Оглавление
Введение. 2
1.Теоретические основы деятельности фондовой биржи. 5
1.1 Функции фондовой биржи. 5
1.2 Организация биржевой торговли. 6
1.3 Методы расчета биржевых индексов. 12
2.Современное состояние фондовых бирж… 19
2.1 Современные тенденции торговых технологий. 19
2.2 Технологии организации рынков (биржевые технологии) 21
2.3 Технический анализ и информационная среда. 27
2.4 Мировой финансово-экономический кризис. 38
Заключение. 45
Литература. 48
Приложение1. 50
Введение
Залогомуспешного развития любой современной экономики является свободный рынок сминимальным вмешательством государства, необходимым лишь для предотвращениязлоупотреблений участников этого рынка.
Законспроса и предложения эффективно работает только тогда, когда действияучастников рынка продиктованы исключительно их собственной волей ипотребностями. Переход России от плановой экономики эпохи Советского Союза кэкономике рыночной привел к появлению мощнейших финансовых, валютных и товарныхрынков. Россия стала привлекательной страной для зарубежных инвесторов. Этотпереход сопровождался появлением в нашей стране новых финансовых институтов, и однимиз важнейших стала биржевая торговля.
Биржапредставляет собой модель идеальной рыночной экономики, когда действияучастников торгов продиктованы исключительно спросом и предложением. Биржеваяторговля по этой причине – чрезвычайно эффективный экономический институт,поскольку способствует наиболее адекватному перераспределению финансовыхресурсов.
Согласност. 11 федерального закона № 39[1], фондовой биржей являетсяорганизатор торговли на рынке ценных бумаг. При этом фондовая биржа может бытьорганизована только в форме некоммерческого партнерства или акционерногообщества.
Оченьчасто фондовые биржи занимаются не только организацией торгов, но ипредоставляют различные виды услуг на рынке ценных бумаг. Законом установлено,что фондовая биржа может осуществлять следующие виды деятельности (кромеосновной): а) валютной биржи; б) товарной биржи (деятельности по организациибиржевой торговли); в) клиринговой деятельности, связанной с осуществлениемклиринга по операциям с ценными бумагами и инвестиционными паями паевыхинвестиционных фондов; г) деятельности по распространению информации; д)издательской деятельности; е) деятельности по сдаче имущества в аренду. Однаков таких случаях для каждого вида деятельности фондовая биржа должна создатьотдельное структурное подразделение. Самые крупные фондовые биржи создаютспециальные юридические лица для осуществления различных дополнительных видовдеятельности. Так, одна из крупнейших в РФ фондовых бирж «ОАО Фондовая биржа«Российская торговая система» (ОАО РТС) создала «ЗАО Клиринговый центр РТС» и«ООО НКО Расчетная палата РТС», уставный капитал которых на 100% состоит из еевложений.
Фондоваябиржа, таким образом, выступает организатором торгов, то есть создает всенеобходимые условия (информационные, организационные, правовые) для того, чтобыучастники торгов могли беспрепятственно заключать и исполнять различныебиржевые сделки[2].
Актуальностьданной работы обоснована тем, что в современном развитии мирового хозяйствафондовые биржи играют первоочередные роли. Фондовая биржа есть вторичный рынокценных бумаг, организационная основа рынка капиталов. Именно от торгов нафондовых биржах США зависят котировки акций и многих ведущих транснациональныхкорпораций.
Целью данной работыявляются анализ современного состояния и функционирования фондового рынка.
Задачи, которыенеобходимо решить в процессе подготовки работы:
- раскрыть теоретическиеосновы деятельности фондовой биржи;
- рассмотретьсовременные тенденции торговых технологий на бирже;
- проанализироватьсостояние фондового рынка во время мирового финансово-экономического кризиса.
Предметом исследованияявляется фондовая биржа.
По структуре работасостоит из введения, двух глав, заключения, в которых рассмотрено современноесостояние фондовых бирж, а также методы расчета биржевых индексов.
1. Теоретические основы деятельности фондовой биржи
1.1Функции фондовой биржи
фондовая биржа рынок финансовый
Организованныйрынок исчерпывается понятием фондовой биржи.
Фондоваябиржа — это организованный рынок для торговли стандартными финансовымиинструментами, создаваемый профессиональными участниками фондового рынка длявзаимных оптовых операций.
Дляклассической фондовой биржи характерны:
— централизованный рынок с фиксированным местом торговли, т. е. торговойплощадкой;
— наличие процедуры отбора наилучших товаров (ценных бумаг), отвечающихопределенным требованиям (финансовая устойчивость и крупные размеры эмитента,массовость ценной, бумаги как однородного и стандартного товара, массовостьспроса, четко выраженная колеблемость цен и т.д.);
— существование процедуры отбора лучших операторов рынка в качестве членов биржи;
— наличие временного регламента торговли ценными бумагами и стандартных торговыхпроцедур;
— централизация регистрации сделок и расчетов по ним;
— установление официальных (биржевых) котировок;
— надзор за членами биржи (с позиций их финансовой устойчивости, безопасноговедения бизнеса и соблюдения этики фондового рынка).
Функциифондовой биржи:
а)создание постоянно действующего рынка;
б)определение цен;
в)распространение информации о товарах и финансовых инструментах, их цене иусловиях обращения;
г)поддержание профессионализма торговых и финансовых посредников;
д)выработка правил торговли;
е)индикация состояния экономики, ее товарных сегментов и фондового рынка.
В настоящеевремя в мире насчитывается около 150 фондовых бирж, из них крупнейшие:Нью-Йоркская, Лондонская, Токийская, Франкфуртская, Тайваньская, Сеульская,Цюрихская, Парижская, Гонконгская и биржа Куала Лумпур[3].
Рольфондовых бирж многогранна. Они стимулируют привлечение и накопление капитала,включая и иностранный капитал; регулируют инвестиционные и инфляционныепроцессы; они открывают возможности для финансирования предприятий путемэмиссии акций, облигаций и других ценных бумаг.
Рольфондовой биржи как организатора торгов также выражается в том, что она должнаосуществлять постоянный контроль за совершаемыми на фондовой бирже сделками вцелях выявления случаев использования служебной информации, манипулированияценами и за соблюдением участниками торгов и эмитентами, ценные бумаги которыхвключены в котировальные списки, требований законодательства РоссийскойФедерации о ценных бумагах и нормативных правовых актов федерального органаисполнительной власти по рынку ценных бумаг (п. 2 ст. 13 ФЗ № 39).
1.2 Организация биржевой торговли
Биржевыеторги организуются как в форме публичных торгов, так и в электронной форме.Последние возникли благодаря развитию вычислительной техники и разработкеавтоматизированных систем купли-продажи ценных бумаг. Но классическая биржа ещедоминирует, и самый яркий ее пример — Нью-Йоркская фондовая биржа.
Биржеваясессия — это установленный законом или распорядком работы биржи периодпроведения торгов. Часто биржи практикуют утреннюю и вечернюю сессию.
Одиниз основополагающих принципов работы биржи — обеспечение ликвидности рынка.Ликвидный рынок характеризуется большим объемом сделок, узким разрывом междуценой продавца и ценой покупателя и небольшими колебаниями цен от сделки ксделке. Отклонения от этих норм чреваты развитием криминогенной ситуации,появлением панических настроений среди инвесторов. Биржа делает все от неезависящее, чтобы поддерживать ликвидность.
Работафондовой биржи во всех странах строится на некоторых общих принципах,соблюдение которых является гарантией успешной биржевой торговли:
—личное доверие между брокером и клиентом,
—гласность (публикация сведений о всех сделках и данных, требующихся для проведениялистинга),
—жесткое регулировании деятельности фирм — членов биржи с возможностьюприменения административных и финансовых санкций.
Каждыйшаг брокерской фирмы определен правилами, вырабатываемыми администрацией биржи,ее комитетами, с целью обеспечения ликвидности и прозрачности рынка.
Биржевымфирмам разрешено иметь несколько представителей в торговом зале, но не большеопределенного максимума. Например, Ванкуверская биржа разрешает иметь пятьчеловек на одно место, Торонтская — до шести. Этих людей называют торговымипредставителями, трейдерами. Они должны либо быть партнерами, либо директорамибиржевой фирмы, либо ее постоянными сотрудниками и отвечать требованиям,предъявляемым биржей к возрасту трейдера, его опыту, формальному образованию изнаниям торговых правил.
Еслибиржевая фирма имеет несколько работников в торговом зале, один из нихназначается старшим трейдером. Последний обычно бывает еще и зарегистрированнымтрейдером или специалистом. Это означает, что за ним закреплены некоторыевыпуски акций. Главное отличие специалистов от рядовых торговцев состоит в том,что они имеют право торговать за счет своей фирмы и получать долю прибыли оттаких сделок. Но фирма, имеющая специалиста, обязана поддерживать своиликвидные резервы на более высоком уровне.
Деятельностьспециалистов в торговом зале ограничена, но правила не исключают совершениясделок за собственный счет, т. е. они могут выступать в роли дилера(принципала) с целью поддержания ликвидности и упорядоченности торговли. Заказына такие сделки должны вводиться как обычные заказы от публики.
Каждыйспециалист имеет определенные обязанности в отношении списочных акций. Еслиощущается нехватка предложений или заявок на покупку акций со стороны публики,он должен эту нехватку компенсировать, делая собственные предложения или заявкис учетом спреда, установленного для биржи. Кроме того, специалист обязанисполнять заказы публики на нефасованную куплю-продажу его акций, даже если этоне принесет прибыли.
Приэтом он должен руководствоваться списком максимально допустимых премий идисконтов с фасованных акций.
Вбиржевой торговле торговой мерой (лотом или фасовкой) называют принятое наданной бирже количество акций, которыми ведется торговля. На Нью-Йоркской биржелот составляет 100 акций, а 99 акций будут нефасованной сделкой. Продать иликупить нефасованные акции сложнее, поэтому практикуются скидки (или премии). ВЯпонии фасовка составляет 1000 акций, в Канаде и Австралии она меняется с ценойвыпуска, а в Великобритании вообще отсутствует.
Всеучастники биржевых сделок являются либо брокерами, либо дилерами.
Дилерсовершает биржевые сделки от своего имени и за свой счет. Доход его составляетразница между ценой покупки и ценой продажи ценных бумаг.
Биржевойброкер совершает сделки на бирже от имени клиента или от своего имени, но засчет клиента. Он получает вознаграждение за свои услуги в форме комиссионных посовершенным сделкам.
Центромфондовой торговли является торговый зал биржи. Он оборудован специальнымисредствами для ведения торговли, средствами связи и информации. Так, накрупнейшей бирже мира в Нью-Йорке имеется несколько полностью оборудованныхзалов для торговли, соединенных между собой. В главном зале торгуют большейчастью ценных бумаг, операции проводятся в специальных местах зала, которыеназываются факториями.
Восновном сделки заключаются лотами по 100 акций, но в зале есть специальноеместо и для торговли лотами меньшего размера (10 акций).
Каждыйзал Нью-Йоркской биржи оборудован средствами связи, расположенными по периметруторговых помещений. Это прежде всего телефоны, по которым приходят заказы отклиентов.
Биржеваяторговля ведется сессиями. В зависимости от возможностей той или иной биржиторговля разными видами ценных бумаг может происходить либо в разное время, либов одно время, но в разных залах (в особом месте зала).
Рынокначинается с объявления котировок специальным служащим биржи (чекером). Причемв момент открытия рынка это не обязательно будут те же самые котировки, которыебыли в момент его закрытия в предыдущий день. Для определения котировокоткрытия биржи трейдеры до ее открытия вводят заказы в систему торговли иопределяют наивысшую цену покупателя и наименьшую цену продавца для каждогоактивного выпуска.
Далееспециалист открывает рынок по цене, за которую пойдет наибольшее количествоакций.
Ценыв ходе биржевой торговли формируются несколькими способами в зависимости отпрактики, используемой разными биржами. В целом можно наблюдать три способаформирования цен:
—групповой (залповый) аукцион,
—непрерывная торговля,
—непрерывно-дилерская торговля.
Залповыйспособ ценообразования означает, что заказы клиентов накапливаются, а потомнесколько раз в день (один или два) они выбрасываются в торговый зал ирасторговываются под контролем брокеров или сотрудников биржи. Заказы могутвводиться устно или письменно. При устном вводе уполномоченный биржи ведетаукцион по каждому выпуску, отталкиваясь от цены последней сделки вчерашнегодня. По мере поступления предложений и заявок он увеличивает или уменьшает цену,пока не наступает наименьший дисбаланс или баланс спроса и предложения. Приписьменном вводе заказов исходная цена устанавливается официальным брокером,который собирает и сличает предложения и заявки с целью выбора цены,максимизирующей оборот. При этом при устном вводе трейдер может изменить свойпервоначальный заказ, при письменном он такой возможности лишен.
Принепрерывном сличении предложений и заявок сделки совершаются в любое времясессии, и брокеры выступают агентами клиентов. Этот способ имеет триразновидности:
—книга заказов,
—табло,
—толпа.
Способкниги заказов практикуется на бирже в Токио, где трейдеры торгуют 250 активнымивыпусками. Трейдеры устно передают заказы клерку, а тот заносит их в книгу ивыполняет, сличая предложения и заявки по мере их поступления.
Таблоприменяется на бирже в Гонконге. На нем указывается наилучшая пара цен накаждый выпуск, а затем брокеры сами вводят цены на табло, если они лучшепервоначально указанных.
Приэтом вводимая цена должны быть твердой для одного лота, размер которогоменяется с ценой выпуска.
НаЦюрихской бирже практикуется толпа, т. е. трейдеры собираются вокруг клерка,который только объявляет поступающий в торговлю выпуск, а трейдеры сами ведутторговлю.
Третийспособ формирования цен — непрерывно-дилерское сличение — практикуется наЛондонской фондовой бирже, где он называется системой единоначалия. Отнепрерывной торговли он отличается тем, что между брокерами и клиентами естьпосредник — джоббер, который и называет рынок. Джобберы непрерывно «делают»рынок по многим выпускам, а брокеры лишь представляют своих клиентов, так каким до 1986 г. запрещалось быть принципалами. Первоначально джобберов в Лондонебыло очень много и конкуренция иногда становилась очень интенсивной, но сейчасих осталось мало. После модификации системы единоначалия в 1986 г. брокерыполучили возможность быть принципалами.
Некоторыенепрерывные рынки устанавливают исходную цену залповым способом письменно илиустно, другие используют сличение через табло — по крупным выпускам икомпьютеризированную книгу заказов — по остальным.
Нафондовых биржах действуют также определенные правила в отношении разницы ценпродавцов и покупателей (ценового спреда). Обычно предусматривается механизм,при котором этот спред не превышает определенной разумной (с точки зрениябиржи) меры. Если по окончании сессии цены продавцов и покупателей слишкомрасходятся, то комитет по торговому залу может не разрешить учет обеих цен илиодной из них. Этот комитет вправе также в любое время запретить учет всякойнеразумной котировки. В течение сессии он может аннулировать любую сделку,которая представляется неразумной, и такая сделка исключается из учета и неимеет никакого официального статуса.
Сделки,заключенные на бирже в течение дня, должны быть зарегистрированы в тот же деньлибо в течение следующих суток. Регистрация производится на основанииброкерской записки, поданной брокерам продавца и акцептованной брокеромпокупателя[4].
1.3 Методы расчета биржевых индексов
Длякачественной оценки состояния рынка ценных бумаг и грубой количественной оценкиего динамики удобно использовать одномерный параметр, называемый индексомфондового рынка. Индексом фондового рынка является некоторое число, котороехарактеризует его качественное состояние. Причем само по себе значение этогочисла не несет в себе существенной информации. Важно не само значение этогочисла, а результат его сопоставления с теми значениями, которое оно принималоранее.
Большаячасть фондовых индексов относится к одной из двух групп: капитализационные иценовые индексы.
Капитализационныеиндексы. Данный тип индексов измеряет общую капитализацию предприятий, ценныебумаги которых используются для расчета индекса. Вычисленное значение индексанормируется на некоторую базовую дату. Напомним, что под капитализациейпредприятия понимается произведение текущей рыночной стоимости выпущенныхпредприятием ценных бумаг на их количество, находящееся в обращении.
Ккапитализационным индексам относятся индексы Standard and Poor's (S&P-500,S&P-400), сводный индекс Нью-Йоркской фондовой биржи и т.п. Большинствоиндексов на западных фондовых рынках являются капитализационными. На российскомрынке ценных бумаг к капитализационным индексам рынка относятся все индексы,рассчитываемые информационными агентствами АК&М и «Skate-Press», индексыгазеты «Moscow Times» (MT) и некоторые другие.
Ценовыеиндексы, или индексы с весом, равным цене. Индексы данного типа вычисляются каксреднее арифметическое стоимости акций компаний, входящих в базовый списокиндекса.
Кданному типу индексов относятся наиболее известный — промышленный индекс ДоуДжонса (Dow Jones), другие индексы Доу Джонса, индекс Токийской фондовой биржи— Nikkei-225, основной индекс Американской фондовой биржи — АМЕХ и т.д. Нароссийском фондовом рынке подобный тип индексов не получил распространения.
Индексыиспользуются в качестве исходных данных для расчета параметров в рядеэкономических моделей. Например, в модели оценки капитальных активов,позволяющей оценить поведение индивидуальных акций по отношению к поведениюрынка акций в целом, индекс рассматривается как одномерный параметр,характеризующий наилучшую оценку рыночного портфеля.
Показательстратегии инвестирования. Индексы можно рассматривать как инструмент дляреализации стратегии инвестирования. Существуют две пассивные стратегииинвестирования. Одна состоит в том, чтобы, купив ценные бумаги, держать их дотех пор, пока их стоимость:
— невозрастет до уровня, обеспечивающего приемлемый уровень эффективности;
— неупадет до уровня, при котором финансовые потери будут выше допустимого уровня.
Втораястратегия инвестирования состоит в том, чтобы, выбрав фондовый индекс илиразработав методику расчета фондового индекса, соответствующего выбраннойстратегии инвестирования, постоянно поддерживать инвестиционный портфель всоответствии со структурой выборки фондового индекса.
Рассмотрениекапитализационных индексов как стратегии поведения возможно, однако на практикемалоперспективно. Такая стратегия инвестирования требует приобретения ценныхбумаг предприятий в равных долях. Однако при наличии в инвестиционном портфеленескольких десятков видов акций поддержание подобного портфеля в соответствии свыбранным капитализационным индексом требует значительных накладных расходов.Как говорят в таких случаях, велики трансакционные издержки.
Базисныйактив финансовых инструментов. Интерес к фондовым индексам в значительной степениобусловлен также и тем, что они используются в качестве базисного актива дляпроизводных финансовых инструментов (фьючерсов на индекс, опционов на индекс,опционов на фьючерсы на индекс). Производные финансовые инструментыпредоставляют возможность участникам фондового рынка реализовывать различныеинвестиционные стратегии, осуществлять страхование сделок на фондовом рынке(хеджировать сделки), активно участвовать в спекулятивной игре и т.п.
Необходимоотметить, что не все индексы используются в качестве базисного актива дляпроизводных финансовых инструментов. В частности, компания «Dow Jones & С°»запрещает использовать промышленный индекс Доу Джонса в качестве основы дляфьючерсов и опционов.
Рассмотримподходы, которые используются для расчета фондовых индексов.
Невзвешенныйсреднеарифметический индекс. Этот индекс рассчитывается по формуле:
/>= />/>, (1)
где />— значениефондового индекса на момент времени t,
Pj,t— курсовая стоимость акции j-й компании, ценные бумаги которой используются прирасчете фондового индекса, на момент времени t;
N—общее число компаний, акции которых используются при расчете фондового индекса;
h —согласующий коэффициент.
Этаформула используется для расчета промышленного среднего индекса Доу Джонса.
Взвешенныйсреднеарифметический индекс. Формулы для расчета индекса в этом случаеразличаются методикой взвешивания.
1.Индекс, взвешенный по цене акций в выборке, имеет вид
/>=/>, (2)
гдеPj,0 — курсовая стоимость акции j-й компании, ценные бумаги которойиспользуются при расчете фондового индекса, в начальный момент времени;
m —базовое значение индекса на начальный момент времени.
2.Индекс, взвешенный по стоимости выборки, рассчитывается по формуле
/>=/>, (3)
гдеnj,t и nj,0 — количество акций j-й компании, ценные бумаги которой используютсядля расчета индекса на момент времени t (t=0 на начальный момент времени).
Врезультате такого подхода к расчету индекса изменение цен на акции болеекрупных корпораций будет, как правило, оказывать большее влияние на значениеиндекса, чем колебания стоимости ценных бумаг мелких компаний. Данная формулаиспользуется для вычисления индекса S&P-500, причем в качестве начальногомомента времени берется интервал с 1941 по 1943 г., а базовое значение индексапринято равным 10.
3.Индекс, взвешенный путем приравнивания весов акций компаний, рассчитывается поформуле
/>=/>. (4)
Невзвешенныйсреднегеометрический индекс. Этот индекс рассчитывается по формуле
/>= />. (5)
Поэтой формуле рассчитывается старейший из используемых в настоящее времяфондовых индексов Великобритании — индекс ФТ-30 (FT-30 Share Index, FinancialTimes Industrial Ordinary Index), который стал публиковаться с 1935 г.
Взвешенныйсреднегеометрический индекс рассчитывается по формуле
/>= />,
гдеPj,t-1 — курсовая стоимость акции j-й компании, ценные бумаги которойиспользуются при расчете фондового индекса, зафиксированная в предыдущийторговый день.
Потакой формуле рассчитывается композитный индекс «Вэлью Лайн» (Value LineComposite Average), используемый на фондовом рынке США.
Индексы, используемые на мировых фондовых рынках.
Публикуетсяогромное число средних и специальных индексов фондового рынка, среди которыхнаиболее известным является средний промышленный индекс Доу Джонса. Этот индексбыл впервые опубликован в 1884 г. Чарльзом Доу, основателем компании, котораябыла издателем известной финансовой газеты «Wall Street Journal». Сначала онрассчитывался по акциям 11 железнодорожных компаний. В 1897 г. список был увеличендо 20 железнодорожных компаний. Первый промышленный индекс Доу Джонса былрассчитан в 1897 г. по акциям 12 компаний. К 1916 г. размер выборки увеличилсядо 20 компаний, а в 1928 г. — до 30. Таким он остается и по настоящее время.
Рассчитываюти другие индексы Доу Джонса: взвешенный индекс акций Доу Джонса по 700 акциямНью-Йоркской фондовой биржи (публикуется с 1988 г.), индексы Доу Джонса потранспорту, по коммунальным компаниям и по 40 облигациям.
Средидругих фондовых индексов наиболее известны:
— различныесредние индексы Standard & Poor's, рассчитываемые по 400 и по 500 акциямпромышленных компаний, 20 акциям транспортных компаний, 40 акциям коммунальныхкомпаний, по акциям финансовых компаний, муниципальным облигациям,государственным облигациям США и т.п.;
— средниеиндексы Moody's (по промышленности, железнодорожному транспорту, коммунальнымкомпаниям);
— индексыфондовых бирж (Нью-Йоркской, Американской, Торонтской, Миланской);
— ценовыеиндексы NASDAQ, которые представлены композитным индексом, включающим 4013акций, промышленным индексом (2860 акций), банковским (224), страховым (106),транспортным (65) и другими индексами;
— индексы«Файненшл Тайме», рассчитанные по 30, 100, 250 и 350 компаниям, общий индексФТ, мировой индекс ФТ;
— индексы,характеризующие германский фондовый рынок (DAX-30, DAX-100, композитный индексCDAX-320, индексы рынка облигаций — REX и REXP);
— индексыяпонского фондового рынка (Nikkei, TOPIX);
— индексыфондового рынка Франции (САС-40, генеральный индекс САС) и т.д[5].
Сравнительныехарактеристики наиболее известных индексов приведены в Приложении 1.
2. Современное состояние фондовых бирж
2.1Современные тенденции торговых технологий
Внаиболее общем виде торговые технологии могут быть классифицированы кактехнологии доступа на рынки и технологии организации этих рынков.
Подтехнологиями доступа на рынки здесь понимаются программно- технологическиесредства, обеспечивающие участие в торгах на тех или иных финансовых рынках.Этими технологиями пользуются как профессиональные участники рынков (вотечественной терминологии — брокеры и дилеры), так и их клиенты, прежде всегоинституциональные — страховые, пенсионные и инвестиционные фонды (в т. ч.хедж-фонды) и т. д.
Какпредставляется, современные технологии доступа, или клиентские системы,развиваются под влиянием двух основных тенденций: демократизация доступа иавтоматизация торговли.
Досравнительно недавнего времени, когда финансовый рынок ассоциировалсяпреимущественно с биржами, а сами биржи были «клубами посредников», у клиентовне было ни юридических, ни технических, ни иных возможностей получить доступ крынку иначе, как через брокеров. Однако в последние два десятилетия ситуациякардинально изменилась: укрупнение и концентрация клиентских операций, усилениеконкуренции в финансовой индустрии и тенденция к снижению роли посредников(desintermediation), развитие информационных технологий и т. п. — все этопривело к появлению того, что в настоящее время называется «прямым доступом»(direct market access — DMA) и означает непосредственное участие клиентов (вболее широком смысле — Buy-side) на рынке.
Стехнологической точки зрения, системы DMA направлены в первую очередь науправление потоком заявок. При этом различаются системы OMS и EMS.
Стехнологической точки зрения, системы DMA направлены в первую очередь науправление потоком заявок. При этом различаются системы OMS и EMS.
Системыуправления заявками (Order Management Systems — OMS) предназначены дляуниверсального сопровождения торговой активности и включают в себя блокиформирования инвестиционных решений, документирования заявок и сделок,включения (allocation) сделок в те или иные портфели заявок, взаимодействия ссистемами послеторговой обработки данных (бухгалтерия, риск-менеджмент и т.п.). Первоначально в состав функций OMS входила и маршрутизация заявок (orderrouting), т. е. их передача на те или иные рынки. Однако последовавшее затемраспространение алгоритмической торговли с ее повышенными требованиями кскорости такой передачи, стимулировало выделение систем управления исполнениемзаявок (Execution Management Systems, EMS), главной задачей которых былапреимущественно маршрутизация. Вместе с тем рост производительностипрограммно-технических средств привел к тому, что в настоящее время естьдостаточные технологические предпосылки для обратного процесса — включенияоперативной передачи заявок снова в состав OMS (например, путем созданиякомбинированных систем OEMS).
Означаетли это, что EMS как самостоятельные технологии полностью исчезнут?Окончательного ответа на этот вопрос пока нет, в качестве же промежуточноговарианта возможна такая точка зрения: в долгосрочном плане у систем EMS, скореевсего, действительно не будет самостоятельного будущего, в краткосрочном жеплане они могут по-прежнему пользоваться спросом со стороны тех клиентов,которые, с одной стороны, хотят получать высокоскоростной доступ на рынок, а с другой— не заинтересованы в скорейшем переходе на новую интегрированную OMS/OEMS.
Приэтом необходимо отметить, что слово «прямой» в контексте «прямого доступа нарынок» должно пониматься исключительно в «техническом» смысле — клиентпринимает инвестиционное решение на основании информации, поступающей к нему врежиме реального времени, и направляет заявку «прямо» на рынок, не теряявремени на взаимодействие с брокером. Однако с юридической и организационнойточки зрения необходимость брокера остается неизменной — «клиентская» заявкавоспринимается рынком по-прежнему как заявка брокера, пусть и поданная за счети/или от имени клиента, расчеты также осуществляются и гарантируются брокером.Таким образом, «прямой доступ» не отменяет взаимодействия между клиентом иброкером (в более широком смысле, между Buy-side и Sell-side), особенноактуального в условиях, когда один клиент может работать сразу через несколькихброкеров, например:
•технологии т. н. «главного брокера» (prime broker) — консолидация позиций на разныхрынках, централизация расчетов и управления рисками, в т. ч. с кредитованиемденьгами и ценными бумагами, и т. д.;
•технологии перераспределения комиссии (soft dollar agreement, Client CommissionAgreement (CCA) и т. п.) — включение управляющей компанией платежей третьейстороне (например, за консультационные услуги) в комиссию, уплачиваемую ейброкеру, с тем, чтобы брокер заплатил этой стороне.
/>2.2 Технологии организации рынков(биржевые технологии)
Современныетехнологии не только позволяют проводить торговые операции в объемах немыслимых ранее, но и дают возможность эффективно автоматизировать отдельныепроцедуры, связанные с принятием решений. Наиболее отчетливо подобная тенденцияпроявляется в технологиях «алгоритмической торговли» (algorithmic trading).
Несмотряна имеющуюся уже историю (примерно с середины 1970-x гг.), на широкоераспространение к настоящему времени и на очевидную тенденцию к дальнейшемуразвитию, алгоритмическая торговля до сих пор не получила общепринятогоопределения.
Какпредставляется, данный термин может определяться двояко:
— алгоритмическая торговля в широком смысле — автоматизированное выставление (вт.ч. изменение и снятие) заявок в соответствии с теми или иными алгоритмами ипри минимальном участии человека;
— алгоритмическая торговля в узком смысле — автоматизированное выставление (в т.ч. изменение и снятие) заявок в соответствии с алгоритмами оптимизациифинансовых результатов (например, максимизация прибыли).
С этойточки зрения, к алгоритмической торговле в широком смысле помимоалгоритмической торговли в узком смысле также относятся:
— программная торговля и индексный арбитраж (program trading and indexarbitrage);
— интеллектуальная маршрутизация заявок (smart order routing — SRO);7
— «торговля с высокой частотой» (high frequency trading) — стиль торговли,предполагающий в качестве обязательного элемента многократное открытие/закрытиепозиций по одному инструменту в ходе торгового дня;
— торговля против «сигнальных заявок» (flash trading) (см. ниже) и т. д.
Общеизвестно,что в настоящее время основной объем сделок на современных биржевых рынкахзаключается в электронном режиме — даже там, где торги «в зале» (floor trading)еще по каким-то причинам сохраняются (прежде всего, на биржах США). При этомосновными торговыми технологиями являются:
— технологии т. н. «рынка заявок» (order-driven market) — прежде всего,непрерывный и дискретный аукцион;
— технологии т. н. «рынка котировок» (order-driven market) — те или иные режимыпереговоров, в ходе которых участники, используя объявленные котировки вкачестве отправной точки, могут придти к окончательному соглашению о параметрахсделки.
Посколькуэти технологии достаточно известны и описаны, в данной статье целесообразноограничиться рассмотрением реакции бирж на современные технологические вызовы,основными из которых представляются рост альтернативных пулов ликвидности иупомянутый выше прогресс алгоритмической торговли.
Основнойпричиной возникновения альтернативных пулов стало развитие институциональныхинвесторов, повлекшее укрупнение размера заключаемых сделок. Поскольку же вводкрупных заявок в традиционные системы, впоследствии названные «светлыми», или«освещенными» пулами (lit pools), приводил к неблагоприятному смещению цен (т.н. market impact), то возникла потребность в иных торговых технологиях, т. е.таких, которые дают возможность заключать крупные сделки без ухудшения цен, но,как показала практика, ценой временного «сокрытия» ликвидности.
Самипо себе альтернативные пулы и, прежде всего, т.н. пулы «серой», или «темной»ликвидности (dark pools), по сути не должны считаться чем-то особенно новым.Так, первые внебиржевые системы (crossing networks), позволяющие заключатьсделки по «справедливым» ценам (кстати, бравшимся все же с бирж), появились ещев 1986 г. (США), а «скрытые» заявки (hidden, iceberg orders) уже давно входят встандартный биржевой инструментарий. Однако рост таких «темных» пулов,пришедшийся на последние годы, заставил воспринимать их как действительновесомую конкурентную угрозу традиционным биржам.
Вотличие от тех брокеров, которые если развивают в своих рамках «темные» пулы,то рассматривают их как способ сокращения издержек для крупных клиентов, биржисклонны воспринимать dark pools как возможный источник дополнительной прибыли,которую они (биржи) могли бы получить, если включат пулы в свой оборот, либокоторую получат вместо них конкуренты (в первую очередь, брокеры), если пулыостанутся за пределами бирж.
Всоответствии с этим биржи предпринимают следующие действия:
— создают собственные «темные пулы». Так, недавно биржа NYSE Euronext запустила вНью-Йорке рынок MatchPoint, который позиционируется именно как dark pool идействует подобно традиционному дискретному двустороннему аукциону с темотличием, что цена сделок определяется не на самой бирже, а берется извне, как«наилучшая национальная котировка» (national best bid/offer — NBB)). Тем самым,биржи развивают у себя технологию, которую, вообще говоря, принято считатьвнебиржевой;
— модифицируюттрадиционные технологии:
— внедряют «скрытые» заявки (см. выше) и сигнальные (flash) заявки;
— меняют приоритеты исполнения заявок — традиционные технологии, основанные наприоритете «цена — время», по крайней мере, дополняются, технологиями, основаннымина приоритете «цена — объем». Так, биржа NASDAQ OMX объявила о создании вовторой половине 2010 г. первой такой биржевой платформы на базе приобретенной(2007 г.) фондовой биржи в Филадельфии (PHLX);
— корректируют процедуры заключения сделок, давая возможность улучшать цену обеимее сторонам.
Результатомтаких действий является не только видимое усиление позиций бирж (разумеется, вслучаях, когда эти действия эффективны), но и не всегда явное стирание границмежду биржами и внебиржевыми институтами, в т. ч. брокерами.
Чтоже касается реакции на рост алгоритмической торговли, то здесь, какпредставляется, налицо отчетливая тенденция к всемерной технологическойподдержке:
— снижение времени отклика торговых систем, увеличение пропускной способности(bandwidth);
— внедрение модульных архитектур, позволяющих осуществлять высокоскоростноевзаимодействие между биржевыми и клиентскими системами на основе комбинациибазовых блоков (модулей) с исходной функциональной совместимостью;
— размещение технических средств, поддерживающих те или иные клиентские системы,непосредственно на территории биржевых вычислительных центров (co-location).
Приэтом возможные технические и экономические меры по ограничению потока заявок,порождаемого системами алгоритмической торговли, хотя и обсуждаются, но нигде,насколько известно, не применяются на практике, поскольку считается, чтовведение подобных мер может снизить ликвидность (так, на конференции былиобнародованы оценки, согласно которым на рынке акций США около 60% ликвидностисоздается «торговлей с высокой частотой», одной из разновидностейалгоритмической торговли).
Очевидно,российский рынок не стоит вне мировых тенденций. Достаточно отметить высокуютехнологичность его биржевой инфраструктуры, существенную долю биржевых сделок,совершенных конечными инвесторами с использованием систем удаленного доступа (вт.ч. через Интернет), наличие «программ-роботов» и т. п. Дальнейшее развитиерынка, в т. ч. его глобализация, как представляется, будут стимулировать еговсе большую вовлеченность в отмеченные процессы. Анализ международной практикипоказывает, с какими вызовами может столкнуться российский рынок в ближайшембудущем и какой может быть реакция на них.
Приэтом, однако, целесообразно учитывать следующее. К числу ключевых факторов,повлиявших на то, что современные торговые технологии развиваются именно так, ане иначе, следует отнести существующую и, по-видимому, прогрессирующуюфрагментацию рынка, т.е. деление его на отдельные сегменты с параллельнымценообразованием на одни и те же активы (что, вообще-то, не очень способствуетэффективности рынка). Наличие фрагментации, в свою очередь, имеет свои причины— как «естественного» характера (конкуренция и т.п.), так и регулятивного (вСША — регулирование, т. е. «Национальной рыночной системы» (National MarketSystem), в Европе — MIFID). Примечательно, что сама по себе фрагментация,сопровождаемая размыванием ликвидности, похоже, не была непосредственной цельюрегуляторов, заинтересованных, скорее, наоборот, в интеграции, но с сохранениемдолжного уровня конкуренции. Так или иначе, но существовавшая и, возможно, ужеготовая к исчезновению фрагментация получила регулятивную поддержку и внастоящее время является существенной характеристикой рыночного ландшафта.
Содной стороны, это увеличивало возможности для межрыночного арбитража, с другой— возникла потребность в той или иной консолидации ликвидности, например, дляполучения лучших цен. Очевидно, что многие из рассмотренных систем и технологий(например, OMS/SOR) своим развитием «обязаны» именно этой потребности. В связис этим иногда высказывается мнение о том, что фрагментация должна дажеприветствоваться, а что до размывания ликвидности, то оно может быть устраненоприменением технологий. Оппоненты, напротив, считают, что, во-первых,экономические и регулятивные тренды, лежащие в основе фрагментации, вряд ли впринципе могут быть преодолены чисто технологическими решениями, которые (приналичии таких трендов) только усиливают фрагментацию, и, во-вторых, по ихмнению, регуляторам вообще стоило бы задуматься о том, не потеряли ли они извида своих целей.
Изанализа международной практики в области развития торговых технологий можнотакже заключить, что и здесь не все новое является непременно хорошим.
Так,не все последствия применения современных торговых технологий ясны до конца.Применительно к некоторым из них (например, сигнальные заявки, отдельные виды«торговли с высокой частотой», да и технологии «темных» пулов в целом)высказываются опасения, что они вообще могут привести к тем или инымдеформациям рынка — искажению цен, информационной асимметрии, неэффективномуповедению (т. н. «неблагоприятный отбор» (adverse selection)) и т. п.
Крометого, наличие даже самых изощренных торговых технологий (в первую очередь, этоотносится к клиентским системам) не гарантирует достижения желаемыхрезультатов, особенно когда сами технологии и лежащие в их основе предпосылкине всегда адекватно понимаются пользователями. Так, в настоящее время активнообсуждается вопрос о «вкладе» технологий в современный кризис. Логика«обвинения» примерно такова: в погоне за прибылью инвесторы выходили на всеболее рискованные (в т. ч. малоликвидные рынки), используя в т. ч. технологииалгоритмической торговли. Статистические данные, которые для этого требовались,не могли быть получены непосредственно с рынков (в силу их малоликвидности) ипотому генерировались внутри самих технологий на базе тех или иныхтеоретических моделей. Кризис обнаружил неадекватность подобных искусственных иумозрительных конструкций, что только усилило масштабы негативных последствий.Разумеется, речь не идет о том, что «во всем виноваты технологии», но то, чтоих применение зачастую внушало ложное чувство уверенности и защищенности отрисков и тем самым подталкивало к принятию сомнительных решений, вряд ли можетбыть поставлено под сомнение[6].
2.3 Технический анализ и информационная среда
Какизвестно, технический анализ — это метод прогнозирования рыночных цен и трендовс использованием исторических котировок, индексов и их графиков запредшествующие периоды. Помимо графиков котировок, в техническом анализеисследуется движение так называемых индикаторов, рассчитываемых исходя изструктуры дневных цен и торгового оборота. С началом широкого применениякомпьютеров расчет индикаторов и их технический анализ получили новый импульс.В отличие от фундаментального анализа, здесь в расчет не принимаются финансовые,хозяйственные и иные фактические показатели деятельности предприятия, аучитывается лишь рыночная оценка его успехов и перспектив, что весьмасубъективно, но финансово значимо.
Становлениетехнического анализа относят к концу XIX в., когда начался отсчет индексаДоу-Джонса. Излюбленное изречение одного из основоположников биржевой теорииЧарлза Доу: «Индексы отражают все».
Популярныммнением среди биржевиков стало: «Будущее — в графиках». Это оказалосьболее чем справедливо в те десятилетия или даже в первое биржевое столетие,когда биржевики собирались на настоящей, а не виртуальной торговой площадке,сделки заключали с реальными, а не с электронными брокерами, получали на рукиподлинные бумажные документы, а не записи на магнитных или оптических дисках.Но самое главное, все участники торгов весь день «варились в собственномсоку», «заправленные» с утра (из утренних газет) одной и той жеважнейшей информацией: итоги и сводки предыдущего дня, экономические новости,хозяйственные показатели, политические события и пр. Поступающие в ходе торговтелеграфные, а позже радио- и телевизионные сообщения касались в основномсенсационных известий или сведений о катастрофах. Однако основная массаинвесторов, чьи интересы представляли брокеры в торговом зале, приказы и заявкикоторых определяли движения рынка, формировала свое мнение и принимала важныерешения исходя преимущественно из информации и аналитических отчетов утреннихгазет.
Вэтих условиях биржевая борьба между «быками» и «медведями»являлась истинным турниром (нечто среднее между покером и шахматами), в ходекоторого отрабатывалась и нащупывалась в течение дня наиболее«справедливая» текущая цена на тот или иной актив. Именно такоеположение способствовало появлению известной формулы: «Рынок знает все иуже учел в ценах все существенное». Графики котировок и индексов запредшествующие периоды — дни, недели, месяцы — показательно отражали всеперипетии и результаты недавних биржевых схваток. Ничего лучшего и болееполезного для принятия решений на ближайшее будущее не было, поскольку новаяинформация, способная повлиять на ситуацию, была скудной, ее получалиодновременно все участники рынка в известное время.
Итак,типичной особенностью «золотого века» технического анализа былаинформационная однородность, немногочисленность источников распространенияновых сведений. По большому счету в течение торговой сессии биржа представляласобой закрытую систему, в которой участники вырабатывали коллективную оценкуактивов практически вне информационной среды. В этих условиях техническийанализ как зеркало отражал стимулы, силы и, главное, ожидания участниковторгов.
Этаклассическая картина изменилась в конце XX в. благодаря Интернету и«исходу» биржевиков из торговых залов в офисы, к компьютерам. Еслираньше взгляды биржевиков были прикованы к бегущей строке или к экрану скотировками в торговом зале, то теперь — к мониторам с десятками таблиц,графиков, новостных лент, поступающих со всех концов мира, где в эти минутыпроисходят торги или события.
Новостныепотоки глобальны как по своим источникам, так и с точки зрения их воздействияна рынки. В зависимости от уровня экономического развития отдельные регионымира оказывают различное информационное воздействие. Так, экономика США,составляющая до 40% мирового потенциала, естественно, доминирует по воздействиюновостных потоков на рынки всего мира и по важности поступающей информации. Всеважнейшие экономические показатели США, на которые ориентируются биржевикивсего мира, — цены на сырье, кредитные ставки заемного капитала, рост илиснижение национального продукта, доходность промышленных отраслей и отдельныхпредприятий и т. д. — либо задают, либо корректируют направление экономическихпроцессов во всем мире. Значительно отстают от Северной Америки по важности ивоздействию экономических показателей высокоразвитые регионы: Япония иЮго-Восточная Азия, Западная Европа. Распределение по часовым поясам новостныхпотоков, поступающих из этих экономических регионов, создает в течение сутокпочти непрерывную взаимодействующую информационную среду, в которойфункционируют все рынки мира.
Характерно,что чем дальше тот или иной рынок от «столичных» регионов, чем он«провинциальнее», тем большее влияние на него оказывают новостныепотоки из этих регионов и тем менее самостоятелен он в формировании цен насырье, капитал и товары. И наоборот, «столичные» биржевики США взначительно меньшей степени подвержены флуктуациям экономических показателейдругих стран. И хотя их информационные потоки не менее динамичны, они в большейстепени имеют внутреннее происхождение.
Рассмотримдетальнее информационную среду, в которой работают отечественные фондовыерынки.
Утром,задолго до открытия основных отечественных фондовых бирж, в 10:30 помосковскому времени (мск), в Интернете освещаются результаты торгов,закончившихся или заканчивающихся на другой стороне земного шара. Прежде всегоэто индексы фондовых бирж США: Dow Jones Industrial Average, S&P 500,NASDAQ. Эти биржи закрылись еще в 00:00 по мск, но их влияние уже сказалось наторгах в Японии и Юго-Восточной Азии, а также в Индии и Китае — обширных ибыстро растущих рынках.
Большинствонаиболее ликвидных акций крупнейших отечественных предприятий, так называемых«голубых фишек», торгуется в виде производных (АДР, ГДР) также в СШАи Европе. Поэтому внимание привлекают их цены и динамика в течение заокеанскойторговой сессии.
Эстафетабиржевых торгов сырьевыми товарами — нефтью, металлами и пр. — еще предыдущимвечером (в 21:00 по мск) была передана от Лондона Нью-Йорку. А поскольку нефть,газ и цветные металлы — основные продукты российского экспорта, за счет чегорастет благосостояние отечественной экономики, повышается стоимость«голубых фишек», то сводка этих цен для российских биржевиков — какмосковское раннее утро: ясное и солнечное или мрачное и серое.
Особыйинтерес вызывают изменившиеся за время торгов в США отраслевые индексы ииндексы развивающихся рынков. Отраслевые индексы отражают или подтверждаютобщие тенденции в родственных российским предприятиям отраслях, особенно внефтедобывающей и нефтеперерабатывающей сферах, а также в металлургии. Индексыразвивающихся рынков отражают мнения и «сантименты» иностранныхинвесторов относительно выгод и рисков, связанных с работой на новыхразвивающихся рынках, к котором относится и Россия. Новые цены акций зарубежныхфондов, инвестирующих в отдельные страны, в частности в Россию, регионы,отрасли также о многом предупреждают.
Реакциямировых рынков на новости из США уже проверена: на индексы Японии и Азииоказывают влияние настроения восточных биржевиков. Развитие этого регионазависит от экспорта в США, и малейшие сомнения относительно покупательнойспособности североамериканцев мгновенно сказываются на ценах акций восточныхпромышленных гигантов. Эти утренние сведения — своего рода тест дляотечественных биржевых наблюдателей: действительно ли «ночные»события на рынках США так хороши или так плохи для всего мира? Какова былареакция рынков высокоразвитых промышленных стран? Какова реакция развивающихсярынков, в основном сырьевых, как российский?
Следуеттакже упомянуть и о новостях другого рода, способных сотрясти все мировые биржибуквально в считаные минуты и даже секунды: террористические акты, политическиеперевороты, начавшиеся войны, крупные промышленные аварии и прочий форс-мажор.За такими событиями обычно следует резкое изменение цен на сырье, валютныхсоотношений, котировок акций предприятий целых отраслей или стран и пр. Многимиз подобных событий, как правило, предшествуют определенные«сигналы», часто ложные, однако их появление, даже на уровне слухов,становится самостоятельным событием, способным привести к паническимпроявлениям на мировых рынках. При развивающейся глобализации экономики и общейэкономической взаимозависимости подобная информация и реакция на нее рынковвходят в обыденный новостной режим и их вероятность учитывается, особеннонакануне закрытия бирж на выходные или праздничные дни.
Итак,к 10:30 по мск, и даже ранее, мнения и ожидания отечественных участниковфондового рынка можно считать сформированными. Каждый участник, с учетомзанятой им накануне позиции (длинной, короткой или нейтральной), уже имеет плансвоих биржевых операций. Правомерен вопрос: имеет ли в этих обстоятельствахкакое-либо значение или практический интерес технический анализ вчерашних биржевыхпоказателей? Почти никакого. Слишком много событий произошло за прошедшую ночь,а представления и ожидания участников рынка, пристально следящих за событиями вмире, изменились в корне. Изменились и их планы, поэтому реакция участников наход торгов будет совершенно иной.
Времяот начала торгов до 11:00 — «независимые» полчаса за весь периодторговой сессии. Америка давно уже «спит», Азия недавно«заснула», а Европа еще не «проснулась». Рынок открываетсяценами, в которые уже заложены все ночные события, все изменения на сырьевых ифондовых рынках мира, в том числе переоценка российских акций за океаном.
Отечественныйрынок на эти первые полчаса полностью предоставлен самому себе. Единственнаяпривлекающая внимание информации на мониторах — непрекращающиеся никогдаэлектронные фьючерсные торги нефтью на Лондонской нефтяной бирже и торгифьючерсами на биржевые индексы США в Чикаго. Но в это время их еще нельзяназвать ориентирами: торги вялые, объемы небольшие — все страны, кроме России,«спят». Вот в эти полчаса технический анализ текущих котировок и играс его помощью на местных быстро меняющихся коротких трендах вполне уместна. Этоигра биржевиков между собой, результат которой зависит от того, кто из игроковлучше понял ситуацию, — борьба «быков» с «медведями» вчистом виде. Эти полчаса — как самостоятельная малая торговая сессия, со своейдраматической завязкой и ее разрешением. Но и в этот небольшой отрезок времениигра идет преимущественно под вопросом: как «откроется» Европа и какона отреагирует на ночные новости?
И вотв 11:00 по мск открываются торги в Лондоне, во Франкфурте-на-Майне, в Париже — на основных европейских площадках. Европа поражает отечественный рынок преждевсего своей переоценкой после ночных мировых событий российских акций, торгуемыхздесь в виде банковских депозитарных расписок (ГДР). Учитывая объемыотечественных активов, представленных на зарубежных рынках, от«толчка», который получает в эти минуты отечественный рынок, ценыначинают смещаться в сторону арбитражного равновесия и стабилизируются лишь подвлиянием новой утренней информации. Оценка российских активов иностранцамиимеет первостепенное значение, так как текущий высокий уровень рыночных ценроссийских активов поддерживается в основном их деньгами, в значительной степениспекулятивными. И если им что-нибудь не нравится, то деньги моментальновыводятся, рынок неудержимо падает, и отечественные инвесторы оказываютсясовершенно бессильными в попытках его поддержать, хотя могут оставатьсяуверенными в его перспективах и качестве активов.
Последующиенесколько часов торги на отечественных биржах проходят под влияниемзападно-европейских цен на нефть и металлы, фьючерсов на индексы США,европейских биржевых индексов. Транслируемые в реальном времени цены нанефтяные фьючерсы в Лондоне и фьючерсы на индекс S&P 500 в Чикаго буквально«ведут» за собой не только отечественные биржи, но и все прочиеработающие в эти часы рынки.
В этовремя появляются и важные внутрироссийские новости. Новостные ленты российскихи зарубежных информационных агентств обновляются ежеминутно. Наибольшее влияниена рынок в целом оказывают «горячие» новости из высших эшелоноввласти. Это и политические новости, и постановления правительства по экономике,заявления высоких чиновников, их оценки перспектив той или инойполугосударственной компании, решения по налогообложению и тарифам и т. д.Поступают сообщения по отдельным предприятиям и организациям, в том числеквартальные и годовые отчеты, решения собраний акционеров о выплачиваемыхдивидендах, кадровых перемещениях, важные решения руководства компаний и пр.Могут появляться оценки, чаще — переоценки, той или иной российской компаниимеждународными рейтинговыми агентствами. Внутрироссийский новостной фонформируется, в том числе, исходя из установленного ЦБ РФ на этот день курсарубля и состояния денежной ликвидности — текущих ставок межбанковского кредитаи остатков средств банков на корсчетах и депозитах в ЦБ РФ.
Ковторой половине дня, примерно к 15:00-16:00 по мск, все европейские ироссийские новости уже восприняты, отыграны и отражены в ценах. Часто даженаблюдается некоторое затишье. Наступает время спекуляций на ожиданиях новостейиз-за океана. Через 1-2 часа появятся новости, способные развернуть рынок или всчитаные секунды подбросить его либо опустить сразу на несколько процентов.Скоро наступит момент истины, когда станет ясно, кто был прав — «быки» или «медведи». Это похоже на позицию: «вотприедет барин, он нас рассудит».
Делов том, что еще за час до открытия фондовых рынков в США там публикуютсяважнейшие статистические данные по национальной экономике. Они настолько важныи для экономики, и для рынков всего мира, что буквально через несколько секундпосле их размещения в Интернете, а иногда и раньше, все европейские индексы исырьевые цены реагируют на них вертикальными свечками. Не все и не всегда этиновости бывают столь действенны, однако биржевики ожидают от них именно этого исоответственно готовятся. Причем публикуются и фактические значения этихпараметров, и их изменения за период, и, главное, имевшиеся прогнозы экспертов.Именно расхождения с последними вызывают бурную реакцию.
Учитываяисключительную важность этих внутриамериканских новостей для российских рынков,перечислим важнейшие из них и напомним их недельный график. Дни и время публикацииэтих экономических параметров практически неизменны, периоды различны; времямосковское, Интернет.
Понедельник,16:30.
PersonalIncome: личные доходы.
PersonalSpending: потребительские затраты.
Вторник,16:30.
ProducerPrice Index: индекс цен производителей.
ProducerPrice Index Ex-food & energy (Core PPI): индекс цен производителей, завычетом продуктов питания и топлива.
EmploymentCost Index: стоимость наемного труда.
Вторник,18:00.
ISMservices index: индекс деловой активности в сфере услуг США.
Среда, 16:30.
Consumer Price Index (CPI): Consumer price index: индекс потребительских цен.
ConsumerPrice Index Ex-food & energy (Core CPI): индекс потребительских цен, завычетом продуктов питания и топлива.
IndustrialProduction: промышленное производство.
HousingStarts: начатые постройки личных домов.
DurableGoods Orders: заказы товаров длительного пользования.
Среда,18:30.
EnergyDepartment weekly inventory: запасы нефти и нефтепродуктов в хранилищах США.
Четверг,16:30.
ContinuingClaims: повторные требования пособий по безработице.
InitialJobless Claims: первичные требования пособий по безработице. Productivity:производительность труда.
Пятница,16:30.
GrossDomestic Product: ВВП, валовой внутренний продукт.
Core PCE Price Index: индекс цен.
Unemployment Rate: уровень безработицы.
Пятница,18:00.
USManufacturing index: индекс производственной активности США
USConsumer sentiment, University of Michigan: индекс доверия потребителей СШАМичиганского университета.
Послезакрытия московских бирж поступают прочие важнейшие экономические сводки,влияние которых скажется на российских ценах следующего дня. Некоторые из них:
LeadingIndicators: важнейшие индикаторы экономики.
PhiladelphiaFed: экономический анализ одного из федеральных банков.
HomeResales: число перепроданных личных домов.
NewHome Sales: число проданных новых домов.
FactoryOrders: производственные заказы.
FederalReserve's «beige book»: анализ Федеральной резервной системысостояния промышленности в 12 регионах.
Прочиесообщения и сводки, из которых особенно важны официальные сообщения и решенияфедеральных властей.
Этиэкономические показатели важны для биржевиков не столько сами по себе, сколькокак признаки возможной реакции на них Федеральной резервной системы США, периодическипересматривающей кредитную ставку для сдерживания инфляции в стране; какпризнаки возможного изменения бюджетного и торгового дефицита США, влекущие засобой изменение курса национальной валюты; как признаки замедления илиускорения национальной экономики, приводящие к изменению потребительскогоспроса, а затем и доходов производителей, и пр. Хотелось бы подчеркнуть, чтоввиду исключительного значения состояния экономики США для всего мира любыеизменения ее характеристик сразу вызывают соответствующую реакцию мировыхрынков.
Публикацияэтих новостей — своего рода прелюдия к началу торгов на биржах в США (17:30 помск). Уже успевшие среагировать на последние новости фьючерсы на индекс S&P500 показывают, как их воспримут с первых же минут торгов и основные участникирынка в США. С началом торгов в США внимание всех биржевиков мира сфокусированона происходящем на этих биржах.
Российскийрынок будет сопровождать американский рынок оставшиеся до закрытия 1 ч. 15мин., и за это время его участники постараются предугадать, чем закончатсяторги в США, ведь позиции надо занимать или закрывать. Хороший или плохой стартза океаном может завершиться через 6 часов противоположным результатом,поскольку на рынки обрушатся потоки информации. Сильное влияние на рынок окажуттакже публикуемые квартальные отчеты и планируемые показатели многочисленныхкорпораций, что способно в ином свете представить результаты и перспективыцелых отраслей промышленности во всем мире.
Каквидим, у биржевиков теперь нет ни времени, ни поводов обращаться в течениеторговой сессии к техническому анализу текущих графиков и индикаторов в надежденайти там «скрытый смысл» и «будущее» и предпочесть егосвежим или ожидаемым горячим новостям. Это связано с тем, что техническийанализ не в состоянии предсказать последующие информационные воздействия нацены. Можно сделать следующий вывод: технический анализ в условиях современнойбиржевой технологии, основанной на самой разнообразной информации, поступающейв режиме реального времени, больше не работает во внутридневной (Intraday)торговле и с горизонтом всего в несколько дней. Разумеется, графики по-прежнемуважны, но состояния «перекупленности» или «перепроданности»и прочие графические признаки опытный глаз распознает и по текущим котировкам.
Однаков долгосрочной перспективе, с горизонтом от нескольких недель, колебания рынкаопределенно «подчиняются» трендам или тенденциям, которые могутэффективно исследоваться методами технического анализа. Представляется, чтомножество разнообразных информационных импульсов, воздействующих на участниковрынка в течение длительного времени, в конечном счете оформляются во вполнеопределенный и устойчивый вектор. Значительные периоды «жизни»проявившихся трендов-векторов свидетельствуют о фундаментальных причинахизменения рыночных цен, успешно противостоящих ежедневным многочисленным ипротиворечивым информационным импульсам. Поэтому биржевая торговля с ориентиромна длительные тренды, так называемая позиционная торговля, может быть весьмаэффективной с применением методов технического анализа, при практическомигнорировании текущих информационных выбросов.
Можноотметить особенность современной технологии биржевой торговли: зависимость отинформации, поступающей к биржевику в реальном времени, теперь столь велика,что биржевая практика «по старинке», с опорой на газетные сводки ипубликации или даже на вечерние итоги, заведомо неэффективна. Онанеконкурентоспособна в условиях, когда поток самой последней информацииявляется основным мотивом действий большинства участников рынка. Отстает такжеинтернет-торговля с неполным информационным обеспечением, например приотсутствии потока в реальном времени котировок фьючерсов на нефть и на индексS&P 500, на которые ориентируются все рынки[7].
2.4 Мировой финансово-экономический кризис
Фондовыерынки большинства стран, включая Россию, работают как весьма эффективныесообщающиеся сосуды. Значительная часть инвесторов – американских, европейских,российских, инвесторов без какой-либо гражданской принадлежности – работают нена национальных, а на глобальных рынках.
Потребностиреальной экономики в денежно-ссудном капитале объективно ограничены размерамиосновного капитала и применяемой технологией обслуживания оборотного капитала,а также различиями в периодах их кругооборота. Поэтому опережающее накоплениеденежно-ссудного капитала сопровождается тем, что растет его применение внесферы товарного производства и обращения. В 2007 г. в странах «семерки» доляссудных капиталов, функционирующих вне реальной экономики, достигла 53%, в томчисле в США – 60%, в Великобритании – 59%, в Японии – 54%. Сферы примененияэтой части функционирующего капитала – операции на фондовых и валютных биржах,финансирование бюджетных дефицитов, экспорт.
Таблица1 — ВВП и активы стран «Группы 7»Страны ВВП | Активы Млрд дол. В % к итогу Млрд дол. В % к итогу США 13 811,2 20,5 69 056,0 20,6 Япония 4 017,8 6,0 24 106,8 7,2 Германия 2 868,6 4,3 17 211,6 5,1 Великобритания 2 182,2 3,2 15 275,4 4,5 Франция 2 152,3 3,2 12 913,8 3,9 Италия 1 875,7 2,8 13 129,9 3,9 Канада 1 193,8 1,8 7 162,8 2,1 Итого 28 101,6 41,8 159 856,3 47,3 Мир 67 227,2 100,0 336 136,0 100,0
Особенностьюэтой части капиталов стал их отрыв от кругооборота реального капитала:например, 85–90% операций на фондовых и валютных биржах носят спекулятивныйхарактер и лишь 10–15% непосредственно связаны с функционированием реальнойэкономики.
Посколькуоперации вне реальной экономики, особенно на биржах, приносят большую прибыль,банки и другие финансовые институты стали использовать растущую часть своихкапиталов для их кредитования и финансирования. В этих условиях в США в период1995 – 2007 гг. средние показатели котировок ценных бумаг на фондовых биржахподскочили с 10 до 30%, а объем фондового рынка достиг в 2007 г. 18,5 трлн дол.(135% ВВП) против 136 млрд дол. (13,1% ВВП) в 1970 г. Как результат, спекуляциидостигли астрономических масштабов, что способствовало формированию «финансовыхпузырей». Капитализация фондовых рынков в 2007 г. достигла в США 65,5 трлндол., что было в 4,5 раза больше ВВП страны; общий долг кредитных рынков в СШАпревысил 360% ВВП против 140% в 1970 г. Операции с производными финансовыми инструментами,в основном с фьючерсными контрактами на процентные ставки, покупку валюты,гособлигаций в 2007 г. в сумме достигли 1200 трлн дол., превысив в 48 разматериальные активы в США[8].
Кризис,охвативший мировую финансовую систему в 2007–2009 гг., зародился напериферийном сегменте финансового рынка США – рынке ценных бумаг, обеспеченныхобязательствами по нестандартным ипотечным кредитам. В первые месяцыдестабилизации этого рынка большинство аналитиков не ожидало распространениякризиса на другие сегменты мирового финансового рынка. Эксперты МВФ настраницах «Глобального обзора финансовой стабильности» отмечали рост кредитныхи ценовых рисков, а также рисков ликвидности, но связывали его исключительно ссектором ипотечных ценных бумаг.
/>
Рис.1. Развитие дестабилизационных процессов на мировом финансовом рынке
Ухудшениеположения отдельных банков и хеджфондов привело к общему снижению доверия кфинансовому сектору и дезорганизации мирового денежного рынка. Продажи ценныхбумаг банками и компаниями, испытывавшими дефицит ликвидности, привели кухудшению ситуации на мировом фондовом рынке (рис. 1). Падение котировок ценныхбумаг, в свою очередь, сделало необходимым масштабное внесение дополнительногообеспечения по кредитам и сделкам РЕПО, обеспеченным ценными бумагами (такназываемыми margin call), либо их досрочное погашение. Это привело кдальнейшему ухудшению положения крупнейших транснациональных финансовыхинститутов, в ряде случаев завершившемуся их банкротством или национализацией.
Наиболееочевидной угрозой для функционирования российского финансового рынка, связаннойс глобальным финансовым кризисом, является усложнение обслуживания внешнихобязательств российскими компаниями и банками. В период благоприятной внешнейконъюнктуры российские заемщики негосударственного сектора масштабно привлекалисредства на внешних рынках не только для финансирования долгосрочных проектовили сделок по слияниям и поглощениям, но и для пополнения оборотного капитала,осуществления краткосрочных вложений. На протяжении нескольких лет российскиезаемщики успешно рефинансировали свои обязательства перед нерезидентами, поэтомувозможность столкнуться с затруднениями при привлечении новых заимствований навнешних рынках недооценивалась. В итоге к началу 2008 г. почти четверть внешнихобязательств российских заемщиков приходилась на более дешевые и доступныекраткосрочные заимствования. Ухудшение конъюнктуры мирового рынка, «бегство вкачество» иностранных инвесторов и снижение кредитных рейтингов ряда российскихзаемщиков резко ограничили возможность рефинансирования этих обязательств.
Впоследние месяцы 2008 г. и в начале 2009 г. существенное значение приобрел ещеодин фактор, ухудшивший положение российских заемщиков, – снижение номинальногокурса рубля к ведущим иностранным валютам. Поскольку основной объем внешнихзаимствований российских компаний и банков осуществлялся в иностранных валютах,а многие российские заемщики привлекали валютные заимствования дляфинансирования операций по приобретению рублевых активов, долговая нагрузка нароссийские компании и банки в этот период существенно увеличилась, возросли ихвалютные риски. Более 60% внешних обязательств российских заемщиков приходилосьна кредиты и ценные бумаги, номинированные в долларах США. Поэтому источникомпотенциальных убытков российских заемщиков было не только ослабление рубля, нои имевшее место во второй половине 2008 г. укрепление доллара к другим ведущиммировым валютам (рис. 2).
/>
Рис.2. Влияние динамики валютных курсов на внешние обязательства российскихзаемщиков
Растущаядолговая нагрузка на российских заемщиков, снижение стоимости их активов, роствалютных и фондовых рисков, а также сокращение выручки от экспортных контрактовпривели к ухудшению финансового состояния российских компаний и банков.Негативное воздействие названных факторов на финансовое положение участниковроссийского финансового рынка усугублялось проводимой ими политикойгипертрофированного расширения расходов, в частности инвестиций в финансовыеактивы. В условиях благоприятной конъюнктуры последних лет многие российскиекомпании и банки не заботились об обеспечении непрерывности потоков платежей,рассчитывая на возможность покрытия разрывов в потоках ликвидности за счеткраткосрочных кредитов. В итоге при ухудшении конъюнктуры финансовых и товарныхрынков ряду российских компаний и банков не хватило «запаса прочности», ониоказались не в состоянии выполнить свои обязательства, что привело к ихпоглощению, санированию или банкротству. На рынке облигаций в августе 2008 г. –мае 2009 г. имело место свыше 30 технических дефолтов и более 100 дефолтовэмитента.
Ухудшениефинансового положения российских предприятий ограничило их возможностьвыполнять свои обязательства перед кредиторами, в том числе банками. Врезультате просроченная задолженность по банковским кредитам нефинансовомусектору увеличилась с 1,3% в начале августа 2008 г. до 3,6% в начале мая 2009г. Сокращение заработных плат и увольнения в ряде отраслей сказались и накредитоспособности физических лиц.
Дефолтына рынке облигаций и отзывы лицензий в банковском секторе в сочетании снегативным внешним новостным фоном (сообщения о банкротствах, поглощении илинационализации крупнейших транснациональных финансовых институтов) привели кснижению доверия к российским компаниям и банкам, в особенности – к относящимсяко «второму» и «третьему» эшелонам. Результатом этого стало сокращениевозможностей привлечения средств на внутреннем рынке. Среднемесячное размещениекорпоративных облигаций на Фондовой бирже ММВБ в августе 2008 г. – феврале 2009г. составило 20 млрд руб. против 53 млрд руб. в январе – июле 2008 г. Вдальнейшем эмиссионная активность российских компаний стала постепенновосстанавливаться, но так и не возвратилась к уровню первой половины 2008 года[9].
Заключение
Развивающийся российскийфондовый рынок стремится занять сегодня устойчивые позиции в системе финансовогорынка. Однако остаётся ещё много нерешённых проблем. Это и ослабленная системавнутреннего контроля, характеризующаяся неэффективным использованием ресурсов,и непреднамеренные и преднамеренные искажения отчетности, разглашениеконфиденциальных сведений, и возникновение проблем с размещением акций нафондовой бирже.
Фондовая биржа необходимадля функционирования организованного рынка ценных бумаг. Ее основная задача —организовать биржевую торговлю. Для этого она должна выполнять закрепленныефункции и иметь определенную организационную структуру, которую принято делитьна общественную и стационарную.
Первая задача фондовойбиржи заключается в том, чтобы предоставить место для торговли, иначе говоря,централизовать место, где может происходить как продажа ценных бумаг их первымвладельцам, так и вторичная их перепродажа. При этом принципиальным отличиембирж как организованного оптового рынка ценных бумаг является установлениеобязательного требования ко всем участникам торгов вести себя в соответствии ствердыми правилами.
Второй задачей фондовойбиржи следует считать установление равновесной биржевой цены.
Третья задача биржизаключается в том, что она должна не только аккумулировать временно свободныеденежные средства, но и перераспределять их.
Четвертой задачейфондовой биржи можно считать обеспечение гласности, открытости биржевых торгов.
Пятая задача биржизаключается в обеспечении арбитража. При этом под арбитражем следует пониматьмеханизм для беспристрастного разрешения споров.
Шестой задачей биржисчитают обеспечение гарантий исполнения сделок, заключенных в биржевом зале.
Седьмая задача биржизаключается в разработке этических стандартов, кодекса поведения участниковбиржевой торговли.
Биржа представляет собойсаморегулирусмую организацию, действующую на принципах биржевогосамоуправления, поэтому важным органом управления биржи является общее собраниечленов биржи. Для управления биржей создаются контрольно-распорядительный орган(биржевой совет) и контрольный орган (ревизионная комиссия). Подготовкой ипроведением биржевой торговли занимается стационарная структура биржи.
Глобальныйфинансовый и экономический кризис стал серьезным испытанием для российскогофинансового рынка. Ограничение доступности внешнего фондирования, оттокчастного капитала с российского рынка, ухудшение внешнеэкономическойконъюнктуры, снижение доверия к финансовой системе привели к девальвациинациональной валюты, резкому росту ставок по рублевым финансовым инструментам,обвалу котировок корпоративных ценных бумаг, росту нестабильности на всехсегментах внутреннего финансового рынка.
Темне менее, последствия глобального кризиса для российского рынка оказались нестоль разрушительными, как ожидали некоторые аналитики. Оперативные действияденежных властей позволили смягчить последствия внешних шоков и дали российскимкомпаниям и банкам время для адаптации к изменившейся ситуации. Сокращениевнешних обязательств и переориентация на внутренние источники средств,совершенствование системы управления рисками снизили уязвимость российскогофинансового сектора к внешним шокам.
Рядисточников риска, таких, как несбалансированная структура банковских активов иобязательств, значительная доля «плохих долгов» и недостаточная эффективностьряда секторов финансовой инфраструктуры, не мог быть устранен в столь короткийсрок. Риски, связанные с ними, сохраняют свою значимость и в будущем могутпривести к новому ухудшению ситуации на российском финансовом рынке. Однакомеры по адаптации к изменившейся обстановке, предпринятые российскимимонетарными властями и участниками финансового рынка, позволяют надеяться нато, что возможные новые шоки окажутся менее болезненными для российскогофинансового сектора.
Литература
1. Федеральный законот 22.04.1996 № 39-ФЗ (ред. от 27.12.2009) «О рынке ценных бумаг»
2. Азимова Л.Организация биржевого товарного рынка: от спотовой торговли к срочным операциям// Рынок ценных бумаг, № 4, 2010
3. Бабешко В. Омоменте заключения сделок на фондовой бирже // Рынок ценных бумаг, № 4, 2010
4. Биржевое дело:Учебник / Под ред. Г.Я.Резго. – М.: Финансы и статистика, 2003. – 272 с
5. Воронина Н.В.Американские депозитарные расписки – один из важнейших инструментов мировогофондового рынка // Финансы и кредит, № 2, 2006
6. Группа ММВБ подвелаитоги деятельности за десять месяцев 2009 года // Биржевое обозрение, № 11,2009
7. Гукасьян Г.М.Экономическая теория: учебное пособие. – СПб.: Питер, 2010. – 512 с.
8. Динкевич А.И.Мировой финансово-экономический кризис // Деньги и кредит, № 10, 2009
9. Егоров А.В.,Меркурьев И.Л., Чекмарева Е.Н. Адаптация российского финансового сектора ккризисной ситуации на мировом финансовом рынке // Деньги и кредит, № 8, 2009
10. Иванова Е.В.Ценные бумаги как биржевой товар // Инвестиционный банкинг, № 4, 2008
11. Игонина Л.Л. Рольроссийского финансового рынка в инвестиционном обеспечении экономического роста// Финансовая аналитика: проблемы и решения, № 3, 2008
12. Килячков А.А.,Чаадаев Л.А. Рынок ценных бумаг и биржевое дело. – М.: Юристъ, 2003. – 704 с.
13. Корякин П. Онекоторых особенностях использования биржевых торговых систем // Биржевоеобозрение, № 9, 2009
14. Майоров С.Алгоритмическая торговля – за и против // Биржевое обозрение, № 1, 2010
15. Майоров С. Осовременных тенденциях развития торговых технологий // Биржевое обозрение, №10, 2009
16. Мухаметшин Т.Брокерская деятельность на международном рынке ценных бумаг: современныетенденции и проблемы регулирования // Рынок ценных бумаг, № 15, 2009
17. Мухаммедов В.А.Российский фондовый рынок и международные биржевые кризисы // Экономическийанализ: теория и практика, № 2, 2008
18. Пономарев Г.Перспективы появления CFD (Contract for difference) на российском фондовомрынке // Рынок ценных бумаг, № 15, 2009
19. Рынок ценныхбумаг и биржевое дело / Под ред. О.И.Дегтяревой, Н.М.Коршунова, Е.Ф.Жукова. –М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2004. – 501 с.
20. Рынок ценныхбумаг: Учебник / Под ред. В.А.Галанова, А.И.Басова. – М.: Финансы и статистика,2006. – 448 с.
21. Стародубцева Е.Б.Рынок ценных бумаг: Учебник. – М.: Финансы и статистика, 2006. – 176 с.
22. Таганов Д.Технический анализ и информационная среда // Рынок ценных бумаг, № 1, 2007
23. Турчановский Д.Финансовые индикаторы денежного рынка // Биржевое обозрение, № 10, 2009
24. Федоренко И.Н.Внутренний контроль участников рынка ценных бумаг: состояние, проблемы,финансовая оценка качества // Финансы и кредит, № 16, 2008
25. Фондовая биржа:правовые основы деятельности и основные понятия // Право и защита, № 4, 2008
Приложение 1
Сравнительныехарактеристики наиболее известных фондовых индексовНазвание индекса Страна Способ расчета Количество компаний Примечание Промышленный Доу Джонса США Среднеарифметический невзвешенный 30 Первый в мире (1884 г.) и наиболее известный индекс. Рассчитывается по акциям крупнейших корпораций Композитный «Вэлью Лайн» » Среднегеометрический взвешенный 1695 В качестве веса используется среднегеометрическое значение курсов акций предыдущего торгового дня S&P-500 » Среднеарифметический взвешенный 500 Базовая стоимость берется равной 10 по состоянию на 1941—1943 гг. ФТ-30 Великобритания Среднегеометрический невзвешенный 30 Старейший из фондовых индексов Великобритании. Впервые стал публиковаться в 1935 г. ФТ-100 (FTSE-100-Футси-100) Великобритания Среднеарифметический взвешенный 100 Базовая стоимость берется равной 1000 по состоянию на 03.01.84 г. Курсовая стоимость акций составляет 70% общей капитализации Великобритании Nikkei Япония Среднеарифметический невзвешенный 225 Впервые опубликован в 1950 г. Акции котируются па 1-й секции Токийской фондовой биржи (ТФБ) Токийской фондовой биржи (TOPIX) » Среднеарифметический взвешенный 1235 Рассчитывается с. 1968 г. по всем акциям 1-й секции ТФБ DAX Германия Среднеарифметический взвешенный 30 Базовая стоимость берется равной 1000 по состоянию на 1987 г.