1) ожидается колебание величины доходов по годам
2) когда объект строится или только что построен ( т.е. пе еще молодое, кпаитализирвоать нечего, можно только прогнозировать доходы)
3) когда потоки доходов и расходов носят сезонный характер
4) оценка инвестиционных проектов
28.09.2011
Основные этапы оценки методом дисконтированных денежных потоков.
1. Выбор модели денежного потока (м. использовать 2 метода:
– денежный поток для собственного капитала –получим стоимость акционерного капитала пя (используют чаще всего при оценке стоимости банков, также популярен у российских компаний)
ДП = чист прибыль + Амортизационные отчисления +(- ) изменение кап. вложений
+ (-)изменение СОК +(-) изменение долгосрочной задолженности.
СОК = 3 раздел – 1 раздел баланса
- денежный поток для всего инвестированного капитала – получаем оценку стоимости собственного и заемного капитала пя. ( его рекомендуется использовать в МСФО)
ДП = Прибыль до уплаты % по кредитам и налогов – налог на прибыль + А отчисления +(- ) изменение кап. вложений + (-)изменение СОК
Прибыль до уплаты % по кредитам и налогов = EBIT
ДП можно откорректировать на темпы инфляции, т.е пересчитать на реальный ДП
2. Определение длительности прогнозного периода
прогнозный период сокращается до 3х лет
3. Анализ и прогноз валовой выручки от реализации продукции
прогноз выручки строится с учетом ряда факторов:
- номенклатура выпускаемой продукции
- объемы производства
- цены на продукцию
- темпы роста пя
- спрос на продукцию
- темпы инфляции
- имеющиеся производственные мощности
- перспективы кап вложений
- общая ситуация в экономике ( платежеспособность населения и т.п)
- учитывается доля пя на рынке
- учитываются планы менеджеров по развитию производства
4. Анализ и прогноз расходов орг-и
при прогнозе расходов желательно осуществлять прогноз с поквартальной разбивкой. Сам прогноз строится на основе ретроспективной динамики расходов прошлых периодов. Нужно спрогнозировать инфляционные ожидания по каждой категории издержек.
5. Анализ и прогноз инвестиций
- определяется излишек или недостаток СОК
-осуществляется анализ кап. вложений (анализ уровня изношенности машин, оборудования и др имущества)
- анализ необходимости расширения производственных мощностей
На основе этих данных осуществляется прогноз долгосрочных кредитов как источника финансированя кап вложений
6. Расчет денежного потока
желательно рассчитывать ДП для 3х вариантов развития событий (оптимистического, пессимистического и наиболее вероятного
Показатель
Пессимистич
Наиболее вероятный
Оптимистический
Объем производства
- Рост пр-ва отсутствует
- снижение объема пр-ва
Ограниченный рост до 3 % в год
Существенный рост объема пр –ва (как правило более 3% в год)
Цены на производимую прод-ю (иногда изменение цен на сырьем и материалы)
Стабильные цена
Ограниченный рост цен до 5 % в год
Заметный рост цен свыше 5 % в год
7. Обоснование ставки дисконта
используются 3 варианта расчета ставки дисконта
а) CAMP –модель оценки стоимости актива
CAMP= Крф +B* (Км – Крф) + S1 + S2 +С
Крф –безрисковая ставка(это ставка доходности которая гарантирована инвестору в любом случае). В качестве этой ставки м.б. принята:
- дохожность по облигациям федерального займа ( в пределах 6 -7 %)
- ставка в банках 9ставки по валютным депозитам в Сбербанке или ВТБ)
-доходность евро облигаций
- доходность корпоративных облигаций с наивысшим рейтингом IA
У нас в РК в среднем эта безрисковая ставка = 4,21 %
B –бета коэффициент. показывает, как изменяется доходность акций компании при зменении ситуации в целом на фондовом рынке.
сигмаi- квадратическое отклонение (колебдимость доходности по акциям конкретной компании)
сигма м – колеблимость доходности в целом на рынке ценных бумаг
r –коэффициент корреляции му доходность компании и доходность фондового рынка( по умолчанию = 1)
B = сигмаi/ сигма м
Отраслевые бета коэффициента рассчитывает компания «Тройка диалог», «Ренесанс капитал», «ACRM» у нас в РК B = 0,74, по С-П = 0,68. Это означает, что при росте доходности на рцб на 1 % доходность цб по республике вырастет на 0,74 %..
Км - доходнгость в целом на рынке ценных бумаг
надбавки за риск
S1- премия за риск вложения в малое пе (если пе крупное –то эту надбавку не упитываем)Надбавка состоавляет 75 % от номинальной безрисковой ставки (Крф). Нужна корректировка на темп инфляции ( по формуле фишера R=r+i+ r*i)
S2 –надбавка за закрытость компании ( 75% от Крф)
С – страновая премия за риск (необходимо учитывать при оценке компании, связанных с внешнеэкономической деятельностью) у этих компаний выручка поступает вин валюте и колебания валюты будут сказываться на выручке. Это можно посмотреть на сайте: httppagesstern.ngn.edu.adomadar => country default –spreads and risk
учебник: автор Теплова «Эффективный финансовый директор)
1,73 %- страновая премия России
б) метод кумулятивного построения
r = безрискова ставка + надбавки за риск + норма возврата капитала
норма возврата капитала добавляется в формулу если мы оцениваем стоимость недвижимости (зданий, сооружений) = 100%стоимости делим на срок полезного использования. А срок использования фиксируется в технич. документации
Какие надбавки за риск
- надбавка за риск ключевой фигуры в составе менеджмента пя
- надбавка за риск недостаточной диверсифицированности источников ресурсов, продуктов пя, поставщиков, покупателей
- риск контрактов, заключаемых пем ( недобросовестность конрагентов, вероятность их неплатежеспособности, юр.недееспособность, отказ покупать сделанный заказ)
- риск недостаточного набора источников финансирования
- риск, связанный со структурой капитала
- риск финансовой неустойчивости фирмы.
- риск, связанный с колебанием прибыли ( пр: следствие фактора сезонности и т.п)
- риск, связанный с размером пя
- риск закрытости компании
Пример:
загородный коттедж оценен в 100 тыс.у.е.
На момент оценки ставка по валютным депозитам Сбербанка ( Крф) = 10 % годовых.
доходность требуемая инвестором = 7%
Экспертный анализ выявил в деят-ти компании 2 типичных риска:
- риск инвестиционного менеджмента
- риск низкой ликвидности бизнеса
Надбавка за каждый из видов рисков установлена эксперами в размере 1,5 %
Инвестор желает возвратить вложенный капитал через 20 лет. Т.е. срок полезного использования здания = 20 лет.
Решение:
· считаем норму возврата капитала
100% / 20 = 5 % - т.е. инвестору каждый год д. возвращаться 5 %
· 10 +1,5 +1.5 +7 +5 = 25 % - ставка доходности
т.е инвестор оценивает это как высокодоходное дело.
в) WACC –метод средневзвешенной цены капитала
WACC = Vзк (1 – Т) *dзк + Vск* dск
Vзк - стоимость заемного капитала (процент по банковским кредитам для данного пя)
1-Т – налоговый корректор (Т- ставка налога на прибыль 20%)
Vск - стоимость собственного капитала (доходность акций)обыкновенные и привилегированный акции
WACC в РК в среднем колеблется впределах от 15,5 до 16%
8. Расчет стоимости в постпронозный( остаточный) период
бизнес способен приносить дх и полсе окончания прогнозного периода. пердполагается, что в конце прогнозного периода доходы бизнес астабилизируются и в остаточный (постпрогнозный период) они буду расти с постоянным темпом роста, либо будут имет место бесконечные равномерные доходы. Стоимость бизнеса после окончания прогнозного периода можно расчитать по модели Гордана
V = CFt+1 = CFt ( 1+g)
r-g r-g
r-g = R
g = корень t из(CFt/CF1) - 1
t - дилетльность периода
r - ставка дисконта - долгосрочные темп роста денежного потока
темпы роста денежного потока = корень кв из (CFt / CF1 ) - 1
денежный поток пронозного года / ден поток первого года
Модель гордона основана на предпосылке о том что бизнес получает стабильный положительный доход
9. расчет дисконтированных денежных потоков и дисконтированной остаточной стоимости
DVост = Vост / (1+r)t
дисконтированная стоимость
остаточная стоимость
10. Расчет предварительной стоимости бизнеса
Предварительная стоимость бизнеса состоит из 2х состовляющих:
- сумма текущей стоимости денежных потоков в течение прогнозного периода
- текущая стоимость остаточной стоимости
V = ∑ от i=1 до t (CF + Vост ) +(-) дельта СОК +(-) ст-ть нефункц активов ( НА)
(1+r)t (1+r)t
11. Внесение итоговых поправок
а) коррекция стоимости на величину собственного оборотного капитала
б) поправка на нефункционирующие активы ( окончательно избыточные активы). при расчете стоимости методом ДДП учитываются только те активы, которые участвуют в производстве, получении прибыли, т.е. формировании денежного потока, но у пя м.б. активы непосредственно не занятые в производстве продукции ( недвижимость, простаивающее машинное оборудование) Стоимость активов в денежном потоке не учитывается, но в то же врнемя они обладают стоимостью которая м.б. получена при их продаже. Поэтому оценщикунеобходимо определить стоимость таких активов и суммировать их со стоимостью пя
Метод капитализации доходов
Условия применения :
- доход приносимый бизнесом является стабильным
- ожидаются, что текущие дх буду приблизительно равны будущим дохода
либо
- темпы роста доходов постоянны
Пример: дх от арендной платы за недвижимость
Плюсы метода: - простота расчетов
Недостаток – показатель стоимости бизнеса привязан к данным одного наиболее характерного для деятельности бизнеса года.. Требуется особое внимание к отбору показателей для капитализации. Метод в основном используется для приблизительной или предварительной оценки бизнеса.
Данный метод не применим:
- если бизнес не приносит стабильных доходов
- если объект строится или только, что построен.
- если объект подвергся серъезным разрушениям
Этапы оценки:
1. анализ финансовой отчетности ( рекомендуется брать отчетность не менее чем за 3 последних года, желательно за 5)
2. выбор периода капитализации
есть 3 варианта:
- капитализировать дх последнего отчетного года
- дх первого прогнозного года
- средняя величина дохода
3. Выбор показателя для капитализации
варианты:
- капитализация чистой прибыли
- кап-я прибыль до наля (этот вариант выбирают пя с высоким налоговым бременем)
- прибыль до уплаты налогов и прибыль до уплаты амортизации ( EBIIDAэтот метод выбирают пя с высокой долей основных средств на балансе.
- величина денежного потока
на практике рекомендуется капитализировать валовую прибыль последнего отчетного года.
4. Расчет ставки капитализации
ставка капитализации – это делитель, который применяется для преобразования величины дохода за один показательный период времени в показатель стоимости бизнеса
R = r –g
R - rate
r – ставка дисконта
g - среднегодовые темпы роста капитализируемого показателя
5. определение предварительной стоимости бизнеса
V = I/ R
R – ставка капитализации
6. проведение поправок на нефункционирующие активы
V = I/ R + НФА ( нефункц активы)
Основные ошибки при использовании доходного подхода в оценке
1) упрощение расчетов
- неучтена потребность в финансировании оборотных активов
- забываются капитальные затраты
- в прибыль м.б. включены нетипичные для пя разовые доходы
Чтобы устранить данную ошибку необходимо исходить из нескольких подходов к оценке, т.е. собрать данные о денежных потоках компании аналога в рамках сравнительного подхода если есть такая возможность
2) неточное прогнозирование
- завышение темпов роста продаж
- при оценке компании с ярко выраженной сезонной деятельностью
Чтобы устранить данную ошибку необходимо
- изучить прогноз состояния развития рынка, на котором работает компания, обращая внимание на объемы продаж и на средний уровень цен
- построение сценарного прогноза дохода ( пессимистчи оптимист и наиболее вероятный варианты)
- если бизнес подвержен сезонным колебаниям, то потребность в финансировании производственного цикла рекомендуется прогнозировать ежемесячно
В практике еще используются 3 модификации модели: