Управлениесистемой муниципальных займов в сбойных ситуациях
1. Классификация рисков в системе муниципальных займов
1.1 Структура рисков в системе займов
Как и любая сложная система инвестиционно-заёмная система подверженаразличным сбойным ситуациям, появляющимся в процессе ее функционирования.Появление потенциальных сбоев в системе определяется наличием рисков, снижающихкак уровень надежности системы так и уровень ее доходности, т.е. возможностиполучения требуемых заемных сумм за желательно меньшую «цену денег». Чтобыоценить влияние сбойных ситуаций на формирование резервного фонда следуетрассмотреть классификационную структуру системы рисков, которым подверженазаемная система. Прежде всего, следует проанализировать интересы эмитента ворганизации инфраструктуры рынка облигаций.
Интересы эмитента можно разбить на несколько категорий. Мы перечислимих в некоторой классификации и дадим краткие комментарии, позволяющие оценитьих приоритеты. В то же время, подчеркнем, что расстановка приоритетов относитсяк прерогативе высшего управления эмитента – Правительства Москвы. Отметим, чтоочень многие интересы пересекаются и потому их классификация носит относительныйхарактер. Рассмотрим три основных аспекта в системе интересов эмитента:коммерческий, политический и организационный.
Коммерческий аспект.
Сюдаотносятся наиболее непосредственные цели заимствования: получить взаймы деньгикак можно дешевле и на долгий срок. Прежде всего, речь идет об объемепривлекаемых средств. Этот фактор связан с удорожанием кредита по мере ростаего объема. Поэтому следует планировать необходимые объемы в зависимости отнеобходимости и текущего состояния рынка.
Говоря о стоимости обслуживания долга – втором факторе коммерческогоаспекта, отметим, что обслуживание облигаций московского займа должно постоянносоотноситься со стоимостью альтернативных источников средств, стоимостьобслуживания состоит из двух основных частей:
Первая – стоимости займа и эта составляющая, как правило, ниже,чем при получении банковского кредита;
Вторая – стоимость инфраструктуры. Эта составляющая представляетсобой «стоимость вхождения в рынок». Изначально она довольно велика, но слаборастет с ростом объема заимствования. На нее сильно влияет степень контроляэмитента над рынком. Результат суммирования двух составляющих показывает, чтооблигационный займ становится дешевле банковского, начиная с некоторого объема,зависящего от многих факторов, в т.ч. от текущего состояния рынка, и приусловии использования существующих элементов фондовой инфраструктуры.
Третья – условия заимствования. От приведенных условий в существеннойстепени зависит стоимость заимствования: чем выше надежность и ниже транзакционныеиздержки, тем меньший доход будет требовать потенциальный инвестор; чем болееинфраструктура приспособлена для обслуживания займа, тем шире окажется кредитнаябаза. Поэтому правительство Москвы заинтересовано в: информационной поддержкезайма; высокой ликвидности бумаг, что дешевле всего достигается развитиемвторичного рынка; надежности и эффективности всех уполномоченных звеньевинфраструктуры.
Дляразвития вторичного рынка необходимо сделать инфраструктуру достаточно открытойдля вхождения в нее новых элементов, сохраняющих значительную степеньсамостоятельности. Это может противоречить требованиям надежности. Противоречиеразрешается путем тщательного анализа рисков и разделения ответственности.
Что касается срочности привлекаемых средств и временноераспределение финансовых потоков, то поскольку стоимость заимствования растетвместе с ростом срочности, нужно тщательно планировать входящие и исходящиефинансовые потоки с целью минимизировать срочность заимствований. Этого можнодобиться только при координации деятельности разных подразделений ПравительстваМосквы.
Политический аспект.
Сюдаотнесены интересы, связанные с деятельностью Правительства Москвы какпредставителя интересов населения города и Субъекта Российской Федерации. Онитесно связаны с образом города и его руководства в глазах, как собственныхизбирателей, так и других образований сопоставимого масштаба, вплоть до иностранныхгосударств.
а) Поддержка финансирования городских программ. Этот интересобусловлен политическими интересами, связанными с той или иной программой;
б) Создание кредитной истории и завоевание Москвой статуса первоклассногозаемщика. Такой статус помимо общего престижа дает возможность получить наЗападе займы под меньший процент и легче их разместить. Не исключается, чторейтинг Москвы как заемщика может оказаться выше рейтинга Российской Федерации.
в) Обеспечение населения инструментом сбережения, альтернативнымбанковскому вкладу. Этот мотив связан напрямую с социальной политикой Правительствагорода Москвы.
г) Поддержка развития бизнеса в городе. Здесь можно говорить оподдержке фондового рынка, поскольку сам по себе московский городской займ, какпоказывает опыт, может дать мощный толчок к развитию фондового рынка, причем вмасштабах не только Москвы, но и всей России.
Кроме того, речь может идти о поддержке прочих структур. Ведьразмещение привлеченных средств дает возможность прокредитовать наиболее важныеорганизации и компании Москвы и тем самым повлиять на структуру городскойэкономики.
Организационный аспект.
Здесь речь идет о создании контролируемой инфраструктуры,способной обеспечить маневр денежными средствами в интересах Москвы. Но такаяинфраструктура – это довольнодорогостоящее предприятие, а развитиефондового рынка позволяет частично переложить стоимость инфраструктуры на плечиего участников.
Вторым моментом организационного аспекта является поддержкаинфраструктуры фондового рынка, закрепляющая за Москвой роль финансового центраРоссии. Развитой фондовый рынок обеспечивает приток в Москву капитала и удержаниеего там и это – один из решающих факторов для развития экономики города и, в частности,городского хозяйства.
Говоря о развитии фондового рынка в его отношении с мировымирынками капиталов нельзя не сказать, что в перспективе Москва вполне может претендоватьна роль одного из мировых финансовых и фондовых центров. Для этого необходимозавоевать соответствующую репутацию и выстроить отношения с другими центрами.
Рассмотримтеперь основные принципы распределения рисков.
Управление рисками системы заимствований города Мосмквы должноосновываться на перечисленных выше основных интересах города. В первую очередьследует по мере возможности контролировать риски Москвы как эмитента иинвестора в проекты, риски остальных участников рынка контролируются во вторуюочередь, хотя некоторые из них напрямую связаны с интересами города.
Сразу же отметим, что использование в инвестиционных проектахпривлеченных средств само по себе является одним из наиболее мощныхинструментов повышения доходности инвестиций при одновременном повышении ихрискованности. Поэтому управление рисками оказывается одним из ключевыхмоментов всей программы. В данном случае оно позволяет распределить возросшиериски таким образом, чтобы не выйти за пределы приемлимой надежности всей программы.
Распределение рисков в системе обращения московских облигацийконтролируется договорными отношениями между субъектами, организационными итехнологическими решениями в системе. Поскольку система обращения не замкнутаособое значение приобретает четкое разделение ответственности за те или иныериски, которым подвержены участники процесса.
Основные принципы разделения рисков таковы:
Эмитент стремится минимизировать всетранзакционные и прочие риски стратегического инвестора.
Риски, связанные со спекуляциямиоблигациями контролируются самими участниками, их объединениями, торговымисистемами и т.п. Эмитент не несет ответственности за риски, возникающие привторичном обращении облигаций вне специально уполномоченных им систем.
Все системы, уполномоченные ПравительствомМосквы в лице Комитета, работают по утвержденным технологиям и контролируютсяКомитетом.
При переходе ответственности в или изуполномоченных Комитетом систем владелец облигаций информируется о последствияхэтого действия и его условиях. Условия разделения рисков и ответственности фиксируютсяв соответствующих договорах.
Перечисленные принципы отражаются в распределении ответственности,которое фиксируется в договорах и постановлениях Правительства Москвы, и вконтрактах между участниками СМЗ.
После того, как мы рассмотрели вопрос о распределении рисков,можно было бы остановиться и на распределении ответственности, вытекающей изрисковой нагрузки.
В соответствии с законодательством эмитент в лице ПравительстваМосквы несет ответственность за полное и своевременное исполнение своихобязательств перед инвесторами. Это безусловное положение следует раскрыть:ответственность делится на две части:
– ответственность за наличие внужный момент достаточных средств
– ответственность за передачу этихсредств именно тем лицам и в те сроки, которые обусловлены обязательствами.
Первая часть зависит от общей финансовой состоятельности города иобеспечивается только всей практикой ведения городского хозяйства.
Вторая, более техническая, часть существенным образом зависит отинфраструктуры, созданной для обеспечения облигаций Москвы. Она предполагает,во-первых ответственность за управление потоками средств и их сохранность, аво-вторых, – учет прав владельцев ценных бумаг, перед которыми эмитент и несетобязательства.
Управление потоками средств и их хранение обеспечиваетсябанковской системой. При этом исключение банковских рисков возможно только приусловии очень жесткого контроля над банками. Поскольку такой контрольневозможно установить над всеми банками, потенциально участвующими вобслуживании денежных потоков, связанных с московскими облигациями,предлагается выделить уполномоченный банк, поддающийся указанному контролю иустановить, что ответственность эмитента начинается с момента поступленияденежных средств на счета уполномоченного банка и завершается послеперечисления их на счета банков, указанных правообладателями.
Учет правообладателей по ценным бумагам обеспечивается двумяосновными системами:
регистратором, ведущим реестр;
торговой системой, обеспечивающейпервичное размещение облигаций.
Эти подразделения также должны находиться под пристальнымконтролем Комитета Муниципальных Займов и Развития Фондового Рынка.
Торговая система должна обеспечить точное выполнение условийторгов по размещению облигаций и фиксацию их итогов. Технология может бытьпроконтролирована Комитетом при заключении договора на проведение таких торгов.В этом случае Комитет принимает на себя ответственность за соответствие ходаторгов опубликованным правилам и правильность подведения их итогов.
Технология торгов должна предусматривать контроль за поступлениемсредств в уполномоченный банк и информации уполномоченному регистратору.
Здесь важно предусмотреть фиксацию того, кто принимает на себяриски, связанные с несовпадением моментов и фактов передачи средств и фиксацииправ собственности на купленные облигации. По-видимому, это придется сделатьэмитенту, организовав соответствующие технологические цепочки междууполномоченным банком, регистратором и торговой площадкой. В результате Комитетпринимает на себя ответственность за регистрацию итогов первичных торгов иперечисление денежных средств и облигаций на счета владельцев.
Отдельная проблема – надежность регистрации правообладателей. ПоЗакону это должна производить независимая, лицензированная ФКЦБ,специализированная организация. В настоящее время нет организации, способнойпринять на себя ответственность в объеме, равном объему выпускаемых облигаций.К счастью, это и не обязательно. Решение проблемы может быть достигнуто в двух направлениях:Можно заключить договор с независимым регистратором, в котором будет оговореноправо эмитента на контроль над всеми технологическими процедурами, вплоть доприсутствия представителя Комитета на рабочем месте. Это не противоречит законодательству.
Можно попытаться сформировать Долговую книгу Правительства Москвы.Это-аналог реестра держателей облигаций, но, ведется он самим эмитентом. Кнастоящему времени прецедентов такой книги нет, и правовая база для нееотсутствует. Возможно, при этом придется отказаться от того, что эмитируютсяоблигации, и перейти к иной модели заимствований.
Подводя итог, можно предпочесть первый вариант с подходящимдержателем реестра. Тогда Правительство Москвы принимает на себяответственность за исполнение обязательств перед зарегистрированными лицами итолько перед ними. Использование номинальных держателей порождает риск,относимый на клиентов этих держателей, но не на эмитента.
Особо следует проработать технологию передачи облигаций со счетовсобственников на счета номинальных держателей. Здесь должны быть очень строгиеи юридически чистые процедуры, в которых оговаривается снятие с эмитента и его уполномоченногорегистратора ответственности за сохранность облигаций у депозитариев-посредникови момент такого перехода ответственности.
Особого рассмотрения заслуживает организация торгов и перерегистрацияоблигаций на вторичном рынке. Здесь есть два принципиальных подхода:
1) эмитент полностьюконтролирует инфраструктуру вторичного рынка
2) эмитент допускает сделки сосвоими ценными бумагами, заключаемые в неконтролируемой им среде.
Отметим, что в случае эмиссии еврофондов и выхода их на внешнийрынок, первый подход не реализуем. Применение его к внутреннему рынку имеет какположительные, так и отрицательные стороны, отражающиеся в конечном итоге нацене заимствования. Они отражены в таблице 3.
Таблица 3. Анализ факторов контроля за инфраструктурой рынка
Контроль за инфраструктурой вторичного рынка
Отсутствие контроля За
1. Обеспечение надежности сделок.
2. Облегчение контроля за ценообразованием.
3. Облегчение контроля за распределением бумаг.
1. Расширение рынка и повышение ликвидности облигаций.
2. Удешевление поддержания инфраструктуры.
3. Расширение кредитной базы и как следствие удешевление долга. Против
1. Повышение стоимости обслуживания инфраструктуры.
2. Уменьшение оборота.
3. Необходимость специальных мер по поддержанию ликвидности.
1. Повышение рисков участников рынка.
2. Усложнение контроля над ценами.
Указанные проблемы лучше всего решать путем компромисса: эмитентсоздает и контролирует одну уполномоченных торговых площадок. На них торги идутпо его правилам и с участием его маркетмейкеров.
Комитет отвечает засоответствие хода торгов опубликованным правилам, правильность подведения ихитогов, трансферт денежных средств и регистрацию перехода облигаций. По итогамторгов вносятся изменения в реестр.
Остальные торговые площадки ведут торги по своим правилам, самиотвечают за поставку против платежа и т.п. Результаты торгов могут отражатьсяна счетах у номинальных держателей, неподконтрольных эмитенту, зато эмитент ненесет ответственности за деятельность не уполномоченных им участников рынка иих объединений.
Наличие даже одной, но активной уполномоченной торговой площадкипозволяет достаточно эффективно контролировать ценообразование на рынке, чтосущественно ослабляет негативное влияние отсутствия контроля.
О различных способах классификации рисков
Классификация рисков необходима для разработки эффективныхмеханизмов управления ими. При этом риски можно классифицировать различнымиспособами, которым соответствуют различные аспекты управления. В настоящемразделе мы рассмотрим несколько способов классификации.
Во-первых, это классификация по структурным параметрам риска. Мыбудем выделять следующие параметры:
– объект риска;
– источник риска;
– место возникновения риска;
– рискованное действие.
Такая классификация рисков важна потому, что риски, имеющиеодинаковые структурные параметры, могут управляться сходными способами.Например, знание всех рисков, связанных с определенным лицом, поможет включитьсоответствующие пункты в договор с ним.
Другой способ классификации связан с разбиением системы займов наряд подсистем, после чего описываются риски, связанные с каждой подсистемой.Такое разбиение также связано с предложенным в настоящем документе иерархическиммеханизмом управления рисками, при котором сначала определяются способыуправления рисками внутри подсистемы, а затем – при взаимодействии подсистем.
Здесь попытаемся дать полный список рисков, прямо или косвеннозатрагивающих интересы Москвы как эмитента. Описать риски, возникающие внутрикаждой подсистемы, указаны их структурные параметры, а также проанализироватьпоследствия реализации рисков.
Итак, рассмотрим классификацию рисков по вышеперечисленнымпараметрам.
Объект риска
Под объектом риска будемпонимать лицо, терпящее основной ущерб от реализации риска. К таковым отнесемследующие объекты.
Эмитент Данные риски являютсяосновными, которые рассматриваются в настоящей работе.
Инвестор. Нас интересуют лишь териски инвестора, которые затрагивают и Эмитента. Например, риск задержкиперевода средств из банка Инвестора в Расчетный банк Торговой площадки для участияв аукционе по облигациям ГОЗ имеет отношение к данному рынку, но не затрагиваетинтересов Эмитента. Такие риски здесь рассматриваться не будут.
Посредник. Посредниками на данномрынке являются все участники, находящиеся между Эмитентом – в данном контекстеПравительством Москвы – и Инвестором. К ним относятся уполномоченный банк; уполномоченныйрегистратор; торговые площадки; брокеры-дилеры; андеррайтеры; агенты. Здесьрассматриваются риски посредников, затрагивающие интересы эмитента – ПравительстваМосквы. Например, Андеррайтером может быть крупная инвестиционная компания,имеющая множество проектов, связанных с разнообразными рисками. В настоящейработе риски, которые несет эта компания, рассматриваются лишь в той мере, вкакой они могут отразиться на выполнении ей своих обязательств по облигациямГОЗ.
Источник риска
Источниками риска могут быть лица, с деятельностью которых связанареализация риска. Определение источника риска важно для разработки надежнойсистемы юридической защиты от рисков при разработке правил проведения операцийс ГОЗ и заключении договоров между различными участниками рынка. Список возможныхукрупненных источников риска представляется в следующем виде.
Эмитент. На Комитете лежит основнаяответственность за организацию и успешное функционирование рынка ГОЗ. Поэтомузнание рисков, источником которых он является, важно для: построения надежной иэффективной структуры, непосредственно управляющей этим рынком; выработкиосновных принципов взаимоотношений с другими участниками системы.
Фондовый посредник. Фондовымипосредниками являются: уполномоченный регистратор; уполномоченные депозитарии;андеррайтеры; агенты. Риски, источниками которых являются фондовые посредники,связаны с учетом прав собственности и трансфертом облигаций.
Платежный посредник. Платежныепосредники – это: банки, осуществляющие резервирование и перевод денежныхсредств, а также депозитарии, андеррайтеры и агенты при наделении их этимифункциями. Риски, источниками которых являются платежные посредники, связаны споступлением средств от инвесторов Эмитенту и обратном переводе средств припогашении облигаций и выплате дохода по ним.
Торговая Площадка. Риски,возникающие на Торговой Площадке, связаны с: неисполнением сделок междуБрокерами-Дилерами; срывом аукционов и не поступлением средств Эмитенту; невозвратом средств Инвесторам.
Как видно, не все они наносят прямой материальный ущерб Эмитенту.Однако любые сбои в работе Торговых Площадок подрывают доверие к рынку ГОЗ изатрагивают интересы Москвы
Инвестор. Риски, затрагивающиеЭмитента, источником которых является Инвестор, связаны в основном с: непроплатойсредств Инвестором за облигации, а также возможной недобросовестностьюИнвестора при заключении сделок через торговые площадки, что не способствуетукреплению рынка ГОЗ.
Партнер в сделке. Партнеромв сделке может быть: инвестор; брокер-дилер; андеррайтер; Эмитент. Риски, источникомкоторых является Эмитент, рассмотрены отдельно. Риски, источниками которыхявляются другие партнеры, подразделяются на: риски при сделках с Эмитентом. Этириски наносят городу прямой убыток и риски при прочих сделках. Эти рискизатрагивают интересы Эмитента в той же степени, что и риски Инвестора.
Значительную роль здесь играютвнешнеэкономические и политические факторы.
Знание рисков, обусловленных внешними факторами, важно приопределении возможностей и способах работы Комитета на данном рынке. Внешниеисточники рисков важны также для определения основ взаимодействия системы ГОЗсо сторонними организациями, и разумного распределения рисков между ними иУчастниками системы. Например, при установлении отношений с Депозитариями-Корреспондентаминадо точно знать, кто несет ответственность за достоверность получаемойинформации и выплату дохода Инвесторам, обслуживающимся в этих депозитариях.
Знание рисков обусловленных политическими факторами, важно по темже причинам.
Заметим, что в управлении рисками, порождаемыми эмитентомнеобходимо учитывать человеческий фактор. Ошибки, совершаемые должностнымилицами эмитента, а также злонамеренные их действия могут оказать существенноевлияние на результаты всей программы. Не следует также исключать давления налюдей, принимающих ответственные решения со стороны заинтересованных лиц.
Место возникновения риска
Структура или вид деятельности, порождающий риски. Понимание меставозникновения важно для выделения групп рисков, возникающих в определеннойсреде. Для таких рисков возможны одинаковые механизмы управления. Местовозникновения особенно важно при изучении рисков, возникающих по причинам, неимеющим прямого отношения к обращению ГОЗ. Например, кризис банковской системыпорождает риск невыполнения обязательств эмитента перед инвесторами посвоевременному погашению ГОЗ, хотя его причины никак не связаны с обращениемданных облигаций. Сбой в работе телефонной сети может привести к задержке передачиинформации от уполномоченного банка уполномоченному регистратору.
Подчеркнем еще раз, что место возникновения риска имеет двойственнуюприроду. Это могут быть: структуры; связи между этими структурами.Мы будем постоянно прослеживать эту двойственность при описании конкретных рисков.
Местом возникновения риска таковы. Органы Эмитента, Отвечающие заГОЗ.
Они являются местом возникновения рисков, связанных с принятиемадминистративных решений и определении стратегии развития рынка ГОЗ.
Инвестиционные проекты
Риски, возникающие в сфере использования средств, привлеченных спомощью московских городских займов.
Сделки с облигациями ГОЗ
Риски, которые возникают в процессе купли-продажи облигаций исвязаны с процессами заключения и надлежащего оформления сделок.
Банковская сфера
Сюда относятся риски, которые возникают при прохождении платежей,связанных с обслуживанием рынка ГОЗ
Депозитарная сфера
Здесь возникают риски, связанные с учетом прав собственности намосковские облигации и их переходом при трансферте облигаций. Также включаютсяриски, связанные с перемещением инвестором принадлежащих ему облигаций междуразличными депозитариями.
Торговая площадка
В отличие от источника риска, где термин «Торговая Площадка»обозначает одно или несколько юридических лиц, здесь имеется в видуфункциональное подразделение системы ГОЗ. Является местом возникновения рисков,связаных с проведением торгов московскими облигациями.
Платежная система
Место возникновения рисков, связанных с организацией движениясредств. Не следует путать с банковской сферой, которая занимается лишьпроводками денег.
Система трансферта московских облигаций
Место возникновения рисков, связанных с поставками облигаций порезультатам заключенных сделок.
Информационная сфера
Место возникновения рисков, связанных с поступлением информации всистему ГОЗ, обменом информацией между ее различными участниками и передачейинформации вовне системы.
Внешние факторы
Риски, затрагивающие интересы Москвы вообще и систему ГОЗ вчастности, могут возникать вне системы ГОЗ. К таким рискам относятся, например,все изменения федерального законодательства.
Рискованное действие
Под рискованным действиеммы будет понимать конкретное событие или операция, в которой реализуется риск.Тогда результатом риска является невыполнение этой операции.
Укрупненно классификацию рискованных действий можно представить следующимперечнем.
При заключении и совершении сделки можнопредположить такие следующие рискованные действия, как неправильностьоформления документов; несогласованность в условиях сделки; непроплата средствпокупателем; не поставка ценных бумаг продавцом; недостаток полномочий упосредника или лица, заключающего сделку; отказ партнера от совершениязаключенной сделки; перевод средств; трансферт ценных бумаг и др.
К рискованным действиям можно такжеотнести: клиринг в торговой системе; инвестирование в проект; менеджментпроектом; передача информации; составление реестра; банкротство участникарынка; кризис ликвидности в банке или у брокера / дилера; кризисныеситуации в экономике; кризисные ситуации в политике; стихийные бедствия.
1.2 Технологический аспект рисков в СМЗ
Система муниципальных займов являетсясложной системой в технологическом отношении. В первой главе мы отмечали, чторегламентация технологических процессов и составляющих их множество операций,соответствующий им набор стандартов и правил пока находится в стадииразработки. Тем не менее, мы уже сейчас может представить СМЗ в виде комплексавзаимоувязанных технологических подсистем, где риски могут бытьреализованы. Это представляется необходимым для того, чтобы в дальнейшем можнобыло реализовать унифицированную систему управления рисками по схеме «группыриска» – технологические процессы и операции. Схематично этот подход выглядиттак.
Таблица 4.
/>/>/>/>/>/>/>/>Технологические
проц.
Участники
1‑й технологический процесс
1.1. 1.2…. 1.m.
опер. опер. опер.
2‑ой технологи – ческий процесс
2.1 2.2… s-m
опер. опер. опер. . 1 2 3 …
Такой подход дает возможность выделениянаиболее рисково напряженных процессов и операций и наиболее подверженных рискамучастников, что, в свою очередь позволит соответствующим образом стимулироватьдеятельность участников в зависимости от степени их риска в технологическомпроцессе.
Попытаемся теперь кратко и возможноболее компактно охарактеризовать каждую из технологических подсистем, представляющихсяследующим перечнем.
1. «Подсистемарегистрации и трансферта облигации», задачей которой является обеспечениеточного и полного учета прав собственности на облигации, а также быстрой перерегистрацииэтих прав после совершения сделок на первичном и вторичном рынках. В подсистемеосуществляются:
– переоформление прав собственностиБрокерами-Дилерами у Уполномоченного Регистратора, в Депозитариях Торговых Площадоки в Депозитариях-Корреспондентах;
– обмен информацией междудепозитариями и банками для обеспечения поставки против платежа, в том числевнутри Торговых Площадок;
– взаимодействие между различнымидепозитариями внутри системы депозитариев;
– учет прав собственности приприобретении облигаций через Андеррайтеров и Агентов.
2. «Подсистема инвестированияпривлеченных средств», задача одноименна с ее названием.
Данная подсистема не имеет прямого отношения к обращению облигаций,однако от успешного осуществления инвестиций зависит возвратность привлеченныхс помощью ГОЗ средств и, следовательно, объем и стоимость заимствования. Характеристикиподсистемы являются ключевыми для понимания связей системы обращения облигаций ГОЗс внешним миром.
3. «Торговаяподсистема», призванная обеспечивать вторичную торговлю ценными бумагами.
4. «Подсистемаразмещения», призванная управлять взаимодействием между участниками в процессеразмещения новых выпусков облигаций; включает вопросы ценовой политикиЭмитента, т.е. определение аукционных цен и условий, на которых облигации передаютсяАндеррайтерам и Агентам.
5. «Подсистемапогашения и выплаты дохода», выполняющая функции участников, связанные спогашением выпусков облигаций и выплате дохода по ним.
6. «Информационная подсистема», обеспечивающая трансфертинформации в СМЗ, сбор и распространение информации о состоянии СМЗ и внешнейсферы. Задачами подсистемы являются:
– сбор информации о потребностяхтех или иных сфер городского хозяйства в инвестициях для определенияэффективного использования привлеченных средств;
– обеспечение осведомленностиЭмитента о состоянии финансовых рынков для правильного планирования эмиссий иуправления вторичным рынком;
– контроль за финансовым состояниемдругих участников рынка ГОЗ;
– Уполномоченными Депозитариями, РасчетнымиБанками и Торговыми Системами;
– распространение официальныхсообщений Эмитента о новых выпусках, погашении и выплате дохода по выпускам,уже находящимся в обращении, а также об изменениях в правилах обращенияоблигаций, открытии новых Торговых Площадок и т.п.;
– информирование общественности озадачах рынка ГОЗ, политике Эмитента, на этом рынке и его перспективах.Проведение рекламной кампании Эмитента.
7. Подсистема управления рынком, задача которой заключается в том,чтобы обеспечить Эмитенту эффективные механизмы воздействия на рынок ГОЗ сцелью наилучшего выполнения им своих задач. Для выполнения этой задачи Эмитентв рамках подсистемы взаимодействует с уполномоченным Банком; регистратором;Торговой Площадкой; Брокерами-Дилерами которые являются проводниками егополитики управления рынком.
Подсистема управление рынком включает следующие направления:
· подбор и организацию Участников рынка
· управление ценами вторичного рынка.
8. «Подсистемауправления рисками и страхования», задачей, которой является разработка и реализацияединых механизмов защиты рынка ГОЗ от рисков.
Будем характеризовать каждую из технологических подсистем тремягруппами признаков: состав подсистемы, ее основные транзакции и связи с другимиподсистемами.
1.3 Классификация рисков
Рассмотрим теперь собственно классификацию рисков в СМЗ, исходя изсказанного в первых двух параграфов настоящей главы.Внутренние риски
Это риски, порождаемые внутри технологической подсистемы.Внутренние риски могут иметь различную природу. Структура их такова.
1. Субъектные риски – риски,порождаемые каким-либо субъектом подсистемы. Такими рисками могут быть:банкротство, недобросовестные действия, ошибки в управлении.
2. Транзакционные риски – эториски, порождаемые связью субъектов. К таким рискам относятся ошибки при передачеинформации от одного субъекта к другому, невыполнение договорных обязательств,несогласованные действия Участников СМЗ.
3. Параметрические риски – эториски, порождаемые изменением параметров подсистемы. Такими рисками могут быть:изменение количества Участников, изменение условий связи, увеличение объемаинформации.
Внешние риски
Это риски, порождаемые вне подсистемы. Они импортируются в неечерез:
1. Субъектов подсистемы. Примеромтакого риска может быть кризис субъекта, порожденный внешними обстоятельствами,например банкротство Расчетного банка в связи с невозвратом ему крупногокредита;
2. Транзакции с другими подсистемами и внешней средой; примером риска такого типа может быть недостаток средств дляпогашения выпуска облигаций по причине неверного определения объема заимствованиянового выпуска;
3. Параметры других подсистем и внешней среды. Такими параметрами могут быть изменения в законодательстве илиобщий кризис экономики.
Политические риски
К политическим последствиям реализации рисков относятся: кризис доверия к исполнительной власти; дискредитация идеи муниципальныхзаймов; срыв инвестиционных программ, финансирующихся за счет займов; ухудшениеусловий жизни москвичей.
Политические последствия реализации рисков необходимо учитывать впервую очередь. Если ситуация на рынке Городских Облигационных Займов приводитк негативным политическим последствиям, появляется угроза самому существованиюданного рынка, что может привести к остановке финансирования инвестиционных Проектов и выходу на новый виток кризиса.
Юридические риски
К юридическим последствиям реализации рисков можно отнести потерю контроля над рынком в результате неправильногоюридического оформления отношений между Участниками; потерю контроля надинвестиционными проектами, финансирующимися за счет рынка ГОЗ; судебные иски кЭмитенту со стороны других Участников рынка.
Финансовые риски
Они связаны с:
1. Неисполнением городского бюджета; в городской бюджет могут быть заложены определенные поступленияот рынка ГОЗ; Потрясения на этом рынке, вызванные реализацией рисков, могутпривести к уменьшению этих поступлений
2. Дополнительными бюджетными расходами. Усугубление ситуации, рассмотренной в предыдущем пункте. Вновьпоступающих средств может не хватить даже для погашения и выплаты дохода попредыдущим выпускам. Тогда для поддержания системы потребуются дополнительныерасходы.
Другие возможные причины дополнительных расходов, так какштрафные санкции при задержек выплаты дохода; привлечение дополнительныхсредств для рефинансирования старых выпусков и выплата процентов по ним;судебные издержки и т.п.
3. Ухудшением условий размещения последующих облигационных займов;реализация практически любого риска негативно сказывается насостоянии рынка ГОЗ и ухудшает условия размещения последующих выпусков.
4. Кризис в финансовой системе г. Москвы, который возможен при одновременном наличии следующих факторов:
– значительная доля рынка ГОЗ в общем объеме фондового рынка г. Москвы;
– реализация рисков, приводящих к масштабному кризису на этомрынке; возможность финансового кризиса следует иметь в виду при начальномформировнии структуры рынка принятии стратегических решений о перестройке рынка.
Один из возможных способовклассификации риска – указание того, кто принимает на себя этот риск. Внастоящем документе распределение рисков – это результат выбранной системыуправления рисками, и описано в разделе, посвященном управлению рисками. Тем неменее, есть риски, которые однозначно принимаются на себя тем или инымУчастником. Такие риски отмечены в перечне рисков в разделе «Примечания». Здесьприводится список возможных способов распределения.
Возможные последствияреализации рисков крайне важны в структуре рисков. Они создают основу для ещеодной классификации не проведена в полном объеме, тем не менее, возможные последствияреализации рисков учтены при выборе способов управления ими. Такие последствияуказываются в примечаниях в перечне рисков, затрагивающих интересы эмитента.
Основания для распределения рисков
Основаниями для распределения рисков могут быть:
– выбранный способ разделениясистемы ГОЗ на подсистемы
– выбранный механизм управлениярисками внутри подсистемы
– выбранный способ взаимодействиямежду подсистемами
Некоторые риски естественно присущи тем или иным участникам илисвязям между ними и не могут быть переданы другим участникам или связям.
Фиксация Распределения Рисков
Фиксация распределения рисков с точки зрения Эмитента выглядитследующим образом:
– Риски, принимаемые на себяэмитентом
– Риски, не принимаемые на себяэмитентом
– Риски, принимаемые на себяинфраструктурой.
Системные Риски
Это риски, которые присущи самой системе или подсистеме в силу еестроения и рода деятельности. Такие риски не могут быть переданы вне даннойсистемы. Например, риск банковского кризиса не может быть передан за банковскуюсистему.
2. Прогноз потенциальных возможных сбойных ситуаций
Под сбойной ситуацией в контексте нашего исследования мы будемпонимать случаи реального проявления негативных факторов риска, влекущих засобой нарушения технологических процессов или отдельных операций, которые, всвою очередь, препятствуют осуществлению планового порядка заимствованиясредств либо приводят к появлению кассовых разрывов в системе финансовых взаимоотношенийсубъектов инвестиционно-заёмной системы.
Для успешного управления деятельностью СМЗ необходимо иметьпредставление о следующем:
а) место и источник возникновения сбойной ситуации;
б) потенциальный объем вероятного кассового разрыва;
в) возможные сроки ликвидации сбойной ситуации.
При наличии этой информации можно выстраивать оперативную тактикувыхода из сбойных ситуаций, т.е. намечать меры, способствующие их ликвидации, атакже потенциальные объемы средств, необходимых для резервирования.
Дело усложняется тем, что график заимствования средств обслуживаниядолга, разрабатываемый посредством прикладной финансово-экономической модели,отражающей характер и величины финансовых потоков – это характеристики визвестной степени непостоянные и зависят от ряда факторов, таких как:
а) состояние рынка долговых обязательств, определяющее цену заёмныхсредств;
б) валютные тренды и ситуации;
в) изменения в стратегии инвестирования, определяемые ИнвестиционнымСоветом Москвы;
г) возможные отклонения от установленного «расписанием» возвратомзаёмных средств и процентов по инвестиционным кредитам и др.
Перечисленные факторы являются экзогенными т.е. внешними поотношению к Системе муниципального заимствования и, в силу этого,малопредсказуемыми. Именно поэтому проявление их учитывается в расписанииаукционов в порядке оперативно-текущей коррекции графика заимствования средств.Это, в свою очередь, требует коррекции объемов аукционных продаж. Вот почемуэти объемы становятся известными, как правило, за 1–2 недели до текущего аукциона.Этими же обстоятельствами определяется и временной лаг принятия решений пооперативно-текущей корректировке графика набора средств учетом возвратов изинвестиций, кратный одной календарной неделе в силу понедельного графикааукционов.
Исходя из сказанного, анализ основных характеристик потенциальновозможных сбойных ситуаций будем проводить в соответствии с нижеследующейтаблицей 7.
Таблица 7. Потенциальные сбойные ситуации, требующие привлечения средствиз резервного фонда
Подсистема и сбойная ситуация
Источник
Связь с другими субъектами
Потенциаль-ный объем кассового разрыва
Потенциальные сроки ликвидации кассового разрыва
Подсистема регистрации и трансферта облигаций
Субъективные Недееспособность Уполномоченного или Расчетного банка Платежный посредник
_
2A 2 недели Прекращение работы Уполномоченного Депозитария Фондовый посредник Торг. Площадка Размещения Выплаты дохода Упр. рынком Суммарная средняя величина по 2‑м аукционам 2 недели Ошибочное исполнение поручения Фондовый посредник
объем _
поручения А 1 неделя Потеря или искажение данных в Уполномоченном Депозитарии в процессе хранения Фондовый посредник объем 4 недели Недобросовестность Андеррайтера или Агента Фондовый посредник Платежный посредник
Размещения
Погашения Суммарная величина по 2‑м аукционам 4 недели
Транзакционные Ошибки при оформлении документов на трансферт облигаций Фонд. Псредн. Торг. Площадка Торг. Площадка Размещения Погашения
-
А 1 неделя Искажение сведений при подготовке сообщения для пересылки Фонд. Псредн.
-
А 1 неделя Искажение сведений в процессе передачи информации Фонд. псредн. Информационная
-
А 1 неделя Несвоевременная передача информации Фонд. Псредн.
Торг. площадка
Размещения
Погашения
Информационная
-
А 1 неделя
Параметрические Недостаточная пропускная способность каналов связи
Эмитент
Фонд. Посредн. Торг. Площадка Размещения Погашения Информационная - Резкое расширение сети Депозитариев-Корреспондентов Эмитент
Размещения
Погашения -
Внешние риски сбойных ситуаций Ошибка перерегистрации вне системы Внешний Депозитарий-Корреспонд. _ - Подделка сертификата Внешний
Торговая
Размещения
Погашения и выплаты дохода - _ Сбои в работе коммуникационных сетей, через которые осуществляется передача данных Внешнеэкон.
Торг. Площадка
Размещения
Погашения
Информационная - _
Подсистема инвестирования привлеченных средств
Субъектные Ошибки эмитента при определении потребности в средствах для инвестиций Эмитент
Размещения
Погашения
-
А 1 неделя Ошибки эмитента при определении параметров выпуска облигаций Эмитент
Размещения
Погашения - Неплатежеспособность Уполномоченного банка Плат. Посредн. Все системы
-
А 1 неделя
Транзакционные Использование Эмитентом неверной информации при определении объемов выпуска и направлениях инвестиций Эмитент Размещения
-
А 1 неделя Ошибки при передаче сведений о параметрах выпуска и объеме привлеченных средств между Эмитентом, Уполномоченным Банком и Уполномоченным Регистратором
Эмитент
Фонд. Псредн.
Плат. Посредн
Регистр. и трансф.
Упр. рынком
Размещения
Торг. Площадка
-
А 1 неделя Ошибки в договорах с Подрядчиками Эмитент Погашения
-
4А до 4‑х недель Задержки платежей при перечислении средств Подрядчикам и при возврате средств при реализации проектов Плат. Посредн Погашения
-
А 1 неделя
Параметрические Недостаточность информации для принятия решения об объеме выпуска и направлениях инвестиций связь Эмитент – внешняя среда Информационная - _
Внешние риски сбойных ситуаций Политическая и экономическая нестабильность в государстве, препятствующая осуществлению проектов Внешнеэконо Политические
Размещения
Погашения
-
4А до 4‑х недель Невозможность привлечения средств в запланированном объеме в связи с изменением конъюнктуры рынка Внешнеэкон.
Размещения
Погашения
-
4А до 4‑х недель Кризис банков, через которые осуществляется финансирование Внешнеэкон.
Размещения
Погашения
-
4А до 4‑х недель Банкротство Подрядчиков, не связанное с осуществлением Инвестиционных Проектов Внешнеэкон.
Размещения
Погашения
-
2А до 2‑х недель
Торговая подсистема
Субъектные
Неплатежеспособность Уполномоченного Банка Плат. Посредн.
Размещения
Погашения
Инвестировани
Упр. рынком
-
2А до 2‑х недель Неплатежеспособность Расчетного Банка Торговой Площадки Плат. Посредн.
Размещения
Погашения
Инвестировани
Упр. рынком
-
2А до 2‑х недель Сбой в работе Торгово-Клиринговой Системы в процессе торговой сессии Торг. Площадк Упр. рынком
-
А до 1 недели Недостаток покрытия сделки у продавца и / или у покупателя облигаций по итогам торгов Инвестор Регистрации - _ Банкротство Уполномоченного Дилера Фонд. Посредн. Упр. рынком
-
А до 1 недели Неправомерные действия Агента
Фонд. Посредн
Плат. Посредн
Размещения
Погашения
Упр. рынком - _ Мошенничество при торговле облигациями вне Торговых Площадок
Инвестор
Партнер
Фонд. Посредн - _
Транзакционные Несвоевременное зачисление средств на счет Инвестора или Брокера-Дилера в Торговой системе Плат. посредн. Регистрации
-
1/2А до 3‑х дней Задержка в возврате средств из Торговой Системы
Плат. посредн.
Торг. Площадка Регистрации
-
А 1 неделя Ошибка при вводе заявки в Торговую Систему Торг. Площадка
Размещения
Регистрации _ - Сбой при обмене информацией между Торговыми Площадками и Уполномоченным Банком, Уполномоченным Регистратором или Уполномоченным Депозитарием
Торг. Площадка
Плат. посредн.
Фонд. посредн
Эмитент
Регистрации
Размещения
Информационная
-
1/2А до 3‑х дней Рассогласование данных между Расчетным Банком, Торгово-Клиринговой системой и Депозитарием внутри Торговой Площадки
Торг. Площадка
Плат. посредн.
Фонд. посредн
Регистрации
Трансферта
Размещения
Погашения
-
1/2А до 3‑х дней Ошибки при трансферте облигаций по результатам клиринга
Торг. Площадка
Плат посредн.
Фонд. Посредн.
размещения
регистрации - _ Ошибки при переводе денежных средств по результатам клиринга
Торг. Площадка
Плат посредн.
Фонд. Посредн.
размещения
регистрации - _ Ошибки при передаче данных от Агента в Уполномоченный Депозитарий Фонд. Посредн. Регистрации и Трансферта - _ Несогласованность условий сделки вне Торговых Площадок
Фонд. посредн
Инвестор
Партнер - _ Ошибки при регистрации сделок, заключенных вне Торговых Площадок Фонд. посредн Регистрации - _
Параметрические Переполнение Торгово-Клиринговой Системы Торг. Площадка
Размещения
Упр. рынком - _
Внешние риски сбойных ситуаций Изменение законодательства, касающегося обращения ценных бумаг Внешнеполит. Любая из подсистем
-
4А до 4‑х недель Неработоспособность подсистемы регистрации и трансферта облигаций Фонд посредн Регистрации - _
Подсистема размещения
Субъектные
Распространение ошибочной информации о предстоящем выпуске Эмитент Информацион-ная
-
А 1 неделя Отсутствие или ошибки в бланках облигаций при документарном выпуске
Эмитент
Фонд. Посредн.
Торг. Площадка
Погашения - _
Транзакционные Рассогласование данных о параметрах выпуска между Эмитентом, Уполномоченным Регистратором и Торговыми Площадками
Эмитент
Фонд. Посредн
Торг. Площадка
Информационная
Торг. площадка
Погашения
Инвест. Проектов
-
А 1 неделя Ошибки при передаче данных в подсистему регистрации и трансферта облигаций Фонд. Посредн
Регистрации и Трансфертв
Торг. площадка - _ Ошибки при взаимодействии с торговой подсистемой
Фонд. Посредн
Плат посредн Регистрации и Трансферта - _ Неверная информация о размере зарезервированных средств Плат посредн - _ Ошибки при передаче облигаций Андеррайтерам
Эмитент
Фонд. Посредн Торговая площадка
-
А 1 неделя Несоответствие данных о размещении, представленных Агентом, размеру привлеченных средств и / или фактическому объем размещения
Фонд. Посредн
Плат. Посредн.
Информационная
Торговая площадка
Упр. рынком - _
Параметрические Потеря контроля над сетью Агентов и Андеррайтеров при ее увеличении Эмитент
Информационная
Упр. рынком
-
А 1 неделя Недостаточность привлеченных средств для рефинансирования
Эмитент
Плат. посредн
Внешние
Погашения
Упр. рынком
Информационная
-
2А 2 недели
Внешние риски сбойных ситуаций Сбои в смежных подсистемах – торговой и регистрации и трансферта облигаций
Плат. посредн.
Фонд. посредн
Торг. Площадка
Торг. площадка
Регистрации и Трансферта - _ Резкое изменение конъюнктуры фондового рынка в момент размещения облигаций
Внешнеполит.
Внешнеэкон.
Погашения
Инвест. проектов
Упр. рынком
-
2А 2 недели
Подсистема погашения и выплаты дохода
Субъектные Ошибка при определении объема средств к выплате Уполномоченный Регистратор Торг. площадка
-
1/2 А до 3‑х дней Недостаток средств для выплаты
Эмитент
Плат. Посредн.
Размещения
Упр. рынком
-
А 1 неделя Неплатежеспособность Уполномоченного Банка Уполномоченный Банк
Размещения
Торг площадка
Упр рынком
-
2А 2 недели Сбой в работе Депозитария при подготовке платежных инструкций Фонд. Посредн
-
1/2А до 3‑х дней Банкротство платежного агента Плат. Посредн
-
2А 2 недели
Транзакционные Искажение информации при передаче данных о погашении Эмитенту
Фонд посредн
Уполном. Банк
Торг. Площадка Информационная
-
1/2А до 3‑х дней Сбой при передаче платежных инструкций
Фонд. посредн
Плат. посредн.
Информационная
Регистрации
-
1/2А до 3‑х дней Ошибки клиринга в Уполномоченном Банке Уполном. Банк
-
1/2А до 3‑х дней Ошибочное или несвоевременное перечисление средств Уполномоченным Банком Уполномоченный Банк
Торг. Площадка
Упр. рынком
-
А 1 неделя Ошибочное или несвоевременное перечисление средств платежным агентом Плат. посредн Упр. рынком
-
А 1 неделя
Параметрические Недостаток ресурсов Уполномоченного Регистратора при подготовке платежных инструкций Уполномоченный Регистратор
Размещения
Торг. Площадка
Упр. Рынком - _ Низкая пропускная способность каналов связи
Фонд. посредн
Внешние - _ Недостаток ресурсов Уполномоченного Банка при проведении платежей Уполномоченный Банк
-
1/2А до 3‑х дней
Внешние риски сбойных ситуаций Кризис банковской системы
Внешнеэкон.
Внешнеполит. Все подсистемы
-
4А до 4‑х недель Недобросовестность Депозитариев-Корреспондентов Фонд. Посредн. - _
Информационная подсистема
Субъектные Недобросовестность Участников при подготовке информации Любой из Участников - _ Ошибки Эмитента в процессе анализа информации Эмитент
-
А 1 неделя
Транзакционные Искажение информации при обмене между Участниками и Информационным центром
Все участники
Внешние Любая подсистема
-
1/2А до 3‑х дней Ошибки при передаче информации внешним источникам Эмитент
Упр рынком
Размещения
Инв Проект
-
1/2А до 3‑х дней
Параметрические Недостаточность ресурсов Информационного Центра для сбора и обработки необходимой информации Эмитент
Упр рынком
Размещения
Инв Проект
-
1/2А до 3‑х дней Резкое изменение объема поступающей информации
Все участники
Внешние
Упр рынком
Размещения
Инв Проект
Внешние риски сбойных ситуаций Недостоверность внешних источников информации Внешнеполит.
-
А 1 неделя Отсутствие у Эмитента доступа к необходимой информации
Эмитент
Внешнеполит.
Внешнеэкон.
-
А 1 неделя Прекращение функционирования каналов для распространения информации
Внешнеполит
Внешнеэкон. - _ Неверная передача средствами массовой информации данных о рынке ГОЗ
Внешнеполит.
Внешнеэкон.
Размещения
Погашения
Торг. площадка
Инвест. проекты - _
Подсистема управления рынком
Субъектные - -
Неэффективная организация структуры рынка Эмитент - -
Выбор неверных требований к Участникам Эмитент - -
Выбор Эмитентом неверной стратегии управления ценами вторичного рынка Эмитент - -
Невыполнение Уполномоченными агентами указаний Эмитента Фонд. Посредн
Размещения
Инвест. Проектов - -
Транзакционные
Ошибка при решении вопроса о включении нового Участника в систему Эмитент Та, к которой относится Участник - -
Неэффективный договор с новым Участником Эмитент
_
1/2 А - -
Ошибка при передаче инструкций Уполномоченному Дилеру, Андеррайтеру или Агенту
Эмитент
Фонд. Посредн.
Информационная
Торговая площадка
Размещения - -
Ошибки при перечислении средств для управления ценами Плат. Посредн
Торг. площадка
Размещения - -
Неэффективное использование средств, полученных от доразмещения облигаций
Эмитент
Внешние
Инвест. проектов
Размещения - -
Параметрические
Снижение управляемости системой ГОЗ по мере ее увеличения Эмитент Те, в которых снижается управляемость - -
Недостаток необходимых средств для воздействия на цены рынка
Эмитент
Плат. Посредн
Торг. площадка
Размещения - -
Снижение эффективности управления ценами в связи с расширением сети Уполномоченных Дилеров
Эмитент
Фонд. Посредн
Торг. площадка
Размещения - -
Внешние риски сбойных ситуаций
Резкое изменение конъюнктуры рынка, препятствующее эффективному управлению ценами
Внешнеэкон.
Внешнеполит.
Торговая площадка
Размещения
Инвест. проектов - -
Изменения в законодательстве, препятствующие выполнению договоренностей между Участниками системы
Внешнеэкон.
Внешнеполит. Все подсистемы - -
Подсистема управления рисками и страхования
Субъектные
Неэффективность структуры управления рисками Эмитент Те, риски в которых плохо управляются - -
Недобросовестность Участника при защите от рисков, за которые он несет ответственность
Эмитент
Посредник
Инвестор Те подсистемы, с которыми риски связаны - -
Транзакционные
Задержка необходимых модификаций структуры управления рисками Эмитент Подсистемы с неэффективной структурой управления - -
Ошибочная модификация структуры управления рисками Эмитент Подсистемы с неэффективной структурой управления - -
Неправильное внедрение механизмов управления рисками Эмитент Подсистемы с плохо работающими механизмами управления _ -
Отсутствие контроля за работой этих механизмов Эмитент Подсистемы с плохо работающими механизмами управления _ -
Параметрические
Увеличение определенного риска в рамках сложившейся структуры управления Любой из Участноков или внешние Может влиять на любую подсистему - -
Ослабление контроля за рисками при увеличении числа Участников системы Эмитент Подсистема зависит от вида деятельности нового Участника, _ -
Внешние риски сбойных ситуаций
Изменения в законодательстве, нарушающие структуру управления рисками Внешнеполитические Может затрагивать любуб подсистему _ -
/> /> /> /> /> /> /> />
Из данных таблицы 7, гдеприведены возможные характерные сбойные ситуации и вероятные сроки ликвидациикассовых разрывов можно сделать вывод о том, что их длительность колеблется от0,5 до 4‑х календарных недель. Это означает, что максимальный объемрезервируемых средств в СМЗ должен быть не ниже объема обслуживания займов за четырехнедельныйпериод.
Отметим также, что не все технологические сбойные ситуации требуюторганизации резерва, лишь те, которые можно отнести к разряду форс-мажерных, т.е.независимых от деятельности субъектов системы. Те же ситуации, которые прямо навину субъекта. Это обстоятельство требует отдельных исследований, котороедолжно быть отражено в договорах между субъектами системы.
Рассмотрим теперь сбойные ситуации, связанные с нестабильностьюрынка облигации.
Для определения части резервного фонда, необходимой дляподдержания рынка необходимо знать два основных параметра:
длительность аукционного «обвала», под которым мы понимаем неудачус размещением очередного транша и, как следствие невозможность выполнитьпогашение предыдущих траншей;
величину аукционного погашения долга по номиналу облигаций, выпущенныхранее.
Тогда сумма погашений предыдущих траншей, срок погашения которыхпопадает в предполагаемый аукционный обвал, даст величину резерва необходимогодля ликвидации сбойной ситуации с размещением облигаций.
Попытаемся оценить величину возможного аукционного обвала. Сразуже отметим, что такая предварительная оценка для муниципального займа практическиневозможна из-за отсутствия аукционной истории.
Речьможет идти только об оценке на основании статистических данных по аукционнымторгам ГКО-ОФЗ*). Однако механизм заимствования на основе ГКО-ОЗФсущественно отличается от предполагаемого механизма муниципальногозаимствования. Дело в том, что в системе ГКО-ОФЗ резервный фонд отсутствует, иего функции предположительно выполняет Сбербанк РФ, который на этапе становленияСМЗ за основе для такого анализа были приняты данные по ГКО-ОФЗ за 2006 год предположительно)откупает часть выпуска по требуемой цене. Отсюда следует, что оценка динамикиаукционных торгов ГКО-ОФЗ существенно затушевывается действиями СБРФ,инициируемыми федеральным эмитентом. Тем не менее, попытаемся проанализироватьэти обстоятельства, используя статистические данные по динамикесредневзвешенной доходности ГКО за 2005–2006 годы по результатам аукционныхторгов.
Из приведенных графиков видно, что, имеют место пиковые ситуации,которые можно охарактеризовать как сбойные, в связи с тем, что пассивностьпокупателей была перекрыта ростом доходности облигаций. Длительность пиков внашем случае определяется величиной среднего значения доходности. Исходя изанализа графиков, длительность пиковых доходностей колеблется в пределах от 1недели до 3 месяцев. Естественно, что поддержание рынка МКО в течение 3 месяцев– задача практически неразрешимая и не может быть реализована средствамирезервного фонда. Реально можно говорить о поддержке рынка в течение 3–4аукционов. Заметим, что к аналогичному выводу приходим, анализируя ипотенциальные сбойные ситуации технологического характера.
3. Резервирование средств, как метод обеспечения экономическойбезопасности
В практике функционирования различных фондов, в том числе ирезервных, существует два подхода к организации финансовых потоков.
Первый подход основан на адресном направлении средств строго отисточника к направлению расходования.
Второй подход основан на том, что средства, попадая в фонд изразличных источников, обезличиваются и в дальнейшем расходуются по необходимымнаправления «без оглядки» на источник их происхождения.
Примечательно, что на начальных ста днях создания Инвестиционно-заёмнойсистемы к проблеме управления был применен первый подход, при котором былустановлен норматив отчислений в резервный фонд до 5% от суммы займов. Практикауправления финансовыми потоками показала, что категория «резервированиесредств» существенно отличается от категории «временно свободные средства», иосновные отличия состоят в срочности при резервировании и ликвидности прииспользовании средств. Именно поэтому, как это и было показано в первой главе,за основу был принят смешанный подход, состоящий в том, что в резервно-операционномфонде все средства практически обезличиваются, и перераспределяются по финансовымфондам займов в порядке, обусловленном инвестиционной программой,обязательствами Москвы, нормативным положением о текущем расходовании средств.При этом резерв Системы формируется в указанных нормативных размерах.
Если рассматривать резервные средства локально, то механизм ихформирования и расходования регламентируется следующими соображениями.
Коль скоро формирование и использование резервного фонда теснеевсего связано с обеспечением экономической безопасности, то резервированиесредств может быть осуществлено успешно, если решены вопросы:
– определения источников РФ;
– определение направлений расходования РФ;
– определения структуры РФ;
– количественной оценки объемов резервирования;
– определенияколичества рисков в системе.
Источники резервного фонда
Исходя из изложенного выше подхода к резервированию средствинвестиционно-заёмной системы, резервный фонд может формироваться по тремосновным группам источников.
Первая группа представляет собой отчисления от сумм заемных средств, аименно:
– отчисления от суммы внешнего займа в иностранной валюте;
– отчисления от суммы сберегательного займа;
– отчисления от суммы внутреннего облигационного займа.
Техника исполнения отчислений от суммы заемных средств проста;достаточно лишь установить единый или дифференцированные нормативы отчисленийдля каждого конкретного займа. Общие подходы к установлению этих нормативовбудут рассмотрены ниже.
Вторая группа – это отчисления от сумм прибылей, получаемых врезультате реализации инвестиционных проектов. Этот источник можетрассматриваться реально лишь в перспективе, то есть после того, как будетпроизведено финансирование работ инвестиционного портфеля Системы и приусловии, что получаемая прибыль будет конкретизирована по источнику ееполучения, а ее размеры достаточны. Поясним сказанное. Дело в том, что инвестиционныепроекты имеют весьма длительный, по сравнению с процессом заимствованиявременной лаг освоения; можно предположить, что сроки реализации бизнес – проектовбудут колебаться от шести месяцев до полутора лет. Таким образом, реальныесроки получения прибыли могут колебаться в пределах от девяти до двадцатимесяцев, поскольку получаемая прибыль от проекта в самом оптимистичном случаебудет показана в квартальных отчетах фирм, которым были открыты инвестиции.
Другое обстоятельство, которое требует пояснения – это реальностьисточника прибыли. Здесь возможны три варианта.
Прибыль показана в отчете инвестируемой фирмы, она реальна и вполном объеме согласно действующему положению облагается муниципальным налогомна прибыль, который при наличии соответствующих правительственных решенийзачисляется в резервный фонд системы.
Прибыль показана в отчете инвестируемой фирмы, она реальна, номожет быть изъята в резервный фонд либо в соответствии с условиями договора обинвестициях, либо в результате секьютиризации.
Прибыль показана в отчете инвестируемой и специально созданноймуниципальной фирмы. В этом случае проблем с отчислением нет, и пополнениерезервного фонда может осуществляться практически автоматически.
Прибыль в отчете не показана, но полезность реализованного проектасомнению не подлежит. Здесь может идти речь о так называемом косвенныхэффектов, т.е. об эффектах, польза которых ощутима, но «снять» часть прибыли впользу резервного фонда не представляется реальным.
Возврат инвестиций. Этот случай аналогичен случаю, когда имеетместо кредитование. Правила пополнения резервного фонда могут быть установленыадминистративным путем.
Третья группа. Этиотчисления названы нами как «прочие». К ним можно отнести, например, страховыевыплаты при наступлении случаев, предусмотренных системой страхования займов.Подробнее этот вопрос будет рассмотрен на следующем этапе, посвященном порядку взаимодействиясубъектов заемно-инвестиционного процесса. Здесь лишь отметим, что для успешнойорганизации страхового дела в рамках заемно-инвестиционной системы необходимасоответствующая статистическая база, характеризующая финансовую историю объектаи субъекта страхования, которой в настоящие время просто не существует, а для различныхрасчетов – обоснований используются данные по государственным краткосрочным займам.
Особо следует отметить имеющую место сложность с доказательствомстраховых случаев, условия, наступления которых есть предмет договора остраховании, аналогов по которым еще нет. Отметим также еще однообстоятельство. Заемный процесс весьма динамичен, а страховые споры, точнееговоря, время разрешения конфликтных ситуаций в суде между эмитентом истраховой компанией значительно превышают интервалы времени, в течение которыхдолжны решаться финансовые вопросы в рамках заемного процесса. Кроме того,имеется еще одно обстоятельство, требующее некоего нового подхода. Это принятиерешения о моменте наступления страхового случая а именно: со временидопущенной ошибки в технологическом процессе или с момента принятия судебногорешения по конфликтной ситуации. И последнее, на чем следует кратко остановиться– это недостаточность задействования в заемно-инвестиционном процессе, какой-либоодной страховой компании. Судя по объемам займов, речь идет об их общем объемев размере порядка восьми триллионов рублей. Очевидно, что одной, пусть дажевесьма мощной компании с такими объемами не справиться. Здесь может идти речь оформировании некоего «пупа» страховых компаний, входящих в ЗИС в качествесубъектов – участников технологического процесса.
Исходя из сказанного, можно констатировать, что основнымиисточниками формирования резервного фонда заемно-инвестиционной системы наначальном этапе можно реально считать отчисления от сумм заемных средств повалютному, внутреннему облигационному и сберегательному займам.
Использование резерва.
Главные направления использования средств резервного фондапредставляются в следующем виде.
Обслуживание займов в кризисных ситуациях. Под кризисной ситуациейпонимается срыв аукционной продажи, который влечет за собой необходимостьсверхсрочного погашения муниципального долга.
Обслуживание займов в около кризисных ситуациях, при которыхвозникает необходимость быстрого погашения муниципального долга.
Необходимость поддержания рынка муниципальных бумаг в ситуацияхвременного спада спроса на облигации.
Страхование и ликвидация технологических и финансовых сбоев.
Поддержка инвестиционных проектов.
Очевидно, что главные направления использования средств резервногофонда характеризуются различными сроками «расшивки сбойных ситуаций», для чегоактивы резервного фонда могут быть сформулированы в виде двух относительносамостоятельных блоков, различающихся по уровню ликвидности активов. В этомсмысле резервные средства составляют часть временно свободных средств Системы,порядок использования которых изложен в следующем подразделе.
Рассмотрим теперь вопрос о взаимодействии субъектов системы поповоду формирования и расходования резервных средств.
Для описания взаимодействия субъектов системы по поводуформирования и расходования средств резервного фонда в ситуациях описанных вышенеобходимо, прежде всего, иметь перечень стадий его формирования и расходования.
Эти стадии и этапы представляются в следующем виде:
IПроектная стадия
Обоснование и утверждение величины нормативов отчислений.
Расчет прогнозной динамики займов.
Расчет величины отчислений, исходя из плановой динамики и утвержденногонорматива.
Обоснование нормативов распределения средств, отчисленных врезервный фонд на резервную наличность и высоко ликвидные активы.
II. Заемная стадия
Формирование массы средств резервного по утвержденных объемовзаемных средств.
Распределение массы заемных средств на резервную наличность иликвидные активы.
III. Стадияуправления резервами.
Распределение средств, преднозначенных для формирования ликвидныхактивов по направлениям.
Управление слагаемыми ликвидных активов
IV. Стадияуправления резервами в сбойной ситуации.
Оценка характера сбойной ситуации
Принятие решения по распределению резервных средств для ликвидациисбойных ситуаций.
При определении порядка взаимодействия субъектов системы по поводуформирования резервного фонда мы исходим из:
– основных функций каждого субъекта;
– влияния каждого субъекта на величину резервного фонда принесоблюдении стандартных системных требований.
– вероятных сбойных ситуаций, которые являются следствием нарушенияпринятых технологий, порождающих финансовые риски.
При анализе проблемы управления резервами системы, мы исходили изосновополагающего обстоятельства теории управления, которое гласит: резервамиуправляет тот, кто управляет основными процессами. Применительно к нашемуслучаю таким основным лицом является Эмитент, полномочным представителемкоторого в системе является Комитет муниципальных займов и развития фондовогорынка. Таким образом, основным управляющим субъектом в системе экономическогоуправления инвестиционно-заёмной деятельностью является Москомзайм в лицеспециализированного структурного подразделения Комитета, целевые функциикоторого показаны на рис. 11.
Таблица 8. Структура субъектов ИЗС и их роль по отношению крезервному фондуНаименование субъекта ЗИС Основные функции субъекта ЗИС Основная роль по отношению к резервному фонду 1. Эмитент – Правительство Москвы
1. Формирование займа
2. Гарантирование обслуживания займа
1. Формирование РФ
2. Использование РФ в сбойных ситуациях. 2. Уполномоченный банк 1. Исполнение финансовых операций.
1. Сохранность средств Инвесторов.
2. Своевременность исполнения финансовых операций 3. Уполномоченный депозитарий
1. Хранение глобального сертификата
2. Запись и перезапись прав собственности.
3. Перевод облигаций на счета клиентов. 1. Своевременность и аккуратность исполнения документации 4. Торговая система
1. Обеспечение аукционного размещения займов
2. Обеспечение возможности торговых транзакций на вторичном рынке.
3. Формирование реестра сделок.
1. Отсутствие технических сбоев при проведении аукционов и торгов.
2. Отсутствие ошибок в реестре сделок. 5. Расчетно-клиринговая организация.
1. Обслуживание торговой системы, трейдеров, банков и депозитариев.
3. Учет взаимных требований трейдоров.
1. Отсутствие ошибок в поставляемой информации.
2. Своевременность взаиморасчетов. 6. Банки
1. Обслуживание инвесторов
2. Блокирование средств на счетах инвесторов. 1. Своевременность и точность исполнения банковских операций. 7. Брокеры и дилеры. 1. Обслуживание инвесторов по купле – продаже ценных бумаг на аукционах и торгах. 1. Добросовестность в обслуживании.
Выводы
В процессе исследований получены следующие основные результаты.
1. Проанализированывозможные риски в системе муниципального заимствования.
2. Проанализированыпотенциальные сбойные ситуации и произведена ориентировочная оценкадлительности и времени их ликвидации; оценены величины кассовых разрывов в СМЗ.
3. Предложенпорядок резервирования, основные источники и главные направления расходованиясредств в увязке с механизмом действия финансовых фондов займов.
По результатам можно сделать следующие выводы.
1. Оценкипродолжительности кассовых разрывов позволяют обоснованно формировать резервныйфонд в системе финансовых фондов.
2. Резервированиесредств на основе анализа потенциальных сбойных ситуаций позволяет обоснованнораспределять роли и ответственность субъектов СМЗ на расходование резервныхсредств.
3. Посколькурезервирование средств носит постоянный характер, а сбойные ситуации случайны,то имеет смысл говорить о корректном рыночном использовании резерва совместно свременно свободными заёмными средствами.
Список использованных источников
1. Алмаев М., Мехед Н., Фомин А. Сущностьи угрозы экономической безопасности. // Власть. 2006. №12.
2. Абалкин Л.И. Экономическаябезопасность России: угрозы и их отражение // Вопросы экономики. 2004. №12,с. 4–13.
3. Архипов А., Городецкий А., Михайлов Б.Экономическая безопасность: Оценки, проблемы, способы обеспечения //Вопросы экономики. 2006. №12, с. 36–44.
4. Бахрамов Ю., Сахаров А. «Методы оценкирисков при составлении плана финансирования инвестиционного проекта.Рассмотрены методы и математические процедуры, надежно ориентирующие траекториюреализации плана проектам на заданный результат». Инвестиции в России, №7–8,2007.
5. Бельков О.А. Понятийно-категориальныйаппарат концепции национальной безопасности // Безопасность. 2006. №3, с. 91–94.
6. Бизнес и безопасность. Толковыйтерминологический словарь. М.: «Бек», 2005., с. 336.
7. Бизнес: Оксфордский толковый словарь:Англо-русский: свыше 4000 понятий. – М.: Изд-во «Прогресс-Академия». Изд-воРГГУ, 2005 – 752 с.
8. Крапли Л.О. «Становление и развитиеРоссийского рынка государственных и муниципальных ценных бумаг», Салют – Петербург,2007 г., АР97–952.
9. Любенцова Т. «Управление государственнымвнутренним долгом: нужна комбинированная стратегия. Рынок ценных бумаг, №15,2006,с. 2–6
10. Сенчагов В.К. О сущности и основахстратегии экономической безопасности России // Вопросы экономики. 2005. №1.С. 97–106.
11. Совет безопасности Российской федерации: функции,структура, нормативные документы: Сборник справочных материалов. – М.: 2007.