Рынок ценных бумаг России - становление, оценка эффективности и перспективы развития

Министерствообразования РФ
 
Кемеровскийтехнологический институт пищевой промышленности
Кафедрауправления и экономики
ДИПЛОМНАЯРАБОТА
«Рынокценных бумаг России — становление, оценка эффективности и перспективыразвития.»
Выполнила:студентка группы ЭУ-62
Новичкова Я.А.
Руководитель:Карякина И.И.            .
Работазащищена                                 .
Кемерово,2001
Данная работапосвящена проблемам формирования фондового рынка  России, рассмотренытеоретические основы, нормативные акты, касающиеся рынка ценных бумаг, проведенанализ развития рынка с 1997г. по 2000г., а так же рассмотрены перспективыразвития рынка ценных бумаг России.
СОДЕРЖАНИЕ
ВВЕДЕНИЕ.       .         .         .         .         .         .         .         .         .         .         8
1 Фондовыйрынок, основные понятия фондового рынка  .         .         .       10
1.1 Исторические предпосылки созданиярынка ценных бумаг   .         .       10
1.1.1   Рынок ценных бумаг в Царской России  .         .         .         .         .      10
1.1.2   Рынок ценных бумаг в условиях СССР            .         .         .         .         .      13
1.2 Начало формирования современногофондового рынка        .         .         .        16
1.3 Виды ценных бумаг         .         .         .         .         .         .         .         .         .       19
1.3.1   Экономическая сущность и определений ценных бумаг     .         .       19
1.3.2     Классификация ценных бумаг      .         .         .         .         .         .       20
1.3.3   Значение ценных бумаг         .         .         .         .         .         .         .         .       23
1.3.4   Акции: обыкновенные и привилегированные   .         .         .         .       25
1.4 Участники фондового рынка    .         .                  .         .         .         .       32
1.4.1 Инвесторы  .         .         .         .         .         .         .         .         .         .       33
1.4.2 Эмитенты   .         .         .         .         .         .         .         .         .         .       36
1.4.3Профессиональные участники фондового рынка       .         .                 39
1.5 Первичный и вторичный рынок ценныхбумаг    .         .         .         .        41
1.5.1   Первичный рынок ценных бумаг   .         .         .         .         .         .       41
1.5.2   Вторичный рынок ценных бумаг   .         .         .         .         .         .       45
1.6 Фондовые индексы .         .         .         .         .         .         .         .         .       49
2    Нормативные акты, регулирующиефондовый рынок  .         .         .        54
2.1 ГК Российской Федерации        .         .         .         .         .         .         .      55
2.1.1   Акционерные общества, его учредители .         .         .         .         .      55
2.1.2   Акционерные общества, уставной капитал       .         .         .         .      56
2.1.3   Акционерные общества, выплата дивидендов  .         .         .         .      57
2.1.4Акционерные общества, конфиденциальность  .         .         .         .      57
2.1.5 Ценныебумаги. Определение         .         .         .         .         .         .        .      58
2.1.6 Ценныебумаги, процедура листинга       .         .         .         .         .         .      59
2.2 Федеральные законы       .         .         .         .         .         .         .         .      60
2.2.1   Федеральный закон «Об акционерных обществах»   .         .         .      60
2.2.2   Федеральный закон «О рынке ценных бумаг»  .         .         .         .      65
2.2.3   Федеральный закон «О налоге на операции с ценнымибумагами»       .      70
3    Анализ современного состоянияфондового рынка (рынка акций) России 73
3.1 Сделки с акциями за рубежом  .         .         .         .         .         .         .      73
3.2 Динамика развития фондового рынка1997-2000гг.      .         .         .       74
3.3 Современное состояние фондовогорынка  .         .         .         .         .       88
4    Перспективы развития рынка ценныхбумаг в России  .         .         .        92
4.1 Ближайшие перспективы развитиярынка ценных бумаг России     .        92
4.2 Варианты развития российскогорынка капиталов       .         .         .         .        99
ЗАКЛЮЧЕНИЕ  .         .         .         .         .         .         .         .         .         .     103

Введение
Динамичныйроссийский фондовый рынок пережил взлеты и падения. Эйфория населения в началеприватизации горькое разочарование ее итогами, обманутые надежды людей; расцветфинансовых «пирамид» типа МММ и последующий их крах; спекулятивныйажиотаж на рынке ГКО и его обвал в августе 1998г. — лишь немногие яркиестраницы драматичного становления фондового рыка в России. Рынок ценных бумагстал ареной ожесточенной борьбы за раздел и передел собственности междувлиятельными коммерческими структурами, мощными финансовыми группами,политическими элитами, криминалитетом.
Проблемафондового рынка — одна из самых сложных и увлекательных тем экономическойтеории.
Период 90-хгодов России связан с целым рядом экономических бурь и финансовых потрясений.Они были вызваны прежде всего приватизацией и акционированием предприятий,становлением российского рынка ценных бумаг. Следствием бурного развитияфондового рынка стали и современная финансовая практика и резкое имущественноедифференциация общества на крупных собственников (владельцев) и крупныхакционерных предприятий, мелких и мельчайших собственников.
Такая связьрынка ценных бумаг в переходный период с политической, социальной,экономической подсистемой государства порождает дополнительные теоретические ипрактические проблемы, необходимость системных исследований взаимного влияниягосударства и рынка ценных бумаг.
С однойстороны, государство формирует рынок ценных бумаг, определяет системные рискиэтого рынка. С другой стороны, рынок ценных бумаг участвует в перераспределениисобственности, а следовательно, и власти в государстве, в формировании правящейэлиты.
Функционированиефондового рынка способствует формированию класса эффективных собственников;обеспечивает формирование конкурентоспособных ФПГ и холдингов, высшего исреднего класса; позволяет повысить эффективность труда, превратить наемныхработников в совладельцев предприятий посредством продажи им части акций и др.
В условияхрыночного демократического государства, свободной конкуренции рынка ценныхбумаг позволяет обновлять в результате добровольных актов купли-продажи пакетовценных бумаг социальные группы эффективных собственников в каждом общественномклассе.
Длядемократии в России очень важно, чтобы этот процесс проходил цивилизовано.Основными средствами цивилизованного перераспределения собственности являютсярынок ценных бумаг и биржевое дело.
Фондовыебиржи являются одним из элементов рынка ценных бумаг. Это один из наиболееизвестных и престижных рыночных институтов. При этом эффективность, значимостьбирж зависит от политической системы, структуры экономики страны и большогочисла других факторов.
Рынок ценныхбумаг демократичен. Участниками этого рынка являются центральные органыгосударственной власти, местные органы власти, профессиональные участники этогорынка, юридические лица, предприниматели без образования юридического лица,семьи и физические лица.

1 ФОНДОВЫЙ РЫНОК, ОСНОВНЫЕ ПОНЯТИЯ ФОНДОВОГО РЫНКА
1.1 Исторические предпосылки создания рынка ценныхбумаг в России
1.1.1  Формирование рынка ценных бумаг в царскойРоссии
Рынок ценных бумаг в царской России формировался иразвивался около 150 лет (1769-1913 гг.) в тесной связи с эволюцией экономики иполитикой страны.
Здесь можно выделить три периода.
Первый период — с 1769г. до конца 50-х годов XIXв. — время возникновения и начала становления рынка ценных бумаг, когдапроисходило преимущественно обращение государственных ценных бумаг.
Второй период — с 60-х годов XIX в. по 1897г.- совпал с завершением денежной реформы (введение «золотой валюты»).Этот период считается важнейшим, т.к. охватывает интенсивное развитие рынкаценных бумаг.
Третий период — с 1897г. по 1913г. (начало первоймировой войны) — соответствует чертам становления «зрелого» рынкаценных бумаг.
Непрерывные войны заставили правительство искать новыеисточники финансирования. В 1769г. (при Екатерине II) впервыепоявились государственные ценные бумаги в форме облигационного временного займаРоссии, который был размещен на голландском рынке через посредника банкира,исходил из 5 % годовых сроком на 10 лет. Затем правительство уже от своегоимени выпустило ряд внешних займов путем заключения соглашения с посредниками — банкирами, как правило, голландскими.
Отменив крепостное право, Россия поднялась на новуюступень развития. С учетом улучшения состояния государственного бюджета иувеличения золотого запаса появилась возможность провести новую денежнуюреформу. Это увенчалось успехом. В 1897г. была введена «Золотаявалюта». Предел эмиссии кредитных билетов определялся в сумме 600 млн.руб., которая на 50 % покрывалась золотом; на 50 % — коммерческими векселями.
В то время выпускались государственные 4 % бессрочныеренты в крупном масштабе, что превратило их в основную форму государственныезаймов. В 1895г. купоны 4 % рент начали свободно обращаться в качестве денежныхзнаков.
В истории денежных бумаг России видное место занялигосударственные ценные бумаги железнодорожных займов, представлявшие собойинструмент инвестиционной политики правительства.
Первоначально в железнодорожном деле в качествеинвесторов выступало казначейство, используя выпуск правительственныхжелезнодорожных облигаций.
Появившиеся в России гарантированные правительствомжелезнодорожные ценные бумаги частных акционерных обществ знаменовалинаступление эпохи интенсивного строительства железных дорог в Российскойимперии.
В России благодаря использованию ценных бумаг занесколько десятилетий совершилось «железнодорожное чудо» (протяженностьрельсовых путей России достигло 70,9 тыс. км. В этом отношении Россия уступалатолько США).
Параллельно с обращением государственных ценных бумагразвивались ценные бумаги во взаимосвязи с деятельностью хозяйственныхсубъектов. В первую очередь относится к векселям и акциям.
В России первый Вексельный устав был составлен приПетре I по образцу Лейпцигского Вексельного устава. В XVIII-XIX вв. он неоднократно подвергался переработке. В 1902г. был утвержденновый вексельный устав. Он представлял собой значительное достижение посравнению с предшествующими вексельными уставами, созданными по иностраннымобразцам. По мере развития банковской системы России расширялось кредитованиехозяйство под залог векселей в форме их учета.
Активизация обращения векселей в начале ХХ в.объяснялась утверждением капиталистических отношений как в промышленности,сельском хозяйстве, так и в торговле.
После отмены крепостного права шел ускоренный процесссоздания акционерных обществ, что обусловило рост значения акций на рынке.
Акционерные общества в России возникли еще вдореформенное время. К 1861г. в России было 120 акционерных обществ скапиталами в размере 100 млн. руб.; в том числе 35 млн. руб. — впромышленности. К 1881г. число акционерных обществ увеличилось до 635, акапиталы до 840 млн. руб. Крупные акционерные капиталы и облигационные займыжелезнодорожных акционерных обществ имели правительственную гарантию иотносились к сфере производственного государственного кредита.
Во время экономического 90-х гг. XIX в. число акционерных обществ удвоилось. Их капиталы достигли 2,4 млрд. руб.; в томчисле 1,5 млрд. руб. К 1914г. 2235 акционерных обществ имели капиталы в сумме4,7 млрд. руб. Из них на долю 1621 промышленного акционерного капиталыакционерных обществ в промышленности увеличились в три раза и составилиобщества приходилось 3,2 млрд. руб.
Акционерные общества в дореволюционной России занималиведущее положение в фабрично-заводской промышленности. На них производилось 60% промышленной продукции.
Для ограждения интересов мелких капиталистов инаселения России, в отличие от западных, устанавливалось предельное числоголосов, которые мог иметь один акционер на общественном собрании акционерногообщества. Акционерные общества формировались в России на принципах болеедемократичных чем в других странах.
С 1810г., когда Россия выпустила первый внутреннийгосударственный займ, началась история формирования ее фондового рынка. Этопроявилось прежде всего в возникновении бирж, на которых обращались ценныебумаги.
В России первая товарная и весельная биржа былаофициально открыта в 1703г. по инициативе Петра I. Большинствобирж было организовано во второй половине XIX в. В 1914г.их было 115. Главной была Санкт-Петербургская биржа, которая имела товарный ифондовый отделы. На ней котировались 312 различных видов акций на 2 млрд. руб.,а также облигации государственных и гарантированных государством займов.
К 1820г. облигации государственных займов сталиобращаться вместе с товарами на официальных товарных биржах (в Петербурге,Москве, Одессе, Варшаве, Киеве, Риге, Харькове и др.). Что касается акций иоблигаций корпораций, торговля ими на биржах (с 1827г.) была незначительна.
Рынок ценных бумаг быстро развивался после отменыкрепостного права, благодаря преобразованию экономической системы и развитиюпроизводительных сил. На всех биржах 2/3 и более объемов купли-продажисоставляли облигации государственных займов (включая железнодорожные).
Государственное регулирование рынка ценных бумагначалось в XVIII в. В 1769г. в России был образован комитет,уполномоченный для проведения денежных негоциаций в иностранных землях, которыйотвечал за ведение всех дел по внешним займам.
В 1810г. была утверждена Комиссия погашениягосударственного долга. На основе ее Устава (1817г.) была утвержденаГосударственная долговая книга. Это явилось важным шагом в документациигосударственного долга. Почти все выпущенные в России и за границейгосударственные займы были занесены в долговую книгу.
Усиление государственного регулирования фондовогорынка осуществлялось в течение 1900-1914гг., т.е. в период наивысшего подъемабиржевого дела в стране.
К началу ХХ в. уже сложился биржевой механизм ипроводились довольно крупные операции с ценными бумагами.
Государственное регулирование фондовой деятельности быловажно и целесообразно для эффективного развития фондовых бирж, особенно встадии формирования рынка ценных бумаг.
1.1.2  Ценные бумаги в условиях СССР
После октябрьских событий с декретом Совета НародныхКомиссаров (СНК) РСФСР от 23 декабря 1917г. все операции с ценными бумагами натерритории страны были запрещены. Были аннулированы и облигации внутренних ивнешних государственных займов. Это, с одной стороны, освободило страну отплатежей по государственному долгу; с другой стороны — привело к отказу отисторического опыта использования ценных бумаг, разрушило фундаментмеждународного кредита и торговых отношений между Россией и западнымидержавами. В процессе национализации прекратили существование акционерныеобщества. Их акции и облигации утратили юридическую силу. В результатекорпоративные ценные бумаги также были выведены из экономического оборота.Рынок ценных бумаг прекратил свое существование на территории Советской России.
После окончание гражданской войны страна приступила квосстановлению народного хозяйства, проводя новую экономическую политику (НЭП).
В целях максимального привлечения свободных средствдля восстановления экономики правительство попыталось перейти к активномуиспользованию ценных бумаг на новых политических и экономических условиях. Втечение 1922-1927гг. были выпущены самые разнообразные займы с различнымисроками, доходностью, формами выплаты дохода, способами размещения и т.д.
Первые займы (три выпуска), выпущенные в 1922-1923гг.,носили натуральную форму — исчислялись в хлебной и сахарной единицах. Этосвязано с отсутствием нормативной денежной системы, обесценением валюты иострой нехваткой жизненных средств в форме хлеба и сахара. Займы были выпущеныбеспроцентными и на короткий срок. По мере стабилизации денежного обращенияпосле проведения денежной реформы (1922-1924гг.) займы стали выпускаться вденежном исчислении.
По срокам займы были краткосрочные (не более одногогода), среднесрочные (от 2 до 5 лет) и долгосрочные (6, 7, 10 лет). Основнаятенденция заключалась в постепенном увеличении доли среднесрочных идолгосрочных займов.
По способу размещения займы делятся на добровольные,добровольно-принудительные и принудительные. Например, второй крестьянскийвыигрышный займ 1925г. реализовался через сеть персональной агентуры,руководимой волостными и уездными уполномоченными. В городе его размещениеосуществлялось открытой продажей. Часть облигаций продавалась органамиНаркомфина по биржевому курсу. Остальные были реализованы в рассрочку черезсберкассу. В принудительном порядке размещалось несколько займов: первый ивторой шестипроцентные выигрышные займы 1922-1924гг., первый трехпроцентныйвнутренний займ 1924г. Это объяснялось неблагоприятными экономическимиусловиями в стране и недоверием населения к советским займам.
По выплате доходов облигации займов можно подразделитьна процентный, беспроцентный, выигрышный и процентно-выигрышный.
Облигации займов этого периода характеризовалисьнизким курсом и высокой доходностью.
Держатели облигаций займов имели ряд дополнительныхльгот: можно было получать ссуды банков под залог облигаций, использоватьоблигации при плате налогов. Это обеспечивало высокую ликвидностьгосударственных ценных бумаг.
Что касается внешних займов, то иностранные державысоглашались предоставить финансовую помощь только при признании дореволюционныхдогов. Правительство вело переговоры в этом отношении, но положительныхрезультатов не было.
Выпуск государственных ценных бумаг имел существенноезначение для преодоления бюджетного дефицита. К концу восстановительногопериода государственных бюджет сводился к положительным сальдо.
Значение государственных ценных бумаг неограничивалось покрытием бюджетного дефицита. Они были использованы припроведении денежной реформы в 1922-1924гг. Например, в 1923г. был выпущенгарантированный правительством краткосрочный займ Наркомата путей сообщения вформе транспортных сертификатов на сумму 24 млн. руб. золотом сроком от 9месяцев до 1 года. Номинал облигации определялся в 5 рублей золотом.Сертификаты были предназначены для покрытия расходов железных дорог и дляоплаты транспортных услуг. Они стали играть заметную роль в денежном обращении,т.к. в то же время параллельно были введены две валюты — советские знаки итвердые червонцы большого достоинства.
Новая экономическая политика открыла дорогу развитиюдругих элементов рынка ценных бумаг. Восстанавливается вексельное обращение иакционирование.
Появились акционерные общества. Они стали создаватьсяв 20-х годах и представляли тогда одну из форм управления промышленностью,торговлей и банками при совместном участии в управлении несколькиххозяйственных организаций.
В июле 1921г. открылась первая советская биржа.Фондовые отделы при товарных биржах могли заниматься торговлей: инвалютой,банкнотами, советскими государственными ценными бумагами, акциями и паями,металлическими слитками.
В течение 1922-1924гг. фондовые отделы главным образомзаключали сделки с валютой, червонцами — в связи с денежной реформой. Ккотировке на официальных фондовых отделах были допущены только платежныеобязательства, выпущенные Наркомфином в 1923г., и облигации первогошестипроцентного выигрышного займа.
К концу 1924г. вместо официальной неизменной ценыгосударственные ценные бумаги стали размещаться по рыночному курсу. Масштабвыпуска займов сокращался.
Начиная с 1927г. страна вступила в стадиюиндустриализации. Правительство изменило курс на развитие рынка ценных бумаг.
Начиная с 1927г. государственные предприятия былиобязаны помещать все запасные и резервные средства в государственные ценныебумаги. Кооперативные и акционерные (паевые) общества в приобретаемыегосударственные ценные бумаги должны были вкладывать 60 % резервных средств.Состав кредиторов государства расширился до всех юридических лиц.
Изменяется структура облигаций государственных займовпо срокам. Более 94 % государственных займов приходилось на долю долгосрочныхоблигаций.
По мере «укрепления» планового управленияэкономикой в 1930г. были закрыты фондовые отделы бирж. Операции с ценнымибумагами проводились снова по твердому официальному курсу, без учета реальногосостояния рынка. Обращение облигаций — покупка, продажа и залог — былозапрещено.
Отказ от принципов новой экономической политикиповлиял на использование ценных бумаг предприятий — векселей и акций. С1929-1930 гг. акционерные общества стали заменяться формами государственныхпредприятий. Только после окончания второй мировой войны в некоторых странахнародной демократии Советским Союзом и правительствами этих стран совместно напаритетных началах были организованы акционерные общества с целью развитияважных промышленных отраслей. С достижение цели совместные акционерные обществабыли ликвидированы, а доля собственности СССР была передана на льготныхусловиях заинтересованным правительствам.
Недолго просуществовало и вексельное обращение. В1937г. на территории СССР было введено в действие основанное на женевскихвексельных конвенциях 1930г. Положение о простом и переводном векселе. Однаковексель использовался только в расчетных и кредитных отношениях, возникших в сфереэкономического сотрудничества СССР с капиталистическими странами. Во внутреннемже обороте СССР вексельное обращение было ликвидировано еще в 1930 г. в связи спереходом к системе прямого целевого банковского кредитования народногохозяйства.
Великая Отечественная война потребовала огромныхфинансовых ресурсов. Государственные займы служили одним из существенныхисточников средств для финансирования военных расходов. В течение 1942-1945гг.было выпущено четыре «военных займа» на общую сумму 72 млрд. руб.сроком на 20 лет исходя из 4 % годовых.
После окончания войны был утвержден четвертыйпятилетний план — план восстановления и развития народного хозяйства СССР на1945-1950гг. Была необходима конверсия всех займов.
В 1948г выпущен новый конверсионный займ — государственный двухпроцентный займ для обмена облигаций займов, выпущенных до1947г. (кроме выигрышного займа 1938г., часть которого обменивалось наналичность, часть — на облигации трехпроцентного внутреннего выигрышного займа1947г).
Обмен облигаций займов проводился сберегательнымикассами на предприятиях, в учреждениях и колхозах в пределах определенногопериода. После конверсии объем долга сократился в несколько раз, уменьшилисьплатежи по займам.
С 1946 по 1957г. было выпущено пять займов восстановленияи развития народного хозяйства СССР и 7 займов развития народного хозяйства(выпуска 1951-1957 гг.). Все они были выпущены сроком на 20 лет. Доходвыплачивался только в виде выигрышей. Кроме того, еще два займа были выпущенысроком на 25 лет: внутренний выигрышный займ 1947 г. и четырехпроцентныйвнутренний выигрышный займ 1947г.
Возникла ситуация, когда текущие расходы пообслуживанию государственных займов стали  превышать поступления от размещенияновых облигаций. Поэтому в 1957 г. ЦК КПСС и Совет Министров СССР принялипостановление «О государственных займах, размещаемых по подписке средитрудящихся Советского Союза», согласно которому в основном прекратилсядальнейший выпуск новых займов, было отсрочено погашение ранее выпущенных займовна 20 лет и перестали проводится выигрышные тиражи.
В дальнейшем ценные бумаги почти вышли изнародохозяйственного оборота СССР. С этого практически нулевого состоянияначинается возрождение рынка ценных бумаг.
1.2 Начало формирование современного фондового рынка
В 90-х годах Россия стала на путь возрождения рынкаценных бумаг, учитывающего как исторические и российские традиции, так и опытстран с развитой рыночной экономикой.
Для существования в стране развитого рынка ценныхбумаг необходимы такие его компоненты, как спрос, предложение,посредники-участники, рыночная инфраструктура (коммерческие банки, фондовыебиржи, инвестиционные институты и т.п.), а также системы его регулирования исамо регулирования. Все компоненты были в основном созданы к 1994г. Решающуюроль в воссоздании рынка ценных бумаг сыграла приватизация и акционированиегосударственных предприятий — акционерные общества стали главными субъектамиэтого рынка.
Рынок ценных бумаг может развиваться только принормальных товарно-денежных отношениях и отношениях собственности.Преобразование государственной собственности в формы собственности, адекватныеновым рыночным отношениям, в значительной мере осуществляется путем ееприватизации.
Последние десятилетия приватизация имела место вомногих странах мира особенно она проводилась в Англии. Он в странах Западаприватизация происходила в период развитой рыночной экономики, когда емкостьрынка позволяла поглотить любое количество антиприватизируемых предприятий. ВРоссии ситуация иная.
В условиях неразвитого российского рынке ценных бумаг,приватизация, связанная напрямую с акционированием, является начальнымимпульсом для формирования рынка ценных бумаг, поскольку позволяла участвоватьв нем большинству предприятий и населения.
Приватизация вызвала к жизни новый вид ценных бумаг — приватизационные чеки (ваучеры). Это государственные ценные бумаги напредъявителя, дающие право на приобретение части государственной собственности,которая безвозмездно передавалась гражданам Российской Федерации в процессеприватизации. Последний, с одной стороны, связан с появлением на рынке новоговида ценных бумаг — ваучеров; с другой стороны — способствует становленияакционерных обществ в качестве ведущей организационно-правовой формыпредприятий.  Это выступает причиной эмиссии не только новых акций и облигаций,но и производных от них видов ценных бумаг, расширяет обращение корпоративныхценных бумаг. Следовательно, приватизация — начальный этап возрождения рынкаценных бумаг в России, превращения их  в финансовый инструмент, доступныйшироким слоям населения.
В условиях современного состояния экономики в Россиине может быть полноценного рынка ценных бумаг. Уровень его развития во многомзависит от благосостояния населения, которое определяет спрос на ценные бумаги.Поэтому экономический рост сопровождаемый увеличение доходов населения, — главный фактор возрождения рынка ценных бумаг. Одним из наиболее объемных иразвитых является рынок государственных ценных бумаг, включающий комплексдолговых обязательств государства. На российском рынке представлены такжекорпоративные ценные бумаги (уставный фонд бывших государственных предприятий,преобразованных в открытые акционерные общества, составил осенью 1993г. около400 млрд. руб.).
В 1992-1995 гг. осуществлялась эмиссия банковскихкоммерческих бумаг (векселей — более чем на 40 млрд. руб., чеков), а такжебанковских депозитных сертификатов и сберегательных. В 1992г. началась торговлятоварными и валютными фьючерсами и опционами. В дальнейшем торговляпроизводными ценными бумагами увеличилась.
Рынка ценных бумаг в Росси сегодня характеризуется небольшими объемами, низкой ликвидностью, «неоформленностью» вмакроэкономическом смысле (неизвестны макропропорции между различными видамиценных бумаг, а также их доля в финансировании хозяйства), неразвитостьюматериальной базы, технологией торговли, депозитарной и клиринговой сети,отсутствием хорошо продуманной, долгосрочной фондовой политики. Тормозитразвитие российского рынка ценных бумаг недостаточно продуманная система налогообложения,особенно доходов от торговли новыми видами ценных бумаг.
Все операции с ценными бумагами всегда спряжены сриском. Сейчас в России риск особенно велик и существует во многих видах:системный (риск кризиса рынка ценных бумаг в целом); несистемный (сочетаниевсех видов риска, связанных с конкретной ценной бумагой); селективный (рискнеправильного выбора ценных бумаг для инвестирования по сравнению с другимивидами бумаг при формировании портфеля); временной (риск эмиссии, покупки илипродажи ценной бумаги в неподходящее время, что влечет за собой потери);законодательных изменений (риск вследствие изменения условий эмиссии, признанияее недействительной и т.п.); ликвидности (риск, связанный с возможностью потерьпри реализации ценной бумаги из-за изменившийся оценки ее качества);инфляционный (риск того, что при высокой инфляции доходы, получаемыеинвесторами от ценных бумаг, обесцениваются быстрее, чем растут инвестор несетреальные потери).
Существуют и многие другие виды риска по операциям сценными бумагами. В России все они имеют место и порождаются царящейэкономической и политической нестабильностью. Высокая степень риска не толькопрепятствует развитию рынка ценных бумаг, но и создает заслон для сохраненияденежных накоплений населения и предприятий.
В целом в России стихийно сложилась смешанная,полицентрическая модель рынка ценных бумаг, на котором одновременно и с равнымиправами присутствуют коммерческие банки, фондовые биржи и другие финансовыеинституты. Эта модель отличается от американской, где существуют серьезныеограничения по операциям с ценными бумагами (в частности, для коммерческихбанков).
Рынок ценных бумаг будет подвергаться изменениям. Этосопряжено с неизбежностью новых модификаций рыночных отношений (особенно всвязи с тем, что рынок приобретает  все более остроконкурентный характер).Существенно меняется ситуация на рынке ценных бумаг с принятием гражданскогокодекса Российской Федерации, федеральных законов о рынке ценных бумаг, обакционерных обществах.
1.3 Виды ценных бумаг и понятия ценных бумаг
1.3.1 Экономическая сущность и определение ценныхбумаг
В Гражданском кодексе Российской Федерации (ГК РФ)дается следующее определение ценных бумаг: ценной бумагой является документ,удостоверяющий с соблюдением установленной формы и обязательных реквизитовимущественные права, осуществление или передача которых возможны только при еепредъявлении. С передачей ценной бумаги удостоверяемые ею права переходят всовокупности утрата ценной бумаги, как правило, лишает ее возможностиреализовать выраженное в ней право.
В определении, данном ГК РФ можно выделить следующиеотличительные признаки ценных бумаг I) это документы; 2) составляются этидокументы с соблюдением установленной формы и обязательных реквизитов; 3) ониудостоверяют имущественные права; 4) осуществление или передача имущественныхправ возможны только при предъявлении этих документов.
Приведенное определение не исчерпывает, однако,полностью всех составляющих. Под него подпадают и документы, не рассматриваемыев качестве ценных бумаг. Это относится, например, к внутрибанковским расчетнымдокументам (платежным поручениям, платежным требованиям-поручениям,аккредитивам, гарантиям и поручительствам), исполнительным документам судов,нотариальных органов, складским документам и т п.
Не проясняет ситуации и перечень ценных бумаг, данныйв Гражданском кодексе РФ. К ним ГК РФ относит: государственные облигации,облигации, векселя, чеки, депозитные и сберегательные сертификаты, банковскиесберегательные книжки на предъявителя, коносаменты, акции, приватизационныеценные бумаги и другие документы, которые законами о ценных бумагах или вустановленном им порядке отнесены к числу ценных бумаг. Действующеезаконодательство не дает закрытого перечня ценных бумаг, обращающихся  на российскомрынке.
Вместе с тем из приведенного перечня видно, что вчисло ценных бумаг входят разнотипные  документы, соответствующие ресурсам,права на которые они выражают. Так, акции соответствуют недвижимости: облигациикорпораций, государственные ценные бумаги, депозитные и сберегательныесертификаты выражают долговыеотношения коносаменты, векселя, чеки связанны с  движением товаров. Поэтому дляраскрытия экономической сущности ценных бумаг необходимо рассмотретьдополнительные качества, без которых документ не может претендовать на статусценной бумаги.
Во-первых,ценные бумаги представляют собой денежные документы, удостоверяющиеимущественное право в форме титула собственности (акции корпораций, векселя,чеки, коносаменты и т. д.) или имущественное право как отношение займавладельца документа к лицу, его выпустившему (облигации корпораций игосударства, сертификаты и др.);
Во-вторых,ценные бумаги выступают в качестве документов, свидетельствующих обинвестировании средств. Эго особенно важно для понимания экономической сущностии роли ценных бумаг. Здесь они играют главную роль как высшая форма инвестиций;
В-третьих,ценные бумаги — это документы, в которых отражаются требования к реальнымактивам (акциям, чекам, приватизационным документам, коносаментам, жилищнымсертификатам и др.);
В-четвертых,важным моментом для понимания экономической сущности ценных бумаг является тообстоятельство, что они приносят доход. Это делает их капиталом для владельцев.Однако такой капитал существенно отличается от действительного капитала: он нефункционирует в процессе производства.
Наиболееярко это проявляется в облигациях государственных займов, которые выпускаютсяобычно в непроизводительных целях (для покрытия бюджетного дефицита).  Деньги,подученные государством от выпуска займов, фактически не функционируют каккапитал. Тем не менее, владельцы облигаций имеют право на получение регулярногодохода в виде процента, и поэтому для них облигации служат капиталом.
И так ценные бумаги — это большое разнообразие документовдля использования в хозяйственной деятельности. Вместе с тем они объединяютсяодним общим для них признаком — необходимостью их предъявления для реализациивыраженного в них имущественного права.
1.3.2. Классификация ценных бумаг
Многообразие ценных бумаг предопределяетмножественность критериев классификации.
Традиционным является деление ценных бумаг по признаку принадлежности прав,удостоверяемых ими. Права могут принадлежать:
— предъявителю ценной бумаги:
— названному в ценной бумагелицу;
— названному в ценной бумагелицу, которое может само осуществить эти права или назначить своимраспоряжением (приказом) другое управомоченное лицо.
В соответствии с этим различают: ценную бумагу напредъявителя; именную бумагу и ордерную ценную бумагу.
Ценная бумага на предъявителя не требует длявыполнения прав идентификации владельца, не регистрируется на имя держателя.Права, удостоверенные ценной бумагой на предъявителя, передаются другому лицупутем простого вручения|.
Именная ценная бумага выписывается на имяопределенного лица. Права, удостоверенные именной ценной бумагой, передаются впорядке, установленном для уступки требований (цессии). Лицо, передающее правопо ценном бумаге, несетответственность за недействительность соответствующего требования, но не за егоисполнение.
Ордерная ценная бумага выписывается на имя первогоприобретателя или “его приказу". Эго означает, что указанные в них  правамогут передаваться  в зависимости от произведенной на бумаге передаточнойнадписи — индоссамента. Индоссамент ответствен не только за существованиеправа, но и за его  осуществление.
Индоссамент переносит все права, удостоверенные ценнойбумагой, на индоссанта, которому или приказу которого передаются  права поценной бумаге.
Индоссамент может ограничиваться только поручениемосуществлять права, удостоверенные ценной бумагой, без передачи их индоссанту(пере поручительному индоссаменту). В этом случае индоссант вступает в качествепредставителя.
Иногда именные и ордерные ценные бумаги объединяются вболее общий вид именных бумаг, в которых обозначается имя первоначальногосубъекта прав. Затем общий вид подразделяется на две разновидности: собственноименные ценные бумаги и ордерные бумаги, отличающиеся тем, что субъект праваможет быть указан приказом своего предшественника.
Деление ценных бумаг на именные, ценные бумага напредъявителя и  ордерные возможнотакже по способу передачи удостоверяемых ими прав.
Ценные бумаги можно подразделять и по критериюназначения или цели выпуска: ценные бумаги денежного краткосрочного рынка ирынка капиталов (инвестиций). На денежном рынке покупаются и продаютсякраткосрочные ценные бумаги со сроком обращения  от одного дня до одного года.К ним относятся коммерческие, банковские и казначейские векселя, чеки,депозитные и сберегательные сертификаты и др. Они основаны на отношениях займа.Цель выпуска— обеспечить бесперебойность  платежного денежного оборота.
Рынок инвестиций отражает движение капиталов ипредставлен среднесрочными (до пяти лет) и долгосрочными (свыше пяти лет)ценными бумагами, а так же бессрочными фондовыми ценностями. Последние не имеютконечного срока погашения (акции и бессрочные облигации).
В свою очередь инвестиционные  бумаги можно разделить, на две категории. 1) долговые ценные бумаги, основанные на отношенияхзайма м воплощающие обязательство эмитента выплатить проценты и погаситьосновную сумму долга в согласованные сроки (облигации); 2) ценные бумаги,выражающие отношения собственности  и являющиеся свидетельством о долесобственника в капитале корпорации (акции).
Некоторые ценные бумаги, несмотря на то, что срокиобращения их менее одного года, функционируют не на денежном рынке, а на рынкекапиталов (например, опционы).
В зависимости от сделок, для которых выпускаютсяценные бумаги, последние подразделяются на фондовые (акции, облигации) иторговые (коммерческие векселя, чеки коносаменты, залоговые свидетельства идр.).
Фондовые ценные бумаги отличаются массовостью эмиссиии обращаются на фондовых биржах.
Торговые ценные бумаги имеют коммерческую направленность.Они предназначены главным образом для расчетов по товарным операциям иобслуживания процесса перемещения товаров.
С учетом правового статуса эмитента, степениинвестиционных рисков и кредитных рисков, гарантий охраны интересов инвесторови других факторов фондовые ценные бумаги подразделяются на три группы:государственные, муниципальные и негосударственные. Среди государственныхнаиболее распространены казначейские векселя, казначейские обязательства.облигации государственных и сберегательных займов. К муниципальным относятсядолговые обязательства местных органов власти.  Негосударственные ценные бумагипредставлены корпоративными и частными финансовыми инструментами.Корпоративными ценными бумагами служат долговые обязательства предприятий,организаций и банков.  Частными ценными бумагами могут быть векселя, чеки,выпускаемые физическими лицами.
Особенности обращаемости на рынке предопределяютделение  ценных бумаг на рыночные (обращаемые) и нерыночные (необращаемые).
Рыночные ценные бумаги могут свободно продаваться  ипокупаться на вторичном рынке в  рамках биржевого и внебиржевого оборота. Послевыпуска они не могут быть предъявлены эмитенту досрочно.
Нерыночные ценные бумаги не переходят свободно из рукв руки, то есть не имею вторичного обращения. Это относится, например, к ценнымбумагам, эмитент, которых  поставил при выпуске условие, заключающееся в том,что они не могут быть проданы и должны выкупаться только самим эмитентом. Так,ограничения по сделкам купли-продажи имеют акции закрытых акционерных обществ.
По своей роли ценные бумаги делятся на основные (акциии облигации), вспомогательные (чеки, векселя. Сертификаты и др.) и производные.Удостоверяющие право на покупку и продажу основных ценных бумаг (варранты,опционы, финансовые фьючерсы, преимущественные права приобретения).
Многие виды ценных бумаг составляют предмет эмиссий(эмиссионные бумаги). Эмиссионная ценная бумага — любая ценная бумага, в томчисле бездокументарная, обладающая одновременно следующими признаками:
Øзакрепляет совокупностьимущественных и неимущественных прав, подлежащих удостоверению, уступке ибезусловному осуществлению с соблюдением установленных законом формы и порядка;
Øразмещается выпусками, подкоторыми понимается совокупность ценных бумаг одного эмитента, обеспечивающиходинаковый объем прав владельцам и одинаковые условия эмиссии (первичногоразмещения);
Øимеет равные объем и срокиреализации прав внутри одного выпуска независимо от времени приобретения ценнойбумаги.
Целесообразна классификация ценных бумаг по срокампогашения обязательств: срочные ценные бумаги с конкретными сроками погашения ибумаги, обязательства по которым выполняются по предъявлении.
Можно классифицировать ценные бумаги и по другимпризнакам (документарные и бездокументарные, отзывные и безотзывные, сфиксированным и колеблющимся доходом и т.д.). При  решении вопроса огруппировках ценных бумаг всегда нужно учитывать цель классификации.
1.3.3 Значение ценных бумаг
Возникновение и быстрое развитие упорядоченного рынкаценных бумаг были обусловлены становлением капиталистических производственныхотношений. Прежде всего, это проявилось в расширении границ коммерческогокредитования, которое представляет собой исходную форму капиталистическогокредита.
Орудием коммерческого кредита выступает вексель — первый вид ценной бумаги. Вексель превращается в форму кредитных денег.
По сравнению с другими долговыми обязательствамивексель обладает: 1) абстрактностью, поскольку в нем, не оговариваютсяконкретные причины появления долгового обязательства; 2) бесспорностью, т.е.обязательством должника произвести платеж независимо от условий возникновениядолга; 3) обращаемостью, позволяющей использовать вексель как средствообращения вместо наличных денег (в связи с этим вексель получил названиеторговых денег).
Эти моменты свидетельствуют о большом значении,которое имели ценные бумаги в виде векселей в развитии промышленногопроизводства, утверждении капиталистических отношений и становлении рынка.
В процессе деятельности банковской системы создаетсяеще одна форма ценных бумаг — чеки, играющие роль кредитных денег и опосредующие обращение товаров в качестве платежного средства возникли и другиеинструменты удостоверяющие движение товаров (коносаменты, закладные документы ит.д.). Однако настоящим прорывом в формировании рынка ценных бумаг явилисьакционерные общества.
Появление важнейших видов ценных бумаг — акций икорпоративных облигаций — следствие объективных потребностей производства, таккак они служат важнейшим инструментом централизации реальных капиталов. В то жевремя использование корпоративных ценных бумаг способствовало вовлечениюнаселения в сферы рыночных отношений, постепенному формированиюзаинтересованности в росте эффективности производства, воспитанию у него культурыэкономического общения. Этот процесс продолжается.
Значение ценных бумаг в экономике нельзя понять безрассмотрения роли государственных ценных бумаг.
Роль государственных ценных бумаг менялась в ходеразвития экономики. Сначала государственные ценные бумаги как один ихинструментов государственного кредита использовались главным образом дляпокрытия чрезвычайных расходов государства, связанных с войнами и стихийнымибедствиям (покрытие бюджетного дефицита). Со временем государственные ценныебумаги во все большей мере начинают воздействовать на экономику, игратьнезаменимую роль в сфере государственного регулирование денежного обращения.
В современных условиях с помощью государственныхценных бумаг производится  денежно-кредитная политика с целью регулированиямакроэкономики. Центральный банк Российской Федерации (Банк России),представляющий правительство как агент, покупает и продает государственныеценные бумаги на рынке ценных бумаг (операции «на открытом рынке») сцелью регулирования денежной массы в обращении.
Государственные ценные бумаги в экономике Россиивыполняют следующие функции:
• являются наиболее цивилизованным рыночным способомформирования государственного долга;
·    обеспечивают кассовое исполнениегосударственного бюджета тем покрытия коротких разрывов между доходами ирасходами, возникающих из-за несовпадения во времени налоговых поступлений идоходов бюджета;
• выступают при проведении денежно-кредитной политикигосударства регулятором не только денежного обращения, но и развития экономикив целом:  сущность денежно-кредитной  политики состоит изменении денежной массыв целях достижения подъема общего уровня производства, повышений занятости ипредотвращения инфляции;
• мобилизуют средства для финансирования целевых государственных и местных программ, имеющих важное социально-экономическойзначение;
•могут выступать в качестве залога по кредиту, предоставленному  Центральнымбанком РФ правительству, по ссудам, взятым коммерческими банками у Центральногобанка РФ, а также по кредитам, получаемым  предприми в коммерческих банках.
Давая общую оценку значения ценных бумаг в экономике можно выделить следующие важнейшие моменты. Во-первых, ценные бумаги выступаютгибким инструментом инвестирования свободны денежных средств юридических и физическихлиц. Во-вторых, размещение ценных бумаг—эффективный способ мобилизации ресурсовдля развития производства и удовлетворения других общественных потребностей.В-третьих, ценные бумага активно участвуют в обслуживании  товарного иденежного обращения. В-четвертых, на рынке  ценных бумаг, прежде всего фондовых биржах, складываются курсы ценных бумаг. Эти курсы — барометр любых изменений в экономической и политическойжизни той или иной страны. Курсы резко падают в годы кризисов и неблагоприятнойконъюнктуры и наоборот повышаются в периоды оживления и подъема производства.
1.3.4 Акции обыкновенные и привилегированные
Согласно Закону «О рынке ценных бумаг»,акция представляет собой эмиссионную ценную бумагу, закрепляющую права еевладельца на получение части припыли акционерного общества в виде дивидендов,на участие в управлении акционерным обществам и на часть имущества, остающегосяпосле его ликвидации. Акция свидетельствует о вкладе акционеров в уставнойкапитал акционерного общества. Акционер, являясь  владельцем приобретенныхакций, участвует не только в получении прибыли общества. Но также несет риск вслучае хозяйственных неудач акционерного общества в пределах стоимостипринадлежащих ему акций.
Рынок акций и России — развивающийся: его доля посравнению со стоимостью валового внутреннего продукта в стране составляет 2,3 %(25.6 % в Германии и 113 % в Великобритании).
Акции существуют все время, пока существует общество, их выпустившее. Однако за это времяможет смениться несколько владельцев одной и той же акции.
Денежная сумма, обозначенная на акции, называетсяноминальной стоимостью акции. Общество, выпустившее акцию с указанием номинала,т.е. ее цены, отражающей величину уставного капитала, приходящуюся на однуакцию, еще не гарантирует ее реальную ценность. Такую ценность  определяеттолько рынок. Цена, по которой акция продается (покупается) на рынке, именуетсякурсом акции. Эта цена отличается от цены, обозначенной на самой акции: онаможет быть выше или ниже ее номинальной стоимости.
Следовательно, номинальная цена акции выступает своегорода ориентиром для определения эмиссионной и рыночной цен акции, размерадивиденда. Пропорционально количеству и номиналу акции осуществляется расчетдоли, причитающейся акционерам общества в случае его ликвидации.
Выпуск акций осуществляется акционерным обществом.Акционерным обществом признается коммерческая организация с уставным капиталом,разделенным на определенное число акций, которые удостоверяют права ихвладельцев по отношению к обществу.
Акционерное общество можетбыть закрытым и открытым, что находит отражение в его уставе и наименовании.
Акционеры открытого общества могут передаватьпринадлежащие им акции в собственность другим лицам в результате свободнойпродажи или дарения без согласия других акционеров этого общества.
Открытое общество вправе проводить (наряду с открытойподпиской на выпускаемые им акции) и закрытую подписку, за исключением случаев,когда возможность проведения открытой подписки ограничена уставом общества илитребованиями правовых актов Российской Федерации.
Число акционеров открытого общества не ограничено;минимальный уставной капитал такого общества должен составлять не менеетысячекратной суммы минимального размера оплаты труда, усыновленногофедеральным законом на дату регистрации общества.
Акции закрытого общества распределяются только средиего учредителей (число акционеров не должно превышать пятидесяти) или средизаранее определенного круга лиц. Если  число акционеров ЗАО превысит 50человек, общество в течение года должно преобразоваться в ОАО, в противномслучае общество подлежит ликвидации в судебном порядке.
Эмитентом акции могут выступать предприятия;инвестиционные компании и фонды, банки и биржи, т.е. структуры, создаваемые какакционерные общества.
Эмиссия акций осуществляется:
• при акционировании, т.е. при учреждении акционерного общества иразмещении  акций среди его учредителей:
• при увеличении размеров первоначального уставного капиталаакционерного общества, т.е. при последующих выпусках акций.
В первом случае имеем дело с размещенными акциями.Количество и номинальная стоимость их определяются уставом общества.
Акционерное общество вправе выпускать дополнительно кразмещенным объявленные акции, количество н номинальная стоимость которыхопределяется уставом общества.
Преимущества тех или иных акций на рынке ценных бумаг(от которых зависит спрос на них и формируется рыночная цена) можно установить,зная специфические свойства этих ценных бумаг.
Акционерные общества могут выпускать акцииобыкновенные и привилегированные.
Основные отличия между акциями обыкновенными ипривилегированными заключаются в характере получения дохода (владельцыобыкновенных акций получаютдивиденды в той части чистой прибыли, которая остается после ее распределениямежду владельцами корпоративных облигаций и привилегированных акций) и участияв управления акционерным обществом.
Обыкновенная акция представляет собой ценную бумагу,предоставляющую ее владельцу право на участие в общем собрании акционеров справом голоса по всем вопросам его компетенции, на получение дивидендов, атакже части имущества акционерного общества в случае его ликвидации. Владельцыобыкновенных акций являются единственными владельцами ценные бумаг, имеющимиправо избирательного, хотя в Федеральном законе «Об акционерныхобществах» в некоторых случаях делаются исключения для владельцевотдельных типов привилегированных акций,
Право участвовать в собрании акционеров можетосуществляться акционером лично или его представителем. Список участвующих вобщем собрании составляют на основе данных реестра акционеров на дату, котораяопределяется Советом директоров общества, причем по законодательству РФ этадата не может быть установлена ранее даты принятия решения о проведении общегособрания акционеров и более чем за 60 до даты проведения собрания.
В списке акционеров,имеющих право участвовать в общем собрании акционеров, указываются:
·    наименование каждого акционера;
·    место нахождения акционера;
·    данные о количестве и категории(типе) принадлежащих ему акций.
Голосующей обыкновенной акцией общества выступаетакция, предоставляющая ее владельцу право голоса при решении вопросапоставленного на голосование.
Акционер общества, владеющий не менее чем 2 %голосующих акций, имеет право не позднее 30 дней после окончания финансовогогода общества (если уставом общества не установлен более поздний срок) внестине более двух положений в повестку дня годового собрания акционеров, а такжевыдвинуть кандидатуру в Совет директоров и ревизионную комиссию, общества  впределах количественного состава этого органа.
Голосование на общем собрании осуществляется попринципу “одна голосующая акция общества равна одному голосу". Акция непредоставляет права голоса до ее полной оплаты. Исключение: составляют акции,приобретаемые учредителями при создании общества. Другое право владельцевобыкновенных акций — право на получение дивидендов. Владельцы акций получаютдивиденды до тех пор, пока общество, выпустившее акции успешно функционирует.
Дивиденды по акциям выплачиваются из чистой прибылиобщества за текущий год. Решенье о выплате годовые дивидендов, их размере иформе выплаты принимается общим собранием акционеров по рекомендации Советадиректоров. При этом размер дивидендов не может превышать размера,рекомендованного Советом директоров, однако предложенный дивиденд может бытьуменьшен общим собранием. В список лиц на получение годовых должны бытьвключены акционеры (номинальные держатели акции), внесенные в реестр акционеровобщества на день составления списка лиц,  имеющих право участвовать в годовомсобрании акционеров.
Решение о выплате ежеквартальных и полугодовыхдивидендов по акциям принимается Советом директоров общества. Право полученияпромежуточных дивидендов имеют акционеры (номинальные держатели акций),включенные в реестр акционеров общества не позднее, чем за 10 дней до датыпринятия решения о выплате дивидендов.
Акционерное общество не вправе принимать решение овыплате дивидендов по акциям в следующих случаях:
·    до полной оплаты уставногокапитала общества;
·    до выкупа принадлежащих акционерамакции, которые должны быть выкуплены обществом;
·  если в результате выплатыдивидендов у общества могут появиться признаки  несостоятельности(банкротства);
·    если стоимость частных активовобщества меньше его уставного капитала и резервного фонда (либо станет меньшеих размера  в результате выплаты дивидендов).
Дивиденды по акциям выплачиваются, как правило,деньгами. Однако уставом общества могут быть предусмотрены также выплатыдивидендов либо:
·    в форме дополнительных выпусковакций (облигаций) пропорционально имеющимся у акционера акциям;
·    путем распределения доходов вимущественной форме. Как правило, общество выплачивает такие дивиденды в случаесвоей ликвидации.
В мировой практике существует вид обыкновенных акций.Которые приравнены к привилегированным  по выплате дивидендов: владелец такойакции получает фиксированный. Заранее установленный в соответствии с условиямивыпуска дивиденд, и к этим регулярным суммам в конце года выплачивается  поитогам работы корпорации еще дополнительный дивиденд (экстра-дивиденд).
Наряду с выпуском обыкновенных акций акционерноеобщество имеет право, как было отмечено ранее, размещать такжепривилегированные акции, причем доля привилегированных акций не должнапревышать 25 % общего объема уставного капитала общества. Акции называютсяпривилегированными, так как владельцы этих акций имеют привилегии по сравнениюс держателями обыкновенных акций. Общество может выпускать несколько типовпривилегированных акций, каждый из которых содержит свой объем привилегий.Описание привилегий по каждому типу акций производится в уставе общества.Предоставление привилегий можно рассматривать как своеобразную компенсацию поэтим акциям за то, что их владельцы не имеют, как правило, права голоса'.Акционеры — владельцы привилегированных акций участвуют в общем собранииакционеров с правом голоса лишь при решении вопросов о реорганизации иликвидации общества.
По привилегированным акциям в уставе общества должныбыть определены размер дивиденда и ликвидационная стоимость, которыеуказываются в денежной сумме или в процентах от номинальной стоимости акций.При этом уставом общества должна быть установлена очередность выплатыдивидендов и ликвидационной стоимости по каждому типу привилегированных акций.Дивиденды выплачиваются из — чистой прибыли общества за текущий год, а попривилегированным   акциям определенных типов — и за счет специальных фондовобщества. Это позволяет защитить владельцев рассматриваемых акций отнепредвиденных потерь, но в то же время не предоставляет им возможность (каквладельцам обыкновенных акций) получать дополнительные доходы.
Если имеющегося у общества имущества будетнедостаточно для выплаты всем владельцам привилегированных акций одного типаначисленных (но невыплаченных) дивидендов и ликвидационной стоимости,определенной уставом, то имущество распределяется между акционерамипропорционально количеству принадлежащих им акций этого типа.
Следующая привилегия касается порядка удовлетворенияпретензий по привилегированным акциям в случае прекращения деятельностиобщества, выпустившего эти ценные бумаги. Претензии по данным акциямудовлетворяются в первую очередь.
Рассмотрим привилегированные акции типа А, Би“золотую акцию”.
Выпуск привилегированных акций типа А и Бпредусматривался статьей 5 раздела IV “Положения о коммерциализациигосударственных предприятий с одновременным преобразованием в акционерные обще­стваоткрытого типа”, утвержденного Указом Президента РФ от 1 июля 1992 г. №721.
Привилегированные акции типа А выпускаются в размере25 % уставного капитала и предназначены для передачи тем работникампредприятия, которые при акционировании предприятия получили соответствующиельготы по первому варианту. Владельцы указанных акций имеют право на получениеежегодных фиксированных дивидендов выплатой не позднее 1 мая. Сумма,направляемая на выплату дивидендов по привилегированным акциям типа А,устанавливается в размере 0 % чистой прибыли общества по итогам финансовогогода.
Держателем привилегированных акций типа Б, выпущенныхпри учреждении акционерного общества в порядке приватизации государственногоили муниципального предприятия, выступает соответствующий фонд имущества.
Привилегированные акции типа Б могут приобретать правоголоса. Однако общее число обыкновенных акций и привилегированных акций типа Аи Б, становящихся голосующими, тех, которыми владеет фонд имущества, должносоставлять не более 20 % общей численности голосующих акций этого акционерногообщества.
Если размер дивиденда по обыкновенным акциям окажетсяболее
• личины дивиденда, по привилегированным акциям типов А и Б, тодивиденды по последним увеличиваются до величины дивиденда по
•обыкновенным акциям. Одновременно с выплатой дивидендов пообыкновенным акциям производятся дополнительные выплаты по привилегированнымакциям типа А и Б.
Привилегированные акции типа Б автоматическиконвертируются обыкновенные акции (соотношение при конвертации: однапривилегированная акция обменивается на одну обыкновенную) в момент продажиакции фондом имущества в ходе приватизации.
Правительство РФ и Государственный комитет РФ поуправлению государственным имуществом вправе принимать решение о выпуске приэмиссии акций “Золотой акции”. “Золотая акция” находится в государственнойсобственности, и владельцем ее выступает соответствующий фонд имущества.
“Золотая акция” предоставляет ее владельцу право ветопри принятии собранием акционеров решений по следующим вопросам:
• внесения изменений и дополнений в устав общества или утвержденияновой редакции устава;
• реорганизации общества или его ликвидации;
• залога, сдачи в аренду, продажи или отчуждении другими способамиимущества, состав которого определяется учредительными документами общества;
·    образования дочерних предприятий иучастия акционерного общества в других предприятиях.
«Золотая акция» дает право вето на срок дотрех лет. Устанавливается этот  срок при ее выпуске.
Передача акции в залог, или траст, не допускается.Продажа “золотой акции” до истечения срока ее действия допускается только сразрешения органов, принявших решение о приватизации при учрежденииакционерного общества.
Акционерное общество может выпускать несколько типовпривилегированных акций, каждый из которых содержит свой объем привилегий.Описание привилегий по каждому типу эмитируемых акций приводится в уставе акционерногообщества.
Привилегированные акции могут быть: кумулятивными инекумулятивными; конвертируемыми и неконвертируемыми (прибыльными, еще называютакциями с правом участия) и не участвующими в получении прибыли общества сверхфиксированных дивидендов; с отсроченным дивидендом; возвратными иневозвратными; с плавающим курсом и др.
Кумулятивные привилегированные акции наиболеераспространены среди привилегированных акций. При их выпуске предусматривается,что выплаченный или не полностью выплаченный дивиденд по ним, размер которогоопределен в уставе, накапливается и выплачивается впоследствии. Неуплатаочередных дивидендов по таким акциям не является нарушением обязательств состороны эмитента.
Владельцы кумулятивных привилегированных акцийопределенного а имеют право участвовать в общем собрании с правом голоса всемвопросам его компетенции. Однако такое право акционеры могут реализовать,начиная с собрания, следующего за годовым общим собранием, на котором должнобыло быть принято решение о выплате накопленных дивидендов по указанным акциямв полной сумме, но решение принято не было или же было принято решение онеполной выплате дивидендов.
Право владельцев кумулятивных привилегированных акцийучаствовать в общем собрании акционеров прекращается, как только будутвыплачены по этим акциям в полной сумме все накопленные дивиденды.
Некумулятивные привилегированные акции не позволяютнакапливать невыплаченные дивиденды. Владельцы этих акций теряют дивиденды,если акционерное общество не объявляло их выплату.
Конвертируемые привилегированные акции могутобмениваться на обыкновенные акции данного общества или привилегированные акциииных типов на условиях, определенных в уставе общества. Условия конверсииразрабатываются при подготовке выпуска указанных акций.
Уставом общества может быть предусмотрено право голосапо акциям, если осуществляется конвертация привилегированных акций вобыкновенные. Владелец такой привилегированной акции обладает количествомголосов, не превышающим количество голосов по обыкновенным акциям, в которыеможет быть конвертирована принадлежащая ему привилегированная акция.
Неконвертируемые привилегированные акции не могутобмениваться на обыкновенные акции или привилегированные акции иных типов.
Привилегированные акции с правом участия даютвладельцу такой акции право участвовать не только в получении дополнительныхдивидендов (сверх установленных заранее), но и в управлении обществом, еслиуставом общества предусмотрено право голоса по этим привилегированным акциям.
Владельцы акций, не участвующих в получении прибыли,не имеют права получать дивиденды сверх той суммы, которая заранее определенаакционерным обществом.
Акции с отсроченным дивидендом выпускаются только дляучредителей общества. По этим акциям дивиденды не выплачиваются, пока пообыкновенным акциям (если это предусмотрено в уставе акционерного общества) небудет достигнута сумма максимально установленного дивиденда. После выплатыдивидендов по обыкновенным акциям оставшаяся часть прибыли (полностью иличастично) распределяется среди владельцев акций с отсроченным дивидендом.
По свойству возвратности (хотя акции являются ценнойбумагой, не имеющей конечного срока погашения) привилегированные акцииподразделяются на возвратные (отзывные) и невозвратные. Возвратныепривилегированные акции могут быть выкуплены эмитентом либо на открытом рынке,либо непосредственно у держателей этих акций, причем последним выплачиваетсядополнительная сумма-премия, рассчитанная в процентах к номинальной стоимостиэтих акций.
Для погашения возвратных акций в акционерном обществеза счет отчислений от прибыли создаются специальные фонды — отложенный ивыкупной. Если привилегированные акции выкупаются на вторичном рынке по заранееустановленной цене, то используются средства выкупного фонда. Отложенный фондпредназначен для досрочного погашения привилегированных акций, приобретенныхкак на вторичном рынке, так и с помощью обращения непосредственно к держателямэтих акций.
Невозвратные привилегированные акции погашениюобществом не подлежат.
Дивиденды привилегированных акций с плавающим курсомобычно «привязаны» к изменениям банковских депозитных ставок илинорме процента за кредит: в случае значительного повышения уровня процентаэмитенту приходится выплачивать повышенные дивиденды. Если процент начинает снижаться,то неизбежно сокращение дивидендов.
1.4 Участники
Рассмотримосновные типы инвесторов и эмитентов, их стратегию поведения, характервзаимодействия и дадим сравнительную характеристику.
1.4.1Инвесторы
По своейстратегии на фондовом рынке инвесторы делятся на:
-   стратегических;
-    институциональных;
-     частных.
Стратегические инвесторы ставят целью не получениедивидендов от владения акциями, а возможности воздействия на функционированиеакционерного общества.
Таблица 4 — Права, предоставляемые инвестору, владеющему определенным количеством акций, взависимости от его вклада в оплаченный уставный капиталВклад в уставный капитал Право инвестора
1%
2%
 
10%
25% + 1 акция
30% + 1 акция
50% + 1 акция
75% + 1 акция
на ознакомление с информацией, содержащейся в реестре акционеров общества, обращение в суд с иском к члену совета директоров общества
на два предложения в повестку дня общего собрания акционеров, выдвижение кандидат в совет директоров и реви­зионную комиссию общества
на требование созыва внеочередного общего собрания акционеров, ознакомление со списком участников общего собрания акционеров, требование проверки финансово-хозяйственной деятельности общества
на блокирование решения общего собрания акционеров по вопросам изменения устава, реорганизации и ликвидации общества, заключения крупных сделок
на проведение нового общего собрания акционеров, созванного взамен несостоявшегося
на проведение общего собрания акционеров, принятие необходимых решений на общем собрании акционеров (за исключением вопросов, связанных с изменением устава общества, его реорганизации и т.д.)
на полный контроль над акционерным обществом, т, е. возможность принимать решения об изменении устава, реорганизации и ликвидации общества, заключении крупных сделок
Степень влияния на деятельность АО зависит отколичества акций, принадлежащих инвестору. Согласно российскомузаконодательству обладание разными количествами акций в процентном отношении отвеличины оплаченного уставного капитала общества дает инвесторам различныеправа (табл. 4).
Из таблицы 4 видно, чтостратегические инвесторы заинтересованы в приобретении достаточно большогопакета акций (как минимум 25 %), чтобы успешно воздействовать на стратегическиважные решения, связанные с изменением устава общества.
Институциональные инвесторы — это портфельныеинвесторы, т. е. не осуществляющие прямых инвестиций, а покупающие ценныебумаги компаний. В качестве институциональных инвесторов выступают:
— банки;
— инвестиционные' фонды и инвестиционныекомпании;
— страховые компании;
— пенсионные фонды.
Институциональные инвесторы, формируя и управляяинвестиционным портфелем, получают доход от курсового роста стоимости ценныхбумаг (это в большей степени характерно для российских инвестиционныхинститутов) и процентный доход по выплатам от ценных бумаг.
При этом работа по размещению активов, принадлежащихинституциональным инвесторам, происходит по двум направлениям:
— отбор типа актива, который будет использоваться дляформирования инвестиционного портфеля;
— определение объема средств,которые будут вкладываться в каждый тип акций.
Суть формирования портфеля состоит в определении группактивов, которые будут независимо реагировать на изменение ситуации (например,облигации являются низкодоходным финансовым инструментом в период инфляции,тогда как недвижимость, наоборот, растет в цене).
При классическом подходе к формированиюинвестиционного портфеля используются следующие основные принципы:
— необходимо придерживаться долгосрочных перспектив в определениипортфеля, избегая попыток точно определять ситуацию на рынках;
— при управлении крупными пулами активов необходимо иметь в виду, чтофункционирование институционального ин­вестора само может влиять на состояниерынка;
— владение информацией — ключ куспеху.
По тактике своих действий на фондовом рынке инвесторыподразделяются на рискованных, консервативных и умеренных, отличающихся своимипристрастиями при формировании инвестиционного портфеля.
Наиболее надежными ценными бумагами всегда считаютсягосударственные. В странах с развитыми рыночными отношениями они имеютнаинизшую доходность. В России к середине 1996 г. сложилась весьмапарадоксальная ситуация, когда наиболее надежные государственные ценные бумаги(государственные краткосрочные бескупонные облигации, ГКО) обладают наибольшейдоходностью. Так, на начало июня 1996 г. средняя доходность операций с ГКОприблизительно в 12 раз превышала темпы инфляции. Классические принципыформирования инвестиционного портфеля в России нарушены, и консервативныйинвестор в настоящее время мало чем отличается от рискованного.
Частные инвесторы составляют одну из наиболеемногочисленных групп инвесторов как по числу их, так и по инвестиционноймощности (то же в России). Анализ инвестиционной мощности различных группинвесторов, как видно из диаграммы (рисунок 6), показывает, что частныеинвесторы сопоставимы по данному показателю с другими группами инвесторов.
Эмитенты представляют другую сторону фондового рынка.По направлениям профессиональной деятельности их можно разделить на следующиеосновные группы:
— акционерные коммерческие банки;
— акционерные промышленные и торговые компании;
— инвестиционные компании и инвестиционные фонды;
— страховые компании, пенсионные фонды и прочиеакционерные
1.4.2. Эмитенты
Коммерческие банки — наиболее авторитетные изэмитентов участники фондового рынка. Это объясняется:
— определенными успехами их деятельности в последниегоды, что выразилось в стабильных и достаточно высоких дивидендных выплатах поакциям;
— достаточно жестким контролем со стороны Банка Россииза их деятельностью;
— более высоким профессиональным уровнем специалистовкредитных организаций по сравнению со специалистами других институтов,действующих на фондовом рынке.
В начале 1996 г. более 47 % инвесторов называликоммерческие банки наиболее привлекательным объектом инвестирования ввидустагфляции российской экономики, при которой промышленный капитал по степенидоходности не может конкурировать с финансовым капиталом. Банкротство банков запоследнее время не вызвало серьезных изменений в инвестиционных предпочтенияхинвесторов по отношению к коммерческим банкам, однако привело кперераспределению инвестиционных предпочтений в пользу наиболее надежныхбанков. Так, Сбербанк России стал наиболее привлекательным почти для 70 %инвесторов, вкладывающих свои сбережения в коммерческие банки. Это косвеннонаходит подтверждение и в том факте, что в последние годы сокращается числобанков, активно привлекающих вклады населения.
Коммерческие банки являются эмитентами, которые имеютвозможность использовать в своей деятельности более широкий перечень финансовыхинструментов, чем другие инвестиционные институты. Кроме обычных дляакционерных обществ видов ценных бумаг (акций, облигаций, векселей)коммерческие банки имеют право выпускать депозитные и сберегательныесертификаты, а также принимать вклады от населения. На первый взгляд это ставитих в достаточно привилегированное положение на фондовом рынке. Однако жесткиетребования Банка России к коммерческим банкам, например, по размерамобязательного резервирования и т.п., с одной стороны, повышают надежностькоммерческих банков как контрагентов на фондовом рынке, а с другой — в какой-тостепени уравнивают их потенциальные возможности на фондовом рынке по отношениюк другим эмитентам.
Акционерные промышленные и торговые компании — большаяи достаточно разнородная группа эмитентов. Среди них выделяются ведущие,имеющие наибольшую инвестиционную привлекательность предприятия, относящиеся,как правило, к нефтегазовому и добывающему комплексам. Это так называемыеголубые фишки. Инвестиционную привлекательность они имеют для стратегическихинвесторов, заинтересованных в контроле над данными предприятиями, и дляинституциональных инвесторов, рассматривающих их как объект спекуляций нафондовом рынке. Для частных инвесторов акции данных эмитентов из-за слабойразвитости инфраструктуры российского фондового рынка представляют значительноменьший интерес. Операции с ценными бумагами других эмитентов данной группы нафондовом рынке представлены слабо.
Инвестиционные компании и особенно инвестиционныефонды в ходе приватизации были наиболее интересными объектами вложения средствнаселения, главным образом ваучеров;
Однако инвестиционные фонды не оправдали возлагавшихсяна них надежд как институциональных инвесторов для широких слоев российскихчастных инвесторов на фондовом рынке, что в значительной степени обусловлено, содной стороны, неразвитостью фондового рынка, а с другой — весьма жесткимизаконодательными ограничениями на правила работы инвестиционных фондов.
Деятельность инвестиционных компаний по привлечениюденежных средств населения имела весьма значительный внешний успех. Средствачастных инвесторов собирали в России более 1000 финансовых структур. Из них 22инвестиционные компании работали на общероссийском рынке. Причем 80 %вкладчиков были средне- и малообеспеченными, 40 % вкладчиков — пенсионерами.Однако серия громких скандалов, начавшихся с середины 1994 г., подорвала вконечном итоге доверие частных инвесторов к фондовому рынку в целом.
Страховые компании, пенсионные фонды и прочиеакционерные общества. Их ценные бумаги весьма слабо представлены на фондовомрынке. Поэтому эта тема требует особого внимания и анализа.
1.4.3 Профессиональные участники фондового рынка
Инвесторы и эмитенты связаны со средством фондовогорынка, функционирующего через взаимодействие его профессиональных участников.Участники рынка ценных бумаг по формам профессиональной ориентации разделяютсяна следующие большие группы:
1.  торговые агенты фондового рынка:
-    брокеры,
-    дилеры.
-    организации, занимающиесятрастовой деятельностью;
2.  торговые площадки:
-    биржевые,
-    внебиржевые;
3.  организации, входящие винфраструктуру фондового рынка:
-    депозитарии.
-    реестродержатели,
-    клиринговые организации.
Рассмотрим подробнее каждую из этих групп.
Торговые агенты осуществляют свою деятельность нафондовом рынке по следующим направлениям:
-    участие в инвестиционном процессе;
-    торговля;
-    управление активами;
-    распределение инвестиционногокапитала.
Инвестиционный процесс предполагает участие торговыхагентов в консультировании эмитентов относительно структуры их капитала. Этуработу могут выполнять как брокеры и дилеры, так и организации, осуществляющиетрастовую деятельность.
Торговля — подбор конкретных продавцов и покупателей.Этот вид деятельности более характерен для брокеров и дилеров.
Управление активами клиентов характерно дляорганизаций, занимающихся трастовой деятельностью.
Распределение инвестиционного капитала предполагаетсведение тех, кто имеет капитал (инвесторов), с теми, кто его не имеет, ноиспытывает в нем потребность (эмитентов). Этот вид деятельности присущ всемторговым агентам фондового рынка.
Основная общественно значимая задача, которую решаетинститут торговых агентов (брокеров, дилеров и организаций, за­нимающихсятрастовой деятельностью), состоит в обеспечении партнерства междупромышленностью, стремящейся получить капитал, и инвесторами, которые готовыего предоставить и получить при этом прибыль. Бытующее у нас понимание функцииброкера как организации, выполняющей покупку или продажу принадлежащих клиентуценных бумаг, достаточно однобоко и, примитивно. Мы уже не говорим о случаях,когда за высшую доблесть считают умение купить подешевле и “впарить” подороже.
В классическом понимании торговый агент на фондовомрынке — своего рода доктор, который диагностирует клиента, т.е. определяет егопотребности и цели и предлагает определенные рецепты: совокупность действий ипродукты, которые этим целям удовлетворяют.
Торговый агент на фондовом рынке призван помочьвыбрать правильную форму сбережений. Для этого необходимо: понять цели своегоклиента; определить риск, на который готов пойти клиент; хорошо знатьдоходность разных видов инвестиций; правильно сочетать потребности клиента идопустимый риск, на который тот готов пойти; консультировать клиента.
Торговые площадки достаточно четко разделяются набиржевые и внебиржевые.
Биржевые торговые площадки являются ценообразующиминструментом фондового рынка. Это обусловлено гласностью совершаемых сделок идоступностью информации об этих сделках: все понимают, какие сделкиосуществляйся, когда, где и по какой цене. Биржевые торговые площадкиориентированы на обслуживание вторичного фондового рынка, на котором ценные бумагиперераспределяются от их первых покупателей последующим владельцам.
Внебиржевые торговые площадки либо служат дляосуществления крупных адресных сделок (между определенным продавцом иопределенным покупателем), либо представляют форму связи частных инвесторов скрупными инвестиционными компаниями (фондовые магазины). Адресные сделкихарактерны для первичного фондового рынка, на котором происходит первая сделкакупли-продажи вновь выпущенных ценных бумаг между эмитентом и инвестором.
Об этих организациях уже говорилось ранее. В настоящемразделе нам хотелось бы обратить внимание на то, что функционированиеорганизаций, составляющих инфраструктуру фондового рынка, невозможно без ихтелекоммуникационного взаимодействия. Формирование такой среды — весьма сложный,трудоемкий и длительный процесс. Важность его решения была отмечена в УказеПрезидента РФ “О мерах по формированию общероссийской телекоммуникационнойсистемы при хранении ценных бумаг и расчетах
на фондовом рынке Российской Федерации” № 662 от3 июля 1995 г. В решении этого вопроса исключительно важную роль играетФедеральное агентство правительственной связи и информации (ФАПСИ). Кнастоящему времени создана телекоммуникационная сеть “Деловая сеть России”,которая может служить основой для создания телекоммуникационной средыфункционирования инфраструктуры фондового рынка.
1.5 Первичный и вторичный рынок ценных бумаг
1.5.1 Первичный рынок ценных бумаг
Рынок ценных бумаг обслуживает процесс воспроизводствакапитала. В зависимости от той роли, которую он играет в процессевоспроизводства, его принято делить на первичный и вторичный рынки.
Первичный рынок — рынок, на котором осуществляетсяразмещение впервые выпущенных ценных бумаг. Основными его участниками являютсяэмитенты ценных бумаг и инвесторы. Эмитенты, нуждающиеся финансовых ресурсахдля инвестиций в основной и оборотный капитал, определяют предложение ценныхбумаг на фондовом рынке. Инвесторы, ищущие выгодную сферу для применения своегокапитала, формируют спрос на ценные бумаги. Именно на первичном рынкеосуществляется мобилизация временно свободных денежных средств и инвестированиеих в экономику. Но первичный рынок не только обеспечивает расширение накопленияв масштабе национальной экономики. На первичном рынке происходит распределение свободныхденежных средств по отраслям и сферам национальной экономики. Критерием этогоразмещения в условиях рыночной экономики служит доход, приносимый ценнымибумагами. Это означает, что свободные денежные средства направляются впредприятия, отрасли и сферы хозяйства, обеспечивающие мак­симизацию дохода.Первичный рынок выступает средством создания эффективной с точки зрениярыночных критериев структуры национальной экономики, поддерживаетпропорциональность хозяйства при сложившемся в данный момент уровне прибыли поотдельным предприятиям и отраслям.
Все это означает, что первичный рынок ценных бумагявляется фактическим регулятором рыночной экономики. Он в значительной степениопределяет размеры накопления и инвестиций в стране, служит стихийным средствомподдержания пропорциональности в хозяйстве, отвечающей критерию максимизацииприбыли, и таким образом определяет темпы, масштабы и эффективностьнациональной экономики. Первичный рынок предполагает размещение новых выпусковценных бумаг эмитентами. При этом в качестве эмитентов могут выступатькорпорации, федеральное правительство, муниципалитеты. Значение этих группэмитентов на рынке определяется состоянием экономики в странах и общим уровнемее развития. Хронические дефициты государственных бюджетов большинства странобусловливают преобладающую роль государства на рынке ценных бумаг. Так, в СШАв 1989 г. на долю государства приходилось до 75 % всех заимствований, в Россиив 1995 г. около 70 %.
Покупателями ценных бумаг могут являтьсяиндивидуальные и институциональные инвесторы. При этом соотношение между нимизависит как от уровня развития экономики, уровня сбережений, так и состояниякредитной системы. В развитых странах на рынке ценных бумаг преобладаютинституциональные инвесторы. Это коммерческие банки, пенсионные фонды,страховые компании, инвестиционные фонды взаимные фонды и т.д. Их доля вактивах финансового рынка может быть охарактеризована следующими данными.
Таблица 5 — Распределение активов финансового рынкаСША
Распределение активов финансовогорынка США (в %)
                                                         1975г.                            1992г.
Коммерческие банки                       37,4                               26,8
Ссудосберегательные ассоциации  18,8                               10,5
Страховые компании                      17,6                               16,6
Пенсионные фонды                         13,9                               21,1
Взаимные фонды                           2,0                                 11,4
Прочие                                            10,3                               13,6
Инвестиционный потенциал России на фондовом рынке иего структура оцениваются следующим образом. Если совокупная массаинвестиционного потенциала России в 1995 г. составляла 125,6 трлн. Руб., тодолю банков приходилось 43,9 %, российских брокеров — 3,64 %, страховыхкомпаний — 3,24 %, коммерческих структур — 3,4 %, инвестиционных и пенсионныхфондов — 2,1 %, населения — 36,4 %, иностранцев — 1,32 %.
Основными причинами выпуска акций в развитых странах внастоящее являются финансирование поглощения и необходимость снижения заемногокапитала в совокупном капитале корпораций. Первая причина эмиссии новых акций —поглощения (слияния) компаний. Поглощения осуществляются в форме обмена акцийпоглощаемых компаний на поглощающих. Поглощающие компании активно выходят на первичныйрынок ценных бумаг, производя эмиссию новых акций.
Вторая причина выхода современных корпораций на рынокценных — необходимость уменьшения доли заемного капитала в совокупном капиталекорпораций.
В России рынок ценных бумагнаходится на этапе своего становления. В условиях массового акционированиягосударственных предприятий, создания новых акционерных структур, которые остронуждаются в средствах для инвестирования, постоянного заимствования средствгосударством, первичный рынок является основным сегментом рынка ценных Егообъем и структура характеризуется следующими данными.
Эмиссия ценных бумаг вРоссийской Федерации (трлн. руб.)
                                                                       1994г.      01.06.1995г.           
Государственные ценные бумаги               43,0              124,0                    
В том числе:
ГКОКО                                                    18,3              35,9
Облигации валютного займа                  6,5              52,9
Приватизационныечеки                                17,0             33,9
Муниципальныеоблигации                           5,0                 -
Акции                                                             46,0              46,0
В том числе:
Приватизированных                               38,0             38,0
предприятий                                           
Банков                                                      3,0                3,0
Прочие                                                     5,0                5,0
Облигациикорпораций и банков                  2,0                2,0
Всего                                                             97,0              176,9
Однако, в силу слабого развития рыночных отношений,инфляции, общей неустойчивости, первичный рынок России не выполняет своифункций регулирования экономики.
Размещение ценных бумаг на первичном рынкеосуществляется в формах:
1) путем прямого обращения к инвесторам;
2) через посредников.
Особенность рынка развитых стран — размещение ценныхбумаг посредников, роль которых выполняют инвестиционные посредники.Взаимоотношения между компанией-эмитентом и инвестиционным посредником строятсяна основе эмиссионного соглашения. Инвестиционные посредники совместно скомпанией-эмитентом определяют условия эмиссии  суммы капитала и кончая срокамии способом размещения ценных бумаг, и осуществляют их непосредственноеразмещение.
Независимо от формы размещения ценных бумаг — путемобращения к инвесторам или через посредника — подготовка выпуска всегдавключает ряд этапов:
I. Регистрация выпускаспециально уполномоченным для этого правительственным органом. Она производитсяна основе заявления на регистрацию, характеризующего все основные условиявыпуска.
II. Период остывания. В течение этого периода проводится проверказаявления. Эмитент же использует его для публикации предварительных проспектовэмиссии, дающих необходимую информацию, для оценки привлекательности выпуска.По этим проспектам потенциальные ин­весторы могут направить эмитенту письмо освоей заинтересованности в данных бумагах.
III. Этап предэмиссионного совещания, на котором выверяется заяв­лениео регистрации и определяется окончательный проспект эмиссии. Если выпускразмещается через посредников, обсуждаются окончатель­ные условия контрактамежду эмитентом и банком.
IV. Период непосредственной реализации новых выпусков.
Обязательным условием размещения ценных бумаг на рынкеРФ является регистрация их выпуска. В тех случаях, когда ценные бумагиразмещаются в форме открытой подписки или число владельцев закрытого обществаболее 500, а общий объем эмиссии превышает 50 тыс. минимальных размеров оплатытруда, наряду с регистрацией выпуска ценных бумаг необходима регистрацияпроспекта эмиссии. Каждому выпуску ценных бумаг присваивается свойрегистрационный номер. К выпуску и обращению на территории РФ допускаютсятолько акции, прошедшие государственную регистрацию.
Первичная эмиссия ценных бумаг на российском рынкеможете осуществляться эмитентами либо самостоятельно, либо при помощифинансового  посредника, которая является профессионалом рынка ценных бумаг.
Когда размещение происходит с помощью посредническойфирмы между эмитентом и фирмой возможны два варианта взаимоотношений. В первомслучае фирма-посредник принимает ценные бумаги на комиссию и тогда ее рольсводится к тому, чтобы приложить максимум усилий для продажи ценных бумаг. Рискостается на компании-эмитенте, выпускающей акающей акции, а фирма-посредникполучает комиссионное вознаграждение за реализованное количество акций. Вовтором варианте посредническая фирма проводит операции по размещению ценныхбумаг за свой счет. Она выкупает у эмитента весь объем выпускаемых акций поодной цене и перепродает в розницу инвесторам по другой, немного превышающейпервоначальную. При этом фирма, выкупающая акции у эмитента и берущая на себяриск, связанный с их реализацией, становится андеррайтером.
В практике нашей страны широко распространен способразмещения акций “своими силами”. Это объясняется, с одной стороны, тем чторуководители многих акционерных обществ уверены в том, что справятся с этойзадачей без помощи посредника и сохранят часть своих средств.
С другой стороны, число брокерских и дилерских фирм,умеющих профессионально организовать первичное размещение акций, ещенедостаточно, а их средства незначительны.
Российское законодательство предусматриваетвозможность первич­но размещения акций и посредством эмиссионного синдикатапутем публичного объявления о подписке на ценные бумаги с аукциона на основеконкурса заявок; путем размещения бумаг через организованный фондовый рынок(биржу). Эмиссионный синдикат формируется после того, как определен порядокразмещения ценных бумаг, и главной целью о создания является распределениеответственности по размещению ценных бумаг на несколько посреднических фирм, атакже проведение первоначального предложения в максимально короткие сроки. Взависимости от принятых на себя функций члены эмиссионного синдиката делятся нафирму-менеджера, андеррайтера и торговых агентов. Вся деятельность участниковэмиссионного синдиката направлена на содействие успешному первоначальномупубличному предложению ценных
1.5.2 Вторичный рынок: внебиржевой и биржевой
Первичный рынок ценных бумаг предполагает обязательноесуществование вторичного рынка. Более того, существование первичного рынка вусловиях отсутствия вторичного рынка практически невозможно.
Вторичный рынок — рынок, на котором осуществляетсяобращение денных бумаг в форме перепродажи ранее выпущенных и в других формах.Основными участниками рынка являются не эмитенты и инвесторы, а спекулянты,преследующие цель получения прибыли в виде курсовой разницы. Содержание ихдеятельности сводится к постоянной купле-продаже ценных бумаг. Купить подешевлеи продать подороже — основной мотив их деятельности.
Вторичный рынок обязательно несет элемент спекуляции.Поскольку цель деятельности на нем — доход в виде курсовой разницы, а курсоваястоимость формируется под воздействием спроса и предложения, постолькусуществует множество способов воздействия на курс ценных бумаг в желаемомнаправлении. В результате на вторичном рынке происходит постоянноеперераспределение собственности, которое всегда имеет одно направление — отмелких собственников к крупным.
Миграция капитала осуществляется в виде перелива его кместам необходимого приложения и оттока капитала из тех отраслей, предприятий,где имеется его излишек. Механизм такого движения сводится к следующему: растетспрос на определенные товары, услуги, возрастают их цены, растут прибыли от ихпроизводства и в эти отрасли устремляется капиталы, высвобождающиеся из техотраслей производства, на продукцию которых спрос сокращается и которыестановятся менее прибыльными.
Вторичный рынок в отличие от первичного не влияет наразмеры инвестиций и накоплений в стране. Он обеспечивает лишь постоянноеперераспределение уже аккумулированных через первичный рынок денежных средствмежду различными субъектами хозяйственной жизни. Поскольку целью биржевыхспекулянтов является получение максимального дохода в виде курсовой разницы, тоони продают ценные  бумаги предприятий, исчерпавших свои возможности ростаприбыли покупают ценные бумаги перспективных предприятий и отраслей хозяйства.
В итоге функционирование вторичного рынка обеспечиваетпостоянную структурную перестройку экономики в целях повышения ее рыночнойэффективности и выступает столь же необходимым для существования рынка ценныхбумаг, как и первичный рынок.
Однако роль вторичного рынка этим не ограничивается.Вторичный рынок обеспечивает ликвидность ценных бумаг, возможность ихреализации по приемлемому курсу и тем самым создает благоприятные условия дляих первичного размещения. Возможность в любой момент превратить ценные бумаги вформу наличных денег представляет собой  обязательное условие инвестированиясредств в ценные бумаги, ибо источник инвестируемого ссудного капитала —временно свободные денежные капиталы и средства, которые могут бытьиспользованы только в соответствии с основными принципами кредита.
Вторичный рынок ценных бумаг, концентрируя спрос ипредложение обращающихся ценных бумаг, формирует тот равновесный курс, которомупродавцы согласны продать, а покупатели — купить ценные бумаги, что необходимопри перераспределении ссудного капитала между отраслями и сферами экономики,между хозяйствующими субъектами.
Возможность перепродажи — важный фактор, учитываемыйинвестором при покупке ценных бумаг на первичном рынке. Функцией вторичногорынка становится сбалансированность рынка ценных бумаг и обеспечениеликвидности. Ликвидный рынок характеризуется незначительным разрывом междуценой продавца и ценой покупателя; небольшими колебаниями цен от сделки, ксделке. Более того, ликвидность рынка выше, чем больше число участников продажии возможность оперативной перепродажи ценных бумаг, а также чем выше процентновых предложенных для продажи ценных бумаг.
Вторичный рынок служит неотъемлемой составной частьювсякого сколько-нибудь развитого рынка ценных бумаг. Следует, однако,учитывать, что сберегательные облигации, именные акции, проданные работникамданного предприятия, не обращаются на вторичном рынке. Они реализуются черезмеханизм перерегистрации прав их владельцев в депозитариях, коммерческих банкахлибо самих акционерных обществах.
По уровню ликвидности рынок России далеко уступаетрынкам развитых стран. В России ликвидными являются рынок государственных ценныхбумаг, имеющий соответствующую инфраструктуру, и рынок акций не более 200акционерных обществ (нефть, газ, телефонная связь. “электричество” и т. п.).Вторичный рынок акций производственных компаний находится в зачаточномсостоянии.
Существуют две основные организационные разновидностивторичных рынков ценных бумаг: организованных — биржевой и неорганизованный — внебиржевой. В свою очередь и тот и другой принимают разнообразные формаорганизации.
Наиболее простой формой организации фондовой торговли выступаетстихийный рынок. Здесь продавцы и покупатели, общаясь между собой определяютуровень спроса и предложения на те или иные ценные и заключают сделкинепосредственно друг с другом. Заключение сделки на стихийном рынке зависит оттого, насколько удачно случай сводит продавцов и покупателей, а условиясовершения разных торговых и могут существенно различаться даже тогда, когдаони происходят в один и тот же момент. Для стихийного рынка характерноотсутствие единого курса ценных бумаг, множество трейдеров; всеобъемлющейинформации о рынке.
С течением времени стихийные фондовые рынкиорганизуются (пример: Американская фондовая биржа в Нью-Йорке — организованныйстихийный рынок) либо уступают место другим формам организации и ценнымибумагами. Одна из таких форм — простые аукционные рынки. Посредством простыхаукционов распространяются краткосрочные  государственные казначейскиеобязательства, функционируют инвестиционные торги, организуемые фондомимущества.
Помимо простых аукционов, на рынке ценных бумаг могутприменяться системы двойной аукционной торговли в форме онкольных рынков в виденепрерывных аукционов. В таких системах соревнуются покупатели — за правоприобрести ценные бумаги, но и продавцы — за право реализовать их.
Внебиржевой оборот возникает как альтернатива бирже.Многие компании не могли выходить на биржу, так как их показатели несоответствовали требованиям, предъявляемым для их регистрации на бирже. Внастоящее время во внебиржевом обороте обращается преобладающая часть всехценных бумаг. Это акции небольших фирм, действующих в традиционных отраслях,акции крупных компаний, учреждаемых в новейших отраслях экономики, потенциальноспособных превратиться в крупнейшие корпорации, ценные бумаги кредитныхинститутов, традиционно ограничивающих сферу обращения своих ценных бумагвнебиржевым оборотом, государственные и муниципальные ценные бумаги, новыевыпуски акций.
Торговлю на внебиржевом обороте ведут специалисты:брокере и дилерские компании, часто совмещающие свои функции. Во внебиржевомобороте отсутствует единый физический центр для выполнения операций, и сделкикупли-продажи осуществляются через телефонные и компьютерные сети. Ценыустанавливаются путем переговоров, правилам, регулирующим внебиржевой оборот,которые всегда менее жестки по сравнению с правилами торговли, действующими набирже.
В России организационным центром внебиржевого оборотаслужит Российская торговая система, объединяющая брокерско-дилерские компаниицентрального региона и северо-запада.
Традиционной формой вторичного рынка ценных бумагвыступает фондовая биржа — организованный, регулярно функционирую рынок ценныхбумаг и других финансовых инструментов, один регуляторов финансового рынка,обслуживающий движение денежных капиталов.
Роль фондовой биржи в экономике страны определяется,прежде всего, степенью разгосударствления собственности, точнее — долейакционерной собственности в производстве валового национального продукта. Крометого, роль биржи зависит от уровня развития рынка ценныхбумаг в целом.
Косновным функциям фондовой биржи относятся:
• мобилизация и концентрация свободных денежных капиталов и накопленийпосредством организации продажи ценных бумаг;
• инвестирование государства и иных хозяйственныхорганизаций посредством организации покупки их ценных бумаг;
• обеспечение высокого уровня ликвидности вложений в ценные бумаги.
Фондовая биржа позволяет обеспечить концентрациюспроса и предложения ценных бумаг, их сбалансированность путем биржевогоцентролизования, реально отражающего уровень эффективности функционированияакционерного капитала.
В соответствии с Федеральным законом “О рынке ценныхбумаг (1996 г.) организатор торговли на рынке ценных бумаг обязан раскрытьследующую информацию любому заинтересованному лицу:
•    правила допуска участника рынка ценных бумаг к торгам;
•    правила допуска к торгам ценных бумаг;
•    правила заключения и сверки сделок;
•    правила регистрации сделок;
·    порядок исполнения сделок;
·    правила ограничивающиеманипуляцию  ценными бумагами;
·    расписание предоставления услуг;
·    список ценных бумаг допущенных кторгам.
1.6 Фондовые индексы
Развитие российского рынка ценных бумаг,совершенствование внебиржевой и биржевой торговли (появление электронных бирж)способствовали становлению аналитического подхода и прогнозирования какважнейших составных частей работы профессионалов этого рынка. Поэтому появлениеиндексов, т. е. цифровых статистических показателей, выражающихпоследовательные изменения рыночных курсов ценных бумаг, стало необходимым.Индексы представляют собой укрупненные показатели-индикаторы, отражающиесостояние и основные тенденции развития рынка акций и облигаций, а такжепроизводных ценных; бумаг. Ориентироваться на такие индексы проще и удобнее,чем при каждой сделке специально определять курсы отдельных видов ценных бумаг.
Индексы используются, прежде всего, для информации оположении дел на рынке, оценки эффективности инвестиционных решений (еслииндекс ценной бумаги, в которую инвестирован капитал, растет, то решение о еепокупке было правильным). Кроме того, фондовый индекс может рассматриваться какнекая производная ценная бумага. Имеется в виду практика торговли фьючерснымиконтрактами на значение индекса, весьма распространенная на западных рынках. Впоследние годы в Российской Федерации индексы курсов ценных бумаг сталиопределять многие фондовые биржи, консалтинговые компании, ассоциациикоммерческих банков и т. п. Вместе с тем на российском рынке все еще непоявился такой индекс, например, как индекс Доу — Джонса, который получил бывсеобщее признание.
Российский рынок ценных бумаг одним из первых сталприменять индекс, рассчитываемый АО АК&М. Он появился раньше других:базовая дата его расчета -1 сентября 1993 г., значение индекса на этот день — 1000.
Индекс АК&М определяется для различных видов ценныхбумаг: банковских акций (по акциям 10 крупнейших банков), акцийприватизированных предприятий (по акциям 40 предприятий различных отраслейхозяйства), а также как сводный индекс (в его основе лежат котировки акцийбанков, предприятий промышленности, транспорта, связи и торговли). Кроме того,компания АК&М строит отраслевые индексы на основе особого списка эмитентовпо каждой отрасли. Для расчета индексов формируется специальный список компаний(листинг), курсы акций которых адекватно отражают положение дел всоответствующих отраслях хозяйства и на рынке ценных бумаг. При этом самымтрудным является получение информации о динамике курсов акций на российскомрынке ценных бумаг.
Существуют три индекса для различных типов эмитентов.Первый — индекс банковских акций, рассчитываемый по ценным бумагам десятикрупнейших коммерческих банков, таких, как Промстройбанк РФ, Инкомбанк,Мосбизнесбанк, Сбербанк и прочие. Второй индекс строится для акцийприватизированных промышленных предприятий. Список бумаг, входящих в егорасчет, включает акции 40 представленных на фондовом рынке промышленныхкомпаний разных отраслей. И, наконец, последний — сводный индекс АК&М. Вего основе лежат котировки акций банков, промышленных предприятий, различныхотраслей экономики (транспорта, торговли, связи). Кроме того, для болеедетального анализа существуют отраслевые индексы, которые строятся на основерасширенного списка эмитентов по каждой отрасли.
Очевидно, что две главные проблемы, возникающие присоставлении фондовых индексов, — список эмитентов (листинг), котировки акцийкоторых лежат в основе индекса, и значение самих котировок. Именно подходами крешению этих проблем различаются существующие на сегодняшний день индексыфондового рынка.
При расчете фондовых индексов АК&М экспертный советформирует листинг, который основывается на нескольких критериях с учетомвлияния той или иной ценной бумаги на ситуацию на фондовом рынке в целом. Вкачестве основных факторов, определяющих степень этого влияния, принимаютсярыночная капитализация, наличие ликвидного рынка данных акций и предполагаемаяпродолжительность рыночной «жизни» акций.
Необходимое условие составления листинга — отраслеваясбалансированность для расчета сводных индексов, т. е. пропорциональноепредставление отраслей экономики в зависимости от размеров их капитализации иактивности обращения их акций на фондовомрынке. Так, например, среди предприятий пищевой промышленности в листингпопала только кондитерская фабрика «Красный Октябрь». Это и понятно.По размеру капитализации данная отрасль значительно уступает другим, размерыбольшинства предприятий — небольшие, их контрольные пакеты (близкие к ним) быликуплены стратегическими инвесторами и фактически не обращались на вторичномрынке. «Красный Октябрь» в отличие от них — достаточно крупное помасштабам отрасли предприятие и практически единственное, чьими акциями но ирегулярно торгует большое число брокеров на фондовом рынке.
По-другому обстоит дело, например, с акциямипредприятий нефтедобывающей отрасли. По своей капитализации бумаги этихпредприятий составляют более половины от обращающихся на фондовом рынке акций.В листинг входит пять предприятий указанной отрасли, которые по своему весуотражают вышеуказанную пропорцию. Это — РАО «Газпром», НК«ЛУКойл», Юганскнефтегаз Коминефть и Пурнефтегаз.
Широко распространен на российском рынке индекс курсовкорпоративных акций, рассчитываемый консалтинговой компанией “Соболев”.Существуют неодинаковые представления о том, что должен отражать этот индекс:долговременные тенденции развития экономики и различия в уровнях роста отраслейпромышленности (в этом случае нормальным периодом для отражения рыночнойтенденции можно считать неделю или месяц) или текущую ситуацию и отслеживатьлокальные колебания конъюнктуры, настроения участников рынка ценных бумаг. Вомногих случаях на построение индекса влияют происходящие процессы реорганизацииакционерных обществ (сплиты и консолидации), воздействующие на курсысоответствующих ценных бумаг.
Отбор компаний для построения индекса S0ВI (Sobolev Indeх) производится на основании объективных исубъективных критериев. Объективные — это критерии общего характера (компаниядолжна быть резидентом Российской Федерации, иметь рыночную историю, ее акциимогут быть куплены иностранцами); критерии, основанные на методах финансовогоанализа; критерии степени развития инфраструктуры рынка компании; критерии,основанные на принципах открытости информации. Субъективные критерии — оценкиэкспертов, место в рейтингах и т. п.
На российском рынке ценных бумаг основными участникамиопераций (сделок) являются спекулянты. Поэтому индикативным может быть толькоиндекс, отражающий спекулятивные настроения его участников. Индекс S0ВIсоставляется как долларовый, так и рублевый (с пересчетом по курсу). Для егорасчета используются данные по 20 эмитентам (компании, на акции которых большойспрос).
Отмеченные индексы составляются как биржевые (преждевсего на основе информации, полученной на фондовых биржах). Однако в РоссийскойФедерации доминирует внебиржевой рынок. Поэтому Агентство финансовой информации(АФИ) разработало методику расчета индексов внебиржевого рынка ценных бумаг, вкоторой учтена специфика заключения сделок на этом рынке. Эти индикаторыназываются индексы «Интерфакса». Они описывают изменение средней ценыакций определенного набора компаний в текущем периоде по сравнению с базисным.
К индексам «Интерфакса» относятся триотраслевых индекса: банковский предприятий нефтегазового комплекса и цветнойметаллургии. Индексы «Интерфакса» рассчитываются на базисной основе. Базисоминдекса служит величина индекса, принятая за 100 на 1 декабря 1994г.
Индексы «Интерфакса» рассчитываютсяежегодно, что позволяет составлять динамичные ряды, характеризующие тенденциюразвития рынка ценных бумаг.
Для российского рынка ценных бумаг компания “КредитАвеню” и американская компания “Манхэттен сэкюритиз” разработали “ИндексАвеню”, который представляет собой показатель суммарного курса фондовогопортфеля, состоящего из ценных бумаг ведущих компаний Европы, Америки, Азии иРоссии. Так была создана ценная бумага — “Индекс Авеню”, которая в январе 1995г. поступила на российский рынок, прошла регистрацию на рынках США, ряда странЕвропы и Азии. “Индекс Авеню” как определенный вид финансового имуществаобеспечен ценными бумагами, эмитированными в этих странах (на 60—70 % суммыпортфеля) и в Российской Федерации (ГКО, ценные бумаги крупных банков и др.) Онявляется активным показателем состояния фондового рынка, так как составпортфеля может изменяться в зависимости от курсового поведения входящих в негобумаг. “Индекс Авеню” имеет номинал, эквивалентный 200 долл. США. Его выпускосуществляется траншами со сроком обращения три месяца. Котировки “ИндексаАвеню” рассчитываются на основании результатов проводимых торгов на фондовыхбиржах мира (Нью-Йорка, Лондона, Токио, Франкфурта, Москвы и др.) по входящим впортфель ценным бумагам.
“Индекс Авеню” можно приобрести в любом объеме и налюбой срок в 'пределах трехмесячного транша. Для поддержания его курса впортфель включаются высокодоходные и ликвидные цепные бумаги, а такжеинвестируется часть прибыли от продажи “Индекс Авеню” и от операций с ценнымибумагами. “Индекс Авеню” позволяет привлекать средства населения РоссийскойФедерации и западных инвесторов для вложений в государственные ценные бумаги,выводить российские цепные бумаги на рынки стран Запада, развивать фьючерсную иопционную торговлю индексами, что способствует оживлению биржевого ивнебиржевого рынков.
Совокупность индексов российского рынка ценных бумагпополняется индексами, которые определяются для региональных рынков. Примеромможет служить Фондовый индекс Петербурга (ФИП), работа над которым началась в1994 г. по курсам акций 30 крупнейших петербургских акционерных обществ базовыхотраслей промышленности. Рассчитываются также отраслевые индексы ФИП-30,включающие в свой состав акции компаний машиностроения, металлообработки,химической и топливно-энергетической промышленности, металлургии, легкойпромышленности и торговли, а также по акциям крупнейших петербургских банков.Индексы ФИП-30 дают представление о тенденциях движения курсов акций вПетербурге, позволяют произвести сравнительный анализ доходности разных видовценных бумаг.
Заметные успехи научных исследований российского рынкаценных бумаг позволяют ожидать появления его новых, в том числе и региональных,фондовых индикаторов.
Методика расчета индексов.
Методика расчета индексов достаточно проста.Определяется отношение суммарной рыночной капитализации всех компаний, входящихв листинг на текущий день, к ее значению на базовую дату (1 сентября 1993г.).рыночная капитализация по каждой из включенных в листинг ценной бумагиопределяется исходя из числа находящихся в обращении обыкновенных акций. Такимобразом, вес ценной бумаги при расчете индексов (влияние изменения цены акциина значение индекса) представляет собой долю рыночной капитализации данногоэмитента в суммарной рыночной капитализации.

2НОРМАТИВНЫЕ АКТЫ, РЕГУЛИРУЮЩИЕ ФОНДОВЫЙ РЫНОК
 
Возникновениефондового рынка в России приходится на 1990 г., когда был принят первыйдокумент, содержащий понятия “акции”, “акционерное общество”, “фондовыйрынок”,— «Положение об акционерных обществах, утвержденное ПостановлениемСовета Министров РФ № 601 от 25 декабря 1990 г. В том же году в Министерствефинансов СССР было принято решение о необходимости образования в стране пятифондовых бирж, 5 ноября 1990 г. в Москве прошло учредительное со­брание, накотором была образована Московская международная фондовая биржа — перваяроссийская фондовая биржа. Через год был принят еще один документ, регулирующийфондовый рынок в России,— Положение о выпуске и обращении ценных бумаг ифондовых биржах в РСФСР.
До 1993 г.российский рынок ценных бумаг функционировал довольно вяло. Так, в январе 1993г. на всех биржах России было зафиксировано всего 18 сделок. И только с началомпроцесса приватизации фондовый рынок в России реально заработал. Причем в тотпериод фондовый рынок четко делился на две части: рынок ваучеров и рынок акцийакционерных обществ. Каждый из этих рынков развивался по своим законам.
Последствияваучерной приватизации для фондового рынка были весьма неоднозначны. Средиположительных результатов можно отметить следующие:
1) появилсякруг людей, почувствовавших вкус к работе на фондовом рынке, научившихся этоделать и избравших эту сферу деятельности своей профессией;
2) фондовыйрынок был осознан широкими слоями мелких и средних инвесторов как направлениевложений денежных средств;
3) нафондовом рынке в достаточном количестве появились ценные бумаги (акцииприватизированных предприятий).
Отрицательныепоследствия ваучерной приватизации для вторичного рынка ценных бумагобъяснялись в основном правовой неурегулированностью фондового рынка.Результаты этого проявляются и в настоящее время.
С конца 1995до середины 1996 г. произошли серьезные изменения в правовой базе, регулирующейроссийский фондовый рынок.
Во-первых,вышел и вступил в силу один из основополагающих гражданско-правовых актов —Гражданский кодекс Российской Федерации.
Во-вторых,были приняты Федеральные законы, регулирующие фундаментальные отношения нафондовом рынке: „Об акционерных обществах”, “О рынке ценных бумаг”, “Оналоге на операции с ценными бумагами”.
В-третьих,определен государственный институт, регулирующий фондовый рынок, Федеральнаякомиссия по ценным бумагам при ПрезидентеРФ (ФКЦБ).
Рассмотримболее подробно упомянутые документы.
2.1  Гражданский кодексРоссийской Федерации
С 1 января1995 г. введена в действие часть первая Гражданского кодекса РоссийскойФедерации (далее— ГК РФ).
Порядоквведения определен в Указе Президента РФ № 52-ФЗ от 30 ноября 1994 г. Хотя ГКРФ не ориентирован на регулирование фондового рынка в России, тем не менее, онсодержит ряд положений, непосредственно касающихся акционерных обществ и рынкаценных бумаг. По влиянию на фондовый рынок это один из наиболее значимыхдокументов 1994г.
Естественно,мы не ставим задачу обсудить все Положения ГК РФ. Поэтому ограничимся:
— рассмотрениемтолько первого раздела ГК РФ;
— обсуждениемстатей, непосредственно касающихся фондового рынка, принятие которых взначительной степени изменяет наше представление о правилах егофункционирования;
— обсуждениемположений, непосредственно направленных на более жесткое регулированиевзаимоотношений участников рынка ценных бумаг.      
2.1.1           Акционерноеобщество. Его учредители и акционеры
В ГК РФ даныопределения открытого и закрытого акционерных обществ. Определение открытогоакционерного общества по сути не отличается от использовавшегося ранее.“Акционерное общество, участники которого могут отчуждать принадлежащие имакции без согласия других акционеров, признается открытым акционернымобществом” (ст. 97, п. 1).
Новоеопределение закрытого акционерного общества отличается от данного ранее.“Акционерное общество, акции которого распределяются только среди егоучредителей или иного заранееопределенного круга лиц, признаетсязакрытым акционерным обществом” (ст. 97, п. 3).
В ГК РФпредусмотрены ограничения на членство в акционерном обществе:  
—“Акционерное общество не может иметь в качестве единственного участника другоехозяйственно, общество, состоящее из одного лица” (ст. 98, п. 6, абз. 2);
—“Государственные, органы и органы местного самоуправления не вправе выступатьучастниками хозяйственные обществ...” (ст. 66, п. .4, абз. 3);
“Законом можетбыть запрещено или ограничено участие отдельных категорий граждан вхозяйственных товариществах и обществах, за исключением открытых акционерныхобществ (ст. 66, п. 4, абз. 5).
2.1.2 Акционерное общество. Уставныйкапитал
Большиеизменения коснулись положений, связанных с понятием уставного капиталаакционерного общества.
Во-первых, вп. 1 ст. 99 четко оговорено, что “уставный  капитал акционерного обществасоставляется из номинальной стоимости акций общества, приобретенныхакционерами”. Из этого следует, что акции, которые не были приобретеныакционерами, не образуют уставного капитала.
Во-вторых, вГК РФ сформулированы более жесткие условия, при которых возможно увеличение АОсвоего уставного капитала. “Увеличение уставного капитала акционерного обществадопускается после его полной оплаты” (ст. 100, п. 2). Причем “открытая подпискана акции акционерного общее не допускается до полной оплаты уставного капитала”(ст. п. 3). Вместе с тем сохранено требование, что “увеличение уставногокапитала общества для покрытия понесенных убытков не допускается” (ст. 100, п.2).
В-третьих,оговорено условие обязательного уменьшения личины уставного фонда принеудовлетворительной работе. Это условие сформулировано следующим образом:“Если окончании второго и каждого последующего финансового года стоимостьчистых активов общества окажется меньше уставного капитала, общество обязанообъявить и зарегистрировать в установленном порядке уменьшение своего уставногокапитала» (ст. 99, п. 4).               
В-четвертых,введены ограничения на соотношение заемного и долевого капитала АО и насоотношение обыкновенных и  привилегированных акций, выпущенных АО. “Доляпривилегированных акций в общем объеме уставного капитала акционерного обществане должна превышать 25 %” (ст. 102, п. 1). Кроме того, “акционерное обществовправе выпускать облигации на сумму, не превышающую размер уставного капиталалибо величину обеспечения, представленного обществу в этих целях третьимилицами, после полной уплаты уставного капитала. При отсутствии обеспечениявыпуск облигации допускается не ранее третьего года существования акционерногообщества и при условии надлежащего утверждения к этому времени двух годовыхбалансов общества" (ст. 102, п. 2).
2. 1.3 Акционерное общество. Выплатадивидендов
Более жесткиетребования сформулированы для условий, при выполнении которых АО вправеобъявлять и выплачивать дивиденды. В Положении о порядке выплаты дивидендов поакциям и процентов по облигациям (п. 7), разработанном на основе ПостановленияСовета Министров РФ № 601 от 25 декабря 1990 г., совету директоров и общемусобранию акционеров запрещалось “объявлять и выплачивать дивиденды, еслиобщество неплатежеспособно, либо может стать таковым после выплаты дивидендов”.Согласно ГК РФ (ст. 102, п. 3) “ак­ционерное общество не вправе объявлять ивыплачивать дивиденды:                                 
до полнойоплаты всего уставного капитала;
еслистоимость чистых активов акционерного общества меньше его уставного капитала ирезервного фонда либо станет меньше их размера в.результате выплатыдивидендов”.
2.1.4 Акционерное общество.Конфиденциальность
Определенныеизменения претерпело понятие конфиденциальности информации и соблюдениякоммерческой тайны. Согласно п. 52 Положения о выпуске и обращении ценныхбумаг  и фондовых биржах в РСФСР, утвержденного Постановлением  ПравительстваРСФСР № 78 от 28 декабря 1991т., “конфиденциальной информацией считаетсяинформация об эмитенте или его ценных бумагах, которая не являетсяравнодоступной  (т.е. полученной из средств массовой информации). Что касаетсясоблюдения коммерческой тайны, то в п. 53 этого Положения написано: “Служащимэмитентов, инвестиционных институтов, банков которым по роду своей деятельностидоступна конфиденциальная информация, запрещается ее разглашать, использовать винвестиционных консультациях и в целях личного инвестирование”. 
ГК РФ (ст.139, п. 1) дает следующее определение служебной и коммерческой тайны:“Информация составляет служебную или коммерческую тайну в случае, когдаинформация имеет действительную или потенциальную коммерческую ценность в силунеизвестности ее третьим лицам, к ней нет свободной доступа на законномосновании и обладатель информации принимает меры к охране ееконфиденциальности”.
В ГК РФ (ст.139, п. 2, абз. 2) определена ответственность за использование коммерческойинформации: “Лица, незаконными методами получившие информацию, котораясоставляет служебную или коммерческую тайну, обязаны возместить причиненныеубытки. Такая же обязанность возлагается на работников, разгласивших служебнуюили коммерческую тайну вопреки трудовому договору, в том числе контракту, и наконтр агентов,  сделавших это вопреки гражданско-правовом договору”.
2.1.5 Ценные бумаги. Определение
В ГК РФопределение ценной бумаги дано перечисление того, что под ценной бумагойследует понимать. Это, видимо, сделано с целью недопущения неоднозначноститолкования того, что является ценной бумагой. В ст. 143 ГК РФ сказан “К ценнымбумагам относятся: государственная облигация, облигация, вексель, чек,депозитный и сберегательный сертификаты, банковская сберегательная книжка напредъявителя, коносамент, акция, приватизационные ценные бумаги и другиедокументы, которые законами о ценных бумагах или в установленном ими порядкеотнесены к числу ценных бумаг”.
Сформулированноеопределение ценной бумаги выгодно отличается от существовавшего разнообразияопределений. Та согласно ст. 31 Основ гражданского законодательства СССР иреспублик “ценной бумагой признается документ, удостоверяющий имущественное право,которое может быть осуществлено только при предъявлении подлинника этогодокумента”. Согласно ст. 1 Положения о выпуске и обращении ценных бумаг ифондовых биржах в РСФСР, утвержденного Постановлением Правительства РФ № 78 от28 декабря 1991 г., “ценная бума­га — денежный документ, удостоверяющийимущественное право или отношение займа владельца документа по отношению клицу, выпустившему… такой документ”.
Кроме того, кценным бумагам в российском законодательстве относили “платежные документы”, “фондовыеценности”  и “другие долговые обязательства” (Закон о валютном регулировании ивалютном контроле, ст. 1, п. 2), а также “обязательства по выплате размещенных[в банке]...” депозитов и сберегательных вкладов (письмо ЦБ России “Одепозитных и сберегательных сертификатах банков” № 14-3-20 от 10 февраля 1  1992 г.).
Определенностьв формулировке того, что считается ценной бумагой, данная в ГК РФ, возможно,позволит исключить в будущем вероятность появления самодеятельных финансовыхинструментов, которые так разнообразили российский фондовый рынок до середины1994 г.
2.1.6 Ценные бумаги. Процедурапередачи
Кажущаясяжесткость данного определения ценной бумаги в значительной степени смягчаетсяразнообразием ценных бумаг по способу их передачи при осуществлении сделоккупли-продажи (ст. 145, п. 1). По этому признаку ценные бумаги делятся на тривида: на предъявителя, именные и ордерные.
Передачаправа собственности осуществляется согласно п. 1—3 ст. 146:
— по ценнойбумаге на предъявителя — ее вручением;
— по именнойценной бумаге — в порядке, установленном для уступки требований(цессии);            
— по ордернойценной бумаге — совершением на  этой бу­маге передаточной надписи —индоссамента.    
Процедурапередачи права собственности на ценные бумага предполагает (ст. 142 п. 1, абз.2), что “с передачей ценной бумаги переходят все удостоверяемые ею права всовокупности”.  Отметим, что в п. 2 ст. 145 оговорена “возможность выпускаценных бумаг определенного вида в качестве именных, либо в качестве ордерных,либо в качестве бумаг на предъявителя” (наряду с исключением ее законом).
В ГК РФобращено особое внимание на бездокументарные ценные бумаги. В п. 2 ст. 142сказано, что “в случае предусмотренных законом или в установленном им порядке,для осуществления и передачи прав, удостоверенных ценной бумагой, достаточнодоказательств их закрепления в специальном реестре (обычном иликомпьютеризованном)”. Причем права фиксируются лицом, получившим специальнуюлицензию в  случаях, оговоренных законом, и “лицо, осуществившие фиксацию правав бездокументарной форме, обязано по требованию обладателя права выдать емудокумент, свидетельствующий о  закрепленном праве” (ст. 149, п. 1, абз. 2).
В заключениеотметим, что Указ Президента № 53-ФЗ от 30 ноября 1994 г., определивший порядоквведения ГК РФ, признал утратившими силу с 1 января 1995 г. преамбулу, разд. 1и 2, а также подразд. 1 разд. 3 ГК РСФСР, утвержденного Законом РСФСР от 11июня 1964 г., Закон РСФСР «О собственности в РСФСР» от 24 декабря1990 г. и Закон «О предприятиях и предпринимательской деятельности»от 25 декабря 1990. г.
Остальныеуказы, постановления и инструкции, регламентирующие, в частности,функционирование фондового продолжают работать в части, не противоречащей ГК РФ.
2.2 Федеральные законы
2.2.1 Федеральныйзакон «Об акционерных обществах»
В главе IФедерального закона “Об акционерных обществах” рассмотрены регламентирующие ихфункционирование общие положения, среди которых отметим следующие.
Данный Законраспространяется на все акционерные общества, созданные или создаваемые натерритории Российской Федерации. Однако особенности создания и правовогоположения акционерных обществ;
— в сферахбанковской, инвестиционной и страховой деятельности,
— на базереорганизованных колхозов, совхозов и т.п.,
—  при приватизациигосударственных и муниципальных предприятий (до момента отчуждения 75 %принадлежащих им акций)
— определяютсядругими федеральными законами и правовыми актами о приватизации (ст.1).                      
В Законе даноопределение акционерного общества. Определение открытого и закрытогоакционерных обществ (ст. 7) совпадает с определением, данным в ГК РФ.
В главе IIФедерального закона “Об акционерных обществах” весьма подробно рассмотренапроцедура их создания и ликвидации. Привлекает внимание следующие положения. ВЗаконе определена процедура создания общества как учреждением нового АО (ст.8—14), что регламентировалось и раньше, так и реорганизацией (слиянием,присоединением, разделением, выделением и преобразованием) существующих АО (ст.15-20). Сделано существенное дополнение к процедуре удовлетворения требованийакционеров общества при его ликвидации установлена очередность распределениямежду акционерами имущества, оставшегося после завершения расчетов скредиторами (ст. 23).
В главе ШФедерального закона “Об акционерных обществах” изложены положения, касающиесяуставного капитала общества, ценных бумаг, выпускаемых обществом, и его чистьактивов.
Введеныпонятия акций (ст. 27):
— размещенных— акций, выкупленных акционерами;
— объявленных— акций, которые общество вправе размещать дополнительно к уже размещенным.
Уставныйкапитал общества определяется номинальной стоимостью размещенных акций (ст.25). Причем акции общество при его учреждении должны быть оплачены полностью(50 % уставного капитала к моменту регистрации, а оставшаяся половина —- втечение года с момента регистрации, а оставшаяся половина — в течение года смомента регистрации).
Привилегированныеакции (за исключением привилегированных акций кумулятивного типа, невыплаченныйдивиденд по которым накапливается) могут предоставлять своим акционерам правоголоса в полном объеме, начиная с собрания, следующего за общим годовым, накотором было принято решение о невыплате или частичной выплате дивидендов поэтим акциям (ст. 32).
Законодательноустановлен минимальный размер уставного капитала — не менее 1000-кратной суммыминимального размера оплаты труда (МРОТ) открытого и закрытого акционерныхобществ (ст. 25).
В главе IVФедерального закона “Об акционерных обществах” рассмотрено размещение обществомакций и иных ценных бумаг. Отметим следующую особенность: общество не вправеразмещать акции по цене ниже их номинальной стоимости. Однако при этом есть дваисключения:
1) когдаакции размещаются среди акционеров в случае осуществления ими преимущественногоправа приобретения таких акций (по цене не ниже 90 % от их рыночной стоимости);
2) приразмещении акций с помощью посредников (с дисконтом, равным размерувознаграждения посредника, ст. 36).
В главе VФедерального закона “Об акционерных обществах” регламентирована выплатадивидендов акционерным обществом. Особенности данной процедуры состоят вследующем:
1) размерыгодовых дивидендов не могут быть больше рекомендованных советом директоров (этотребование ранее существовало) и меньше уже выплаченных промежуточныхдивидендов (такого требования раньше не было, ст. 42);
2) наполучение промежуточных дивидендов имеют право лица, включенные в реестракционеров не позднее чем за 10 дней до принятия советом директоров решения обих вы­плате. Годовые дивиденды имеют право получать лица, вклю­ченные в реестрна день составления списка участников годо­вого общего собрания акционеров (ст.42);
3)установлены дополнительные требования, при которых общество не может принятьрешение о «выплате дивидендов (ст. 43), согласно которым общество невправе принимать решение о выплате дивидендов по акциям:
до выкупавсех акций, владельцы которых потребовали их выкупа из-за несогласия с решениемобщего собрания акционеров об изменениях в уставе общества или о совершениикрупной сделки;   
— еслистоимость чистых активов общества меньше (или станет меньше после выплатыдивидендов).превышения над номинальной стоимостью, определенной уставомликвидационной стоимости размещенных привилегированных акций;
— если невыполнены требования по выплате дивидендов по типам привилегированных акций,представляющим преимущество в очередности получения дивидендов.
В главе VIФедерального закона “Об акционерных обществах” изложены положения, касающиесяреестра акционеров общества, согласно которым:
1) реестробщества с числом акционеров больше 500 обязан вести специализированныйреестродержатель (ст. 44);
2)отсутствует требование о предоставлении полного реестра акционеров лицу,владеющему одним процентом акций данного  акционерного общества.
В главе XII Федерального закона “Об акционерныхобществах” регламентируется порядок подготовки и проведения общего собранияакционеров. Особенности Закона в данном вопросе заключаются в следующем:
— в ст. 48определены вопросы, отнесенные к компетенции общего собрания акционеров. Причемв п. 3 отмечено,  что“общее собрание акционеров не вправерассматривать и принимать решения по вопросам, не отнесенным к его компетенциинастоящим Федеральным Законом”;
—регламентирована  процедура  заочного  голосован (ст. 59);         
— определенысроки проведения годового собрания акционеров „не ранее чем через двамесяца и не позднее чем через шесть месяцев после окончания финансового годаобщества“ (ст. 47);
—конкретизированы права акционеров по подготовке общему собранию: акционеры,владеющие не менее чем 2 % голосов, вправе внести не позднее чем через 30 днейнос окончания финансового года общества не более двух предложений в повесткудня годового общего собрания акционеров и  выдвинуть кандидатов в советдиректоров и ревизионную комиссию в количестве, не превышающем количественногосостава этих органов (ст. 53). Акционеры, владеющие не менее чем 10 %голосующих акций, вправе вынести решение о проведении внеочередного собранияакционеров (ст. 55);
—подчеркнуто, что список акционеров, имеющих право на участие в общем собранииакционеров, не может быть составлен до даты принятия решения о проведенииобщего собрания и более чем за 60 дней до даты проведения общего собрания (ст.51). Лица, приобретшие акции после даты составления списка и до даты проведенияобщего собрания акционеров, участвуют в его работе на основании доверенности отпредыдущего владельца акций, или предыдущий владелец акций участвует в общемсобрании, следуя указаниям нового владельца акций (ст. 57, п. 2).
В главе VIIIФедерального закона “Об акционерных обществах” регламентированы вопросыфункционирования совета директоров.
Так, в ст. 71сказано, что члены совета директоров несут перед обществом ответственность заубытки, причиненные обществу их виновными действиями (бездействием). Не несутответственности те члены совета директоров, которые голосовали против решения,которое повлекло причинение обществу убытков, или не принимали участие вголосовании.
В главе IXФедерального закона “Об акционерных обществах” регламентированы вопросыприобретения и выкупа обществом  размещенных акций. Отметим следующиеособенности.
Во-первых,общество не вправе выкупать свои акции, если:
— уставныйкапитал не оплачен полностью (ст. 73);     
— обществоотвечает признакам несостоятельности (банкротства) (ст. 73);
— стоимостьчистых активов меньше уставного капитала, резервного фонда и превышения надноминальной стоимостью определенной уставом ликвидационной стоимостиразмещенных привилегированных акций (ст. 73);
— номинальнаястоимость акций, находящихся в обращении, меньше 90 % от уставного капиталаобщества (ст. 72, п. 2).
Общая, суммасредств, направляемых обществом на выкуп акций, не может превышать 10 %стоимости чистых активов общества на дату Принятия решения, которое повлекловозникновение у акционеров права требовать выкупа обществом принадлежащих, имакций (ст. 76).
Во-вторых,акционеры вправе требовать у общества выкупа своих акций, если общим собраниемпринято решение о реорганизации общества, об изменении уставных документов илио совершении крупной сделки, причем эти акционеры голосовали против указанныхрешений или не принимали участия в голосовании (от. 75).
В-третьих,рыночная стоимость акций определяется решением совета директоров. При принятиирешения о рыночной стоимости акций могут быть приняты к сведению заключениенезависимого аудитора и опубликованные в печати данные о ценах покупки, спросаи предложения на указанные акции.
В главе ХФедерального закона “Об акционерных обществах” регламентированы особенностизаключения крупных сделок. Крупными считаются сделки с имуществом, стоимостькоторого составляет более 25 % балансовой стоимости активов общества (ст. 78).Причем, если сумма сделки составляет свыше 50 % балансовой стоимости активовобщества, решение о ее заключении принимается общим собранием акционеров.
Лицо,приобретающее 30 и более процентов обыкновенных акций общества, должно (ст.80):
— за 30 днейоповестить об этом всех акционеров общества в письменной форме;
— послеприобретения 30 % акций предложить акционерам продать ему обыкновенные акцииобщества по цене не ниже средневзвешенной цены приобретения акций общества запоследние шесть месяцев, предшествующих дате приобретения 30 или болеепроцентов акций общества.
Если акциибыли приобретены с нарушением положений ст. 80, то на общем собрании акционеровлицо, приобретшее более 30 % размещенных обыкновенных акций, вправе голосоватьпо акциям, общее количество которых не превышает 30 % (ст. 80, п. 7).
В главе XIФедерального закона “Об акционерных обществах” введено понятиезаинтересованности в совершении сделки. Укажем наиболее существенные моменты,на которые сле­дует обратить внимание.
Заинтересованнымив заключении сделки считаются лица:
—контролирующие не менее 20 % голосующих акций общества;   
— являющиесястороной (или посредником) в такой сделке;
— владеющиене менее 20 % голосующих акций общества, являющегося противоположной сторонойсделки;
— занимающиедолжности в органах управления юридического лица, являющегося стороной сделки(ст. 81).
Решение озаключении обществом сделки, в совершении которой есть заинтересованность, принимается общимсобранием, если сумма сделки превышает 2 % активов общества (ст. 82).
Заинтересованное лицо несет ответственностьперед обществом в размере причиненных им убытков (ст. 84).
В последующих главах Федеральногозакона “Об акционерных обществах” изложен порядок контроля зафинансово-хозяйственной деятельностью общества (гл. XII), регламентируетсяпорядок ведения учета и отчетности общества (гл. XIII) и определяется процедуравведения в действие данного Федерального закона (гл. XIV).
2.2.2 Федеральныйзакон „О рынке ценных бумаг“
Одним издокументов, в течение длительного времени регулировавшим функционирование российскогофондового рынка, было Положение о выпуске и обращении ценных бумаг и фондовыхбиржах в РСФСР, утвержденное Постановлением Правительства РСФСР № 78 от 28декабря 1991 г. Его заменил Федеральный закон “О рынке ценных бумаг”, принятыйГосударственной Думой 20 марта 1996 г. и опубликованный в “Российской газете”25 апреля 1996 г. (официальная дата введения Закона в действие).
Развиваяобщие положения, сформулированные в ГК РФ, Федеральные законы “Об акционерныхобществах” и “О рынке ценных бумаг” совместно с Федеральным законом “О налогена операции с ценными бумагами” в новой редакции создали надежную правовую базудля развития российского фондового рынка. Отметим некоторые особенностиФедерального закона “О рынке ценных бумаг”.
Профессиональныеучастники фондового рынка. Виды профессиональной деятельности на рынке ценныхбумаг
Сопоставляявиды профессиональной деятельности, ранее разрешенные на рынке ценных бумагПоложением о выпуске и обращении ценных бумаг и фондовых биржах в РСФСР (далее— Положение), и теми, которые разрешает новый Федеральный закон “О рынке ценныхбумаг” (далее — Закон), можно отметить следующее.
В Законе посравнению с Положением существенно расширен перечень видов профессиональнойдеятельности, разрешенных на российском рынке ценных бумаг. Он включаетследующие виды деятельности (разд. II, гл. 2):
—  брокерскую (ст.3),
—  по управлениюценными бумагами (ст. 5),
—  дилерскую (ст.4),
—  по определениювзаимных обязательств (ст. 6),
—  депозитарную (ст.7),
—  по ведениюреестра владельцев ценных бумаг (ст. 8),
—  по организацииторговли на фондовом рынке (ст. 9).
Такоерасширение видов деятельности явилось неизбежным результатом развития фондовогорынка в России. Представление о том, как должен функционировать российскийрынок ценных бумаг, и те задачи, которые возникли перед ним в процессе егостановления и развития, потребовали существенного пересмотра и дополненияосновополагающих принципов построения фондового рынка.
Например,понятие “депозитарий” в Положении встречается только в одной фразе из ст. 33:“Ценные бумаги могут доверяться их владельцам на хранение в специализированныхучреждениях (депозитариях) на правах общей долевой собственности”. Ведениереестра акционеров упоминалось в Положении об акционерных обществах в двух фразах,в которых говорилось, что “каждое общество ведет реестр акционеров” (ст. 50) ичто “общество может поручить регистрацию акционеров банкам и другимспециализированным организациям” (ст. 51). Естественно, что только по вопросамведения реестров акционеров и учета движения права собственности на ценныебумаги появились следующие регламентирующие документы:
1. УказПрезидента РФ “О мерах по обеспечению прав акционеров” № 1769 от 27 октября1993 г.;
2. УказПрезидента РФ “О дополнительных мерах по обеспечению прав акционеров” № 784 от31 июля 1995 г.;
3. Положениео депозитариях, утвержденное распоряжением Государственного комитета РФ поуправлению государственным имуществом № 859-р от 20 апреля 1994 г.;
4. Положениео реестре акционеров акционерного общества, утвержденное распоряжениемГосударственного комитета РФ по управлению государственным имуществом № 840-рот 18 апреля 1994 г.;
5. Временноеположение о депозитарных операциях банков в Российской Федерации, утвержденноеписьмом Банка России № 167 от 10 мая 1995 г.;
6. Временноеположение о ведении реестра владельцев именных ценных бумаг, введенное вдействие постановлением Федеральной комиссии по ценным бумагам и фондовомурынку при Правительстве  РФ №.3 от 12 июля 1995 г.;
7. Временныйпорядок лицензирования деятельности по ведению реестра владельцев именныхценных бумаг, введенный в действие постановлением Федеральной комиссии поценным бумагам и фондовому рынку при Правительстве РФ № 6 от 30 августа 1995 г.
Единственнымвидом профессиональной деятельности, который ранее был разрешен Положением икоторый практически без существенных изменений нашел отражение в Законе,является брокерская деятельность (ст. 3 Закона и ст. 15 Положения). В Положениидопускался также такой вид профессиональной деятельности, как деятельность вкачестве инвестиционной компании (ст. 15). В Законе этот вид профессиональнойдеятельности в явном виде отсутствует (разд. II, гл. 2, ст. 3—9). Однако Законразрешает дилерскую деятельность (ст. 4), которая частично совпадает с деятельностьюинвестиционной компании (ст. 18 Положения).
Примечательно,что в Законе отсутствуют такие виды профессиональной деятельности, разрешенныеранее (ст. 15, 17 и 19 Положения), как деятельность в качестве:
—инвестиционного консультанта;
—инвестиционного фонда.
Напомним, чтодеятельность в качестве инвестиционного консультанта определялась в Положениикак “оказание консультационных услуг по поводу выпуска и обращения ценныхбумаг” (ст. 17), а деятельность в качестве инвестиционного фонда — как “выпускакций с целью мобилизации денежных средств инвесторов и их вложения от именифонда в ценные бумаги, а также на банковские счета и во вклады.” (ст. 19).Совмещение профессиональных видов деятельности на рынке ценных бумаг.
Ранее вПоложении был введен ряд ограничений на совмещение видов профессиональнойдеятельности на рынке ценных  бумаг:
—деятельность инвестиционного фонда являлась исключительным видом деятельностина фондовом рынке (ст. 19);
— объединение деятельности в качестве инвестиционной компаниии финансового брокера допускалось при условии, что инвестиционная компанияосуществляла деятельность в качестве финансового брокера только через фондовые-биржи (ст. 21);
—деятельность в качестве фондовой биржи являлась исключительным видомдеятельности (ст. 55).
Законсовершенно по-новому подходит к вопросу ограничений на совмещение видовдеятельности на фондовом рынке (разд. II, гл. 2). Так, совмещение деятельностифинансового брокера и финансового дилера в Законе разрешено без ограничений(ст. 3). Но сделана оговорка, что “сделки, осуществляемые по поручениюклиентов, во всех случаях подлежат приоритетному исполнению по сравнению сдилерскими операциями самого брокера при совмещении им деятельности брокера идилера” (ст. 3, абз. 5).
СогласноЗакону деятельность в качестве фондовой биржи не может совмещаться ни с какимидругими видами деятельности, “за исключением депозитарной деятельности идеятельности по определению взаимных обязательств” (ст. 11). Это весьмасущественная и важная для фондовых бирж возможность расширения спектра услугсвоим членам.
Закон явнымобразом и совершенно недвусмысленно запрещает совмещение деятельности поведению реестра с другими видами профессиональной деятельности на рынке ценныхбумаг (ст. 10).
В Законе незапрещено совмещение деятельности организации торговли на рынке ценных бумаг(за исключением фондовых бирж) с другими видами профессиональной деятельностина фондовом рынке (ст. 9 и 10). Отсюда следует, что организация, обеспечивающаяфункционирование внебиржевой фондовой торговой площадки, имеет возможностьвыступать на этой площадке в качестве брокера, дилера, вести счета депоучастников торговли, проводить клиринг между ними и т.д. и т. п. со всемивытекающими для остальных участников этой торговой площадки последствиями.Возможно, оставленное Законом за ФКЦБ право ограничивать совмещение видовдеятельности и операций с ценными бумагами (ст. 10, абз. 2) позволит избежатьсерьезных злоупотреблений со стороны организаторов торговли в этом вопросе.
Исключительностьдеятельности на фондовом рынке
В Положениидеятельность на российском рынке ценных бумаг в  качестве инвестиционногоинститута, т. е. профессионального участника рынка ценных бумаг, была объявленаисключительной (ст. 14).
В Законе требование об исключительности такого родадеятельности отсутствует. Ограничение существует только для:
—- реестродержателей, у которых “деятельность по ведениюреестра не допускает ее совмещения с другими видами профессиональнойдеятельности на рынке ценных бумаг” (ст. 10);
— фондовыхбирж, которые не имеют право совмещать деятельность “по организации торговли сиными видами деятельности, за исключением депозитарной деятельности идеятельности по определению взаимных обязательств” (ст. 11).
Фондовая биржа
Исключительноважным было появление Федерального кона “О рынке ценных бумаг” для фондовыхбирж. Рассмотрим  те особенности, которые новый Закон внес в понятие “фондоваябиржа”, ее организационно-правовую форму и правила работы.
Главнаяособенность Закона состоит в том, что достигнута определенность инепротиворечивость в организационно-правовой форме фондовых бирж. Раньше,согласно российского законодательству, биржи являлись некоммерческимиорганизациями, не преследовавшими в своей деятельности получен прибыли (ст. 55Положения). Однако в организационно-правовом плане они были акционернымиобществами (ст. 55 Положения), которые, согласно ГК РФ и Федеральному закону“Об акционерных обществах”, являются коммерческими организациями, т. е.организациями, преследующими в качестве основной цели своей деятельностиполучение прибыли (п. ст. 50 гл. 4, а также п. 1 и 3 ст. 66 ГК РФ; п. 1 ст. 2Федерального закона “Об акционерных обществах”). Следует отметить, что средипонятий и определений, используемых Федеральном законе “О некоммерческихорганизациях”, не фигурируют биржи.
Указанноепротиворечие было снято появлением Федерального закона “О рынке ценных бумаг”,в котором дано определение фондовой биржи как организатора торговли на рынкеценных бумаг (ст. 11, абз. 1), созданного в форме некоммерческого партнерства(ст. 11, абз. 2). Некоммерческим партнером, согласно ст. 2 и 8 Федеральногозакона “О некоммерческих организациях”, признается основанная на членстве некоммерческая организация, учрежденная гражданами или юридическими лицами длясодействия ее членам в осуществлении деятельности, направленной на достижениесоциальных; благотворительных, культурных, образовательных, научных иуправленческих целей.
В Законеосталось требование о том, что членами фондовой биржи могут быть любыепрофессиональные участники рынка ценных бумаг. Отметим, что согласно новомуЗакону отсутствует понятие акционера биржи (биржа теперь не акционерноеобщество), таким образом, остается только понятие члена биржи. Поэтому еслираньше какая-либо организация, не являясь профессиональным участником рынкаценных бумаг, могла оставаться акционером биржи не будучи ее членом, то теперьчленами некоммерческой организации под названием “биржа” могут быть толькопрофессиональные участники рынка.
Отметим, чторанее в Положении (ст. 61) разрешалось членство на бирже государственныхисполнительных органов, в основные задачи которых входило осуществлениеопераций с ценными бумагами. В Федеральном законе “О рынке ценных бумаг” этоположение отсутствует.
Закономподтверждено обязательное требование о равноправном положении всех членов биржи(ст. 12). Неравноправное положение членов на фондовой бирже, временноечленство, а также сдача брокерских мест в аренду и их передача в залог нечленам фондовой биржи (фондового отдела) не допускаются. Ранее в Положениисодержалось аналогичное требование. Однако когда биржа была акционернымобществом, выполнение его было сопряжено с определенными сложностями, так каккакой-либо акционер приобретал привилегированное положение по отношению кдругим членам биржи, имевшим меньшее количество акций.
Весьма важнымявляется то, что деятельность фондовых бирж регулирует Федеральная комиссия поценным бумагам и фондовому рынку при Президенте РФ (ФКЦБ).
Вступивший всилу с момента опубликования Федеральный закон “О рынке ценных бумаг”, сохраняяпреемственность со старыми регламентирующими документами, в значительной мередополняет и уточняет их положения и требования, учитывая опыт развитияроссийского фондового рынка.
2.2.3Федеральный закон “О налоге на операции с ценными
 бумагами”
Федеральныйзакон “О налоге на операции с ценными бумагами”, один из первых, регулирующихработу российского рынка ценных бумаг, принят 12 декабря 1991 г. (опубликован вВедомостях Съезда народных депутатов Российской Федерации и Верховного СоветаРоссийской Федерации, 1992, № 11, ст. 523), почти на две недели раньшеутверждения Постановлением Правительства РСФСР № 78 знаменитого Положения овыпуске и обращении ценных бумаг и фондовых биржах в РСФСР. В течениенескольких лет эти документы, наряду с Положением об акционерных обществах,утвержденным Постановлением Совета Министров РСФСР № 601 от 25 декабря 1990 г.(с изменениями — № 255 от 15 апреля 1992 г.), являлись основными документами,регламентирующими работу фондового рынка.
С развитием российскогорынка ценных бумаг все более отчетливо стала проявляться ограниченность этогоЗакона, заключающаяся в том, что он мог в полной мере работать лишь на фондовомрынке с развитой инфраструктурой и отлаженной системой взаимоотношенийучастников фондового рынка. В реальных условиях функционирования рынкавозможность контроля за правильностью уплаты налога при заключении договоракупли-продажи ценных бумаг даже при операциях с ценными бумагами вбездокументарной форме становилась все более сомнительной.
Законодательноезакрепление возможности выпуска и обращения ценных бумаг на предъявителя (гл. 7ГК РФ) сделало  невозможным контроль за правильностью уплаты налога на операциис ценными бумагами со стороны участников сделки с предъявительскими ценными бумагами.Встала необходимость доработки Закона. Его новая редакция была изложена вФедеральном законе “О внесении изменений в Закон РСФСР „О налоге наоперации с ценными бумагами“”, опубликованном 24 октября 1993 г. в“Российской газете”. Согласно ст. 3 этот Закон вступил в силу с моментаопубликования.
В новойредакции Закон предусматривает в качестве объекта налогообложения номинальнуюсумму выпуска ценных бумаг, заявленную эмитентом, взимаемую в размере 0,8 %(ст. 2) с эмитента ценных бумаг (ст. 1) и уплачиваемую плательщикомодновременно с предоставлением документов на регистрацию эмиссии (ст. 5).Правильность уплаты этого налога легко проконтролировать, т. е. этот Закон сталработающим.
В старойредакции Закона налог на операции с ценными бумагами носил в определенной мерефискальные функции, предоставляя пусть теоретическую, но возможность налоговыморганам, с одной стороны, проконтролировать правильность уплаты налога наприбыль с дисконтной части дохода, а с другой — отследить выполнение требованийантимонопольного законодательства в плане формирования крупных пакетов акций. Вновой редакции Закон не ставит перед собой такие задачи. Однако необходимостьих решения не снимается. Видимо, это будет предметом решения в иныхзаконодательных актах и регламентирующих документах.
Рассмотренныевыше законы составляют правовую основу функционирования российского фондовогорынка. Кроме того, при решении вопросов функционирования фондового рынкаследует использовать и другие законы и подзаконные акты, к которым относятся:
— указыПрезидента РФ, регламентирующие работу российского фондового рынка;
—постановления Правительства РФ.
Отдельныеспецифические вопросы функционирования тех или иных сторон фондового рынкарегламентируются ведомственными документами: письмами, приказами,распоряжениями и т. п. Право регламентировать работу фондового рынка имеют:
— Центральныйбанк РФ;
—Министерство финансов РФ;
— ФКЦБ приПрезиденте РФ;
—Государственный комитет РФ по управлению государственным имуществом;
—Государственный комитет по антимонопольной политике и поддержке новыхэкономических структур и другие организации.
Среди прочихдокументов, регламентирующих функционирование российского фондового рынка,следует отметить внутренние, регламентирующие работу фондовых бирж и торговыхплощадок. Особенно это относится к внутренним документам  ММВБ — крупнейшейторговой площадки, на которой обращаются государственные долговыеобязательства.
Требованияэтих и других документов по конкретным вопросам функционирования фондовогорынка будут рассмотрены нами в последующих главах и особенно в комментариях крешению большого количества задач, приведенных в конце каждой главы.
3 АНАЛИЗСОВРЕМЕННОГО СОСТОЯНИЯ ФОНДОВОГО РЫНКА (РЫНА АКЦИЙ) В РОССИИ
3.1 Сделки сакциями за рубежомТаблица 3.1 -  Объемы сделок с акциями за рубежом Период Сделки российских инвесторов с американскими акциями, млрд долл. Сделки американских инвесторов с российскими акциями, млрд долл. Соотношение совокупных оборотов по сделкам, % покупка у американских инвесторов продажа г американским инвесторам совокупный оборот по сделкам покупка у российских инвесторов продажа российским инвесторам совокупный оборот по сделкам 1995г. 63 60 123 27 - 27 456 1996г. 124 188 312 293 101 394 79 1997г. 559 221 780 1534 920 2454 32 1998г. 257 215 472 1050 827 1877 25 1999г. 328 315 643 651 570 1221 53 1 кв. 2000 г. 246 221 467 170 53 223 209 Итого 1577 1220 2797 3725 2471 6196 45
В среднем вложения российских инвесторов вамериканский рынок акций составляли в 1995—2000 гг. не менее 45 % от вложенийамериканских инвесторов в российский рынок в первом квартале 2000 г. они в двараза превышали инвестиции США в российские акции. Таким образом, можетпоявиться  неблагоприятная сточки зрения внутренних финансов тенденция уходавсё большей массы денег российских инвесторов в фондовые ценности на западныеразвитые рынки.
Так уже случилось с российским рублем, когда массовоебегство от него привело к накоплению внутри России огромной массы наличныхдолларов США. То же самое может случиться и с валютными сбережениямиобеспеченных классов в связи с развитием Интернет-трейдинга и с все большейлегкостью доступа на финансовые рынки. Уже сейчас в Интернете существуетмассовое предложение Интернет-финансовых продуктов для русскоязычных.инвесторов, в первую очередь по вложению денежных средств в акции, выпущенные вСША.
Известно, что 20—40 % этих денег находятся в Москве,через которую проходит более 90 % оборотов фондового рынка, либо распоряжениеими осуществляется лицами постоянно живущими в столице.
Это деньги, которые не дают возможности полностьюпокрыть потребности экономики, но за них стоит побороться.
В ближайшие годы российский фондовый рынок можетстолкнуться не только с перемещением за рубеж торговой активности, но и со всебольшим вовлечением наличной валюты внутри страны (авуары в.2—20 тыс. долл.), атакже российских капиталов за рубежом в инвестиции в иностранные ценные бумаги(прежде всего в акции, выпущенные в США).
Мы находимся в ежечасной, даже ежеминутной, конкуренциис нашими зарубежными коллегами за те небольшие денежные ресурсы, которыесозданы российским населением и которые неизбежно будут им вкладываться или вРоссии, или на развитых индустриальных рынках. У нас нет иного выхода, чемрасти быстрее западных брокеров.
Мы нуждаемся в новых идеях, в спокойствии властей, вновых решениях, которые помогли бы розничным инвесторам остаться на российскомрынке ценных бумаг, вернуть деньги из европейских и оффшорных банков ипереломить в основном спекулятивные настроения рынка.
Но больше всего мы нуждаемся в том, чтобы изменитьсамих себя — перестать быть временщиками, создать мышление, рассчитанное на“длинные” политики, стремящееся преодолеть комплекс провинциалов, недавновступивших на рынок, создающее долгосрочный бизнес и массового розничногоклиента как основу бизнеса, заслуживающего доверия.
3.2 Динамика развития фондового рынка за 1997-2000гг.
Рост рынка в первой половине 1999 г. обусловливалсяопережающим ростом цен на компании нефтяной отрасли, который, в свою очередь,был вызван наметившейся в тот момент тенденцией к росту мировых цен на нефть.Так, за первые 4 месяца года рост цен на акции ЛУКОЙЛа составил 126 %,Сургутнефтегаза — 123%. Акции РАО “ЕЭС России” за этот же период выросли на 61%, Мосэнерго — на 15 %, а Ростелекома — упали на 8 %. Говорить об адекватностирыночных данных по другим эмитентам за тот период не совсем корректно,поскольку рынок их акций был (за редким исключением) практически неликвиден.Впрочем, отметим, что в начале года наблюдался резкий рост цен на акцииСибнефти, именно в этот момент переведенные в РТС-1. Значительным оказался ирост цен на акции “Норильского никеля”, поскольку на мировом рынке никеля ужетогда начал ощущаться серьезный дефицит этого металла.
Таблица 3.2 — Лидеры продаж в РТСКод акции 1997г. 1998г. 1999г. Объем, млн. долл. Доля в РТС Объем, млн. долл. Доля в РТС Объем, млн. долл. Доля в РТС А 1 2 3 4 5 6 1. РАО ЕЭС 3441,37 22,0 3805,51 41,07 681,46 27,94 2. Лукойл 2996,2 19,1 2134,78 23,04 595,02 24,39 3. Соликалийный магниевый  завод 1094,4 10,8 853,41 9,21 174,05 7,13 4. Ростелеком 946,42 6,0 552,09 5,96 81,16 3,32 5. Сургутнефтегаз 901,45 5,8 414,32 4,47 518,89 28,27 6. Газпром 472,92 3,0 - - - - 7. Татнефть 373,1 2,4 200,81 2,17 78,79 3,22 8. Иркутскэнерго 357,61 2,3 264,68 2,86 94,7 3,88 Другие 2512,35 16,0 1040,46 11,23 2,4 8,83 Всего 13095,8 - 9266,06 - 4624,06 -
По итогам всего 1999 г. наилучшие результаты по темпамроста среди ликвидных акций принадлежат Сургуг-нефтегазу Активизация торгов егоакциями произошла во второй половине 1998 г. Если в июне 1998 г. на долюобыкновенных акций Сургута пришлось всего 3,6 % рыночного оборота, то уже вноябре — свыше 21 % оборота (а если считать вместе с привилегированными, тоболее 26 % оборота). С этого момента Сургутнефтегаз ни разу не покидал первуютройку по оборотам в РТС (вместе с лукойломи РАО “ЕЭС России”), а в сентябре 1999 г. стал абсолютным лидером пооборотам в РТС. За 1999 г. стоимость обыкновенных акций Сургутнефтегазавозросла на 327 %. Для сравнения: акции Татнефти выросли на 283 %, РАО “ЕЭСРоссии” — на 267 %, Сбербанка — на 195 %, ЛУКОЙЛа — на 192 %, Ростелекома — на157 %, Мосэнерго — на 83 %.
Надо сказать, что приведенные цифры имеют высокую долюусловности. Низкая ликвидность рынка зимой 1998—1999 гг. влечет условностьценовых уровней того времени. Если, например, пытаться аналогичным образомоценить годовой рост акций Сибнефти или “Норильского никеля”, то оба эмитентапокажут примерно десятикратный рост. Однако в силу того, что год назад сделокпо этим акциям не было, а когда они появились, рыночные цены сразу выросливтрое вчетверо, мы не можем адекватно оценить рост этих акций на годовоминтервале.
Но зато рост в конце 1999 — начале 2000 г. вполнеподдается сравнительной оценке. К этому моменту на рынке сравнительно регулярнозаключались сделки по обыкновенным и привилегированным акциям как минимумдесятка эмитентов. Торги некоторыми акциями резко активизировались именно вэтот период. Так, например, в течение 10 первых торговых дней января 2000 г. потаким активам, как акции Мосэнерго, Тат-нефти, привилегированные акции РАО “ЕЭСРоссии”, ЛУКОЙЛа или Ростелекома, в РТС было заключено в несколько раз большесделок, чем за весь октябрь 1999 г. В то же время среднедневное количествосделок по традиционно наиболее ликвидным акциям — ЛУКОЙЛа и Сургутнефтегаза —практически не возросло, хотя и осталось на высоком уровне.
С начала декабря по 19 января 2000 г. в 2,6 разаувеличилась цена акций Татнефти. Прирост остальных несколько более скромный, ноу всех существенный:
РАО “ЕЭС России” прибавило 93, Мосэнерго — 69.Рос-телеком — 72, Сургутнефтегаз -— 51, Сбербанк — 46, ЛУКОЙЛ — 44 %.
Фронтальность указанного роста акций, вовлеченность внего акций, представляющих самые различные отрасли, увеличение ликвидностирынка и рыночных оборотов внушают надежду на то, что рынок прошел большую частьпути к восстановлению. Тем не менее, дальнейшее развитие рынка по-прежнемунаходится под вопросом. Практика показывает, что средства иностранных инвесторовне могут гарантировать стабильность. Таким образом, перспектива рынка акций втом, чтобы новым властям удалось обеспечить привлекательность вложений в акциидля среднего российского инвестора.
За 1999 г. индекс РТС вырос на 201,6 %. Это означает,что совокупная капитализация акций, входящих, а расчет индекса РТС, увеличиласьпримерно втрое. А еще это означает, что Россия вернула себе утраченный годназад статус страны с самым быстрорастущим фондовым рынком в мире. Три изчетырех последних лет на российском рынке наблюдался мощный фондовый рост. Ноодин единственный — 1998 г. — перевешивает по своей негативной значимостипозитив всех остальных. И успех 1999 г. кажется таковым только на фонерыночного коллапса, имевшего место в его начале.
Уровень цен, достигнутый к концу 1999 г., близок ктому, что имел место на российском фондовом рынке в мае 1998 г. — за 2—3 месяцадо памятного 17 августа. А еще этот уровень соответствует лету 1996 г.,моменту, непосредственно следовавшему за предыдущими выборами президента. Рынокна распутье. На что будет похоже дальнейшее развитие событий? Будет листремительный рост, как в 1996—1997 гг., или рост будет, но не слишкомсущественным? А может быть, оптимизм, с середины осени 1999 г. разгонявшийрыночные котировки вверх  не имеет под собой оснований?
Опрос, проведенный на веб-сайте агентства “Финмаркет”в середине января 2000 г., показал, что свыше 29 % посетителей сайта считаютрынок “перегретым”. Достаточно высокий процент скептиков еще раз демонстрируеттот факт, что январская ситуация на рынке не столь уж однозначна. В то же времяпочти 39 % опрошенных считают, что российский фондовый рынок  находится тольков самом начале роста. Это означает, что оптимистические прогнозы вполнереальны.
Среди тех предпосылок, которые, по общему мнению,могли бы способствовать дальнейшему подъему — стабильность и предсказуемостьвласти, обеспечение четких правил, которыми может руководствоваться любойинвестор. В настоящее время мелкий инвестор лишь теоретически можетрассчитывать на то, что он сумеет отстоять свои интересы. Яркий примерпренебрежения  интересами дает само государство — ряд принудительныхреструктуризации своих обязательств, таких как вэбовки, дает владельцамконтрольных пакетов акций своего рода “индульгенцию” на аналогичное поведение,в отношении мелких акционеров.
Еще более неудобно положение иностранных инвесторов.Их деятельность на российском рынке резко сократилась с августа 1999 г., когданаступил ценовой  спад и параллельно начал разгораться памятный конфликт вокругВОNY. На рисунке видно, что именно с августа 1999 г.оборот фондовой секции ММВБ, где главным образом работают российские участники(банки), устойчиво превысил оборот РТС. Еще одним аргументом в пользусокращения рыночной доли нерезидентов на российском фондовом рынке являютсяданные НАУФОР о крупнейших операторах рынка акций. В рэнкинге (tор-50),ежемесячно публикуемом НАУФОР положение всех крупных западных компаний заполгода несколько снизилось. Если в июле 1999 г. компании “Флеминг ЮСБ”,“Кредит Свисс Ферст Бостон” и “Бран-свик Варбург” занимали соответственно 4, 5и 6-е мес­та по оборотам на российском рынке, то в ноябре — 7, 9 и 13-е места.
Еще один проведенный нами опрос — о факторах,препятствующих более активному вовлечению нерезидентов в инвестиционныйпроцесс, показал следующие результаты (табл. 2). Больше всего опрошенныхответили, что иностранцы боятся политической нестабильности и коррупции вовласти (35,4 и 33,9 % соответственно). Интересно, что фактор невыполненияРоссией обязательств по части прежних долгов является главным фактором толькопо мнению 22,5 % ответивших на вопрос. По всей видимости, такой результатдолжен внушать надежду на то, что с постепенным устранением первых двух причин(политической нестабильности и коррупции) вероятность дальнейших невыплатснизится. И очень небольшой процент опрошенных (4,4 %) считает главной причинойвоенные действия в Чечне, которые тем не менее не раз использовались Западом вкачестве подспудной политической причины не предоставления кредита МВФ (а какизвестно, мнение МВФ является для портфельных инвесторов своего рода лакмусовойбумажкой).
Структура торгов в РТС: на 3 августа  1998г. 91% (11,016 млн. долл.) составляют „голубые фишки“ и 9 % (1,047 долл.)составляют прочие акции; на 1 августа 2000г. „голубые фишки“составляют 93 % или 32,939 млн. долл. и прочие акции 7 % или 2,570 млн. долл.
Таким образом, можно заметить, что за 3 года с 1998 по2000г. структура торгов в РТС практически не изменилась в процентномсоотношении и  значительно возросла в денежном выражении с 11,016 млн. долл. в1998 г. до 32,939 млн. долл. в 2000г. голубые фишки и с 1,047 млн. долл. в 1998г. до 2,570 млн. долл. в 2000г. прочие акции. Бурный рост российского рынкаакций после выборов в Думу 19 декабри стал наиболее яркий событием на фондовомрынке в 1999 г., однако он не должен заслонить собой всей эволюции рынка вминувшем году. На наш взгляд, эйфория последних дней года мало соответствуетдействительному положению дел на фондовом рынке и трезвая оценка его не будетлишней. Даже при виде неудержимого роста котировок (десятка акций) нельзязакрывать глаза на то, что в 1999 г. продолжали накапливаться опасные тенденцииразвитие которых может привести к тому, что рынок акций будет по-прежнемуоставаться местом спекулятивных игр, оторванным от реальной экономики, гдеучастники думают о продаже акций, даже не успев их купить.
В этой работе мы намерены в первую очередь коснутьсяпроблем, проявившихся в 1999 г., поскольку простое изложение событий годичнойдавности вряд ли представляет интерес.
Прежде всего, приходится признать, что 1999 г. был дляфондового рынка не только трудным, но и скучным (что также плохо переноситсяпрофессионалами). Временами казалось удачей то, что рынок вообще выжил. Болеетого, даже само название “рынок акций” вряд ли ему соответствовало: практическивесь год торговались акции лишь 6—7 эмитентов, котировальный лист РТС неуклонносокращался, многие ранее “громкие” акции переходили во второй эшелон, анекоторые во обще исчезали из списка, поскольку за долгие месяцы с ними не былозаключено ни одной сделки. В итоге, к началу 2000 г… в списках РТС-1 и РТС-2осталось толь ко 19 акций (при том что для попадания в листинг достаточно.чтобы средний объем сделок с данными акциями в месяц составлял всего-навсего 10тыс. долл.). И хотя число профессиональных участников также продолжалосокращаться, но их все равно было значительно больше, чем число торгуемыхэмитентов. Уже по одной этой причине рынок акций представлял собой странноезрелище.
Положительным итогом 1999 г. стало дальнейшеесовершенствование инфраструктуры рынка.
Две конкурирующие площадки — ММВБ и РТС продолжалисближать сферы деятельности: на ММВБ в середине года были введены сделки“поставка против платежа”, присущие ранее РТС. в то время как РТС наоборот,прилагала большие усилия, чтобы превратиться в биржу со своей собственнойрасчетной системой. Это произошло в самом конце 1999 г. так что в Москве мызакончили год с тремя фондовыми биржами.
И если будущее МФБ более или менее ясно, то дальнейшаяконкуренция ММВБ и РТС обещает много интересного. Пока что ММВБ и РТС неслишком далеко про­двинулись “на половину поля” соперника: ММВБ не удалосьпривлечь нерезидентов, которые предпочитают торговать на доллары, в то же времяобъем “биржевых” сделок в РТС еще очень мал по сравнению с общим объемомторгов.
Подчеркнем еще раз, что вопросы инфраструктуры принынешнем состоянии корпоративных отношений в России являются вторичными и длястабильного развития фондового рынка нам предстоит решить значительно болеесложные задачи, затрагивающие имущественные, а не технические вопросы.
Историю рынка акций в 1999 г. можно разбить на четырепериода. Первый (январь—март) — вполне можно назвать “полуобморочным”: “торгиходили исключительно вяло, объем их, как правило, не превышал 1—2 млн. долл., акотировки находились на уровнях четырехлетней давности и ниже. Единственнымаккомпанементом, к тому же весьма убаюкивающим, служили регулярные заявления Ю.Маслюкова о том, что завтра МВФ “даст нам кредит”. Иногда участники рынкаделали вид, что верят ему, и котировки несколько вырастали, затем ими вновьовладевала безнадежность и рынок возвращался в прежнее состояние спячки.
После того как в феврале (разговоры об этом шли сдекабря 1998 г.) Минфин объявил, что начиная с июля нерезиденты смогутприобретать акции на средства от замороженных со счетов „С“, рынок,естественно, начал быстро расти.
Настал второй период (март—июль), в результатекоторого индекс РТС за 4 месяца вырос более чем в два раза, средние объемыторгов достигли в РТС 10 млн. долл., а на ММВБ — 5—6 млн. долл. Таков былпервый рекорд. Исходя из очевидного мнемонического правила, — если объем торговв РТС превышает объем торгов на ММВБ, то на рынке активны нерезиденты, — можнозаключить, что в это время в Россию вернулась некоторая часть наиболееспекулятивных западных фондов. В результате столь сильного роста российскийрынок, по мнению международных фондов, вновь оказался в числе наиболее успешноразвивающихся рынков. Свою роль сыграли выделение кредита МВФ в конце июня 1999г. и достижение промежуточной договоренности с Парижским клубом, которыеосвободили Россию от текущих платежей клубу.
Однако, когда настал обещанный июль, выяснилось, чтонерезиденты не спешат покупать акции и предпочитают выводить деньги со счетов“С”” через валютные аукционы Центробанка (объем заявок на них неуклонновозрастал, достигнув 800 млн. долл. при объеме продажи валюты всего 50 млн.долл.) и другие “серые” схемы. Начался третий, период (середина июля—октябрь).В эти месяцы к общей стагнации добавилась целая череда скандалов, в первуюочередь история с •отмыванием денег через Bank of New York.В результате массированной пропагандистской компании как западные, так ироссийские газеты в очередной раз с успехом доказали, что в мире нет страныкоррумпированное России.
Внешние скандалы “удачно”” совпали с разворачивающейсяборьбой за места в Думе, так что возникшая атмосфера действительно малоспособствовала росту фондового рынка. На этот же период приходятся громкиесобытия с Ломоносовским фарфоровым заводом и Выборгским ЦБК, которые, хотя и неимели непосредственного отношения к тем 6—7 эмитентам, на которых держалсярынок акций, в очередной раз вскрыли всю шаткость отношений собственности,сложившихся в результате приватизации, а также незащищенность частныхинвесторов перед государственным произволом.
Очевидно, эти конфликты также оказали угнетающеевлияние на рынок акций. К концу сентября индекс опустился практически домартовских значений, упав в июле опять-таки почти в два раза. Таким образом,российскому рынку акций удалось установить второй рекорд за то, вновь, как и в1998 г. оказавшись наиболее убыточным среди развивающихся рынков.
Начиная с октября — четвертый период (октябрь — конецгода) — появились надежды на то, что новая Дума может оказаться “получше»прежней, и это привело к заметному оживлению рынка. Однако практически до самыхвыборов рост был неустойчивым, часто надежды глушились потоками сопромата игрохотом предвыборной борьбы. Тем не менее, благодаря относительно удачнымрезультатам выборов и отставке Б. Ельцина под занавес года рынку акций удалосьвернуться к июльскому максимуму и, таким образом, установить третий рекорд.
В результате в течение одного года российский рынокдважды оказался самым прибыльным среди развивающихся рынков и один раз — самымубыточным, а в целом, конечно, итоги года оказались значительно лучшеожидаемых.
Бросаются в глаза исключительная скудость ипримитивность мотивов, которые двигали рынком в 1999 г. Практически на всемпротяжении года цены акций никак не откликались на сообщения о прибылях илиубытках той или иной компании или на другие важные корпоративные новости, нокотировки дружно росли, едва проносился слухи о скором выделении кредита МВФ, идружно падали. когда сообщалось, что какая-то Люси Эдварде “отмывала” со своиммужем российские деньги в большом количестве. Искусство фондового аналитика нетребовало даже выделения этих слухов, об этом и так все знали.
Лишь к концу года наметилось некоторое “расслоение”среди наиболее ликвидных акций, когда котировки Сургутнефтегаза благодаряуспехам компании достигли максимумов 1997 г. при этом другие акции отставали отних в 2.5—5 раз. Цены на нефть, несомненно, оказывали сильное влияние на рынокна протяжение всего года, но, так как они менялись более или менее плавно, ихвлияние лишь в отдельные дни оказывалось решающим.
Количество “рекордов”, побитых за год, наглядноговорит о слабости рынка. Хотелось бы, чтобы их было поменьше: после кризиса1998 г. родилась надежда, что российский рынок акций перестанет изумлять мирсвоей непредсказуемостью и начнет рост и пусть с очень низких уровней, но затоустойчиво и понятно.
В первый послекризисный год этого не произошло, болеетого. рынок в какой-то мере воспроизвел все черты своего первого, “порочного” (намэто слово кажется вполне уместным) и во многом дутого взлета. Сегодня рынокакций еще более узок. чем несколько лет назад, и те деньги, которыенаправляются сюда. поневоле крутятся вокруг одних и тех же акций, делая ихкотировки еще более волатильными.
Что касается “рекордов”, то отметим еще, что 1999 г.вообще оказался исключительно удачным для рынков акций. Даже в странах, гдепадения котировок акций вдвое в течение одного года не происходили уже многиедесятилетия и рынки отличаются большой стабильностью, наблюдался невиданныйрост, связанный с преодолением мирового финансового кризиса и общейблагоприятной экономической ситуацией. Например, в 1999 г. индекс Доу-Джонсавырос на 25 %.NASDAQ — на 84, Nikkei и DАХ — на 36 % ит.д.
В последние годы принято сравнивать российский рынок сбразильским (хотя после девальвации рубля объем ВВП России стал в три разаменьше бразильского). В 1999 г. бразильский индекс Bovespa выроспочти настолько же, насколько российские индексы — на 140 %, однако,несмотря на то. что в январе—феврале Бразилия стояла на пороге серьезногофинансового кризиса и рынок акций, естественно, резко снизился; это снижениебыло далеко от 100 %. да и в целом бразильский рынок вел себя гораздоустойчивее.
В состав индекса Bovespa входятпочти 100 эмитентов, сделки с акциями которых совершаются ежедневно. Поэтому вданном случае даже значительный рост не представляет особой опасности, вотличие от российского.
Таким образом, в 1999 г. российский рынок акций вновьподтвердил репутацию не только высокодоходного, но и в первую очередьспекулятивного, волатильного и неустойчивого. По-видимому, необходимызначительные усилия правительства, регулирующих органов, всех участников рынкаакций, прежде чем он начнет оправдывать свое название и позволит реализоватьсвое предназначение как места привлечения инвестиций.
Августовский кризис 1998 г… да и предшествующие емумесяцы разрушили иллюзию о неуклонном российского рынка акций, и сегодня мыпоневоле значительно осторожнее оцениваем как его общее состояние, так уровеньцен отдельных акций.
Около года назад мы предприняли попытку оценитьпотенциал роста российских акций, исходя из реалий сложившихся после кризиса:девальвации рубля и в званного ею падения долларовых доходов, продаж.
Анализ, основанный на реалистичных предположениях оповедении курса доллара и инфляции, показе что примерный уровень цен к началу2000 г. состав 0.3—0.4 от максимальных цен 1997 г. В целом этот прогнозоправдался, хотя цены нефтяных акций благ даря неожиданному и очень сильному ростумиров) цен на нефть выросли заметно сильнее энергетических и др… а котировкиОАО “Сургутнефтегаз- достиг. уровня 1997 г. уже в декабре 1999 г.
Кроме того, в прежнем анализе не был учтен такнемаловажный фактор, как продолжающееся сужен рынка: деньги, которые раньшевкладывались в акции 50—100 эмитентов, сегодня вкладываются в акции 8—10эмитентов, разогревая их цены. Тем не мен многие аналитики полагают, что урынка (подразумевая под “рынком”” упомянутые 8—10 акций) сегодня есть ещебольшой потенциал роста и уже к середине года индекс РТС может достичь отметки300.
Действительно, учитывая нынешнюю узость рынка акций инедостаток ликвидных инструментов в друг секторах фондового рынка, это вполнеможет произойти, однако хотелось бы, чтобы рынок наконец-то начали бы расти неввысь, а вширь. Конечно, какое-то время может существовать положение, когдапосреди сотен тысяч совершенно неликвидных акций возвышает хрустальная башня изРАО «БЭС России». ЛУКОЙЛа, Ростелекома, Мосэнерго, Сургутнефтегаза еще2—3 эмитентов, акции которых имеют вполне достойную цену, однако вряд ли такаяконструкция является устойчивой.
Хотя число торгуемых эмитентов в 1999 г. оставалосьочень низким, безусловно, положительной тенденцией стало заметное увеличениедоли российских участниц в общем объеме сделок. В целом в 1999 г. среднийежедневный объем сделок в РТС составил 9.5 млн. долл. то время как на ММВБ ондостиг 10 млн. долл. Для сравнения: в 1997 г. средний ежедневный объем сделокРТС составил 56 млн. долл., в то время как ММВБ в ту пору играла незначительнуюроль.
Таким образом, за два года Фондовая секция ММВБ какторговая площадка практически сравнялась с РТС, и ее рост свидетельствует оприходе на рынок множества новых и на этот раз российских клиентов. В самомделе, если учесть, что российские участники торгуют и в РТС, в то время какнерезидентов на ММВБ практически нет, можно заключить, что в 1999 г. российскиекомпании играли уже преобладающую роль на рынке акций.
Стали заметными частные инвесторы, для них в течениегода было открыто несколько фондовых центров для населения, которые смоглипривлечь сотни миллионов рублей. Усиление отечественных компаний, несомненно,укрепит российский рынок акций, сделав его менее уязвимым от притоков и оттоковспекулятивного капитала.
Но пока, несмотря на преобладание российскихучастников, рынок по-прежнему ориентируется на мнение иностранцев. Так,несоразмерный рост рынка в марте—июле 1999 г. был связан с надеждами(несбывшимися) на большие деньги нерезидентов, а несоразмерное падение в июле—октябре— опять-таки с чрезмерной зависимостью от чужих мнений. Отток нерезидентов вовремя истории с Bank of NewYork показал, что наш рынокрассматривается (во многом справедливо, конечно) как крайне ненадежное место,где порядочному инвестору делать нечего.
Несмотря на то что сама история с BNY обернуласьпшиком и сегодня практически забыта, она нанесла большой ущерб как репутацииРоссии, так и рынку акций. Очевидно, что если бы рынок в меньшей степенизависел от нерезидентов, влияние этой истории было бы минимальным, ведьроссийские участники рынка с самого начала прекрасно понимали суть проблемы.
В то же время преобладание российских участников нарынке акций в 1999 г. имело и весьма отрицательные стороны, поскольку россиянепринесли с собор собственные понятия о корпоративных отношениях которые покадалеки от цивилизованных.
В условиях затишья на фондовом рынке, когда вниманиеактивных участников рынка было привлечено к немногочисленным ликвидным акциям,во многих акционерных обществах продолжал нарастать конфликт между“собственниками” (т.е. владельцами контрольных пакетов) и мелкими акционерами.Суть конфликта проста: владельцы контрольного (или просто достаточно крупного)пакета акций решили стать полными владельцами при живых сторонних акционера, которыеот своих акций отказываться не собирались.
Эти процессы также сыграли немаловажную роль стагнациирынка и сужении числа ликвидных акций. Во весь рост встал простой вопрос: “Чтополучает инвестор, приобретая акции российского эмитента?”. Ответ, которыйможно найти в любом учебнике, не относится к делу, поскольку российскийакционер, как выяснилось, не получает ни право на распределение прибыли, ниправо на участие в управлении, ни (косвенное) право собственности, т.е. неполучает ничего, кроме возможности (в случаи удачи) продать свое приобретениеследующему рискованному “акционеру”.
Пока инвесторы пытались осмыслить внезапно открывшиесяперед ними реалии, “собственники” не дремали и процесс выдавливания мелкихакционеров сопровождался появлением многочисленных статей, в которых популярноразъяснялось, что происходящее никоим образом не является воровством илинарушением прав акционеров, а всего лишь исключительно благотворным в нынешнихусловиях переходом от “англосаксонской” модели рынка к “германской”.
В рамках данной статьи мы лишены возможности подробнообъяснить разницу между моделями, да это и не нужно. Напомним только, чтоисторию становления российского рынка акций принято изображать как поле битвымежду бывшим главой ФКЦБ Д.Васильевым (поборником “американской” модели) и егооппонентом А. Козловым из Центробанка (защитником “немецкой” модели).Поскольку, дескать, Д. Васильев занимал пост, позволявший ему осуществлятьединоличный контроль над рынком, в России привилась “американская” модель, в которойторговля акциями монополизирована инвестиционными компаниями, а сами акциираспылены среди миллионов мелких акционеров, которые только и мечтают о том,чтобы пустить всю прибыль предприятий на дивиденды.
В августе 1998 г. эта искусственно навязанная Россиимодель рухнула и настало время воспринять более близкую нам “немецкую” модель,в которой крупными пакетами акций владеют банки, они же одновременно являютсякрупнейшими операторами на рынке акций. Владельцы контрольных пакетов отнынебудут самолично вести предприятия к их процветанию, мелким акционерам надлежитсидеть тихо и не путаться под ногами у менеджеров, а инвестиционные компаниимогут ехать в свою Америку.
Разумеется, ни один человек, профессиональнозанимающийся фондовым рынком, не сочтет это изложение истории российского рынкаакций сколько-нибудь верным. Хорошо известно, что во время председательства Д.Васильева ЦБР владел генеральной лицензией, позволявшей ему самостоятельноконтролировать работу банков на фондовом рынке. В результате этого “контроля”крупнейшие российские банки на деньги своих вкладчиков скупили пакеты акцийсотен предприятий — от горно-обогатительных комбинатов до кондитерских фабрик,от нефтеперерабатывающих за­водов до мясокомбинатов.
Именно бесконтрольность банков и их неразборчивость всредствах послужили одной из главнейших при чин кризиса. Когда в августе 1998г. эти акции потеряли ликвидность и банки оказались один на один с разъяреннымивкладчиками, на какое-то время толки о благодетельности “немецкой” модели затихли,но в 1999 г. вспыхнули с новой силой.
Кроме того, заметим, «немецкая” модель, к которойнам якобы надлежит стремиться, не имеет ничего общего с реальными отношениямимежду крупными и мелкими акционерами в Германии.
Известно, что в деле защиты мелких акционеров Германияисторически занимает ведущее положение и права мелких акционеров здесьоговорены тщательнее, чем где бы то ни было. Например, закон об акционерныхобществах, помимо известных нам гарантий владельцам 25 % акций, дает правовладельцам 10 %-го пакета потребовать отчета основателей общества, советадиректоров или правления (п. 147); владельцам 10 %-го или пакета акцийноминальной стоимостью свыше 2 млн. нем. марок потребовать отзыва аудитора (п.318); созыв общего собрания производится по требованию 5 % акционеров (п. 122);оговорено право выражения особого мнения по требованию 5 % акционеров иливладеющих акциями на сумму 1 млн. нем. марок и т.д. Важнейшим правом акционеровявляется преимущественное право выкупа акций новой эмиссии с сохранением доли вуставном капитале (п. 186) и возможности получения премии в случае отказа отвыкупа.
Не платить дивиденды, имея прибыль, считается чем-тонеслыханным. В своем поощрении мелких акционеров немецкое законодательстводоходит до того, что позволяет частным лицам списывать с налогооблагаемых суммденьги, затраченные на поездку на годовое собрание акционеров.
Таким образом, нам надлежит перейти от “американской”модели (которую мы никогда не имели) к “немецкой”, которая с настоящей немецкойтакже не имеет ничего общего.
Какую же модель нам навязывают “владельцы”? Суть еевесьма идиллически описана следующим образом: “Стратегию развития бизнесадолжны определять собственники, владеющие контрольным пакетом, они же обязаныотвечать за результаты” — вот эта модель нам хорошо знакома! Мы все 70 летпрожили в акционерном обществе “СССР”, владелец контрольного пакета — ЗАО “ЦККПСС” единолично распоряжалось судьбой общества, время от времени давая намотчет о результатах деятельности в “ярких речах”, и эти результаты неизменнобыли “превосходными” (особенно для владельца).
Авторы панегириков “немецкой” модели очевидно плохознакомы не только с немецким фондовым рынком, но и с самими немецкимиакционерами, которые твердо знают, что акции являются их собственностью, исумеют в любом случае эту собственность отстоять. Несомненно, если быкакой-нибудь немецкий банк, владевший, например, контрольным пакетом акцийавтомобильного завода, заставил этот завод продавать себе автомобили заполцены, потихоньку выводя при этом активы завода в какие-нибудь GmbH(ЗАО), как это делал у нас ЮКОС с Юганскнефтегазом. то другие акционеры этогозавода согласно бессмертной фразе депутата Шандыбина “вышли бы все с молоткамии не оставили бы никому даже гвоздика”.
Кроме того, приверженцам “немецкой”” модели следовалобы поставить себе следующий важный вопрос (и ответить на него): “Каким образомновоявленные “собственники” будут привлекать инвестиции?”.
Фондовый рынок для них отныне закрыт, поскольку своихакционеров они ограбили, а новых простаков будет найти трудновато. Взять деньгив банке? Но для нор­мального функционирования “немецкой” модели не худо было бысначала создать немецкие банки, потому что если в Германии эмитент имеетвозможность привлечь деньги под 6—7 % годовых (средняя цена заимствова­ния нанемецком финансовом рынке в 1998 г.) то российскому придется выкладывать 50 %.
Говоря о благотворности перехода к “немецкой модели.часто указывают на рост прямых инвестиций в 1999 г. (аргументация такова: кактолько крупные инвесторы перестали пугаться вредоносных мелких акционеров. онисразу же стали вкладывать деньги в российские предприятия). Однако этааргументация совершенно ложная.
Прямые инвестиции в 1999 г. действительно нескольковыросли, однако это ни о чем не говорит, просто многие крупные иностранныекомпании, воспользовавшись девальвацией, стали развертывать производство вРоссии.
Однако если Danone, Cadbury и др.построили в России новые заводы, то они инвестировали в Рос­сию, но не вроссийские предприятия — (построенные заводы принадлежат им на 100 % и чащевсего даже не являются открытыми акционерными обществами). Российскиеакционерные общества, производящие аналогичную продукцию, от этой “прямойинвестиции” не получили ни копейки, кроме того, у них под боком появился могучийконкурент. В 1999 г. они занимались более важным делом — распугивали мелкихакционеров и вымаливали в банках кредиты под 55 % годовых.
Особенно печально, что невежественные рассуждения омоделях, прикрывающие воровство и захват, расцвели именно в год, когда намировых фондовых рынках происходили поистине революционные преобразования(которые, не в последнюю очередь, и привели к ошеломляющему росту рынка). Этипроцессы вполне можно назвать конвергенцией “американской” и “немецкой”моделей, в результате которой в обозримом будущем все различия между ними(формальные) будут стерты.
Напомним, что в сентябре 1999 г. в США была отмененапоправка 1933 г. к закону об акционерных обще­ствах (известная как “поправкаГласса — Стигала””), запрещавшая кредитным банкам прямые операции на фондовомрынке. Хотя, конечно, ведущую роль на фондовом рынке будут продолжать игратьинвестиционные банки (созданные некогда для этой цели кредитными), однако и их“родители” отныне будут приравнены к своим немецким коллегам.
В свою очередь немецкий рынок акций продолжалдрейфовать в сторону американского как с точки зрения инфраструктуры, так иизменения состава акционеров. В последнее время число мелких акционеров вГермании заметно выросло (с 7 до 8 % общей численности населения), и, хотя этотпроцент значительно меньше, чем в США, немецкие средства массовой информа­циисообщили об этом с восторгом.
Все понимают, что денежные сбережения населенияпредставляют собой огромный источник инвестиций и значительно дешевле привлечьих, чем заимствовать деньги в банке. Кроме того, поскольку ввиду особенностей“немецкой”” модели фондового рынка (преобладание предъявительских акций)издержки обращения довольно высоки, что сдерживает приток частных инвестиций, вГермании широко обсуждается переход на именные акции (как в США и России),которые хранятся в электронном виде и не требуют дорогостоящих банковскихдепозитариев.
Таким образом, обе модели активно сближаются,перенимая друг у друга сильные стороны. Развитие Интернет-торговли и общая глобализацияфондовых рынков, несомненно, приведут к скорому стиранию последних отличиймежду моделями, однако можно быть уверенным при этом, что права акционеровбудут неукоснительно соблюдаться по обе стороны океана.
Конечно, пока немецкий фондовый рынок значительноменьше по объему и гораздо беднее по количеству инструментов, чем американский,который в Германии служит недосягаемым образцом для подражания. И как были быудивлены немецкий банкир, брокер или промышленник, узнав, что кто-то в Россиисчел немецкий рынок более передовым на том основании, что он якобы позволяетвернее и проще “облапошить” мелких акционеров.
Наконец, те российские эмитенты, благодаря которымрынок акций в 1999 г. влачил хоть какое-то существование, дали недвусмысленныйответ на вопрос, что они думают о “немецкой”” модели. Напомним, что в течениегода Газпром. НК “ЛУКОЙЛ”. РАО “ЕЭС России””, ТНК и ряд других обществвыпустили корпоративные облигации, т.е. инструмент, совершенно не свойственныйнемецкому фондовому рынку, на котором корпоративные облигации занимаютничтожный процент общего объема ценных бумаг с фиксированной доходностью (покачто немецкие корпорации финансируются в основном благодаря банковским кредитам,хотя это положение со временем может измениться). Понимая, что сегодня труднопривлечь деньги эмиссией акций (к тому же она недоступна для таких компаний,как Газпром. РАО “БЭС России”), эти эмитенты, тем не менее, не забыли офондовом рынке.
Конечно, было бы наивно надеяться, что этот пример,пусть даже лидеров фондового рынка, убедит тех, кто сознательно разрушаетинвестиционный климат в России, — они решают разные задачи: одни думают озавтрашнем дне и о России, другие — исключительно о  сегодняшнем и о своихоффшорах. Поэтому совершенствование законодательства является первоочереднойзадачей. Не секрет, что российские акционеры пассивны в отстаивании своих прав,просто потому что ' сознают полную безнадежность усилий в рамках существующегозаконодательства.
Нам остается лишь надеяться, что новая Дума окажетсяболее решительной в этом направлении.
3.3 Современное состояние фондового рынка
Начало 2001г. на российском рынке акций ознаменовалосьзначительным ростом цен. Однако новые экономические потрясения в Турции исохраняющееся ухудшение конъюнктуры фондового рынка США (несмотря на снижениеФРС банковской учетной ставки на 1 процентный пункт, до 5,5 % годовых, в январе2001 г) склоняют мнение экспертов к тому, что говорить о возобновлении ростацен российских акций пока рано.
Участники российского рынка акций ожидали, чтоокончание одного из самых трудных для мировых фондовых рынков 2000 г. принесетнекоторое оживление покупательского спроса, что повысит ценовые уровни.
В январе 2001 г. ожидания инвесторов оправдались.Первый месяц 2001 г. на рынке российских акций прошел под знаком ростакотировок. При этом рои цен проходил практически без фаз коррекции вниз.Максимальное значение месяца составило 178.9 пункта. Среднедневной объем торговв РТС вырос на 4,621 млн. долл., до уровня 16,97 млн. долл. Индекс РТС вырос на21.1 %. до уровня 173.53 пункта.
Впрочем, в январе 2001 г. был один день торгов, когдаминимум 2000 г. был побит: новый 2001 г. начался резким (на 9—13 %) обваломкотировок российских акций, почти достигших минимальных значений 2000 г., вследза падением биржевых индексов США. Основной причиной этого стало опасениеинвесторов относительно развития ситуации на американском фондовом рынке.
Падение индекса  Nasdaq Compositeболее чем на 7 % (из-за низких доходов компаний hi-tech) изаявление финансиста Дж. Сороса о возможном финансовом кризисе в США обострилиситуацию. Рост курса евро относительно доллара до максимальных за последние 6месяцев уровней констатировал ослабление американской экономики. Замедлениетемпов развития экономики США, проявившееся в падении доходов американскихкорпораций, привело к тому что 2000 г. стал одним из худших для рынка акцийСША.
Сохранение подобной ситуации в первые дни 2001 г.вынудило ФРС пойти на крайние меры и резко снизить банковскую учетную ставкудля оживления делового климата в Америке, тем более что инфляционная опасностьво втором полугодии
2000 г. в США существенно снизилась. Очередноезаседание Комитета по открытому рынку ФРС США по пересмотру учетной ставкипланировалось на 31 января 2001 г., однако снизить ставку было решено уже 3января 2001 г., причем сразу на 0,5 процентных пункта, до 6 % годовых.
Это снижение стало приятным сюрпризом для мировыхрынков акций, обусловившим формирование на них растущего тренда, сохранившегосяв течение всего января
2001 г. Рост цен российских “голубых фишек” в январепроходил на фоне возврата денег иностранных фондов, достаточно активновыводившихся в конце 2000 г.
В начале января лидерами роста  стали бумагиРАО “ЕЭС России”, существенно упавшие в цене в предыдущий месяц. Росту бумаг вомногом способствовало сообщение РАО о начале в январе 2001 г. процесса переводадепозитарных расписок  (около 20 % уставного капитала) из Bank of New York  в DeutscheBank.Достаточно резкий рост ценакций РАО „ЕЭС России“ начался после того, как в заказах на покупку вРТС появился сам Deutsche Bank.
Спрос на российские акции поддерживался также решениемОПЕК о сокращении ежедневной добычи нефти на 1.5 млн. баррелей с 1 февраля2001г., что способствовало повышению мировых цен на нефть. В результате нефтяныеакции стали „локомотивом” растущего рынка.
Среди корпоративных новостей, определявших динамикуцен акций “Норильского никеля” в январе 2001 г., выделим рост мировых ценна палладий до рекордного уровня в 1100 долл. за тройскую унцию (“Норильский никель”является крупнейшим поставщиком этого металла на мировой рынок). Высокие ценыметаллов платиновой группы на мировом рынке в течение месяца обеспечивалипокупательскую поддержку бумагам “Норильского никеля”. даже когда ФКЦБ Россиирешила инициировать судебный иск в связи с нарушениями в процессереструктуризации компании.
Завершение первого месяца 2001 г. было омраченорешением British Petroleum продать свою долю (около 7 %) в уставном капиталеЛУКОЙЛа, что привело к лидерству в падении цен акций российской нефтянойкомпании. Вместе с тем цена, по которой проходили сделки по продаже акций, неопускалась ниже 10 долл., что, скорее всего, предопределило наличиесущественного уровня поддержки акций ЛУКОЙЛа на ближайшее время.
Реализация решения British Petroleumпроходила с помощью банка “Кредит Свисс Ферст Бостон”. В результате ростапредложения на рынке бумаг российской нефтяной компании из-за продажи пакета,принадлежавшего BritishPetroleum, был поставлен под вопроспроект правительства России по приватизации в 2001 г. 6 % госпакета акцийЛУКОЙЛа. С учетом этого РФФИ направил письмо вице-президенту ЗАО “Банк КредитСвисс Ферст Бостон АО „с предложением расторгнуть договор на оказаниеконсультационных услуг по продаже 6%-го пакета акций ОАО “ПК ЛУКОЙЛ” намеждународном рынке. Руководство РФФИ посчитало, что имущественные и иныеинтересы банка в сделке с BritishPetroleum и интересы фонда как клиента“Банк Кредит Свисс Ферст Бостон” пришли в противоречие.
Однако, несмотря на это, в целом январь 2001 г. принесощутимое прибавление в цене российским “голубым фишкам”: обыкновенные акцииМосэнерго за месяц выросли на 41,67 %. до 0,034 долл.; Татнефти — на 40.79 %,до 0.497 долл.; РАО “ЕЭС России” — на 29.15 %. до 0.1059 долл.; ЮКОСа — на28,09 %. до 2.28 долл.
В первой половине февраля 2001 г. на российском рынкеакций повышательная тенденция сохранилась. Основной причиной роста был приходнерезидентских заказов на покупку акций после твердого заявления России оготовности выплачивать долг Парижскому клубу кредиторов.
Кроме того, поддержку рынку оказывали покупки акций состороны инвесторов, увеличивающихсвою долю в уставных капиталахкомпаний накануне закрытия эмитентами своих реестров для проведения годовыхсобраний акционеров. В частности, в течение февраля 2001 г. лидировали в ростеакции Аэрофлота. Профучастники объясняли это воз­можным желанием менеджментакомпании усилить свои позиции, тем более что финансовые показатели работыАэрофлота в 2000 г. позволяли это реализовать.
Лидерство бумаг АвтоВАЗа также объяснялось возможнойскупкой бумаг компанией GeneralMotors, согласившейся недавно на создание СП с АвтоВАЗом.Интересно отметить также резко возросший интерес к акциям Газпрома,проявившийся, впрочем, довольно странно. Так, в феврале 2001г. на рынкеакций компании несколько раз отмечались; покупки крупных пакетов в несколькодесятков миллионов акций, “задиравшие” рынок на 10—15 %, после чего цена вновьвозвращалась на прежние уровни.
Одним из объяснений этого могло быть решение ФКЦБразрешить голландской компанииGazprom Finance BV, полностьюпринадлежащей Газпрому, вывести за границу 1.19 % акций ОАО для выпускапроизводных финансовых инструментов. Если учесть, что на внешнем рынке ценабумаг концерна в пересчете на акцию в 2 раза выше. чем на внутреннем, можнопонять, почему покупки акций Газпрома на МФБ были такими, мягко говоря,“неосторожными”.
Вторая половина февраля 2001 г. прошла под знакомпадения цен российских акций. Негативными факторами этого падения сталполитический кризис в Турции, переросший в экономический кризис с резким ростомдоходности госбумаг и ставок по кредитам overnight, а также обвалом биржевого индекса XU-100. Некоторая стабилизациянаступила лишь после решения правительства Турции отпустить курс лиры длясохранения золотовалютных резервов.
Еще одним резко негативным фактором для рынкароссийских акций во второй половине февраля 2001 г. стало ухудшение конъюнктурыфондового рынка США из-за плохих макроэкономических показателей. Так, вянваре резко выросла инфляция на фоне снижения темпов американской экономики.Только появление мнений влиятельных экспертов о том, что ФРС США может досрочноснизить учетную ставку до планового заседания 20 марта 2001 г., помоглостабилизировать американский рынок акций в конце февраля 2001 г. Это и удержалороссийский рынок акций от дальнейшего падения.
Таким образом, в конце февраля рынок российских акцийоказался на перепутье: цены могут как продолжить рост, начавшийся посленеожиданного снижения ФРС учетной ставки 3 января 2001 г., так и вернуться кпадению, отмечавшемуся в течение всей осени 2000 г. Основным фактором при этомбудет развитие ситуации в США: станет ли II кв. 2001 г. началом фазыэкономического роста (как прогнозирует ФРС), или ВВП в США в ближайшее время небудет расти? Хватит ли у ФРС рычагов для вывода экономики США из состояния“жесткого” торможения?
Важной для российского рынка также будет ценоваядинамика на мировом рынке нефти — основного источника поступления доходов вроссийский бюджет. Удастся ли ОПЕК удержать цены в пределах. 25—30 долл. забаррель в условиях замедления экономики основного потребителя топлива — США, атакже наступления теплого времени года в Северном полушарии?
Немалую роль для развивающихся рынков в целом ироссийского в частности сыграет развитие ситуации в Турции. Сможет липравительство справиться с финансовым кризисом или его дальнейшее развитиеприведет к бегству инвесторов из Турции и других развивающихся рынков (в томчисле и российского)?
Важными также будут дальнейшие отношения России смеждународными финансовыми институтами в свете последних решений правительстваплатить долги Парижскому клубу кредиторов. Вот основные внешние факторы,которые будут определять динамику цен российских акций в дальнейшем.
Среди внутренних факторов можно выделить проблемуреструктуризации российских естественных монополий, и прежде всего РАО “ЕЭСРоссии”. Будут ли приэтом в достаточной мере учтены права миноритарныхакционеров?
Важным также станет момент, связанный с пересмотромприватизации крупных предприятий, в связи с чем дальнейший действия ФКЦБ вотношении РАО “Норильский никель” будут внимательно отслеживаться инвесторами.Таковы основные вопросы, которые, на наш взгляд, определят в ближайшем будущемценовую динамику на рынке российских акций. 
4.  ПЕРСПЕКТИВЫ РАЗВИТИЯ РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ РОССИИ
4.1 Ближайшие перспективы развития рынка ценных бумагРоссии
Важнейшим источником нового промышленного подъема,преодоления инвестиционного кризиса должно стать финансирование посредствомроссийского рынка ценных бумаг (что в свою очередь будет готовить появлениедругого масштабного источника — неспекулятивных иностранных инвестиций).
Именно в этом истинное предназначение рынка ценныхбумаг — не только спекуляции, не только покрытие дефицита бюджета, не толькоперераспределение собственности, а еще создание финансового механизма длязапуска инвестиций, для выживания и обновления промышленности. Вместо рынкаогосударствленного, с огромным преобладанием правительственных ценных бумаг,как в 1995—1996 гг., вместо рынка грюндерского, как в 1994 г., с агрессивнымнатиском новых эмитентов, не имевших ранее реальных активов, должен появитьсяобслуживающий инвестиционные проекты в производстве, жилищном строительстверынок экономического роста. В период промышленного бума в экономике до пределанарастает скорость конвейера инвестиционных проектов, объявляются сотни новыхэмиссий, рынок становится „горячим“, демонстрируя неуклонный росткурсовой стоимости, постоянно увеличивающийся приток иностранных инвестиций.
В 1994г. производственные инвестиции  снизились на 33%. В 1995-1996гг. эту тенденцию переломить не удалось. На формированиеинвестиционного кризиса, превращением  наиболее активный сегмент фондовогорынка, связанного с государственными ценными бумагами, спекуляцией,перераспределением собственности или урегулированием неплатежей, сказалисьследующие финансовые факторы:
• антиинфляционная денежная политика центрального банка, направленная против расширенияплатежного спроса (насыщение оборота деньгами по мере увеличения цен),
• ненасыщенность рынка финансовыми активами (отношениеденежной массы к ВНП в России составляетпримерно 15 %, в то время как в странах „большой семерки“ — 60—100 %,в развиваю­щихся странах — до 40 %);
• отсутствие внешних финансовых источников, которые бы»разогрели" экономику, создали бы платежеспособный спрос наинвестиции. (Объем иностранных инвестиций вРоссию составляет
• «физическая» нехватка денег внутри Россиидля возобновления промышленного подъема (долларовый эквивалент денежной массывнутри России, включая неиспользуемую валютную наличность на руках у населения,составляет 50—60 млрд. долл., денежные ресурсы носят в основном краткосрочныйхарактер: скорость обращения денег с начала 90-х годов увеличилась в 5—6 раз).Этих денег не хватит на новую индустриализацию российской экономики, котораянеизбежно будет связана с импортом по мировым ценам оборудования и технологии,
• низкое качество денежных ресурсов. Преобладающую ихчасть (более 60 %, включая валютную наличность) составляют денежные средства наруках у населения, которые имеют более краткосрочный характер, предназначенныйв большей мере на потребление, тяжелее поддаются финансовому перераспределе­ниюи направлению на цели инвестиций. В составе денежных средств населения более 70% — рублевая и валютная наличности (высокая скорость обращения, обслуживаниебезналогового оборота, неурегулированностьденежных потоков, несвязанность валютных сбережений в инвестициях,беспроцентное валютное кредитование зарубежных стран). Что касается предприятий,то доля средств на накопления, оседающая на счетах в банке, крайненезначительна,
• использование свободных денежных ресурсов дляпокрытия текущего дефицита бюджета, «проедание» их государством принепрерывном сокращении (до 10—12 %) доли средств бюджета, идущей на инвестиции.За три последних года стремительно вырос государственный долг. Покрытие банкамидефицита бюджета (как официального, так и скрытого) составляет более 90 %кредитных вложений непосредственно в экономику. Финансовые пирамиды государстваи отдельных регионов (муниципальные займы), чрезмерное привлечение государствомсвободных ресурсов на покрытие общего дефицита бюджета (ГКО, КО, ОФЗ, векселя,сберегательный заем, квазигосударственные бумаги под гарантию Минфина и т. д.)приводят к резкому недостатку средств на частные инвес­тиции, выкачиваниюденежных средств из регионов в Москву на рынок государственных ценных бумаг.Наиболее типичная ситуация — в регионе свободных денег нет, тем более наразмещение эмиссий под инвестиционные проекты. Средства населения черезСберегательный банк, а средства предприятий через московские филиалырегиональных банков перекачиваются в Москву,
• резко ограниченные возможности накопления денежныхресурсов за счет погашения долгов, имеющихся перед Россией у других стран. Приобъеме этих долгов в 123 млрд. долл. и внешней задолженности России в 112 млрд.долл. (на конец 1994 г., в 1995— 1996 гг. объем долгов ежегодно возрастает на20—30 млрд. долларов) первые можно считать почти «мертвыми» (графикпогашения выполняется на 5—10 %) при постоянной активности требованийкредиторов к России.
Итак, в стране, как и в 30-е годы, существует резковыраженный недостаток внутренних финансовых ресурсов и внешних источников дляочередного технического и технологического рывка. По расчетам Министерстваэкономики, для этого нужно примерно 150 млрд. долл., в то время как при самомблагоприятном раскладе в наличии не более одной трети этой суммы.
Как эта проблема была решена в 30-е годы — известно.Вопрос в том, как она может быть решена сегодня.
Если дефицит финансовых ресурсов будет восполненвнеэкономическими методами с помощью «планов восстановления народногохозяйства, путем постепенного отката к директивной экономике, то места рынкуценных бумаг не останется. „Продразверстка“ в отношении дефицитныхфинансовых ресурсов уничтожает рынок капиталов.
Другой вариант решения проблемы — продолжениелиберальной линии, создание открытой экономики, масштабное привлечениеиностранных инвестиций.
Но для этого российский рынок капиталов должен статьрынком хороших новостей», должен демонстрировать постоянно растущуюликвидность и подъем курсовой стоимости, должен быть хорошо подготовлен кпродаже как перспективный, заманчивый рынок Должна быть прекращенаспекулятивная практика сбыта за бесценок акций российских экспортныхпредприятий, экономика должна приобрести агрессивный, экспортоориентированный характер.
Учитывая тяжесть тех путей, которые избирает Россия,продолжение агрессивной, либеральной линии развития практически невозможно.
Скорее всего рынок капиталов станет более колеблемым,не исключено развитие резко выраженных понижательных тенденций
Какие факторы воздействуют в этом направлении?
• Российский рынок ценных бумаг — развивающийся рынок.Да этой категории (по международной классификации к ней относится примерношесть десятков рынков) характерна существенно большая колеблемость, чем длястабильных рынков индустриальных стран.
Темпы роста основного сегмента российского рынкакапитала — рынка государственных ценных бумаг в течение 1995 г. в несколько разопережают инфляцию. Этот фактор и увеличение доходов  бюджета все большеотрывают рынок от его доходной базы. В связи с тем, что 1996 г. оказалсянасыщен политическими рисками, с учетом предполагаемого Минфином снижениядоходности по государственным бумагам, поддержание устойчивости этого рынкабудет сложной задачей.
• Велики шансы, что будет продолжаться тенденция к«захлопыванию» российской экономики и замедлению (или даже прекра­щению)ее реинтеграции в мировое хозяйство в качестве открытой либеральной агрессивнорастущей экономики. Такая тенденция предполагает сжатие рынка капиталов,переход к прямым (бюджет, централизация кредитов) методам распределенияденежных ресур­сов. Отсутствие иностранных капиталов, сокращение денежногоспроса и предложения ценных бумаг внутри страны, уход с рынка наиболее активныхего участников — все эти признаки разрушающегося рынка могут привести кзначительным колебаниям его ликвидности и курсовой стоимости ценных бумаг.
• Низкий уровень капитализации российских финансовыхинститутов, нарастающие портфели плохих активов и инвестиций, связанных соспекуляцией недвижимостью и ценными бумагами, могут не позволить абсорбироватьфинансовые риски при крупных колебаниях рынка и тем самым усилить нестабильность.
Важнейшей характеристикой экономического роста иинвестиционной активности в странах с развитой рыночной экономикой являетсякапитализация (фондового рынка, под которой понимается стоимость всехобращающихся на нем ценных бумаг исходя из их рыночной оценки. До осеннегокризиса 1997 г., по имеющимся данным, капитализация российского рынкакорпоративных ценных бумаг находилась на уровне 140-170 млрд. долл., почти втри раза превышая соответствующий показатель 1996 г. Кроме того, в 1997 г.емкость рын­ка корпоративных ценных бумаг превосходила емкость рынкагосударственных ценных бумаг. В настоящее время вследствие усиления кризисакапитализация как корпоративных, так и государственных ценных бумаг резкоснизилась и с трудом поддается оценке. Применительно к фондовому рынку глубинакризиса выражается, в частности, в том, что с момента его начала (октябрь 1997г.) по август 1998 г. курсы акций российских предприятий упали в 5-6 раз, адоходность ГКО возросла до 200 %, что способствовало значительному увеличениюгосударственного долга, приведя к фактической невозможности его оплаты(дефолту) и реальной девальвации рубля. Воспрепятствовать последней не смогли ипериодические изменения Банком России ставки рефинансирования. В результатекризиса снизилась капитализация ведущих российских компаний. Например, рыночнаястоимость РАО «ЕЭС России» уменьшилась на 3 млрд. долл.
Непосредственное влияние на привлечение инвестиций вреальный сектор экономики оказывает рынок корпоративных ценных бумаг и в первуюочередь динамика курсов акций предприятий. При этом большое значение имеюттенденции мировых фондовых рынков, поскольку спрос на российские акциисущественно (не менее чем на 1/3, а по некоторым оценкам, даже до 80 %) зависитот активности иностранных инвесторов, снизившейся в результате мировогофинансового кризиса. Помимо последнего, резкому падению курса российских акцийспособствовали следующие факторы:
— раскол политической элиты и несогласованностьдействий различных ветвей власти;
— финансовый кризис, значительный бюджетный дефицит ирост государственного долга (в том числе по ценным бумагам нерезидентов) приотсутствии заметных позитивных сдвигов в реальном секторе экономики России;
— объективная заинтересованность банков в понижениикотировок ГКО и росте их доходности, отсутствие у них средств в результатепрекращения торгов на рынке ГКО в настоящее время;
— нецелевое использование бюджетных средств,незавершенность перехода к казначейской системе обслуживания бюджета;
— недостаточная нацеленность проводимой экономическойи финансовой политики на рост производства, отсутствие реальных результатовпроводимых стабилизационных мероприятий;
— существенное снижение мировых цеп на нефть и другиесырьевые товары;
— законодательное ограничение доли нерезидентов вуставном капитале ценных бумаг РАО «ЕЭС России» 25 % (фактически онауже равна 30 %). При этом оборот ценных бумаг РАО составляет 40 % оборота РТС;
— серьезные убытки, понесенные иностраннымиинвесторами в Юго-Восточной Азии, и конкуренция фондовых рынков развивающихсястран.
Резкое ухудшение ситуации на фондовом рынке Россиипривело к снижению ее кредитного рейтинга известными рейтинговыми агентствами Moody's Standard & Poor's  и fitch IBCA, а также к снижению аналогичного рейтинга 14 ведущих российских банковагентством Moody's, что создало дополнительные трудности, как дляиностранных, так и для отечественных инвесторов. Вместе с тем, несмотря пасерьезное падение рынка корпоративных ценных бумаг, имеются известные основаниядля оптимизма в отношении его будущих тенденций.
Во-первых, важным фактором возобновления роста курсаакций является их педооцененность (по последним данным, в 1,5-2 раза). Наиболеевероятен рост курса акции предприятий сферы телекоммуникаций, а также тесносвязанных с отечественным капиталом — металлургии, машиностроения, леснойпромышленности, пароходств и авиакомпаний. Успешному инвестированию внедооцененные акции будет, в частности, способствовать интеграция России всистему  global custody с резервным фондом в 3 трлн. долл., предусматривающуюпокупку ценных бумаг в режиме реального времени, страхование сделок, защиту отразорения в случае резких колебаний на финансовых и фондовых рынках. Внастоящее время в целях активизации иностранного инвестирования в российскиерегионы принято решение о создании межрегионального кастоди-центра.
Во-вторых, необходимо иметь в виду относительнуюразвитость инфраструктуры российского рынка ценных бумаг, подкрепленнуюактивной деятельностью ФКЦБ но защите нрав инвесторов и эмитентов,совершенствованию эмиссии, достижению информационной «прозрачности» ит.д.
В-третьих, следует учитывать проведение мероприятий поликвидации финансового кризиса путем реструктуризации заимствований 15 пользузаймов с более длительным сроком и меньшими процентами как на внутреннем, так ипа внешнем рынке, минимизации бюджетного дефицита на основе программысокращения расходов и увеличения сбора налогов.
Нужно также иметь в виду, что реструктуризация рынкагосударственных ценных бумаг не приведет к автоматической переориентации банковскихвложении на реальный сектор экономики. Для этого необходимы большие стимулы,включая соответствующие налоговые льготы как банкам, так и предприятиям. Вданной связи важнейшее значение имеет разработка конкурентоспособныхинвестиционных проектов. Вложения в реальный сектор должны обеспечиватьсопоставимую но сравнению с валютными активами или размещением капитала зарубежом доходность в условиях долгосрочной стабильности.
Можно назвать и другие (факторы, содействующиерасширению инвестиционных возможностей страны: концентрацию банковскогокапитала путем создания пулов и холдингов; развитие коллсктивно-1.оинвестирования; правительственную инициативу но отмене принятогоГосударственной думой РФ ограничения на право владения нерезидентами акциямиРАО «ЕЭС России» и внесению необходимых поправок 15 соответствующийзакон; наличие значительных свободных средств vзападных инвесторов, рассматривающих российский фондовый рынок какперспективный (в связи с этим отметим, что, согласно недавно проведенному рейтингуинвестиционных возможностей, несмотря на все кризисы Россия опережает страны сразвивающимися рынками); эффективность деятельности и вероятный рост вновьсозданных компаний. Например, с начала года котировки акций молодойтелекоммуникационной компании «Би Лайн» выросли на 40 %.
Помимо перечисленных факторов, может сыграть свою рольпроведение некоторых регулирующих мероприятий, например, установление ФКЦБторгового «коридора» на фондовых биржах, контроля НА-УФОР(Национальная ассоциация участников фондового рынка) за манипулированием ценамина фондовом рынке, обязательность вступления участников рынка в СРО(саморегулируемые организации) а также более четкая законодательнаярегламентация действий в кризисных ситуациях. Представляется актуальным и совершенствованиеналогового законодательства, в частности, Совет Федерации уже принял поправки кзакону РФ «О налоге на прибыль предприятий и организаций», согласнокоторым убытки от операций с ценными бумагами, фьючерсными и опционнымиконтрактами будут вычитаться из налогооблагаемой прибыли.
Важное значение возможно будет иметь оптимальноесочетание сделок на фондовом рынке с немедленным и срочным исполнением.Целесообразны также ужесточение условий включения акций предприятий в листингбирж, принятие мер по повышению индивидуальной и коллективной ответственностибиржевых посредников (дилеров) за осуществление операций.
В свете кризиса на отечественном фондовом рынкепредставляет интерес опыт разработки сценариев долгосрочного развития рынкаценных бумаг в странах с давно сформировавшейся рыночной экономикой. Так,например, инвестиционный банк MerrillLynch прогнозировал различные вариантыперспективной динамики рынка корпоративных ценных бумаг и структурыинвестиционного портфеля с учетом доли размещенных в США и за рубежом акций, атакже облигаций и наличных денег у населения, деятельности пенсионных фондов,функционирования развитых и развивающихся фондовых рынков в различных странах.На основе подобной практики правомерна большая диверсификация инвестиционногопортфеля российских инвесторов, достигаемая, в частности, путем развития рынкакорпоративных облигаций, характеризующегося разными сроками погашения ипроцентными ставками. Заметим, что в настоящее время корпоративные облигацииэмитированы примерно двадцатью компаниями, а также «Мост банком».ФКЦБ приняла ускоренную процедуру их регистрации но сравнению с акциями.
Использование облигационных займов даст предприятиямвозможность привлечь инвестиции для финансирования оборотных средств в качествепредпосылки последующего расширения основного капитала на более льготныхусловиях по сравнению как с банковскими кредитами (меньший процент и большийсрок погашения), так и с акциями. Последнее означает, что инвесторы не будутобладать правом собственности на имущество предприятия и не смогут вмешиватьсяв управление им. В то же время названные факторы уменьшают привлекательностьоблигаций для инвесторов, что предопределяет необходимость более тщательнойподготовки займов и проведения мероприятий по их успешному размещению.Реализация предложения об уменьшении налогооблагаемой базы на величину займов,выручка от которых на правляется на расширение производства, будетспособствовать росту заинтересованности предприятий в таких мероприятиях.
Особенно важное значение будет иметь развитие рынкакорпоративных ценных бумаг и усиление инвестиционной активности в условияхперехода правительства РФ и Байка России 17 августа 1998 г. к политике«плавающего» курса рубля в рамках новых границ валютного«коридора» (6-9,5 руб. за 1 долл. США) в целях преодоленияфинансового кризиса. Положительными аспектами такого перехода представляютсявероятный рост курса акций предприятий экспортных отраслей " ТЭК и цветнойметаллургии, а в более отдаленной перспективе акции предприятий, ориентированныхна отечественный рынок в, связи с повышением их конкурентоспособности. Большуюроль возможно будут играть сделки со срочным исполнением. Улучшение положения свыплатой зарплаты и пенсий позволит переключить полученные от эмиссии ценныхбумаг средства на инвестиции. Вместе с тем необходимо учитывать вероятностьроста процентных ставок вследствие возможного увеличения инфляции, трудности,испытываемые банковской системой, неопределенность положения на рынкегосударственных ценных бумаг, усиление недоверия со стороны иностранныхинвесторов. В связи с этим потребуется разработка прогноза и новой финансовойстратегии в области соотношения процентных ставок, курса рубля и темповинфляции, а также ориентация па появление эффективных финансовых инструментов, способствующихпополнению бюджетных доходов и улучшению обслуживания государственного долга.
Указанные выше предпосылки роста инвестициймакроэкономического характера могут быть действенными лишь при одновременномосуществлении необходимых мероприятий микроэкономического плана: реформыпредприятий, повышения их восприимчивости к инвестиционным кредитам иинвестициям в целом. Помимо предусмотренного концепцией реформы предприятийвведения стандартов раскрытия информации о ценных бумагах, в число таких мероприятийцелесообразно включить:
— создание Минфином системы банков — гарантовреструктуризации предприятий, использование ими заемных средств на оказаниенеобходимых консультационных услуг;
— совершенствование инвестиционных институтов, ужедействующих в рамках инфраструктуры фондового рынка, и создание принеобходимости новых;
— проведение конкурсов инвестиционных программ приреструктуризации предприятий и конкурсов на доверительное управление  реструктурируемыми предприятиями.
4.2 Варианты развития российского рынка капиталов
Ни один из приведенных ниже сценариев не будетреализован в чистом виде. Потребность в инвестициях и реконструкции хозяйстванастолько велика, что неизбежно обращение к иностранному капиталу, при любомраскладе событий должны сохраниться островки либеральной и открытой экономики.Рассмотрим различные варианты развития событий.
Возврат к директивной экономике
Если в хозяйстве России в ближайшие два-три года будутусиливаться централизованное руководство, плановое начало, если государствобудет сохранять или даже расширять свою собственность, то неизбежновосстановление монобанковской системы (если даже формально она будетдвухуровневой), дальнейшее огосударствление денежных ресурсов ифинансово-кредитных отношений. Неизбежной станет все более жесткаярегламентация обращения наличной денежной массы и сферы финансов.
Рынок ценных бумаг постепенно прекратит своесуществование. Могут остаться внешние облигационные займы и нерыночныеоблигации для населения. «Все государственные займы, заключенныеправительствами российских помещиков и российской буржуазии… аннулируются(уничтожаются)» (Декрет ВЦИК от 3 февраля 1918 г.); «Все сделки сценными бумагами воспрещаются» (Декрет СНК от 5 декабря 1918 г.);«Все банковские акции аннулируются и всякая выплата дивидендов по нимбезусловно прекращается» (Декрет СНК от 5 февраля 1918г.).
Может начаться административное сокращение сетиакционерных коммерческих и восстановление крупнейших государственных банков дляфинансирования казенного хозяйства. Де-факто и де-юре постепенно начнетвосстанавливаться монополия  государства на ведение банковского дела. Банкивновь вероятно станут частью государственного аппарата надзора за деятельностьюпредприятий. Исчезнет почва для существования институтов рынка ценных бумаг иинституциональных инвесторов (пенсионных и инвестиционных фондов, частныхстраховых компаний). Станут ненужными рыночные способы аккумуляции через нихденежных ресурсов.
Экономический рост возможно будет возобновлен за счетадминистратив­ного перераспределения денежных средств в пользу государства,возобновления бюджетных инвестиций, накачки денежной массы и постоянновключенной на первых порах инфляции. Экономический рост будет иметьпреимущественно экстенсивный характер, вновь начнет возрастатьмилитаризованность экономики.
Вопрос о денежных ресурсах перестанет быть актуальным.Их движение будет отражать административное распределение материальных фондов свысокой степенью автоматизма в бюджетном и кредитном финансировании, сиспользованием преимущественно внеэкономических критериев для распределенияденежных ресурсов.
Этот вариант возможен в случае прихода к властиполитических сил, ориентирующихся на директивную экономику и возврат ксоциализму образца 50—70-х годов. При этом — в силу закрытости экономики —Россия не решит ни технических, ни технологичес­ких задач, ни проблем качестважизни.
Фундаменталистская экономика
Этот вариант возможен при приходе к власти сил,ориентирующихся на национальную модель капитализма, замкнутую в религиозном и идеологическомотношениях монокультурную страну («патриотический» блок).
В экономике это означает сохранение переходного изакрытого характера экономики страны при сильной роли государства какпроизводителя и собственника, стагфляцию, отсутствие долгосрочной политикиреформ, более быстрый переход России в категорию развивающихся государств.
В этом случае может быть сохранен смешанный,переходный характер финансовой системы России, повторяющей сейчас в основныхчертах финансовые системы стран третьего мира.
Имеются в виду: гипертрофированная роль бюджета иЦентрального банка в финансовых ресурсах страны; слишком большая долясобственности государства и крупных предприятий в капиталах финансовыхинститутов; огромные программы централизованного дотационного кредитования ифинансирования приоритетных секторов экономики, минуя рынок ценных бумаг;масштабное и дешевое финансирование через банки и рынок государственных ценныхбумаг дефицитного бюджета; продолжающаяся сильная инфляция в денежной сфере;слабость государственного надзора за инвестиционными институтами и банками принарастании удельного веса плохих кредитов и инвестиций в их активах,периодические крупные банкротства финансовых институтов; ограниченный доступдля иностранного капитала, протекционизм, направленный против иностранныхфинансовых институтов; крайне небольшие объемы иностранных инвестиций,преимущественно в сырьевой сектор; очень незначительные объемы рынка ценныхбумаг, его низкая ликвидность при наполнении преимущественно государственными ценнымибумагами, низкий уровень развития инфраструктуры финансового рынка.
Все это — показатели провинциализма рынка ценных бумаги банковской системы, их обреченности на отставание, обслуживание закрытой ислабой экономики, исповедующей исключительно национальные ценности иисторические особенности, выбор «особого русского пути».
При этом не будет решен вопрос о перераспределенииденежных ресурсов в пользу инвестиций, о внутренних финансовых источниках длявозобновления экономического роста. Если даже удастся частично улучшитьструктуру денежных ресурсов, в какой-то мере остановить их проедание текущимбюджетом, то это будут лишь частичные, с постоянными колебаниями улучшения,создающие недостаточные стимулы к экономическому Либеральная экономика
Третий сценарий связан с продолжением рыночных реформв стране, все большей открытостью и либеральностью экономики, когда учитываютсяне только собственные, но и наднациональные интересы.
В этом случае российская финансово-банковская системабудет активно интегрироваться в международное сообщество. Такой подход означаетне только стремление к сохранению научно-технического и производственногопотенциала России, но и строительство агрессивной, экспортоориентированнойэкономики, обеспечивающей максимально высокий уровень жизни и образованияграждан. Предполагается, что политическая власть будет в рукахправодемократических или правоцентристских сил.
При этом крайне важно, чтобы политика стабилизациисменилась политикой экономического роста. Это будет означать:
• акцент на инвестиции, на агрессивный рост, на рынок«хороших новостей» с 2—3-летним ростом курсовой стоимости, сокращениерынка государственных ценных бумаг, выкачивания Правительством денежныхресурсов в ущерб инвестициям,
• пересмотр практики приватизации, прекращение продажиза бесценок российских предприятий (как условие прихода в Россиюнеспекулятивных иностранных инвестиций);
• облегчение налогового бремени (по оценке, сейчасизымается более 60 % прибыли по сравнению с 50—55 % в социалистическойэкономике начала 80-х годов);
• по мере проведения денежной реформы стимулированиероста мерами денежной политики и умеренной инфляцией;
• акценты на долгосрочное развитие рынка ценных бумаги финансовых институтов при сокращении доли кредитного рынка (более 90 % которогосоставляют краткосрочные ссуды), становление масштабного и ликвидного рынкакорпоративных ценных бумаг;
• запуск крупных инвестиционных программ (экспортныепроизводства, дороги, жилищное строительство, автомобилестроение и т. д.),связанных с улучшением качества жизни населения. Для выполнения этих программнаравне с государственными средствами могут использоваться частные;
• ограничения на достигнутом уровне военных расходовпри развитии экспортных военных производств;
стимулирование массового экспорта, прежде всего егонесырьевой составляющей.
В этой связи финансовый рынок должен во все большеймере приобрести черты финансовых рынков индустриальных стран. Он может стать более насыщенным финансовыми активами экономики (отношение чистых финансовыхактивов к ВНП может составлять 160—300 % вместо 20—80 % в развивающихся странахи 70—80 % в России); сократится доля банков в финансовых активах (с 80— 90 %,что соответствует развивающимся странам, до 40—50 %). Вероятно будетувеличиваться доля институтов ценных бумаг институциональных инвесторов(последние составят 15—30 %) а также доля долгосрочных финансовых активов иснизится роль кредита в финансовом хозяйстве, будет нарастать капитализацияфинансовых институтов, сократится доля Центрального банка в финансовых активах(с более чем 50 до 3—8 %), что соответствует практике индустриальных стран срыночной экономикой, возрастут обороты корпоративного рынка ценных бумаг.
Наиболее вероятный вариант:
эклектичная экономика
Судя по последним политическим событиям в России,реальными шансами на власть обладают силы, ориентирующиеся на полный иличастичный возврат к директивной экономике, на ее значительно большуюзакрытость, на расширение государственной собственности, на предотвращениебегства капитала и т.д. В той мере, в какой они будут использовать национальныелозунги, в их экономической политике могут возникать задачи из лексиконафундаменталистской экономики (скажем, опоры на «здоровый»национальный капитал в борьбе с западным влиянием).
Острейший дефицит финансовых ресурсов внутри страныможет принудить оставить островки либеральной экономики с тем, чтобы только как«временные компромиссы и отступления при сохранении командных высот»привлечь иностранные инвестиции. Ведь иного пути нет, если перед страной стоитзадача очередного технологического рывка. Не исключено также, что в политикеновых властей проглянут вдруг программы левых социалистов, не отрицающихпарламентаризм и рынок, или даже китайский вариант строительства рыночнойэкономики. Кроме того, переходный период к государственной экономике придостигнутых масштабах приватизации и вовлеченности иностранного капитала вроссийскую собственность должен занять не менее 1,5—2 года. Вряд ли сейчасрынок будет уничтожен несколькими декретами, как это было в 1917— 1918 гг.
Соответственно объемы, структура и текущая конъюнктурароссийского рынка ценных бумаг будут в полной мере определяться тем смешениемдирективной, фундаменталистской и в отдельных звеньях либеральной экономики,которое, возможно, будет составлять основу российского хозяйства.
В той мере, в которой они будут смешаны друг с другом,и будут действовать тенденции угасания, провинциальности или возрожденияроссийского рынка, рассмотренные выше. Рынок мозаичный и эклектичный, рынок,как зеркало отражающий борьбу различных политических тенденций в обществе,рынок с огромным диапазоном колебаний — таким будет российский рынок ценныхбумаг в ближайшие годы.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ
Данная дипломная работа посвящена проблемамроссийского фондового рынка и перспективам его развития. Были рассмотреныосновные понятия рынка ценных бумаг. В частности ценные бумаги представляютсобой документы, имеющие юридическую силу, составленные по установленной формеи дающие их владельцам односторонний стандартизированный набор прав поотношению к лицам, выпустившим эти документы (эмитентом ценных бумаг),возможность передачи данных документов при соблюдении заранее оговоренныхусловий, но без согласия эмитентов другому лицу вместе со всем комплексомзаключенных в них прав.
В данной работе проведена классификация ценных бумаг.Российский рынок ценных бумаг был рассмотрен на примере рынка акций, так какэто наиболее распространенный в России вид ценных бумаг. Затронуты проблемынормативного регулирования российского фондового рынка. В число нормативныхактов входят ГКРФ, а также федеральные законы.
Также были рассмотрены исторические предпосылкисоздания фондового рынка и периода его развития, начиная с царской России. Вдипломной работе приведены основные функции рынка ценных бумаг.
В данной работе проведен анализ российского фондовогорынка с 1997 по 2000 год в результате чего было выявлено, что развитие рынкаценных бумаг  протекает неоднозначно. В 1998 г. на фондовом рынке, как и вовсей экономике России произошел кризис. В результате чего резко снизилисьобъемы продаж акций на всех ведущих торговых площадках, так например, в РТСобъем продаж снизился с 800 млн. долл. в июне 1998 года до 100 млн. долл. всентябре. Аналогичная ситуация наблюдалась и на другой торговой площадке ММВБ.Однако с декабря 1998 года начинается рост объемов продаж со 100 млн. долл. вдекабре 1998 года до 300 млн. долл. в марте 1998 года, а в дальнейшем этот ростстановится все более заметным и в конце декабря объем продаж достигает 600 млн.долл. кризис повлиял также на лидеров продаж в РТС. У всех ведущих эмитентовнаблюдается резкий спад объемов продаж,  а некоторые компании просто ушли изсписков лидеров, к числу таких компаний можно отнести Газпром. События кризисапозволили наиболее отчетливо выявить «болевые точки» современногосостояния фондового рынка России, а также недостатки в регулировании. К числутакого рода «болевых точек» следует отнести:
— Неравномерность распределенияфинансовых ресурсов;
— Недостаточное число финансовыхинструментов и их видов, позволяющих осуществлять эффективное размещениекапиталов;
— Отсутствие всеобъемлющей системы защиты прав инвестрово;
— Зависимость фондового рынка отнерезидентов
Однако, несмотря на кризис  на фондовом рынке с 1995года значительно возрос объем сделок с акциями за рубежом, как сделок российских инвесторов с американскими акциями, так и американских инвесторов сроссийскими акциями. Увеличение произошло со 123 млрд. долл. в 1995 году до 643млрд. долл. в 1999 году в первом случае и с 27 млрд. долл. в 1995 году до 1221млрд. долл. в 1999 году во втором случае. В 2000 году этот рост в обоих случаяхпродолжался. Однако несмотря на все изменения произошедшие с 1998 годаструктура торгов  в РТС в процентном отношении практически не изменилась на 1998год «голубые фишки» составили 91 % и 9% прочие акции и на 2000 год 93% «голубые фишки» и 7 % прочие акции. Однако несмотря нанезначительные изменения структуры торгов в процентном отношении онасущественно изменилась в денежном выражении.
Если говорить о крупнейших акционерах, то львиную долюфондового рынка (около 78 %) занимают предприятия энергетики, за ними назначительном расстоянии следуют физические лица (около 15 %) и затем прочиеюридические лица (около 7 %). То есть предприятия фактически являютсямонополистами на фондовом рынке России. Таким образом российский фондовый рынок- это развивающийся рынок. Существуют перспективы развития российского рынкаценных бумаг, а также варианты развития российского рынка капиталов.
Для дальнейшего развития рынка ценных бумаг  Россиидолжна быть прекращена спекулятивная практика сбыта за бесценок акцийроссийский экспортных предприятий. Экономика должна приобрести агрессивныйэкспортоориентированный характер, необходимо увеличить концентрацию банковскогокапитала путем создания пулов холдингов. Для переориентации банковских вложенийна реальный сектор экономики  необходимы большие стимулы включаясоответствующие налоговые льготы как банкам, так и предприятиям. Указанные вышепредпосылки роста инвестиций могут быть действенными лишь при одновременномосуществлении реформы предприятий, повышения их восприимчивости  кинвестиционным кредитам и инвестициям в целом. Помимо предусмотренногоконцепцией реформы предприятий введения стандартов раскрытия информации о ценныхбумагах, в число таких мероприятий целесообразно включить:
— Создание Минфином системы банков-гарантов реструктуризации предприятий, использование ими заемных средств наоказание необходимых консультационных  услуг;
— Совершенствование инвестиционныхинститутов уже действующих в рамках инфраструктуры фондового рынка, и созданиепри необходимости новых;
— Проведение конкурсовинвестиционных программ при реструктуризации предприятий и конкурсов надоверительное управление реструктурируемым предприятием.
Что касается вариантов развития российского капиталов,то существуют следующие возможности:
— Возврат к директивное экономике.То есть полная монополия государства;
— Фундаменталистская экономика, тоесть сохранение переходного и закрытого характера экономики страны при сильнойроли государства;
— Либеральная экономика. То естьпродолжение рыночных реформ в стране со все большей открытостью илиберальностью экономики, когда учитываются не только собственные, нонаднациональные интересы;
— Эклектичная экономика — этосмешанная форма всех предыдущие вариантов развития.
Так как рынок ценных бумаг является относительно новойсферой экономики, то его дальнейшее развитие вызывает интерес как у эмитентов,так и у инвесторов. В связи с тем, что в настоящее время фондовый рынок Россиидинамично развивается, то это дает большие возможности для развития экономикинашей страны.

ЛИТЕРАТУРА
1.  Алексеев М.И. Рынок ценных бумаг.- М.: Финансы и статистика. 2000. — 206с.
2.  Алехин Б.И. Рынок ценных бумаг. - М.: Финансы и статистика 1995. — 158с.
3.  Балабанов В.С. Рынок ценных бумаг М.: Финансы и статистика. — 1991.
4.  Баранов А. Фондовые индексы виссследовании рынка акций нефтяных компаний // Рынок ценных бумаг. — № 11. — 1995.
5.  Бердникова Т.Б. Рынок ценных бумаги биржевое дело М.: ИНФАР-М. — 2000.
6.  Витин А. Рынок ценных бумаг иинвестиции: кризис и предпосылки его преодоления // Вопросы экономики. — 1998.- № 9. — с. 136-147.
7.  Глущенко В.В. Рынок ценных бумаг ибиржевое дело. Системный подход М.: ТОО НПЦ Крылья. — 1999.
8.  Дуглас Ливинский Г. «Анализрисков операций с облигациями на рынке ценных бумаг М.: Филин. -  1998.
9.  Едранова В.Н., Мизиковский В.А…Учет и анализ финансовых активов: акции облигации векселя. М.: Финансы истатистика. — 1995
10.      Захаров А. Состояние и перспективыразвития рынка ценных бумаг России. // Право и экономика. — 1998 — № 1.- с69-75.
11.      Кафиев Ю Что значат итоги 1999 г.для российского рынка акций // Рынок ценных бумаг. — № 3. — 2000г.
12.      Килячков а.А., Чалдаева Л.А.Практикум по российскому рынку ценных бумаг М.: БЕК.- 1997.
13.      Лусников А. Реалии и илюзиироссийского фондового рынка // Рынок ценных бумаг .- № 3 (162). — 2000.
14.      Майоров Д. Что принесет 2001 годроссийскому фондовому рынку? // Рынок ценных бумаг. — № 5(188). — 2001.
15.      Меньшиков И.С. Финансовый анализценных бумаг М.: Финансы и статистика. — 1998.
16.      Миркин Я. М. Ценные бумаги ифондовый рынок М.: Перспектива .-  1995г.
17.      Миркин Я.М Сделки с акциями зарубежом// Рынок ценных бумаг. — № 19 (178). — 2000.
18.      Райзберг Б.А. Курс экономики М.:ИНФРА-М. — 1997.
19.      Рынок ценных бумаг. Шаг России винформационное общество. / под ред. Н.Т. Клещева М.: Экономика. — 1997
20.      Рынок ценных бумаг / под ред. В.А.Галанова, А.И. Басова. М.: Финансы и статистика. — 1996.
21.      Рынок ценных бумаг (нормативныедокументы). М.: Финансы и статистика. — 1993.
22.      Савенко В.Н. Ценные бумаги ВРоссии М.: Концерн банковский деловой центр. — 1998.
23.      Сафранчук М. И Стрелец И. Рынокценных бумаг //Наука и жизнь. — № 9. — 1993
24.      Таранков В… Ценные бумагиГосударства Российского Тольятти. — 1992.
25.      Цнные бумаги / под ред. В.И.Колесникоа, В.С. Торкановского М.: Финансы и статистика. — 1999
26.      Экономика и жизнь июнь 2000г. — №24. С 7
27.      Экономика и жизнь сентябрь 2000г.- № 24. С 3
28.      Экономика и жизнь август 2000г. — № 24. С 6
29.      Экономика и жизнь февраль 2000г. — № 24. С 6
30.      Экономика и жизнь январь 1998г. — № 24. С 6