение не менее одного квартала.
7. Опережающий рост объемов торговли акциями по сравнению с капитализациейрынка свидетельствует о повышении ликвидности рынка акций. Однако по уровню ликвидностироссийский рынок акций сильно уступает не только большинству развитых рынков,но некоторым развивающимся рынкам (тайваньскому, корейскому, турецкому итаиландскому).
8. В настоящее время российский рынок облигаций продолжаетразвиваться достаточно быстрыми темпами, годовой прирост во многих сегментахрынка достигает 50%.
Динамичное развитие рынка облигаций наблюдается уже несколько летподряд. Однако во многом стремительный рост рынка является толькоколичественным, а качественных сдвигов к лучшему не происходит.
9. 2004–2005 гг.характеризуются увеличением внутреннего рынка государственных облигаций. Егообъем вырос на 56%. Это соответствует стратегии государства на выравниваниевнутреннего и внешнего долга (в долгосрочной перспективе – до пропорции 50/50).
10. Помировым стандартам объем внутреннего рынка государственных бумаг в Россииостается крайне низким. Действительно, в масштабах ВВП внутренний рынок госбумагсейчас составляет примерно 3,2% – это на порядок ниже, чем в большинстве другихстран, включая даже страны Восточной Европы.
11. Проблемырынка государственных бумаг до сих пор во многом остаются нерешенными: узок кругинвесторов и, как следствие, низка ликвидность. Основными игроками на рынкегосударственных облигаций являются два банка: Сбербанк и Внешторгбанк, а такжеВнешэкономбанк – государственная управляющая компания по пенсионным средствам.
12. Рыноксубфедеральных и муниципальных облигаций демонстрировал в 2004 г. высокиетемпы роста. Его объем за 2004 г. вырос с 83 млрд. до 121 млрд. руб.Однако из общего роста рынка на 38 млрд. руб. 28 млрд. руб. пришлось на Москву,и еще 7,7 млрд. руб. – на Московскую область. Таким образом, на остальныхэмитентов приходится очень малая часть прироста рынка.
13. В 2005 г.рынок региональных облигаций продолжил свой рост, но более медленными темпами,чем в 2004 г. Это связано с тем, что главный участник рынка – Москвауменьшила объемы привлечения на рынке.
Что касаетсядругих регионов, то объем их нетто-заимствований в 2005 году существенно непревышает показатели 2004 г. и составляет 20–25 млрд. руб. В результатеитоговый рост рынка муниципальных облигаций в 2005 г. составляет 40–45млрд. руб., и к концу 2005 г. достигает 170–180 млрд. руб.
14.Инфраструктура российского рынка корпоративных облигаций отличается отинфраструктуры зарубежных облигационных рынков, прежде всего, наличием значительногобиржевого сегмента, поскольку большая часть рыночного оборота приходится набиржевые площадки.
15. Наотечественном рынке корпоративных облигаций были размещены займы более чем 200эмитентов на общую сумму до 12 млрд. долл. (350 млрд. руб.); только в 2004 г.объем новых размещений составил около 4,9 млрд. долл. (140 млрд. руб.),что почти на 80% выше уровня 2003 г.
16. Сегоднярынок корпоративных облигаций приобретает все большее значение как источникинвестиционных ресурсов. Если в 2001–2002 гг. соотношение между объемомэмиссии корпоративных облигаций и суммарным объемом инвестиций в основной капиталне превышало 1–3%, то в 2003 г. оно приблизилось к 4%, а по итогам 2004 г.это соотношение составило 5–6%. Однако, по своим относительным параметрам (посравнению с масштабами экономики) российский рынок корпоративных облигацийзаметно уступает развитым странам.
17. Одной изважнейших тенденций в развитии облигационного рынка российских эмитентовявляется перераспределение объемов эмиссий в пользу внешнего сектора – рынкаеврооблигаций.
18.К 2004 г. доля внешних займов достигла почти 70%. 2005 г. подтвердилэту тенденцию: за I квартал суммарный объем размещений еврозаймов составилболее 3 млрд. долл. (свыше 83 млрд. руб.), в то время как на внутреннемрынке объем новых эмиссий оказался почти в 4 раза меньше (около 23 млрд. руб.).Столь же значительно различаются и размеры среднего заимствования на внутреннеми внешнем рынках. Если по итогам 2004 года средний размер эмиссии еврооблигацийсоставил около 300 млн. долл., то для внутреннего рынка аналогичныйпоказатель за тот же период не превышает 65 млн. долл.
19.Происходит активное развитие такого сегмента рынка облигаций, как CLN (CreditLinked Notes). CLN – по сути, те же еврооблигации, которые отличаются от обычныхевробондов объемом выпуска (обычно не более 50–100 млн. долл.), срокомобращения (обычно не более 1–2 лет) и более низким стандартами раскрытия информации.
Подобныйинструмент все больше получает распространение у российских компаний. За 2004год прошло 8 таких выпусков общим объемом 770 млн. долл. (22,3 млрд. руб.)– это порядка 1/3 от объема размещений на внутреннем рынке корпоративных облигаций.
20. В 2005году совокупный объем торгов на российских биржах составляет более 43 млн.контрактов. Он вырос по сравнению с предыдущим годом в 1,25 раза. В настоящеевремя на российских биржах обращаются более 23 фьючерсных контракта и 30 опционов.Базисными активами российских деривативов являются акции российских эмитентов,валюта (доллар США, евро, кросс-курс доллар / евро), нефть, драгоценныеметаллы, зерно.
21.Вексельный рынок остается одним из наиболее ликвидных секторов долгового рынка:ежедневный оборот по векселям, по разным экспертным оценкам, равняется от 3–5млрд. до 10–15 млрд. руб.
22. Внастоящее время на вексельном рынке представлены ценные бумаги как промышленныхи торговых компаний, так и коммерческих банков.
Доля векселейпромышленных, торговых компаний, то есть небанковских векселей, составляетприблизительно 30% от общего объема обращающихся на рынке векселей. В качествекрупных векселедателей среди промышленных компаний можно выделить ОАО «Газпром»ГМК «Норильский никель», Салаватнефтеоргсинтез, ЦентрТелеком, Южтелеком и др.
23. Основнойобъем на вексельном рынке занимают банки. На долю 25 крупнейшихбанков-векселедателей приходится более 50% от объема выпущенных векселей, а надолю 100 банков – более 80%.
24. Внастоящее время доходность банковских векселей колеблется в пределах от 4–6,5%годовых – по бумагам «первого эшелона» (Сбербанк, ВТБ) до 12–14% годовых – повекселям так называемого «третьего эшелона» (в зависимости от срока обращения).Доходность векселей надежных банков «второго эшелона» составляет около 6–9%годовых в зависимости от срока обращения.

3. Проблемыи перспективы развития фондового рынка России
 
3.1Фондовый рынок как фактор роста ВВП
Решениепоставленной Президентом РФ задачи удвоения ВВП к 2012 г. потребует ежегодногороста не менее чем на 7,2% (за основу взят 2002 г.). Если в качестве срокавзять 2010 г., то потребуется ежегодный рост в 9,4%. Вместе с тем средниетемпы экономического роста России в 2000–2004 гг. составили 6,7%, прогнозна 2005–2006 гг. не превышает 6%. Необходимо ускорение роста, для котороготребуются значительные инвестиции.
Для тогочтобы российский фондовый рынок можно было рассматривать как один из основныхисточников инвестиций для российских предприятий, необходимо как минимумтроекратное увеличение его доли в инвестициях в основной капитал. На данныймомент его доля не превышает 10%, в то время как в развитых странах ее уровеньдостигает 40–60%.
Для того,чтобы радикально повысить инвестиционную эффективность и вклад российскогофондового рынка в экономический рост следует решить ряд проблем.
Сегоднямакроэкономическая ситуация в России в целом способствует процессу инвестирования– она является наиболее благоприятной и стабильной за все годы реформ.Наблюдавшийся длительное время непрерывный процесс ослабления рубля сменилсяего реальным укреплением, что способствует притоку инвестиций в рублевыеактивы. Существенно снизился внешний государственный долг, что сократило валютныериски бюджета.
Позитивнаямакроэкономическая ситуация уже привела к увеличению инвестиций иэкономическому росту. При этом следует особо отметить, что в последние годы вРоссии темпы экономического роста тесно коррелируют с инвестиционнойактивностью. Наибольший экономический рост приходился на максимумы увеличенияинвестиций в основной капитал.
Опытевропейских и азиатских стран свидетельствует о том, что темпы роста инвестицийдолжны в 1,5–2 раза превосходить целевые темпы роста экономики. Иными словами,для увеличения ВВП на требуемые 9,4% ежегодный прирост инвестиций в основнойкапитал должен составлять не менее 18,8%. В то же время в 2004 г. динамикакапитальных вложений в России выросла на 12%, что в абсолютном выражении приобщем объеме инвестиций в основной капитал около 75 млрд. долл. составляетприблизительно 10 млрд. долл.
Следуетотметить, что текущий уровень роста капитальных инвестиций не решает многихпроблем. Например, в 2004 г. снизился коэффициент обновления основныхфондов, повысилась степень их износа, доля старого оборудования, прослужившегосвыше 20 лет, составила в экономике в среднем 45%.
Очевидно, чтоуровень инвестиций явно недостаточен и требует радикального увеличения.
Анализпоказывает, что основным источником инвестиций для российских предприятий продолжаютоставаться собственные средства, в частности нераспределенная прибыль иамортизация. Однако прибыль компаний – величина непостоянная, к тому же умногих потенциально успешных предприятий, особенно на начальном этапе развития,она невелика. Одновременно сохраняется значительная налоговая нагрузка нареинвестируемую прибыль. Из внешних источников финансирования инвестицийзначительную долю составляют средства бюджетов и внебюджетных фондов. Однакоони резко сокращаются, особенно в промышленности.
Банковскиекредиты не имеют существенной доли в инвестициях в основной капитал. В 2004 г.они составили лишь 5,3%. Ограниченные возможности получения и использованиякредитных ресурсов связаны с сохранением относительно высокой стоимостибанковских кредитов. Кроме того, сегодня банковские кредиты – это в основном«короткие» деньги. Несмотря на улучшение инвестиционного климата в России,объем долгосрочных кредитов (сроком свыше 3 лет) по итогам первого полугодия2005 года составил около 8,5 млрд. долл., или 7% от общего объема кредитовпредприятиям и организациям.
Потенциаладля существенного роста инвестиций из вышеперечисленных источников нет. Тем неменее, есть веские основания полагать, что при устойчивости благоприятноймакроэкономической среды больший вклад могут вносить механизмы и инструментарийфондового рынка.
Мировой ипервый отечественный опыт подтверждают это. По итогам 2004 г. долясредств, привлеченных с помощью эмиссии ценных бумаг (акций и облигаций), в совокупномобъеме инвестиций составляла: в США – 60%, в Германии – 35%, во Франции – 40%.
Такимобразом, следует выделить несколько направлений развития рынка ценных бумаг,требующих реализации:
1. Дальнейшееразвитие рынка корпоративных облигаций.
Уровеньинвестиционной эффективности во многом зависит от ликвидности, глубины иуниверсальности рынка. Финансовый рынок России постепенно приобретает схожие черты.Один из самых быстрорастущих сегментов российского рынка – привлечениефинансовых средств путем выпуска облигаций. По итогам 2004 г. совокупныйобъем средств, привлеченных посредством публичного размещения государственных,корпоративных и региональных ценных бумаг примерно в 2 раза выше, чем в 2003 г.,и почти в 10 раз выше, чем в 2000 г. Вместе с тем это лишь 9% от валовогообъема инвестиций в основной капитал[38], поэтомуследует определить пути радикального повышения данного показателя.
Сегодня рыноккорпоративных облигаций находится в начале своего развития, и его возможностиреализованы далеко не полностью. Только 2% предприятий используют рыноккорпоративного долга для финансирования капитальных инвестиций. Российскийрынок пока не сравним с западным и по абсолютным показателям. Объем рынка корпоративногодолга в развитых странах составляет от 30 до 95% ВВП. В России номинальныйобъем корпоративных облигаций в обращении составляет немногим более 1% ВВП.
Актуальнойпроблемой рынка корпоративных облигаций, препятствующей приходу на него консервативныхинвестиций, в том числе западных, является его слабая структурированность.Система рейтингования облигаций только начинает внедряться. Большинствовыпусков облигаций не имеют международных кредитных рейтингов. Рейтинги,присвоенные по внутрироссийским шкалам, нередко вызывают серьезные нарекания ине могут служить адекватным и авторитетным суждением о кредитоспособности. Этосущественно повышает риски инвесторов, не имеющих возможности разделитьоблигации на высоконадежные и «мусорные».
Кроме того,требуют решения такие вопросы, как дальнейшее снижение, а возможно, и отменаналога на эмиссию, а также упрощение всей процедуры выпуска корпоративныхоблигаций. Достаточно актуальный вопрос для рынка – необходимость регистрацииотчета о размещении облигаций до начала вторичных торгов. В результатевторичные торги начинаются в лучшем случае через месяц после размещения, чтонесет в себе существенные риски для инвесторов.
Значительноевлияние на рынок могло бы оказать дальнейшее совершенствование нормативнойбазы. Принятие новой редакции закона «О рынке ценных бумаг» можно рассматриватькак важный шаг в этом направлении. Целесообразно сосредоточить усилия наследующих направлениях:
– дальнейшемупрощении и ускорении процедуры эмиссии корпоративных облигаций;
– принятииЗакона о краткосрочных (коммерческих) ценных бумагах, формирующих основу длясоздания рынка 1–2-летних высоколиквидных бескупонных долговых инструментов;
– принятииЗакона о рынке производных финансовых инструментов, создающего основу для цивилизованногохеджирования инвестиционных рисков при работе на фондовом рынке;
– законодательномобеспечении формирования ипотечного рынка, и прежде всего перехода оттрадиционных облигационных займов к классическим ипотечным выпускам,обеспеченных, с одной стороны, пулом закладных, а с другой – гарантиямигосударства.
Решение этихи других проблем позволит привлечь на рынок корпоративных облигаций большоечисло заемщиков и значительные средства инвесторов.
2.Совершенствование механизма первичного размещения акций.
Второйосновной инвестиционный инструмент фондового рынка – первичное размещение акций(initial public offering, IPO) – пока малоразвит. За все время существованияроссийского фондового рынка на нем было проведено всего 4 размещения акцийобщим объемом около 230 млн. долл.[39], которыемогут быть отнесены к IPO.
Практическоеотсутствие IPO на российском фондовом рынке во многом связано с неразвитостьюрынка в целом. Вместе с тем необходимо учитывать, что IPO – не лидер по объемупривлечений в мире. Через корпоративные облигации средств привлекается в 3–4раза больше. Кроме того, IPO – весьма тонкий инструмент, сильно зависящий отрыночной конъюнктуры. Тем не менее, IPO, в первую очередь на рынкаханглосаксонских стран (США, Великобритания, Канада и др.), является важнейшиминструментом фондового рынка – через него финансируется до 15–20% всехинвестиций в основной капитал. В странах континентальной Европы с учетом болеевесомой доли банков в инвестициях данный показатель составляет 5–10%[40].
У некоторыхроссийских компаний имеется положительный опыт IPO в виде первичного размещенияАДР на зарубежных биржах. Однако IPO на зарубежных биржах не можетрассматриваться в качестве рецепта для большинства российских компаний – этовесьма затратная и длительная процедура, которая по силам лишь весьма крупнымкомпаниям, отличающимся прозрачностью, международным уровнем корпоративногоуправления и перспективами быстрого роста. Для большинства частных российскихкомпаний наиболее удобным местом проведения IPO должен стать национальный фондовыйрынок. Этому препятствует ряд проблем:
– сверхвысокаяконцентрация рыночного оборота. Сегодня 98% всех сделок на организованном рынкеакций осуществляется с бумагами 10 эмитентов. На остальные бумаги (а это почти250 акций), торгуемые на ведущих биржах, приходится менее 2% оборота[41].Отсутствие ликвидности по большинству бумаг и привычка инвесторов оперироватьочень узким кругом акций обрекает вновь размещаемые акции на попадание вкатегорию неликвидных;
– низкаядоля акций эмитента, находящихся в свободном обращении (free float). По даннымBoston Consulting Group (BCG), данный показатель в среднем по российскому рынкусоставляет 27%. Для сравнения: в странах с развитыми рынками этот показательдостигает 80–90%. Низкий free float снижает ликвидность торгов акциями иинтерес инвесторов к ним;
– к IPOвесьма редко прибегают зрелые компании, в основном это новые быстрорастущиеструктуры различных отраслей, сформировавшиеся из венчурного бизнеса. Ксожалению, в России венчурный бизнес находится в зачаточном состоянии, и, какследствие, потенциальных кандидатов на IPO среди быстрорастущих технологическихкомпаний мало;
– проведениеIPO на российском рынке пока остается достаточно рискованным для эмитента.Причина заключается в трудности определить адекватную цену размещения из-заотсутствия рыночных котировок компаний-аналогов. Как следствие – значительныйриск получить заниженные котировки;
– неразвитостьпубличных механизмов размещения акций среди частных инвесторов, непосредственноработающих на рынке (имеющих брокерские счета). На российском рынке их покамало – не более 100 тыс. при 60 млн. в Китае и 80 млн. в США[42].
– необходимостьутверждения регулятором отчета об итогах размещения ценных бумаг, что приводитк разрыву между размещением и началом вторичных торгов длительностью не менеемесяца.
Оцениваяперспективы IPO на российском рынке, необходимо ответить на два вопроса:
1. Какиекомпании придут на рынок с IPO?
2. Какиетехнологии размещения наиболее перспективны на российском рынке?
Средипотенциальных эмитентов можно выделить компании трех групп. К первой группеотносятся крупные добывающие корпорации, являющиеся основными экспортерамироссийского сырья. Большинство этих компаний публичные и уже не могут пройтиIPO. Проведению IPO частных компаний этой группы препятствуют устоявшийся кругсобственников и возможность дешевых заимствований на рынке еврозаймов. Втораягруппа – компании, ориентированные на внутреннего потребителя, достаточнодинамично развивающиеся и нуждающиеся в крупных инвестициях. Выход на рынокеврооблигаций для них дорог, а внутренний рынок корпоративных облигаций неможет полностью удовлетворить потребности в «длинных» деньгах. Представителиименно этой группы компаний наиболее вероятные кандидаты на проведение российскихIPO. Третья группа включает инновационные компании, большинство из которыхставит своей главной целью движение к IPO. Таких компаний в России пока мало, илишь в перспективе при поддержке венчурного бизнеса они могут стать основнымиучастниками IPO на фондовом рынке России.
О планах IPOза прошедшие полтора года заявила 41 российская компания различных сфердеятельности (см. приложение 2), из них 6 компаний планируют размещение нароссийском рынке, 9 – на Западе, остальные пока не определились с площадкой. На2005 г. запланировали размещение 16 компаний, на 2006 г. – 8компаний, на 2007 г. – 3 компании, на 2008 г. – 1 компания, остальныене определились со сроком. До 10% акций на бирже планирует разместить 1компания, до 22% – 4 компании, до 25% – 5 компаний, до 30% – 2 компании, до 40%– 2 компании.
3.Активизация инвестиционного процесса с использованием рынка государственныхценных бумаг.
Государствоможет содействовать активизации инвестиционного процесса с использованием рынкагосударственных ценных бумаг, гарантируя или размещая целевые займы,финансирующие реализацию инфраструктурных проектов национального масштаба. Этомогут быть проекты строительства газо- и нефтепроводов в Европу, Китай иЯпонию, дорожное и железнодорожное строительство, телекоммуникационные проекты.Участие государства должно быть связано с теми проектами, которые либо не подсилу частному бизнесу, либо не интересны ему из-за слишком длинного периода окупаемости.
4. Повышениенадежности фондового рынка страны.
Развитиефондового рынка может иметь и опосредованное отношение к экономическому росту,например, через повышение качества корпоративного управления и прозрачностиэмитентов, финансовых инструментов, надежности и эффективности финансовойинфраструктуры. Это позволит привлечь на финансовый рынок дополнительныесредства инвесторов и вовлечь их в инвестиционный цикл. Развитие фондовогорынка не является единственным фактором высоких темпов экономического роста.Вместе с тем, при целенаправленных усилиях фондовый рынок может в ближайшиегоды обеспечить до 20% инвестиций в основной капитал при нынешних 8–9%. Этобудет заметным вкладом в ускорение экономического развития России.
 
3.2 Рекомендации по развитию российского рынка акций
Российский рынок акций является молодым и быстрорастущим, которыйсегодня характеризуется рядом специфических особенностей:
1. Незавершенность формирования законодательной базы фондовогорынка, а также отсутствие стабильного и адекватного его уровню развития системыналогообложения участников рынка ценных бумаг.
2. Высокий уровень рисков при инвестициях в акции. Хотя за последниепять лет волатильность индексов ММВБ и РТС снизилась почти в 2 раза, ее уровеньостается достаточно высоким по сравнению с зарубежными рынками.
3. Низкая степень эффективность российского рынка акций. Выполненныйдисперсионный анализ избыточных доходностей отраслевых портфелей фондовыхактивов выявил сохраняющуюся ассиметрию в распределении аномальных доходов.
4. Опережающий рост объемов торговли акциями по сравнению с капитализациейрынка. Это свидетельствует о повышении ликвидности рынка акций. Однако поуровню ликвидности российский рынок акций сильно уступает не только большинствуразвитых рынков, но некоторым развивающимся рынкам (тайваньскому, корейскому,турецкому и таиландскому).
Необходимо выделить особенности, которые оказывают большое влияниена развитие рынка акций:
– большая зависимость рынка акций от иностранных инвесторов;
– бесправие акционеров и других инвесторов;
– отсутствие единого регистратора и депозитария;
– сильное влияние политической нестабильности на состояниерынка акций.
Учитывая данные особенности необходимо выделить наиболее важныенаправлениями государственной поддержки рынка акций:
1. Использование гибкой налоговой политики.
Для оптимизации налогообложения профессиональной и инвестиционнойдеятельности на рынке акций необходимо осуществить следующие меры:
– изменить систему налогообложения физических лиц с цельювысвобождения средств населения для инвестиций, для чего, в частности:законодательно определить статус специальных инвестиционных счетов, открываемыхчастными лицами у лицензированных брокеров и банков с целью осуществления инвестицийв акции, которые не облагаются подоходным налогом вплоть до закрытия такого счета;либо предусмотреть отдельный налог на доходы, получаемые частными лицами отопераций с акциями и от владения акциям, установив его на уровне не более 10%;
– в целях стимулирования эмиссионной деятельности производственныхпредприятий отменить налог на операции с акциями и законодательно запретитьзаменять указанный налог регистрационным, гербовым или иным сбором;
– устранить двойное (в отдельных случаях – тройное)налогообложение доходов инвесторов, пользующихся услугами институциональныхинвесторов, ввести дополнительные налоговые льготы для институциональных инвесторов,осуществляющих вложения в акции реального сектора;
– ввести специальные льготы для всех классов инвесторов,прежде всего -
иностранных и розничных внутренних инвесторов, либо в акции отраслей,
связанных с инновациями или имеющих иное приоритетное значение для
общества;
– в целях снижения издержек физических лиц следует ввести дляних фиксированный сбор за перерегистрацию прав собственности на акции.
2. Создание единой депозитарной системы, а также расчетно-клиринговойорганизации. Это необходимо для совершенствования и развития инфраструктурырынка.
3. Оказание финансовой поддержки выхода предприятий на рынок.
Административная поддержка со стороны органов власти особенно важнана этапе выхода эмитента на фондовый рынок и первом размещении ценных бумаг. Когдаэмитент впервые выходит со своими бумагами на рынок издержки, по информациисамих эмитентов, нередко достигают 4–6% от объема выпуска, поэтому поддержка состороны государства в виде субсидий и компенсаций зачастую оказывается крайненеобходимой.
Предлагаетсяпредусмотреть следующие основные формы государственной поддержки:
– прямая финансовая поддержка работы предприятий на фондовомрынке, включая субсидирование процентной разницы в налоге на эмиссию (0,8% от объемаэмиссии);
– предоставление различных льгот, например, льготы поарендной плате компаниям, выходящим на фондовый рынок.
4. Оказание информационно-технологической поддержки развития инфраструктурырынка. Технологическая поддержка государством развития инфраструктуры фондовогорынка должна быть направлена на:
– организацию сети Интернет-центров, используемых при размещенииценных бумаг среди как можно большего числа мелких инвесторов в различныхрегионах страны;
– разработку специальных программных продуктов, обеспечивающихзаключение сделок в сети Интернет и перерегистрацию прав на купленные ценныебумаги;
– создание в сети Интернет единой информационно-аналитическойсистемы, содержащей полную информацию о деятельности зарегистрированных акционерныхобществ, включая сведения об их владельцах, информацию о финансово-экономическойдеятельности и инвестиционных проектах.
Указанныенаправления информационно        технологической государственной поддержкиразвития фондового рынка можно осуществить в рамках реализации программы«Электронная Россия».
Проблемы стимулирования инвестиционной деятельности наиболее остростоят в регионах. Трудности связаны с высокой дифференциацией развития региональныхфинансовых рынков. В Центральном и Северо-Западном федеральных округах сосредоточено73% участников и около 40% эмитентов, подавляющая часть которых находится вМоскве и Санкт-Петербурге.
Региональные рынки ценных бумаг РФ характеризуются, прежде всего,своей относительной обособленностью. Процессы, происходящие на крупных финансовыхрынках страны, особенно московских, оказывают влияние на фондовые рынкирегионов, но лишь в той мере, в какой местный рынок вовлечен в сферу ихдеятельности. Сегодня нет налаженного и устойчивого взаимодействия между этимисекторами, что ограничивает возможности развития региональных фондовых рынков.
Для решения задачи привлечения инвестиций в регионы необходимосовершенствование финансовой инфраструктуры в федеральных округах:
– разработать программы регионального развития;
– осуществить комплекс мер по развитию организаторов торговли,формирующих региональные рынки ценных бумаг с объединением их в единуюобщенациональную инфраструктуру. Для этого нужно предусмотреть возможность льгот,решение о которых принимается на уровне субъекта федерации. Следует поставитьзадачу многократного увеличения количества фондовых центров, ориентированных наобслуживание населения. Среди них можно выделить следующие:
– создание стабильной фондовой площадки по ведению операций сценными бумагами.
– создание региональной системы расчетов и клиринга по ценным бумагам;
– создание телекоммуникационной сети и внедрение электронногодокументооборота при совершении и исполнении сделок с ценными бумагами;
– создание страховых и гарантийных фондов в целях защиты правграждан и коллективных инвесторов;
– развитие паевых инвестиционных фондов и системы хранения иобслуживания активов паевых инвестиционных фондов на базе специализированныхдепозитариев, специализированных регистраторов;
– развитие системы правового обеспечения деятельности по хранениюи обслуживанию ценных бумаг.
Открытости и доступности для населения рынка акций будут способствоватьследующие мероприятия:
– проведение работы по разъяснению основных проблем рынкаценных бумаг, изучение нормативной и законодательной базы возможностей, прежде всегоинвестиционных, с эмитентами ценных бумаг, а также проведение регулярныхсеминаров по указанным темам;
– разъяснительная работа с жителями области через средства массовойинформации;
– оказание содействия созданию и развитию организаций,предлагающих консалтинговые услуги на рынке ценных бумаг;
– ужесточение контроля за соблюдением эмитентами – профессиональнымиучастниками рынка ценных бумаг требований федеральных законов «Об акционерныхобществах», «О рынке ценных бумаг», об опубликовании информации о своейдеятельности и эмитируемых акциях.
В третьейглаве дипломной работы определены основные проблемы и перспективы развитиярынка ценных бумаг. К ним относятся следующие:
1. Дальнейшееразвитие рынка корпоративных облигаций, поскольку сегодня рынок корпоративныхоблигаций находится в начале своего развития, и его возможности реализованыдалеко не полностью. Только 2% предприятий используют рынок корпоративногодолга для финансирования капитальных инвестиций.
Большинствовыпусков облигаций не имеют международных кредитных рейтингов. Рейтинги, присвоенныепо внутрироссийским шкалам, нередко вызывают серьезные нарекания и не могутслужить адекватным и авторитетным суждением о кредитоспособности эмитента. Этосущественно повышает риски инвесторов. Положительное влияние на этот сегментрынка могло бы оказать дальнейшее совершенствование нормативной базы, упрощениеи ускорение процедуры эмиссии корпоративных облигаций.
Решение этихи других проблем позволит привлечь на рынок корпоративных облигаций большоечисло заемщиков и значительные средства инвесторов.
2.Совершенствование механизма первичного размещения акций. Этот инвестиционныйинструмент фондового рынка пока малоразвит. Это связано со сверхвысокойконцентрацией рыночного оборота (сегодня 98% всех сделок на организованномрынке акций осуществляется с бумагами 10 эмитентов) и неразвитостью публичныхмеханизмов размещения акций среди частных инвесторов, непосредственноработающих на рынке (на российском рынке их пока мало – не более 100 тыс. при60 млн. в Китае и 80 млн. в США).
Длябольшинства частных российских компаний наиболее удобным местом проведения IPOдолжен стать национальный фондовый рынок.
3.Активизация инвестиционного процесса с использованием рынка государственныхценных бумаг. Государство может содействовать активизации инвестиционногопроцесса с использованием рынка государственных ценных бумаг, гарантируя илиразмещая целевые займы, финансирующие реализацию инфраструктурных проектовнационального масштаба.
4. Повышениенадежности фондового рынка страны через повышение качества корпоративногоуправления и прозрачности эмитентов, финансовых инструментов, надежности иэффективности финансовой инфраструктуры. Это позволит привлечь на финансовыйрынок дополнительные средства инвесторов и вовлечь их в инвестиционный цикл.
Особоевнимание в работе уделяется факторам, оказывающим позитивное влияние наразвитие российского рынка акций как одного из основныхсегментовфондового рынка страны.Рынок акций требует поддержки со стороныгосударства, которая должна выражаться в реализации следующих мероприятий:
1. Использование гибкой налоговой политики.
2. Создание единой депозитарной системы, расчетно-клиринговойорганизации и телекоммуникационной сети, а также внедрение электронного документооборотапри совершении и исполнении сделок с ценными бумагами.
5. Создание страховых и гарантийных фондов в целях защиты правграждан и коллективных инвесторов.
6. Развитие паевых инвестиционных фондов и системы хранения и обслуживанияактивов паевых инвестиционных фондов на базе специализированных депозитариев,специализированных регистраторов.
7. Развитие системы правового обеспечения деятельности по хранениюи обслуживанию ценных бумаг.
8. Проведение работы по разъяснению основных проблем рынка ценныхбумаг, оказание содействия созданию и развитию организаций, предлагающих консалтинговыеуслуги на рынке ценных бумаг.


Заключение
Поставленнаяво введении дипломной работы цель достигнута, а именно намечены перспективыразвития рынка ценных бумаг России на основе анализа современного состоянияосновных сегментов фондового рынка и выявления основных проблем рынка. Длядостижения поставленной цели в работе решены ряд задач. Их комплексное решениепредставлено в виде законченного дипломного исследования, состоящего из трехглав и содержащего выводы после каждой главы. Первая глава являетсятеоретической и представляет собой обобщение и систематизацию теоретическогоматериала по теме исследования. Вторая глава является аналитической. В нейпроведен анализ и дана оценка современного состояния отдельных сегментов рынкаценных бумаг России, а именно рынка акций, государственных и корпоративныхоблигаций, еврооблигаций, векселей и деривативов.
Проведенноеисследование позволяет сделать вывод, что на фоне положительных сдвигов вразвитии фондового рынка постепенно накопились проблемы, которые по признаниюмногих экспертов могут оказаться тормозом для дальнейшего наращивания инвестицийотечественного финансового сектора в экономику и несут в себе угрозу утратыРоссией национального рынка капиталов.
Внешне этипроблемы проявляются в том, что крупнейшие российские компании, как игосударство в целом, не рассматривают национальный фондовый рынок как механизмпривлечения инвестиционных ресурсов, а многие средние компании вообще не имеютк нему доступа. Основным источником инвестиций российских компаний остаются либособственные средства, либо займы и первичные размещения акций (IPO) назарубежных финансовых рынках. Соответственно, отечественный фондовый рынокиспытывает недостаток ликвидности по качественным активам и узок из-за ограниченностиспроса со стороны консервативных долгосрочных инвесторов, что делает его весьманеустойчивым. При этом значительные объемы сделок с российскими активамиосуществляются на зарубежных торговых площадках, куда уходит основная доляценных бумаг, находящихся в свободном обращении.
Такаяситуация требует принятия комплекса мер, которые будут способствовать повышениюи усилению эффективности, безопасности, доступности и открытости информации нарынке ценных бумаг, развитию основных сегментов этого рынка, поэтому третьяглава дипломной работы посвящена разработке рекомендаций, способствующихрешению основных проблем рынка ценных бумаг России.
В настоящеевремя значение рынка ценных бумаг возрастает. Обращающиеся финансовые ценностипредставляют собой совокупность прав и не существуют в отрыве от обеспечиваемойгосударством правовой базы. Государственное регулирование рынка ценных бумаг вРоссии развивается в сторону большей детализации и жесткого контроля.
Развитиерынка ценных бумаг в России предусматривает учет ее национальных интересов. Этоозначает восстановление расширенного воспроизводства и повышение егоэффективности путем мобилизации инвестиционных ресурсов, усиление социальной ориентацииэкономики, повышение капитализации российских компаний, обеспечениеинформационной безопасности страны.
Интересыгосударства и участников рынка ценных бумаг во многом совпадают, что позволяетвнедрять саморегулирование рынка его профессиональными участниками. Достижениеоптимального сочетания государственного регулирования и саморегулированиянапрямую связано с повышением ликвидности ценных бумаг.
Дальнейшееразвитие российского рынка ценных бумаг зависит от повышения уровня егоинформационной открытости. Для этого в стране должна быть создана системапоказателей для анализа конъюнктуры рынка ценных бумаг, введено обязательноеопубликование любых фактов деятельности эмитента, могущих повлиять на курс ихценных бумаг.


Списокиспользованных источников и литературы
1.   «О рынке ценных бумаг»:федеральный закон [от 22.04.1996 №39-ФЗ] (ред. от 29.06.2004) //Информационный банк «КонсультантПлюс: ВысшаяШкола»
2.  Бюллетень банковскойстатистики Главного управления Банка России за 2004–2005 гг.
3.  http: // www.rzb.ru
4. Алехин Б.И. Рынокценных бумаг. Введение в фондовые операции. – М.: Финансы и статистика, 1999. –349 с.
5. Анесянц С.А. Основыфункционирования рынка ценных бумаг: Учеб. пособие. – М.: Финансы и статистика,2004. – 543 с.
6.  Бездетнов П. Анализ рынкаоблигаций: итоги 2004 года // Рынок ценных бумаг. – 2005. – №10. – С. 15-18.
7.  Бердникова Т.Б. Рынокценных бумаг. – М.: ИНФРА-М, 2000. – 451 с.
8. Бердникова Т.Б. Целии стратегии развития российского рынка ценных бумаг // Финансы и кредит. –2004. – №18. – С. 18–23.
9.  Биржевое дело: Учебник /Под ред. В.А. Галанова, А.И. Басова. – М.: Финансы и статистика,2000. – 570 с.
10. Буренин А.Н. Рынокценных бумаг и производных финансовых инструментов. – М.: Финансы и статистика,2002. – 345 с.
11. ГавриловА. Особенности национальных рисков // Рынок ценных бумаг. – 2005. – №1. –С. 57 -59.
12. ЕвлашевН.Реализация программы реформирования региональных финансовАстраханской области // Рынок ценных бумаг. – 2004. – №21. – С. 66–68.
13. ЕрмакА. Вексельный рынок: итоги 2004 года // Рынок ценных бумаг. -2005. – №5. –С. 26–29.
14. ЕрмакА. Вексельный рынок: текущее состояние и перспективы // Рынок ценныхбумаг. – 2005. – №23. – С. 30–36.
15. Жуков Е.Ф. Основныетенденции развития финансового рынка в России // Финансовый бизнес. – 2005.– №5. – С. 6–8.
16. ЗеньковичЕ. Вопросы регулирования рынка ценных бумаг // Рынок ценных бумаг. – 2004.– №13. – С. 23–27.
17. Ивасенко А.Г. Рынокценных бумаг: инструменты и механизмы функционирования: учебное пособие. – М.:КНОРУС, 2005. – 345 с.
18. Килячков А.А. Рынокценных бумаг и биржевое дело. – М.: Юристъ, 2001. – 470 с.
19. Лимитовский М.,Нуреев С. Эффективен ли российский рынок акций // Рынок ценных бумаг. – 2005.– №8. – С. 44–45.
20. ЛиджиевК. Лялин С. Рынок облигаций: итоги и перспективы // Рынок ценных бумаг. – 2005.– №12. – С. 17–20.
21. Масленников В.В. Биржевоедело. – М.: ИНФРА-М, 2002. – 560 с.
22. Маренков Н.Л.,Косаренко Н.Н. Рынок ценных бумаг в России: Учеб. пособие для вузов. –М.: Флинта: Наука, 2004. – 450 с.
23. Меркульев П.Г. Развитиероссийского рынка деривативов // Рынок ценных бумаг. – 2005. – №14. – С. 23– 27.
24. Миркин Я.М. Ценныебумаги и фондовый рынок. М.: «Перспектива», 1995. -270 с.
25. Пашкова Н.А. Анализликвидности высокодоходных облигаций на биржевом рынке // Рынок ценныхбумаг. – 2005. – №13. – С. 19–24.
26. ПетровВ. Методы анализа акций // Рынок ценных бумаг. – 2005. – №2. С. 57–59.
27. ПензинК. Финансовые показатели биржевого бизнеса // Рынок ценных бумаг. – 2005. –№4. – С. 29–34.
28. Потемкин А.Г. Рынокоблигаций в России: выбор оптимальной модели развития. – 2005. – №8. – С. 12–16.
29. Рынокценных бумаг: Учебник / Под ред. В.А. Галанова, А.И. Басова. – М.: Финансыи статистика, 2000. – 643 с.
30. Фондовыйрынок: Учеб. пособие для вузов / Под ред. Н.И. Берзона. – М.: Вита-Пресс,1998. – 380 с.
31. Ценныебумаги: Учебник / Под ред. В.И. Колесникова, В.С. Торкановского. 2-еизд., перераб. и доп. – М.: Финансы и статистика, 2001. – 450 с.
32. ЮсиповР. Перегрев российского рынка акций // Рынок ценных бумаг. – 2005. – №12. –С. 9–12.
33. Януков М.Г. Проблемырегулирования регионального рынка ценных бумаг в России // Финансы икредит. – 2005. – №10. – С. 41–44.
34. Малыйэкономический словарь /Под ред. А.Н. Азрилияна. М.: Институт новойэкономики, 2000. – 1088 с.