--PAGE_BREAK--
Другой подход к методу определения дисконта основан на понятии средневзвешенной стоимости капитала. Цена капитала – стоимость используемых в проекте финансовых ресурсов. Она определяется условиями источника капитала. Такими источниками могут быть собственные средства предприятия, банковские кредиты, займы у других организаций, привилегированные или простые акции. В зависимости от источников цена капитала может меняться. Стоимость всего объема капитала, используемого для финансирования проекта представляет собой средневзвешенную величину, зависящую от двух факторов: 1) цена каждого источника капитала, т.е. та доходность, которую требует владелец средств за их использование; 2) доля каждой разновидности средств в общей сумме капитала.
Средневзвешенная стоимость капитала
,
где - доля капитала, полученного из источника , - требуемая доходность по капиталу, полученного из источника , — количество источников капитала. Например, стоимость кредитных средств – это процентная ставка по привлеченным кредитам. Стоимость собственного капитала – доходность, требуемая владельцами фирмы.
Пример: Общий требуемый объем инвестиций =1 000 000 рублей. Из них кредит = 250 000 под 12% годовых. Собственный капитал = 750 000. Доходность, требуемая акционерами компании 8%.
Предложение оправдано только в том случае, если оно приносит большую доходность, чем стоимость привлекаемого капитала, поэтому при выборе нормы дисконта можно ориентироваться на средневзвешенную стоимость капитала.
Выбор (определение) горизонта планирования
Горизонт планирования можно определить как период времени, в отношении которого принимается решение о контроле и управлении сферы хозяйственной деятельности, связанной с проектом, или в отношении которого формируется план инвестиционной и хозяйственной деятельности. Для определения горизонтов планирования необходимо учитывать различные факторы, например, фазы жизненного цикла продукции, темпы технического прогресса, возможности альтернативных инвестиций, административные ограничения, период времени, за пределами которого надежные прогнозы невозможны.
Выбор шага расчета. Правила выбора шага расчета формулируются следующим образом: 1) шаг расчета должен быть настолько мал, чтобы можно было отслеживать все выплаты, приводящие к отрицательному значению баланса наличности; 2) шаг расчета должен быть настолько мал, чтобы отсутствие учета инфляции не искажало результата расчета; 3) шаг расчета должен быть максимально большим, насколько это допускается двумя предыдущими правилами.
Интегральные показатели эффективности инвестиций
Для оценки результатов проекта используется общепринятые в международной деловой практике интегральные (обобщающие) показатели критерии эффективности: 1) чистый приведенный доход, 2) индекс прибыльности, 3) период окупаемости с учетом дисконтирования, 4) внутренняя норма рентабельности. Все расчеты интегральных показателей выполняются на основании финансового плана с дисконтированными притоками и оттоками денежных средств, возникающими в процессе реализации проекта. Сумма поступлений денежных средств за определенный период () формируется путем суммирования следующих статей финансового плана: 1) поступления от сбыта продукции, 2) поступления от реализации активов.
Сумма выплат () включает в себя переменные издержки, затраты на отдельную заработную плату, постоянные издержки, налоги, затраты на приобретение активов, другие издержки подготовительного периода. Номинальные значения и для каждого периода времени умножаются на соответствующий коэффициент дисконтирования и определяются продисконтированные (текущие, приведенные) поступления () и продисконтированные выплаты ()
Чистый приведенный доход NPV (чистый дисконтированный доход, чистая текущая стоимость, чистая дисконтированная стоимость) — суть критерия состоит в сравнении текущей стоимости будущих денежных поступлений от проекта с денежными выплатами, необходимыми для его реализации.
Если NPV >0 – это означает, что проект будет обеспечивать доходность, превышающую минимальную требуемую норму доходности на вложенный капитал. Если NPV=0 – доходность ожидается точно равной требуемой норме. NPV=0.
При сравнении альтернативных проектов, чем больше значение NPV, тем более проект привлекателен. Оценка этого показателя не дает информации об относительной мере роста ценности фирмы. По показателю нельзя судить о временном промежутке, до того момента времени, когда инвестиции в проект окупаются.
Индекс прибыльности PI (рентабельности инвестиций)
Показатель может использоваться для ранжирования проектов, требующих инвестиции разного масштаба, в порядке их прибыли и используется для сравнения проектов с различными горизонтами планирования. Показатель PI представляет собой отношение текущих денежных поступлений от проекта к текущим денежным выплатам.
Период окупаемости с учетом дисконтирования PBP ( период окупаемости, срок окупаемости, окупаемость). Под периодом окупаемости с учетом дисконтирования понимаются период времени от момента начала реализации проекта до того момента эксплуатации проекта, в котором суммарные дисконтированные поступления становятся равным суммарным дисконтированным выплатам. Период окупаемости рассчитывается из условия выполнения равенства:
Пример:
1
2
3
4
5
0
5
6
6
7
10
2
3
3
4
4
2
РВР 1
0 1 2 t
Рассчитанную величину периода окупаемости обычно сравнивают с барьерным значением (ограничительным критерием), определенным компанией из стратегических соображений. Этот показатель игнорирует все поступления денежных средств, появляющихся после момента окупаемости проекта. Показатель РВР обычно не используется сам по себе, а как дополнение к другим показателям.
Внутренняя норма рентабельности (IRR) (внутренняя норма доходности, внутренняя норма прибыли, проверочный дисконт) — представляет собой проверочный дисконт, при котором суммарные текущие поступления от проекта равны суммарным текущим выплатам за выбранный горизонт планирования: . Чем больше , тем привлекательнее проект, тем больше запас прочности проекта. Минимальным значением может считаться значение>.
в качестве показателя эффективности инвестиций обладает существенными недостатками.
(функцияв excel обозначается как «вндох»).
1) Хотя показатель подходит для сравнения инвестиционных проектов различных масштабов, он не даёт абсолютной информации в денежном выражении, т.е. в отличие от NPV не даёт ответа на вопрос: насколько увеличится стоимость компании в случае реализации анализируемого проекта.
2) При расчете принимается допущение о том, что суммарные положительные денежные поступления реинвестируются по ставке равной . Например, если рассчитанное значение равно 50%, то имеется ввиду, что все денежные поступления должны реинвестироваться по ставке 50%. Однако маловероятно, что компания имеет ежегодные инвестиционные возможности, обеспечивающие такой размер прибыльности, т.е. величина определяет не реальную доходность проекта, а её степень завышенности.
3) Недостаток проявляется в случае, когда накопленный суммарный денежный поток меняется с положительного на отрицательный в некоторый момент времени после первоначальных инвестиций.
+ +
0 - - t
Каждый раз, когда знак денежных потоков меняется, появляется новое значение внутренней нормы рентабельности, например, если проект предполагает значительные инвестиции на ремонт основных средств через некоторое время после начала его реализации, то уравнение для определения даст 3 значения внутренней нормы рентабельности и этот показатель теряет свой экономический смысл.
4) NPV непосредственно определяет эффект проекта, а косвенно через эффективность вложенного капитала. Руководствуясь этим косвенным определением можно прийти к неправильным решениям при сравнении проектов различных масштабов. Например, рассмотрим два проекта, каждый из которых продолжается один год, причем первоначальные инвестиции составят I единиц, а в конце года получается эффект С единиц. В этом случае уравнение для определения примет следующий вид:
NPV определится следующим образом:
Предположим, что норма дисконта =20%, а характеристики проекта следующие:
1
2
I
10
100
C
30
150
200%
50%
NPV
15
25
Второй проект, имея меньшее значение IRR, обеспечивает большее значение NPV при выбранной норме дисконта. Если необходимо выбрать только один из этих проектов, то более предпочтителен проект №2. Если при выборе проекта ориентироваться на критерий максимума , то преимущества могут получить проекты, выгодные с точки зрения эффективности капитала, но мелкие, а потому дающие незначительный эффект.
5) Проблемы с использованием показателя возникают при наличии временной структуры процентных ставок.
где
В реальности краткосрочные депозитные ставки отличаются от долгосрочных и соответственно нормы дисконта меняются для денежных потоков различных периодов, а общая формула для определения NPV имеет следующий вид:
При расчете значения NPV никаких проблем не возникает. Правило же оценки по критерию предписывают принимать проекты, для которых . При наличии временной структуры процентных ставок и соответственно различных значений нормы дисконта , непонятно с каким из этих значений сравнивать рассчитанное значение .
6) Использование при отборе проектов критериев имеет еще один недостаток, связанный с тем, что максимум таких нелинейных критериев может не сохраняться при агрегировании проектов, т.е. если имеет несколько проектов, упорядоченных по критериям , то для совокупности проектов этот порядок может нарушиться.
Например, рассмотрим три проекта, каждый из которых продолжается 1 год, причем вначале производятся инвестиции объемом I единиц, а в конце получается годовой эффект С единиц. Предположим, что характеристики проектов следующие:
Проект №1
Проект №2
Проект №3
I
1
100
4
C
3
210
8
200%
110%
100%
Таким образом проекты упорядочены по убыванию : . Объединив 1й и 2й проект, получим суммарный эффект С=3+210=213, а суммарные инвестиции I=1+100=101. — объединенного проекта 1+2 будет равным:
Объединим 1й и 3й проект, получим суммарный эффект С=3+8=11, и суммарные инвестиции I=1+4=5. — объединенного проекта 1+2 будет равен:
- то есть объединение двух самых выгодных с точки зрения проектов (№1 и №2), не является самым выгодным с той же точки зрения объединением.
Пусть есть компания, у которой есть два подразделения: 1е подразделение реализует проект № 1, а 2е выбирает между проектами №2 и № 3. Пользуясь критерием , 2е подразделение выберет проект №2. А предприятие в целом, пользуясь этим же критерием, должно было бы выбрать проекты №1 и №3. Возникает явное противоречие. С критерием NPV подобного не происходит, т.к. максимум NPV сохраняется при агрегировании. Для рассмотренного примера ориентируясь на показатель NPV, 2е подразделение также выбрало бы проект №2, но и предприятие в целом должно было бы выбрать 1й и 2й проект, т.е. все результаты были бы согласованными (при норме дисконта > 110%).
По всем этим шести причинам предпочтительнее использование в качестве основного показателя NPV. Однако полный анализ не должен ограничиваться одним показателем, оптимальным является рассмотрение всех четырех критериев и, безусловно, при принятии инвестиционных решений необходимо учитывать не только финансовые, но и стратегические критерии. Интегральные критерии эффективности проектов позволяют лишь определить, является ли конкретный проект прибыльным и ранжировать альтернативные проекты в порядке их прибыли.
Задачи
1)
Для инвестиционного проекта необходимы инвестиции
15 000
Чистый годовой доход проекта составит в течение 5 лет
8 000
В конце 5 года проект будет продан за
2 000
Ставка дисконтирования
10%
Определить величину чистого приведенного дохода
Решение:
Год
Номинальный денежный поток
Значения коэффициента дисконтирования
Дисконтированные денежные потоки для каждого периода времени
0
— 15 000
1,00
— 15 000
1
8 000
0,91
7280
2
8 000
0,83
6640
3
8 000
0,75
6000
3
8 000
0,68
5440
5
8 000
0,62
4960
5
2 000
0,62
1240
16 560
2)
Компания рассматривает проекты с внутренней нормой рентабельности
от
10%
до
15%
Проект рассчитан на 5 лет и приносит чистый годовой доход
70 000
Инвестиции в проект
3 000 000
В конце 5 года проект будет продан за
60 000
Примет ли компания проект?
Решение:
Норма дисконта
10
%
Год
Номинальный денежный поток
Коэффициент дисконтирования
Приведенный поток
0
— 300 000
1,00
— 300 000
1
70 000
0,91
63 700
2
70 000
0,83
58 100
3
70 000
0,75
52 500
4
70 000
0,68
47 600
5
70 000
0,62
43 400
5
60 000
0,62
37 200
NPV=
2 500
NPV>0
следовательно
IRR>10%
При значении нормы дисконта равном 15%, получаем
Лекция 27.11.07
Объем продаж (единиц продукции в год)
1 год
0
2 год
100
3 год
100
4 год
100
5 год
100
Цена 1 единицы продукции
10 000
Стоимость приобретаемого оборудования
1 000 000
Другие издержки подготовительного периода
240 000
Инвестиционный период (годы):
1
Издержки на производство единицы продукции:
Материалы
200
Комплектующие
200
Сдельная заработная плата:
200
Электроэнергия
100
Ежемесячные постоянные издержки:
Производство
1 500
Управление
800
Маркетинг
200
Налоги (% от выручки)
20
Собственные средства
800 000
Кредитная ставка (% годовых)
10
Ставка дисконтирования (%)
15
продолжение
--PAGE_BREAK--