СОДЕРЖАНИЕ
1. Анализ, способы определения ставки дисконтирования 2
1. Сущность дисконтирования. 2
2. Способы определения ставкидисконтирования. 3
3. Способы определениябезрисковой ставки. 13
2. Задание к расчетно — графической части курсовой работы 19
Список использованной литературы… 29
1. Анализ, способы определения ставки дисконтирования1.1. Сущность дисконтирования
Дисконтирование — это определение стоимости денежныхпотоков, относящихся к будущим периодам (будущих доходов на настоящий момент).Ставка дисконтирования отражает стоимость денег с учетом временного фактора ирисков.
Время — это критический фактор для ожидаемых выгод ииздержек любого проекта, описываемого в бизнес-плане, потому что деньги,полученные в настоящий момент, более предпочтительны, чем деньги, которые будутполучены в будущем: «нынешние» деньги могут приносить процент илидоход, будучи сбереженными или вложенными.
Помимо изменения ценности денег, время важно дляпродолжительности проекта. Чтобы установить временные границы проекта,необходимо в его начале назначить срок его окончания, определяемый какожидаемое число лет (месяцев или дней), в течение которых проект будеттехнически допустимым (например, ограничено сроком полезного использованияприменяемого оборудования) и будет приносить доход. Важность правильных временныхграниц и влияние на допустимость проекта становится очевидной, когда концепцияценности денег с учетом будущих доходов включается в выгоды и издержки проектав бизнес-плане. Сокращение или удлинение продолжительности проектаустанавливает интервал времени, в котором будут поступать доходы и начислятьсяиздержки. Таким образом, продолжительность проекта должна быть реалистичнойоценкой его существования, независимо от того, насколько такой период времениделает проект привлекательным или непривлекательным.
Ценность денег во времени (с учетом будущих доходов) непосредственновключается в анализ проекта путем применения дисконтированного потокафинансовых средств — ДПФ (иначе — дисконтированного потока наличности, денежныхсредств — Cashflow — Кэш-фло). Данный вид анализа показывает потоки выгод ииздержек на протяжении жизненного цикла по мере их образования в каждый годпроекта, отражая конкретные потоки денежных средств за каждый данный периодвремени (например год, месяц, пять лет). Преимущества такого отражения издержеки выгод за весь жизненный цикл состоит в том, что можно хорошо видеть главныефакторы, влияющие на структуру потоков выгод и издержек, такие как инфляция,изменения цен и риск или неопределенность. Способность Кэш-фло включать измененияв главных потоках выгод и издержек благодаря прогнозируемым или предполагаемымизменениям тех же цен является наиболее полезным свойством анализа потоковденежных средств. Чтобы включить ценность денег во времени в Кэш-фло применяютдисконтирование.
С экономической точки зрения ставка дисконтирования — этонорма доходности на вложенный капитал, требуемая инвестором. Иначе говоря, припомощи ставки дисконтирования можно определить сумму, которую инвесторупридется заплатить сегодня за право получить предполагаемый доход в будущем.Поэтому от значения ставки дисконтирования зависит принятие ключевых решений, втом числе при выборе инвестиционного проекта.
Для вычисления приведенной к текущему моменту (вложениясредств в проект) ценности будущих денег пользуются дисконтированием. При этомберутся будущие количества денег и приводятся назад к значению на нынешний деньпутем их уменьшения с каждым отчетным периодом проекта. 1.2. Способы определения ставки дисконтирования
При этом используют ставку дисконта, которая являетсяожидаемой будущей альтернативной стоимостью денег, иногда текущей или реальнойставкой процента.
Формула дисконтирования:
PV=FV*1/(1+i) n
где
PV — приведенная к настоящему времени ценность выгод или издержек
FV — будущая ценность выгод или издержек
i — ставка процента или коэффициент дисконтирования втекущем или реальном выражении
n — число лет или срок службы проекта
Двумя распространенными ошибками при разработке бизнес-планаявляются:
1. Путаница в выборе соответствующей процентной ставки
2. Непоследовательность в пользовании ею.
Процент в общем смысле есть стоимость капитала дляинвестора, как например, ставка дохода по облигациям госсектора или базиснаяставка (прайм рейт) для частной фирмы.
При условии, что ценность денег может падать в реальномвыражении с течением времени в силу инфляции, в бизнес-плане можно пользоватьсядвумя ставками.
Реальная процентная ставка есть ставка дохода на капитал безучета инфляции. Если используются реальные ставки процента, то все цены вбизнес-плане и стоимость капитала должны показываться в постоянных ценах(«постоянных долларах», т.е. инфляция исключается.
Напротив, текущая(номинальная) ставка процента — это ставкадохода с точки зрения инвестора на частном рынке, поэтому она включаетинфляцию, то есть текущая ставка есть сумма инфляции и реальной процентнойставки:
Текущая ставка процента = Реальная ставка процента +Инфляция
Если в анализе бизнес-плана используются только реальные(постоянные) цены для стоимости капитала, то нельзя инфлировать годовые,производственные и эксплуатационные расходы и выгоды. Аналогичным образом, еслипредполагается пользоваться постоянными ценами для производственных иэксплуатационных расходов, то в отношении стоимости капитала нужно применятьреальную ставку процента.
Кроме того, в финансовом анализе часто пользуются ставкойдисконта равной реальной ставке процента.
И напротив, если в бизнес-плане пользуются текущими ценами,то ставка дисконта равна текущей процентной ставке (то есть реальному процентуплюс инфляция) и в анализе применяются текущие процентные ставки для всехпроизводственных, эксплуатационных расходов и заемного капитала.
Согласованные ставки, которыми следует пользоваться вотношении разных видов кэш-фло. Ставки Кэш-фло в постоянном выражении Кэш-фло в текущем выражении Процент i = реальный i = текущий Инфляция темпы инфляции = 0 темпы инфляции >0
Непоследовательностьв использовании показателями процентных ставок является одной из самыхраспространенных ошибок при построении финансовой модели в бизнес-плане. Еслипользоваться постоянными ценами, то следует применять реальную(а не текущую)ставку процента. Смешение реальных ставок с текущими приводит к большомуискажению в пользу одних потоков выгод и издержек и в ущерб другим. Вбольшинстве анализов проектов, проводимых международными организациями,применяются реальные показатели издержек, даже если нет непосредственных данныхо реальных ставках для капитала.
Помимопроблемы выражения денег в текущих или постоянных показателях возникаютдальнейшие проблемы с выбором ставки дисконтирования. Обычно используют дваглавных типа ставок дисконта: для оценивания в частном (финансовый) и общественном(экономический) секторах.
Частнаяставка дисконта отражает либо текущую, либо постоянную ставку, то естьсоответственно включая или исключая инфляцию, основываясь на прогнозахфинансового рынка (частная альтернативная собственность).
Считается,что для целей экономического анализа (общественный сектор) ставка частногосектора слишком высока, а иногда слишком низка по отношению к срочной ценности,которую общество придает деньгам. Тогда пользуются общественной ставкойдисконта (альтернативная стоимость в общественном секторе) вместо частнойставки. Так, например, в исследовании Всемирного Банка в качестве ставкидисконтирования выбирается «социальная ставка отдачи инвестиций»(social rate return on investment – SRRI), определяемая как
SRRI = r +uc
где
r – истиннаянорма межвременных предпочтений,
u –эластичность предельной полезности дохода,
с – темпроста потребления на душу населения.
Использованиеименно социальной ставки дисконтирования обосновывается специалистамиВсемирного Банка взглядом на экономику со стороны государства и общества,необходимостью в большей степени учитывать интересы всего населения и будущихпоколений. По мнению специалистов Всемирного Банка, оценка SRRI для развитыхстран находится на уровне от 2 до 4%, для развивающихся стран с высокимитемпами роста потребления она возрастает до 7 – 9%.
Говоря же оконкретном значении ставки дисконтирования, нельзя употреблять определения«правильная» или «неправильная», так как это всегдаиндивидуальная оценка. Дискутировать имеет смысл о том, как она рассчитана,например на переговорах сторон о покупке или продаже какого-либо бизнеса, гдезначение ставки дисконтирования может повлиять на цену сделки.
Существуютследующие основные методы определения ставки дисконтирования (в порядкеубывания объективности):
Определениесредневзвешенной стоимости капитала (WACC)
Наиболеечасто при инвестиционных расчетах ставка дисконтирования определяется каксредневзвешенная стоимость капитала (weighted average cost of capital — WACC),которая учитывает стоимость собственного (акционерного) капитала и стоимостьзаемных средств. Это наиболее объективный метод определения ставкидисконтирования. При этом для определения стоимости собственного капиталаприменяется модель оценки долгосрочных активов (capital assets pricing model — CAPM).
Логикамодели CAPM графически представлена на рисунке.
/>
Ставкадисконтирования (ставка доходности) собственного капитала (Re) рассчитываетсяпо формуле: Re = Rf + b*(Rm — Rf), где Rf — безрисковая ставка дохода;
b — коэффициент, определяющий изменение цены на акции компании по сравнению сизменением цен на акции по всем компаниям данного сегмента рынка;
(Rm — Rf) — премия за рыночный риск;
Rm — среднерыночные ставки доходности на фондовом рынке.
Ставка доходности инвестиций в безрисковые активы (Rf).
В качествебезрисковых активов (то есть активов, вложения в которые характеризуются нулевымриском) рассматриваются обычно государственные ценные бумаги. В США, например,безрисковыми активами считаются казначейские векселя. В России в качестве такихактивов можно рассматривать российские еврооблигации Russia-30 со срокомпогашения 30 лет. Информацию о доходности этих ценных бумаг можно найти вомногих финансово-экономических изданиях, например в газетах «Ведомости»,«The Moscow Times», «Коммерсантъ».
Коэффициент b.
Этоткоэффициент отражает чувствительность показателей доходности ценных бумагконкретной компании к изменению рыночного (систематического) риска. Если b = 1,то колебания цен на акции этой компании полностью совпадают с колебаниями рынкав целом. Если b = 1,2, то можно ожидать, что в случае общего подъема на рынке3стоимость акций этой компании будет расти на 20% быстрее, чем рынок в целом. Инаоборот, в случае общего падения стоимость ее акций будет снижаться на 20%быстрее рынка в целом. В странах с развитым фондовым рынком коэффициентырассчитываются специализированными информационно-аналитическими агентствами,инвестиционными и консалтинговыми компаниями и публикуются в финансовых справочникахи периодических изданиях, анализирующих фондовые рынки. В России информацию означениях коэффициентов компаний, чьи акции наиболее ликвидны, можно найти винформационных выпусках рейтингового агентства АК & М, а также на его сайтев разделе «Рейтинги». Кроме того, коэффициенты рассчитываютсяаналитическими службами инвестиционных компаний и крупными консалтинговымифирмами, например «Делойт и Туш СНГ», Merrill Lynch, Value Line.
Премия за рыночный риск (Rm — Rf).
Этовеличина, на которую среднерыночные ставки доходности на фондовом рынкепревышали ставку дохода по безрисковым ценным бумагам в течение длительноговремени. Она рассчитывается на основе статистических данных о рыночных премияхза продолжительный период. По данным агентства Ibbotson Associates s, размердолгосрочной ожидаемой рыночной премии, базирующийся на данных о разнице междусреднеарифметическими доходами на фондовом рынке и доходностью безрисковыхинвестиций в США с 1926 по 2000 год, составляет 7,76%. Это значение могутиспользовать для расчетов и российские компании (в ряде учебников премия зарыночный риск принимается равной 5%).
Если дляфинансирования проекта привлекается не только собственный, но и заемныйкапитал, то доходность такого проекта должна компенсировать не только риски,связанные с инвестированием собственных средств, но и затраты на привлечениезаемного капитала.
Учестьстоимость и собственных, и заемных средств позволяет показательсредневзвешенной стоимости капитала (WACС), который рассчитывается по формуле:
WACC=Re(E/V) + Rd(D/V) (1 — tc),
где Re — ставка доходости собственного (акционерного) капитала, рассчитанная, какправило, с использованием модели САРМ;
E — рыночнаястоимость собственного капитала (акционерного капитала). Рассчитывается какпроизведение общего количества обыкновенных акций компании и цены одной акции;D — рыночная стоимость заемного капитала. На практике часто определяется по бухгалтерскойотчетности как сумма займов компании. Если эти данные получить невозможно, тоиспользуется доступная информация о соотношении собственного и заемногокапиталов аналогичных компаний;
V = E + D — суммарная рыночная стоимость займов компании и ее акционерного капитала;
Rd — ставкадоходности заемного капитала компании (затраты на привлечение заемногокапитала). В качестве таких затрат рассматриваются проценты по банковскимкредитам и корпоративным облигациям компании. При этом стоимость заемногокапитала корректируется с учетом ставки налога на прибыль. Смысл корректировкизаключается в том, что проценты по обслуживанию кредитов и займов относятся насебестоимость продукции, уменьшая тем самым налоговую базу по налогу наприбыль; tc — ставка налога на прибыль.
Однакоприменение этого метода в российских проектах связано с определеннымитрудностями:
Во-первых,данный подход имеет прямое отношение только к компаниям, которые являютсяоткрытыми акционерными обществами и, следовательно, их акциями торгуют нафондовых рынках.
Во-вторых,этот метод применим только к предприятиям, у которых есть достаточнаястатистика для расчета своего b-коэффициента, а также существуют возможностинайти предприятие-аналог, чей b-коэффициент мог бы использоваться в расчетах.
Некоторыеавторы предлагают в таких условиях при отсутствии статистики использоватькачественную оценку коэффициента путем опроса ведущих экспертов в отрасли, вкоторой реализуется проект бизнес-плана: Степень риска
Риск отсутствует
Риск ниже среднерыночного
Риск на уровне среднего по рынку
Выше среднерыночной
0-1
1
1-2
Понятно, чтов этом случае доверие к выбранной таким образом ставки дисконтирования целикомзависит от степени доверия и признания авторитетности привлекаемых экспертовинвестором.
Кумулятивныйметод оценки премии за риск.
Одним изнаиболее распространенных на практике способов определения ставкидисконтирования является кумулятивный метод оценки премии за риск.
В основеэтого метода лежат предположения о том, что:
· если бы инвестиции были безрисковыми, то инвесторы требовали быбезрисковую доходность на свой капитал (то есть норму доходности,соответствующую норме доходности вложений в безрисковые активы);
· чем выше инвестор оценивает риск проекта, тем более высокие требованияон предъявляет к его доходности.
Исходя из этих предположений при расчете ставкидисконтирования необходимо учесть так называемую «премию за риск».
Соответственно формула расчета ставки дисконтированиявыглядит следующим образом:
R = Rf + R1 +… + Rn,
где R — ставка дисконтирования;
Rf — безрисковая ставка дохода;
R1 +… + Rn — рисковые премии по различным факторам риска.
Наличие того или иного фактора риска и значение каждойрисковой премии на практике определяются экспертным путем. Например,«Методическими рекомендациями по оценке эффективности инвестиционныхпроектов (вторая редакция)», утвержденных Министерством экономики РФ,Министерством финансов РФ, Государственным комитетом РФ по строительной,архитектурной и жилищной политике № ВК 477 от 21.06. 1999 г) рекомендуетсяучитывать три типа риска при использовании кумулятивного метода:
• страновой риск;
• риск ненадежности участников проекта;
• риск неполучения предусмотренных проектом доходов.
Страновойриск можно узнать из различных рейтингов, составляемых международнымирейтинговыми агентствами и консалтинговыми фирмами.
Размер премии за риск, характеризующий ненадежность участников проекта, согласноМетодическим рекомендациям не должен быть выше 5%.
Поправку на риск неполученияпредусмотренных проектом доходов рекомендуется устанавливать взависимости от цели проекта.
К недостаткам данного метода можно отнести егосубъективность (зависимость от экспертных оценок рисков).
Кроме того, он естественно значительно менее точен, чем методрасчета ставки дисконтирования WACC на основе САРМ.
Определение ставки дисконтирования экспертным путем.
Самый простой путь определения ставки дисконтирования,который используется на практике, — это установление ее экспертным путем илиисходя из требований инвестора. Здесь также следует отметить, что ставкадисконтирования, используемая в расчетах, почти всегда согласовывается синвестиционным банком, который привлекает средства для проекта или синвестором. При этом в расчетах, как правило, ориентируются на риски инвестицийв аналогичные компании и рынки.
Метод реальных опционов.
Сейчас все чаще предлагается использовать метод реальныхопционов, но его применение очень сложно с точки зрения методологии. Чтобыучесть такие факторы риска, как возможность остановки проекта, сменытехнологии, потери рынка, при оценке проектов практики часто используют сильнозавышенные дисконтные ставки — 40-50%. Никаких теоретических обоснований заэтими цифрами не стоит. Такие же результаты можно было бы получить путемсложных вычислений, при которых все равно пришлось бы субъективно определятьмножество прогнозных показателей.
Существуют и другие альтернативные подходы к расчету ставкидисконтирования, например с помощью теории арбитражного ценообразования илимодели дивидендного роста. Однако эти теории достаточно сложны и редкоприменяются на практике. По мнению большинства специалистов, все представленныевыше методы и формулы для расчета ставки дисконтирования представляют собой,скорее, концепции и попытки приблизиться к реальной действительности. Напрактике они применяются редко и обычно с использованием дополнительныхмодификаций и поправок.
Как правило, на практике ставка дисконтирования – это личнаяоценка ситуации на рынке – т.е. оценка того, какая доходность достаточна дляпроекта с точки зрения инвестора. Именно он и определяет для себя приемлемуюставку дисконтирования в предлагаемом ему к финансированию в бизнес-планепроекте.
Самый распространенный индикатор для ставки дисконтирования- это стоимость аналогичных кредитов для аналогичных заемщиков. Здесь основойдля определения ставки дисконтирования являются фактические кредитные ставки иуровни доходности облигаций, имеющиеся на рынке, поскольку доходность независит полностью от особенностей конкретного инвестиционного проекта иотражает общеэкономические условия его реализации. Но данные показателинуждаются в существенной корректировке, связанной с риском самого проекта. 1.3. Способы определения безрисковой ставки/>
При расчете ставки дисконтирования в процессе оценкииспользуется ряд методик, большинство из которых, по сути, предусматриваеткорректировку безрисковой ставки доходности до величины, учитывающейрискованность вложений в тот или иной актив.
Так, в модели кумулятивного построения, используемой приоценке бизнеса, это выражается в применении 7 надбавок (за размер компании, еефинансовое состояние и т.д.), в модели оценки капитальных активов (САРМ) этовыражается в добавлении скорректированной на коэффициент «бета»среднерыночной премии и иных поправок.
В модели кумулятивного построения, используемой при оценкенедвижимости, безрисковая ставка изменяется в сторону увеличения на размерпоправок по инвестиционному менеджменту, риску инвестирования в конкретныйобъект, низкой ликвидности.
Таким образом, очевидно, что правильность выбора адекватногопоказателя в качестве безрисковой ставки значительно влияет на конечныйрезультат производимых в процессе оценки расчетов.
Для принятия того или иного показателя в качествебезрисковой ставки доходности (Rf) необходимо определиться, какой активвозможно считать безрисковым. К подобным активам следует относить такиеинструменты, которые удовлетворяют некоторым условиям:
1) доходности по которым определены и известны заранее;
2) вероятность потери средств в результате вложений врассматриваемый актив минимальна;
3) продолжительность периода обращения финансовогоинструмента совпадает или близка со «сроком жизни» оцениваемогопредприятия.
Данные постулаты подробно рассмотрены в книге Шарпа,Александера и Бейли «Инвестиции». Если инвестор покупает безрисковыйактив в начале инвестиционного периода, то он точно знает, какой будет егостоимость в конце периода.
Так как безрисковый актив имеет, по определению, известнуюдоходность, то этот тип актива должен быть некоей ценной бумагой,обеспечивающей фиксированный доход и имеющей нулевую вероятность неуплаты. Нопоскольку все корпоративные ценные бумаги имеют некоторую вероятность неуплаты,то безрисковый актив не может быть выпущен юридическим лицом (ни однакоммерческая структура ни в условиях экономического подъема, ни тем более вусловиях кризиса не способна гарантировать полное отсутствие риска по вложенияминвестора). Значит, безрисковым активом может быть лишь ценная бумага,выпущенная правительством. Таким образом, безрисковое вложение приносит, какправило, какой-то минимальный уровень дохода, достаточный для покрытия уровняинфляции в стране и риска, связанного с вложением в данную страну.
Тем не менее, не каждая государственная ценная бумага можетбыть признана безрисковой.
Данный факт объясняется наличием таких рисков, как рискпроцентной ставки и риск ставки реинвестирования.
Риск процентной ставки связан с непредвиденностью измененияпроцентной ставки в течение периода владения ценной бумагой, а, следовательно,и непредсказуемостью изменения рыночной стоимости данного инструмента. Такимобразом, если срок погашения рассматриваемой ценной бумаги больше, чемпланируемый инвестором срок владения, то данный актив невозможно принять вкачестве безрискового, поскольку инвестор не знает, сколько будет стоить ценнаябумага в конце периода его владения.
Риск ставки реинвестирования связан с непредсказуемостьюуровня процентной ставки, по которой инвестор сможет вложить полученныесредства по окончании периода владения ценной бумагой. Актуальность данногориска проявляется в ситуации, когда срок погашения рассматриваемой ценнойбумаги меньше срока планируемого инвестором периода владения.
Таким образом, единственный вариант, при котором неактуализируется ни один из перечисленных рисков — вариант совпадения срокапогашения ценной бумаги со сроком планируемого инвестором периода владения.Именно при совпадении сроков инвестор может с уверенностью говорить о том, чтознает, какова будет доходность используемых им средств уже в начальный моментинвестирования.
Подобными финансовыми инструментами в США являютсяказначейские векселя, десятилетние казначейские облигации и тридцатилетниеказначейские облигации. С точки зрения авторов книги «Стоимость компаний:оценка и управление» Коупленда и Коллера в качестве безрисковой ставкицелесообразно брать доходность к погашению десятилетних казначейских облигаций.
В качестве безрисковых ставок для других стран можно принятьпроцентную ставку государственных облигаций в стране. Однако подчас и данныеоблигации в зависимости от конкретной страны могут быть подвержены рискуневыполнения обязательств. В таком случае, возможно использовать концепцию«паритета процентных ставок», на основе которой ставкагосударственных облигаций США или другой развитой страны переводится в ееэквивалент в другой стране. Иными словами, применяется ставка доходности кпогашению государственных облигаций США или другой развитой страны с последующейкорректировкой на уровень странового риска.
В процессе оценки необходимо учитывать, что номинальные иреальные безрисковые ставки могут быть как рублевые, так и валютные. Припересчете номинальной ставки в реальную и наоборот целесообразно использоватьформулу американского экономиста и математика И. Фишера, выведенную им еще в30-е годы XX века:
/>;
/>;
где
Rн– номинальная ставка;
Rр – реальная ставка;
Jинф – индекс инфляции (годовой темп инфляции).
При расчете валютной безрисковой ставки целесообразнопроводить корректировку с помощью формулы Фишера с учетом индекса долларовойинфляции, при определении рублевой безрисковой ставки — индекса рублевойинфляции.
Перевод рублевой ставки доходности в долларовую ставку илинаоборот можно произвести с помощью следующих формул:
/>;
/>; где
Dr, Dv — рублевая или валютная доходная ставка;
Kurs – темп валютного курса,%.
Определившись с фундаментальными основами безрисковой ставкидоходности, остановимся на анализе возможных инструментов ее расчета вроссийских условиях.
В качестве возможных безрисковых ставок в пределах РФпринято рассматривать следующие инструменты:
Депозиты Сбербанка РФ и других надежных российских банков;
Западные финансовые инструменты (государственные облигацииразвитых стран, LIBOR);
Ставки по межбанковским кредитам РФ (MIBID, MIBOR, MIACR);
Ставка рефинансирования ЦБ РФ;
Государственные облигации РФ. Рассмотрим подробнее каждый изперечисленных инструментов.
Ставки по депозитам Сбербанка РФ и других надежныхроссийских банков
Применение ставок по депозитам Сбербанка РФ и другихроссийских банков достаточно ограничено. Это связано с тем, что, во-первых,риск вложений в данные финансовые институты выше, чем риск вложения вгосударственные ценные бумаги, а, во-вторых, длительность сроков, на которыепринимаются депозиты крайне непродолжительны (как правило, до одного-двух лет).Все это сужает возможности применения данных инструментов. Тем не менее, воценочной практике встречаются случаи использования ставок по депозитам вкачестве безрисковых. Чаще всего они находят применение при построении денежныхпотоков в рублевом выражении и при варьировании ставки дисконтирования отодного прогнозного года к другому.
К банкам высшей группы надежности (A3) относится толькоСбербанк РФ. так, на 1 июля 2005 г. его доля на рынке частных вкладов составила57,5%. В категорию А2 (очень высокая группа надежности) входит Внешторгбанк.Место в категории А1 (высокая группа надежности) заняли Альфа-Банк, Банк Москвы,Газпромбанк и МДМ-Банк".
Процентные ставки по депозитам в указанных банках приведеныв таблице 1.
Таблица 1.
Расчет безрисковой ставки доходности на основе депозитныхставок банков высшей категории надежности Наименование банка Наименование вклада Срок депозита, лет Годовая ставка в рублях Годовая ставка в валюте Сбербанк РФ «Срочный пенсионный вклад» 2 9,50% /> «Юбилейная рента Сбербанка России» 2 7,50% «Особый Сбербанка России на 2 года» 2 7,50% 7,50% Внешторгбанк «Внешторгбанк — Срочный (новый)» 2 9,60% 7,80% Альфа-Банк Срочный 2 9,50% 7,50% Банк Москвы Московский муниципальный 1,5 8,70% 6,80% Газпромбанк «Газпромбанк-Накопительный Плюс» 1 9,50% 6,00% МДМ-банк Доверие 2 9,00% 7,00% Средняя ставка 9,04% 7,16%
Примечание:расчеты произведены на основании информации сайтов Сбербанка РФ (www. sberbank.ru), Внешторгбанка (www. vtb. ru), Альфа-банка (www. alfa-bank. ru), БанкаМосквы (www. mmbank. ru), Газпромбанка (www. gazprombank. ru), МДМ-Банк (www.mdmbank. ru).
Средниегодовые ставки по депозитам в Сбербанке РФ составляют 9,5% годовых в рублях и7,5% в долларах США.
Средняягодовая доходность по депозитам всех шести перечисленных банков составляет9,04% в рублях и 7,16% в валюте.
Оценкасостояния банковского сектора России рейтинговыми агентствами представлена наофициальном сайте Министерства Финансов РФ. Международное рейтинговое агентствоStandard&Poor's на момент написания данной работы определяет рейтингидвадцати шести Российских кредитных организаций. При этом самый высокий уровень,достигнутый Внешторгбанком, зафиксирован на отметке " BBB "(достаточная способность своевременно и полностью выполнять свои долговыеобязательства, однако более высокая чувствительность к воздействиюнеблагоприятных перемен в коммерческих, финансовых и экономических условиях).
Международноеагентство Fitch Ratings определяет рейтинг тридцати восьми российских банков.Наиболее высокий ранг " BBB " (достаточная способность своевременно иполностью выполнять свои долговые обязательства, однако более высокаячувствительность к воздействию неблагоприятных перемен в коммерческих,финансовых и экономических условиях) присвоен Внешторгбанку, Внешэкономбанку иСбербанку РФ.
Международноерейтинговое агентство Moody's определяет рейтинги пятидесяти восьми российскихбанков. Наиболее надежными с точки зрения возврата долгосроных депозитовпризнаются Внешэкономбанк, Внешторгбанк, Газпромбанк. Однако рейтинги иуказанных банков находятся на уровне среднего качества кредитной надежности — Baa 2 (Эмитенты или долговые обязательства с рейтингом Baa представляют среднийуровень кредитоспособности среди эмитентов в стране)
Исходя извышесказанного очевидно, что целесообразность использования депозитных ставокроссийских банков крайне сомнительна.
2. Задание к расчетно — графической части курсовойработы
Задача № 1.
Таблица 1. Номер варианта Сумма собственного капитала, млн. руб. Валовая рентабельность активов,% Безрисковая ставка за кредит,% Ставка налога на прибыль,% Коэффициент К упр 11 125 20 3 24 0,24
Определитьпри какой структуре капитала будет достигнута наивысшая рентабельностьсобственного капитала предприятия. Объем привлекаемого заемного капитала привыполнении многовариантных расчетов поварьировать в пределах изменения коэффициентафинансового рычага от 0 до 2,5.
Расчетрентабельности собственного капитала при различных значениях коэффициентафинансового рычага представлен в таблице 2.
Таблица 2. № п/п Показатель Варианты расчёта 1 2 3 4 5 6 7 1 Сумма собственного капитала, тыс. руб. 125 125 125 125 125 125 125 2 Коэффициент финансового рычага 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0 3 Возможная сумма заемного капитала, тыс. руб. 0,0 62,50 125 188 250 313 375 4 К = СК + ЗК, тыс. руб. 125 187,50 250 313 375 438 500 5 Удельный вес заёмного капитала в объёме капитала,% 0,00 33,33 50,00 60,06 66,67 71,46 75,00 6 Уровень премии за риск,% 0,0 8,0 12,0 14,4 16,0 17,2 18,0 7 СПК с учётом риска,% 3,0 11,0 15,0 17,4 19,0 20,2 21,0 8 Валовая прибыль без вычета процентов за кредит К*Вра, тыс. руб. 25 38 50 63 75 88 100 9 Сумма уплачиваемых процентов за кредит, тыс. руб. 0,00 6,88 18,75 32,71 47,50 63,23 78,75 10 Валовая прибыль с учётом уплаты процентов за кредит, тыс. руб. 25,00 31,12 31,25 30,29 27,50 24,77 21,25 11 Налог на прибыль, тыс. руб. 6,00 7,47 7,50 7,27 6,60 5,94 5,10 12 Сумма чистой прибыли, тыс. руб. 19,00 23,65 23,75 23,02 20,90 18,83 16,15 13 Рентабельность собственного капитала,% 15, 20 18,92 19,00 18,42 16,72 15,06 12,92
Задача № 2.
Таблица 3. Номер варианта Уровень дивидендов%, при продаже Безрисковая ставка за кредит,% Ставка налога на прибыль,% Коэффициент К упр 20% требуемого капитала 100% требуемого капитала 11 12 16 4 24 0,4
Определить,при какой структуре капитала будет достигнута минимальная средневзвешеннаястоимость капитала.
Расчетысредневзвешенной стоимости капитала при различных значениях структуры капиталаприведены в таблице 4.
Таблица 4. № п/п Показатель Варианты расчёта 1 2 3 4 5 1 СК / К,% 20 40 60 80 100 2 ЗК / К (кредит),% 80 60 40 20 3 Уровень предполагаемых дивидентных выплат (УД),% 12 13 14 15 16 4 Уровень премии за риск,% 16 12 8 4 5 Ставка процента за кредит с учётом премии за риск,% 19,0 15,0 11,0 7,0 3,0 6 Налоговый корректор (1 — СНпр) 0,76 0,76 0,76 0,76 0,76 7 Стоимость заёмного капитала (СПК с учётом налогового корректора),% 14,4 11,4 8,4 5,3 2,3 8 УВск * УД,% 2,4 5,2 8,4 12 16 9 УВзк * СтЗК,% 11,5 6,8 3,4 1,1 0,0 10 Средневзвешенная стоимость капитала,% 13,9 12,0 11,8 13,1 16,0
Минимальнаясредневзвешенная стоимость капитала достигается при соотношении собственного изаемного капитала в пропорции 60%: 40%. Эта структура капитала соответствуетмаксимальной рыночной стоимости предприятия.
Задача № 3.
Вновьсоздаваемое предприятие принесет в соответствии с инвестиционным проектом натрех основных этапах своего жизненного цикла продолжительностью t1, t2 и t3 (вмесяцах) ежемесячные доходы соответственно Д1, Д2 и Д3(в тыс. руб).
Через t=t1+t2+t3 месяцев предприятие будетликвидировано и продано за L тыс.руб. Расходы по ликвидации составят dL (в долях единицы) от его продажной цены. Ставки дисконтирования (вмесяц) для дохода от деятельности предприятия и от его продажи с учетомсоответствующих им рисков соответственно составят r1 и r2.
Определитьтекущую стоимость совокупного дохода от хозяйственной деятельности и продажипредприятия для соответствующего варианта задания путем использования текущейстоимости аннуитета.
Таблица 5. Номер варианта Значения параметров t 1 t 2 t 3 Д1 Д2 Д3 L dL r 1 r 2 11 18 84 22 150 200 100 800 0.1 0,025 0.02 t 1 t 2 t 3 Д1 Д2 Д3 L dL r 1 r 2 11 24 72 18 120 350 250 600 0.1 0,02 0.025
Текущая стоимость аннуитета определяется из следующегосоотношения
/>=/>*/>,
где /> - будущее поступления(платежи) в конце периода t;
r-ставка дисконтирования;
/> - текущая стоимостьаннуитета стоимостью в одну денежную единицу за nинтервалов при ставке дисконтирования r:
/>=/>
Текущая стоимость аннуитета за первый период, состоящий из24 интервалов, равна
/>=150/>=150*14.36=2154 тыс. руб.
Текущая стоимость аннуитета за второй период, состоящий из60 интервалов, равна
/>=200*(/> — />) =200*(39.5-14.36) = 5028 тыс.руб.
Текущая стоимость аннуитета за третий период, состоящий из18 месяцев, равна
/>=100*(/> — />) =100*(39.7-39.5) = 20.0 тыс.руб.
Текущая стоимость от продажи предприятия с учетом затрат наего ликвидацию определяется по формуле:
/>=L*(1-dL) *1//>=800(1-0.1) *1//>=720*0.073=720.07тыс. руб.
В целом текущая стоимость совокупного дохода отхозяйственной деятельности и продажи предприятия равна:
PV=2154 +5028 +20.0+720.07 = 7922.07тыс. руб.
Задача № 4.
Фирма решила организовать производство строительныхматериалов в виде теплоизоляционных плит. Проект участка по их изготовлениюпредусматривает выполнение СМР (строительство производственных площадей,приобретение и установку технологического оборудования) в течение трех лет.Эксплуатация участка и изготовление строительных материалов рассчитаны на 7 лет(с 4-го по 10-й год). В конце 10-го года предполагается продажапроизводственного участка по цене, составляющей долю Lот общей стоимости капитальных вложений.
Таблица 6. Год К вл, млн. руб. Nпр, млн. м2 Ц, руб. /м2 З пост, млн. руб. /год З пер, руб. /м2 Н, млн. руб. /год 1 1 1,5 2 2,0 3 1,6 4 1 1 1 1 1 5 1,6 1,014 1,014 1 2,65 6 1,7 1,071 1,046 1,043 3,117 7 1,8 1,129 1,066 1,087 3,633 8 1,9 1,171 1,086 1,130 4,083 9 2,0 1,214 1,106 1,174 4,567 10 2,1 1,257 1,126 1,174 5,167
Таблица 7. Номер варианта К вл, млн. руб Nпр, млн. м2 Ц, руб. /м2 С пост, млн. руб. /год С пер, руб. /м2 Н, млн. руб. /год L,% от общей стоимости r, доли ед 11 8.45 15.55 7.15 35.2 2.36 16.9 30 0.238
Ставкадисконтирования r и относительнаястоимость продажи производственного участка L выбирается по табл.7. Пороговая ставка банковского процентапринимается равной 24%.
В процессестроительно-монтажных работ предприятие воспользовалось для их инвестированиякредитом коммерческого банка. Доля заемных средств в инвестициях составляет60%. По условиям договора между банком и предприятием возврат кредита будетосуществляться в течение четырех лет следующими долями:
— поистечении первого года пользования кредитом-30%;
— поистечении двух лет-25%;
— поистечении трех лет-25%;
— поистечении четырех лет-20%.
Запользование кредитом предприятие должно платить банку за первый год 22%используемой в течение года суммы, за второй – 26%, за третий-32% и зачетвертый – 35%.
Необходимоопределить показатели NPV, IRR, индекс рентабельности инвестиций,сроки окупаемости инвестиций и объекта. Расчет последних двух показателейподтвердить графиком окупаемости.
Установитьэкономическую целесообразность производства строительных материалов.
Определить,как измениться эффективность проекта при использовании предприятием кредитакоммерческого банка. Сделать вывод о влиянии привлечения кредита наэффективность инвестиций.
Решение:
Трансформацияисходных данных в абсолютные величины
Таблица 8. Год К вл, млн. руб. Nпр, млн. м2 Ц, руб. /м2 З пост, млн. руб. /год З пер, руб. /м2 Н, млн. руб. /год 8,6 1 12,9 2 17,2 3 13,76 4 15,45 7,17 35,1 2,37 17,1 5 24,24 7,27 35,59 2,37 45,31 6 26,265 7,67 36,71 2,47 53,3 7 26,26 8,095 37,42 2,58 62,12 8 29,36 8,396 38,12 2,68 69,81 9 30,9 8,7 38,12 2,78 78,09 10 32,445 9,01 39,52 2,78 88,35 Год С, руб. /м2 БП, млн. руб. /год ЧП, млн. руб. /год Квл, млн. руб. CF, млн. руб. /год Кд PV, млн. руб. /год Индекс рен-ти Срок окупаемости, лет РВР, лет -8,6 -8,6 1 -8,6 -37,38 -52,46 -37,38 1 -12,9 -12,9 0,806 -10,39 2 -17,2 -17,2 0,650 -11,18 3 -13,76 -13,76 0,524 -7,21 4 4,42 42,48 25,38 25,38 0,423 10,736 101,29 25,38 10,73 5 3,15 99,86 54,55 54,55 0,341 18,602 79,93 29,33 6 3,15 118,71 65,41 65,41 0,275 17,988 145,34 47,33 7 3,18 128,93 66,81 66,81 0,222 14,832 212,15 62,16 8 3,22 151,79 81,98 81,98 0,179 14,674 294,13 76,83 9 3,27 167,78 89,69 89,69 0,144 12,915 383,82 89,75 10 3,22 187,85 99,5 15,74 115,24 0,116 13,37 499,06 103,12
2. Расчет себестоимости, прибыли и финансовых итогов вдинамике по годам, а также показателей эффективности проекта развития бизнеса
483,32 446,6 NPV=63,90 2,709 4,465,45
IRR=50,47%
Себестоимость единицы продукции: С=Зпер+Зпост/Nпр
Балансовая прибыль предприятия: БП=Nпр(Ц-С)
Чистая прибыль: ЧП=БП-Н
Финансовый итог: CF=ЧП-Квл
Коэффициент дисконтирования: Кд=1//>
Текущая стоимость: PV=CF*Кд
Чистая текущая стоимость: NPV=/>
/>
/>
3. Расчет платежей по основному долгу за кредит, млн. руб. Год Инвестиции в проект Собств. платежи в проект Кредит банка Погашение кредита по годам Погашение кредита в целом Платежи предприятия 5,2 7,7 10,32 8,26 8,6 3,4 5,2 3,4 1 12,9 5,2 7,7 1,56 1,56 6,76 2 17,2 6,88 10,32 1,3 2,30 3,6 10,48 3 13,76 5,5 8,26 1,3 1,93 3,10 6,33 11,83 4 1,04 1,93 2,58 2,48 8,03 8,03 5 1,54 2,58 2,06 6,18 6,18 6 2,06 2,06 4,12 4,12 7 1,65 1,66 1,66 Итого: 52,46 20,98 31,48 31,48 52,46
4. Расчетплатежей по проценту за использование кредитаГод Сумма процента за кредит с остаточной суммы от кредита, млн. руб*% Плата за кредит 5,2 7,7 10,32 8,26 1 1,14 1,14 2 0,95 1,69 2,64 3 0,75 1,40 2,27 4,42 4 0,36 1,11 1,88 1,82 5,17 5 0,54 1,48 1,50 3,52 6 0,72 1, 19 1,91 7 0,58 0,58 Итого: 19,38 /> /> /> /> /> /> />
5. Расчетплатежей за основной долг и проценты за кредит, млн. руб. Год Величина кредитуемых ДС Погашение кредита Проценты за кредит Общие платежи за кредит Фин итог CF PV 5,2 -5,2 -5,12 1 7,7 1,56 1,14 2,7 -5 -4,03 2 10,32 3,6 2,64 6,24 -4,08 -2,65 3 8,26 6,33 4,42 10,75 2,49 1,3 4 8,03 5,17 13,2 13,2 5,58 5 6,18 3,52 9,7 9,7 3,3 6 4,12 1,91 6,03 6,03 1,65 7 1,66 0,58 2,24 2,24 0,49 Итого: 31,48 31,48 19,38 50,86 0,52
ВНД=25.27%
6. Сравнениеденежных потоков для вариантов инвестирования с привлечением и без привлечениякредита, млн. руб. Год Коэффициент дисконтирования Без кредита С кредитом Инвестиции ЧП CF PV Инвестиции ЧП CF PV 1 8,6 -8,6 -8,6 -3,4 -3,4 -3,4
Продолжение таблицы.1 0,806 12,9 -12,9 -10,39 -6,76 -1,14 -7,9 -6,37 2 0,650 17,2 -17,2 -11,18 -10,48 -2,64 -13,12 -8,53 3 0,524 13,76 -13,76 -7,21 -11,83 -4,42 -16,25 -8,52 4 0,423 25,38 25,38 10,74 -8,03 20,21 12,18 5,15 5 0,341 54,55
54,
55 18,60 -6,18 51,03 44,85 15,29 6 0,275 65,41 65,41 17,99 -4,12 63,5 59,38 16,33 7 0,222 66,81 66,81 14,83 -1,66 66,23 64,57 14,33 8 0,179 81,98 81,98 14,67 81,98 81,98 14,67 9 0,144 89,69 89,69 12,92 89,69 89,69 12,92 10 0,116 15,74 99,5 115,24 13,37 15,74 99,5 99,5 13,37 ЧТС 52,46 483,32 466,6 63,90 -52,46 463,94 411,48 63,41
ВНД= 50.47%ВНД=57.58%
7. Итоговые результаты:показатели эффективности ИППоказатели Для банка Проект без кредита Проект с кредитом Пороговая норма рентабельности 24.00% 23,5% 23,5% ВНД 25.27% 50.47% 57.58% ЧТС, тыс. руб. 0.52 63.9 63.41 PI 1,04 2,73 3,39 Дисконтированный срок окупаемости 6,03 5,4 5,41 Вывод о приемлемости решения Решение приемлемо Решение приемлемо Решение приемлемо
Инвестиционныйпроект является весьма эффективным не только для предприятия-заемщика, но и длябанка, который по взаимовыгодному договору имеет доходность кредита вышеустановленной нормы. Для предприятия эффективность реализации проекта скредитом оказалась выше, чем без кредита.
Такоерешение является образцом взаимовыгодных договорных отношений между двумясубъектами рыночного хозяйствования.
Список использованной литературы
1. С.В. Валдайцев Оценка бизнеса и управление стоимостьпредприятия: Учеб. пособие для вузов. -М. ЮНИТИ-ДАНА, 2001.
2. Григорьев В.В., Островнин И.М. Оценка предприятий:имущественный подход. М.: Дело, 1998.
3. Ковалев А.П. Как оценить имущество предприятий. М.:Финстатинформ, 1996.
4. Коростелев С.П., Основы теории и практики оценкинедвижимости, учебное пособие, Москва, русская Деловая Литература, 1998 г.
5. Нитецкий В.В., Гаврилов А.А. Финансовый анализ в аудите:Теория и практика: Учеб. пособие. – М.; Дело, 2001.
6. Оценка бизнеса: Учебник/ Под ред. А.Г. Грязновой, М.А.Федотовой. — М.: Финансы и статистика, 1999.
7. Селезнева Н.Н., Ионова А.Ф. Финансовый анализ: Учеб.пособие. — М. -ЮНИТИ-ДАНА, 2002.
8. Таль Г.К., Григорьев В.В., Бадаев Н.Д., Гусев В.И., ЮнГ.Б. Оценка предприятий: доходный подход Гильдия специалистов по антикризисномууправлению Москва, 2000.
9. Тарасевич Е.И. Оценка недвижимости. Санкт – Петербург.СПбГТУ". 1997.
10. Федотова М.А., Уткин Э.А. Оценка недвижимости и бизнеса.Учебник. -М.: Ассоциация авторов и издателей «ТАНДЕМ», Издательство«ЭКМОС», 2000.