--PAGE_BREAK--Основные понятия
Рынок ценных бумаг (фондовый рынок) (security market) – это система, внутри которой происходит купля-продажа ценных бумаг.
Можно сказать, что на рынке ценных бумаг происходит реализация атрибутов ценных бумаг. Рынок ценных бумаг делится на первичный и вторичный.
Первичный рынок ценных бумаг (primary security market) – это такой рынок, где происходит размещение вновь выпущенных ценных бумаг.
Размещение вновь выпущенных ценных бумаг называется первичным размещением или эмиссией (emission), а организация, производящая первичное размещение – эмитентом (issuer). Покупатель вновь выпущенных ценных бумаг называется инвестором (investor). Участник (market participant) первичного рынка может выступать как в роли эмитента, так и в роли инвестора.
Вторичный рынок ценных бумаг (secondary security market) – это такой рынок, где происходит торговля (trading) ранее выпущенными ценными бумагами.
Несмотря на то, что на практике первичный и вторичный рынки ценных бумаг относительно обособлены друг от друга, их следует рассматривать в диалектическом единстве; друг без друга они существовать не могут. Их связывает общность процессов, происходящих в мире экономики и финансов.
Рынок ценных бумаг возник в позднем Средневековье, на заре развития капитализма. Его возникновение связано с:
1. Общим развитием товарно-денежных отношений;
2. Широким распространением ценных бумаг, выпускавшихся большими сериями;
3. Потребностью в купле-продаже ранее выпущенных ценных бумаг;
4. Наличием у субъектов торговли временно свободных денежных средств;
5. Повышением уровня жизни и правовой культуры всего общества в целом.
Историю развития рынка ценных бумаг необходимо прослеживать отдельно по первичному и вторичному рынкам; генезис последнего тесно связан с развитием бирж – организованных площадок для торговли тем или иным товаром.
2 Первичный рынок ценных бумаг
Первичный рынок ценных бумаг – понятие, в общем-то, абстрактное: не существует какого то места в пространстве, где бы он располагался. Ежедневно сотни предприятий производят размещение новых ценных бумаг. Поэтому можно говорить о том, что первичный рынок существует в распределённой форме. Как уже ранее говорилось, на первичный рынок ценные бумаги поступают большими сериями или траншами.
Субъекты (участники) первичного рынка ценных бумаг:
1. Физические лица;
2. Юридические лица – промышленные компании, фирмы коммерческие банки, страховые общества, пенсионные фонды, паевые инвестиционные фонды;
3. Государство, органы регионального и муниципального управления.
На первичном рынке также активно действуют инвестиционные банки и компании, помогающие остальным участникам рынка осуществлять грамотные вложения; можно утверждать, что эти институты выполняют сервисные функции. Кроме того, инвестиционные банки и компании, работая одновременно с несколькими эмитентами, связывают первичный рынок ценных бумаг в единое целое (об этом мы поговорим позднее).
На первичном рынке размещаются в основном акции и облигации. О первичном рынке векселей не говорят, так как в настоящее время они практически не выпускаются серийно. Исключение составляют финансовые векселя, размещаемые коммерческими банками, государством, регионами и органами муниципального управления; эти векселя представляют из себя, по сути, бескупонные облигации.
Юридические лица размещают на первичном рынке акции для:
1. Формирования уставного фонда;
2. Увеличения уставного фонда;
3. Реорганизации.
Деньги, полученные за размещённые акции, могут быть направлены эмитентом на самые разнообразные нужды: например, на капитальное строительство или реформирование системы управления.
Рис. 1. Инвестор на первичном рынке ценных бумаг
Как мы знаем, акция предоставляет владельцу право на управление акционерным обществом. Следовательно, размещая акции на первичном рынке, руководство компании вынуждено будет впоследствии делиться властными полномочиями с акционерами.
Паевые инвестиционные фонды размещают свои акции (паи) среди инвесторов, привлекая, таким образом, необходимый капитал.
Государство, органы регионального и муниципального управления, а также частные инвесторы акции не выпускают.
Органы власти ни с кем не делятся властными полномочиями в обмен на деньги: государство – это не акционерное общество. Частный же инвестор, сам по себе, не образует акционерного общества, следовательно, ни о какой эмиссии акций речь в данном случае не идёт.
И если перечень участников первичного рынка ценных бумаг выступающих на нём в роли эмитентов ограничен, то инвестором может быть каждый.
Инвесторы делятся на два больших класса:
· Индивидуальные;
· Институциональные.
Индивидуальные (individuals investors) инвесторы вкладывают свои денежные средства на рынок ценных бумаг самостоятельно или через институциональных (institutional investors) инвесторов, которые выступают в роли посредников.
Рис. 2. Индивидуальные и институциональные инвесторы на рынке ценных бумаг
К институциональным инвесторам относятся: коммерческие и инвестиционные банки, страховые общества, пенсионные фонды, паевые инвестиционные фонды.
Инвестор покупает акцию с целью:
· Получения дохода;
· Размещения временно свободных денежных средств;
· Получения контроля над предприятием-эмитентом.
Доход от акции складывается из двух компонентов:
· Получения дивидендов;
· Роста (advance, growth) стоимости акции на вторичном рынке.
Ошибаются те, кто считает, что основной доход по акции составляют дивиденды. Очень часто акционерное общество принимает решение вообще их не выплачивать; часть прибыли, приходящаяся на дивиденды акционерам, направляется на развитие производства. – Впрочем, эти вопросы относятся уже к дивидендной политике конкретного предприятия. Регулярная выплата дивидендов поднимает престиж компании и привлекает потенциальных инвесторов.
NB. Основной доход по акциям может быть получен при их продаже на вторичном рынке по более высокой цене (capital gain). Однако иногда инвестор может понести убыток – курс акций может сильно упасть. Об этом всегда следует помнить. Акция – достаточно рискованный объект вложений.
Акция, регулярно приносящая дивиденды, но курс которой на вторичном рынке в течение долгого времени не меняется, называется на Западе «дойной коровой» (cash cow).
Юридические лица размещают на первичном рынке облигации для:
· Привлечения денежных средств на реализацию каких-либо проектов;
· Документального оформления и реструктуризации долга;
· Погашения локального дефицита бюджета.
Государство, органы регионального и муниципального управления также выходят на первичный рынок облигаций в качестве эмитентов. Первичный рынок государственных облигаций очень тесно связан с вторичным рынком; вместе с ним он образует единую систему, играющую в жизни общества огромную роль.
Физические лица, как правило, облигаций на первичном рынке не размещают, так как с точки зрения всего рынка объём их займов незначителен, а гарантии ненадёжны.
В США некоторые крупные компании, имеющие переизбыток активов, выпускают краткосрочные облигации сроком до одного месяца (commercial papers), которые покупают также крупные компании, нуждающиеся в денежных ресурсах. Рынок таких облигаций называется рынком коммерческих бумаг (commercial papers market).
Инвесторами на первичном рынке могут выступать все участники рынка. С точки зрения инвестора облигация – это инструмент:
· Получения дохода;
· Размещения временно свободных денежных средств;
· Планирования финансовой деятельности предприятия;
· Страхования от понижения процентной ставки.
Доход владельца облигации (инвестора) складывается из номинальной стоимости и купонных процентов (в общем случае). Для того чтобы первичный рынок облигаций успешно функционировал, инвесторы должны располагать необходимым объёмом временно свободных денежных средств, достаточным для покупки серии облигаций. Так как каждая облигация имеет фиксированное время погашения, покупая её, инвестор может планировать свою будущую финансовую деятельность; впрочем, он может продать её досрочно на вторичном рынке, если таковой существует.
Облигацию с фиксированными купонными выплатами можно рассматривать как инструмент страхования от понижения процентной ставки, так как если ставка падает, владелец облигации оказывается в выигрыше: он заранее вложил свои деньги с выгодой.
Если же инвестор приобрёл облигацию, а на следующий день процентная ставка, скажем, по депозитам, возросла, то тогда ему приходится мириться с недополученной прибылью.
Покупая облигацию, нужно быть уверенным в том, что курс валюты, в которой номинирована облигация, не упадёт; в противном случае эти вложения могут обесцениться.
Цель эмитента акций на первичном рынке ценных бумаг – размещение запланированного транша по максимально возможной цене. Разница между фактической совокупной ценой размещения серии новых акций и их совокупной номинальной стоимостью называется учредительской прибылью. Эмитент вправе рассчитывать на учредительскую прибыль, если инвесторы проявят повышенный интерес к траншу, и, таким образом, спрос превысит предложение.
Цель эмитента облигаций на первичном рынке ценных бумаг – размещение запланированного транша по максимально возможной цене. Чем выше будет цена покупки облигаций инвесторами, тем дешевле обойдётся заем эмитенту. Размещая облигации, эмитент обязан предусмотреть конкретный механизм выплаты процентов по ним и их погашения. Объём выпуска надо сделать оптимальным: на облигации должен сохраняться спрос со стороны инвесторов, следовательно, объём эмиссии не должен быть большим. Кроме того, чем больше компания занимает на рынке, тем больше ей придётся отдавать! – Перед выходом на первичный рынок необходимо специальное исследование. В проведении таких исследований эмитентам помогают инвестиционные банки и компании.
Некоторые заёмщики финансируют погашение предыдущих выпусков облигаций за счёт новых серий; хотя в отдельных случаях это допустимо, в целом этот метод порочен.
Цель покупателя акций (инвестора) на первичном рынке – купить подешевле надёжные акции наиболее перспективных предприятий, чтобы затем получить обильные дивиденды и выиграть в дальнейшем от роста стоимости ранее купленных ценных бумаг.
Цель покупателя облигаций (инвестора) на первичном рынке – купить подешевле надёжные облигации наиболее перспективных эмитентов, чтобы затем получить доход в виде разницы между ценой покупки и продажи (погашения) облигации, а также в виде купонных процентов.
NB. Цели эмитентов и инвесторов на первичном рынке ценных бумаг противоположны: между эмитентами и инвесторами существует противоречие. Конкретная цена размещения акций или облигаций – плод компромисса между ними.
Кроме того, каждый конкретный эмитент и инвестор по-разному оценивают цену акции или облигации. Поэтому на рынке ценных бумаг имеет место также конфликт представлений.
В настоящее время существует тенденция к расширению объёма первичного рынка ценных бумаг; всё больше предприятий прибегает к эмиссии акций и облигаций. Государство и органы местного самоуправления практически во всех промышленно развитых странах также постоянно увеличивают объём заимствований, что не всегда благоприятно сказывается на функционировании экономики и финансов.
Первичный рынок ценных бумаг можно также рассматривать как альтернативный источник финансирования экономики.
продолжение
--PAGE_BREAK--3 Как работает первичный рынок ценных бумаг?
Рассмотрим упрощённую модель функционирования первичного рынка ценных бумаг на примере трёх предприятий – металлургического комбината «Норильский никель», нефтяной компании «ЛУКойл» и волжского автомобильного завода («АвтоВАЗ»).
«Норильский никель» выходит на первичный рынок ценных бумаг с целью эмиссии обыкновенных акций: заводу необходимы дополнительные денежные средства для реконструкции основного производства.
Рис. 3. Промышленные предприятия и инвестиционные компании на первичном рынке ценных бумаг
«ЛУКойл» также выпускает новую серию акций, так как программа освоения новых месторождений нефти в Западной Сибири требует добавочных инвестиций.
А вот у «АвтоВАЗа» проблемы несколько иного характера. Руководству завода требуется покрыть локальный дефицит бюджета, попросту говоря, перезанять на полгода некоторую сумму денег.
«Норильский никель» и «ЛУКойл» решили воспользоваться услугами инвестиционного банка «Никойл»; «АвтоВАЗ» действует в одиночку.
«Норильский никель» хочет разместить на рынке 100 000 новых акций номиналом 200 руб. каждая, рассчитывая привлечь, таким образом, 20 000 000 руб. инвестиций. Инвестиционный банк «Никойл» проводит исследование рынка и устанавливает, что инвесторы готовы купить этот транш, причём спрос превысит предложение на 5 000 000 руб. Перед руководством «Норильского никеля» встаёт дилемма: либо добавочно разместить 25 000 акций, либо, ограничив предложение первоначально заявленной суммой, попытаться продать акции инвесторам по повышенной цене, получив, таким образом, учредительскую прибыль.
Первый вариант привлекателен тем, что дополнительные 5 000 000 руб. попадут на счета комбината наверняка, однако в дальнейшем придётся выплачивать дивиденды владельцам этих дополнительных акций. Кроме того, вырастет степень участия новых акционеров в управлении компанией, что не всегда желательно.
Второй же вариант обладает большей степенью риска: если руководство попытается заломить слишком большую цену за акцию, их просто не купят. Однако взамен эмитент не обременяет себя обязательствами по выплате дополнительных дивидендов.
«Норильский никель» останавливается на втором варианте и обращается за консультацией в «Никойл». В конце концов, эмитент и акционеры сошлись на том, что весь транш продаётся по цене 240 руб. за акцию. Учредительская прибыль «Норильского никеля» составила, таким образом:
100 000 * (240 – 200) = 4 000 000 руб.
Не забудем и про «Никойл»: за свои услуги он получит комиссионное вознаграждение.
Вы можете спросить: «А почему инвесторы купили серию по ценам выше номинала? И почему эта цена 240 руб., а не, скажем 210 или 250 руб.»?
Во-первых, на уровень цены влияет информация фундаментального характера: «Норильский никель» успешно продаёт металл на Запад, прибыль комбината увеличивается год от года. Поэтому многие инвесторы заходят вложить свой капитал в акции именно этого завода.
Во-вторых, на уровень цены влияет объём предполагаемых инвестиций, то есть совокупный капитал инвесторов, предназначенный для покупки акций. Если, скажем, спрос составил бы 50 000 000 руб., то, скорее всего, цена акций при первичном размещении сильно подскочила бы.
И, наконец, в третьих, на уровень цены влияет курс акций эмитента на вторичном рынке (если же, конечно, они там торгуются). Предположим, что в нашем примере этот курс равен 220 руб.
При поверхностном рассмотрении кажется, что инвесторы переплатили 20 руб. за акцию, однако неизвестно, почём бы они брали ценные бумаги на вторичном рынке, если бы вышли на него со своим объёмом заказов! – Можно предположить, что цены они «взвинтили» бы основательно. В любом случае, цена дополнительного размещения оказывается как бы «привязанной» к цене вторичного рынка; она может быть несколько ниже её, или, наоборот, несколько выше. В некоторых случаях две цены почти полностью совпадают.
Однако иногда на первичном рынке происходит размещение акций по ценам, значительно отличающимся от цен вторичного рынка. В этом случае, скорее всего, речь идёт о каких то договорных сделках. Информация о них может просочиться на вторичный рынок, на котором после этого может наблюдаться бурный рост или падение (drop); здесь мы видим как уже первичный рынок увлекает за собой вторичный.
«ЛУКойл» также хотел бы получить учредительскую прибыль при размещении. Однако после консультаций со специалистами «Никойла», руководство нефтяного гиганта понимает: полностью размесить новый выпуск из 5 000 000 акций номиналом 500 руб. в настоящее время вряд ли удастся. Виной тому иск налоговой полиции: инвесторы вряд ли заходят покупать ценные бумаги компании, в отношении которой власти ведут официальное расследование. Да и на вторичном рынке курс акций упал до 475 руб. за штуку. Поэтому новый транш уходит подешёвке – всего по 460 руб. за акцию.
Отметим интересный момент: руководство «ЛУКойла» знает, что «Норильский никель» тоже размещает акции. Однако информация, касающаяся предполагаемого спроса на акции металлургического комбината, остаётся под завесой секретности: ею владеет лишь инвестиционный банк «Никойл». Он может использовать эти данные в своих целях. А вот «ЛУКойл» и «Норильский никель» навряд ли договорятся между собой о проведении какой-то согласованной политики – на первичном рынке каждый сам за себя. Эмитенты изолированы друг от друга географически, отсутствием объективной информации о деятельности друг друга, а также тем обстоятельством, что локальные цели у них не совпадают. – Хотя идея своеобразного инвестиционного картеля очень привлекательна: на правах монополиста диктовать инвесторам цену покупки выпускаемых ценных бумаг!
Итак, мы видим, что разнообразная информация, поступающая от внешних источников управляет первичным рынком ценных бумаг; в то же время информация от самого первичного рынка также влияет на состояние некоторых объектов, находящихся вне его. Всё это даёт нам право рассматривать первичный рынок ценных бумаг как кибернетическую систему, то есть систему, управляемую информационными потоками. Эти потоки связывают первичный рынок ценных бумаг с остальным миром.
Рис. 4. Первичный рынок ценных бумаг как кибернетическая система
Проблемы «АвтоВАЗа» сходны с проблемами «ЛУКойла» – нужно найти покупателей на транш облигаций суммарной стоимостью по номиналу 50 000 000 рублей. Вопрос осложняется тем обстоятельством, что процентная ставка на банковские депозиты в последнее время растёт – она уже достигла 16% годовых! – То есть инвестор, решивший положить деньги в банк получит через полгода сумму, превышающую первоначальную на 8%.
Рис. 5. Конкуренция на первичном рынке ценных бумаг
Значит необходимо каким-то образом заинтересовать инвестора, сделать так, чтобы он вместо того, чтобы положить деньги в банк или купить акции «Норильского никеля» или «ЛУКойла» купил именно облигации «АвтоВАЗа»! В этой ситуации придётся снижать цену продажи облигаций, искусственно делая их более доходными, так чтобы инвестор, получил за полгода доход в размере не 8%, а 9% или даже 10%. Однако при этом придётся поступится, так сказать, принципами: выручка от продажи ценных бумаг упадёт – чем выше доходность облигации, тем её цена ниже.
На этом примере мы видим, что, во-первых, первичный рынок ценных бумаг конкурирует с рынком банковских депозитов, а во-вторых, что внутри самого первичного рынка существует скрытая конкуренция между эмитентами!
Но не только между эмитентами идёт конкуренция, но и между инвесторами: каждый инвестор старается разместить временно свободные денежные средства наилучшим, наиболее эффективным способом. Его интересуют надёжные и в то же время доходные ценные бумаги. – Первичный рынок ценных бумаг полон противоречий.
Очевидно, что инвесторы будут стремиться покупать акции и облигации наиболее перспективных и доходных компаний, так как, с одной стороны, велика вероятность роста курса ценных бумаг на вторичном рынке, а с другой – велика вероятность получения крупных дивидендов и купонных процентов.
NB. Субъективная оценка инвестором перспектив того или иного объекта вложений детерминирует поток инвестиций.
На первый взгляд такая ситуация выгодна обществу: инвестиционный капитал, проходя через первичный рынок ценных бумаг вливается, как это ранее было сказано, в наиболее перспективные, быстроразвивающиеся отрасли экономики.
продолжение
--PAGE_BREAK--4 Функции первичного рынка ценных бумаг
Из вышесказанного вытекает, что:
Основная функция первичного рынка ценных бумаг – направление инвестиционных потоков в наиболее перспективные, динамично развивающиеся сферы общественного производства.
Однако интересы предпринимателей не всегда совпадают с интересами общества в целом: иногда требуется финансировать проекты, имеющие огромную социальную значимость, но совершенно неприбыльные или малодоходные. В таком случае первичный рынок ценных бумаг, с его развитым механизмом привлечения и размещения инвестиций, оказывается бесполезным.
Покупая на первичном рынке акцию, инвестор становится совладельцем предприятия-эмитента, которое делится с ним властными полномочиями. Если доля какого-либо акционера в уставном фонде компании достаточно велика, то это позволяет ему влиять на процесс управления. Если же инвестор приобрёл 51% акций акционерного общества, то тогда мы говорим, что он стал владельцем контрольного пакета акций, позволяющего ему полностью контролировать ход дел в компании; такой инвестор на общем собрании имеет перевес над всеми остальными акционерами. – На практике для контроля над той или иной фирмой бывает достаточно владеть и 20-30% акций.
Первичный рынок – это «поле битвы», на котором сталкиваются крупные компании в борьбе за контроль над тем или иным предприятием.
Следовательно, мы можем рассматривать первичный рынок как
Легальный рыночный механизм перераспределения собственности и властных полномочий.
Однако это не означает, что в борьбе за власть и собственность участники первичного рынка строго соблюдают закон; история знает немало примеров, когда передаче акций в чью-то собственность предшествовала долгая и изнурительная борьба с использованием самых разнообразных методов, часто не вполне законных.
NB. Покупая ценные бумаги какой либо компании на первичном рынке, инвестор вкладывает в неё свой капитал.
Пример: Не так давно немецкая компания «Рургаз» приобрела пакет акций российского концерна «Газпром», который поставляет природный газ в Германию при посредничестве «Рургаза».
Таким образом, европейская фирма, во-первых, получила способность влиять на управление делами своего крупнейшего партнёра по бизнесу, а во-вторых, инвестировала некоторую сумму в дальнейшее развитие газодобывающей отрасли в России. Такие вложения называются прямыми инвестициями (direct investments).
Подобного рода отношения очень часто встречаются в современном деловом мире.
В настоящее время паутина взаимопроникающего капитала опутывает большинство субъектов рыночной системы хозяйствования. Это позволяет им во-первых, контролировать друг друга, во-вторых помогать друг другу, а в-третьих, синхронизировать ритм своей производственной деятельности, учитывая при составлении плана потребности своих деловых партнёров. В результате вся система рыночного капитализма работает как единый организм.
Следовательно, первичный рынок ценных бумаг – это инструмент интеграции рыночной системы хозяйствования.
c)
Порядок инвестирования средств страховых резервов в государственных ценных бумаг.
Инвестиционная политика страховщиков
Одно из принципиальных отличий процесса реализации страховой услуги от аналогичного процесса в других видах предпринимательства состоит в следующем. Обычное предприятие первоначально осуществляет определенные вложения в организацию производства товаров или услуг и получает оплату от потребителей после того, как услуга уже фактически оказана или товар стал собственностью покупателя. В страховании картина обратная. Здесь клиент фактически авансирует страховщика, т. к. страховой взнос, представляющий для страхователя плату за страховую услугу, уплачивается обычно в начале срока действия договора страхования. Реализация же страховой услуги со стороны страховщика может осуществляться в течение длительного времени.
Указанная особенность реализации страховой услуги позволяет сформулировать два вывода. Первый: характер движения финансовых ресурсов в страховании ведет к тому, что в распоряжении страховщика в течение некоторого срока оказываются временно свободные от обязательств средства, которые могут быть инвестированы в целях получения дополнительного дохода.
Второй вывод заключается в том, что инвестирование страховщиком таких временно свободных средств должно достаточно жестко регулироваться со стороны государства, поскольку страхователи объективно лишены возможности осуществлять контроль за тем, насколько умело страховая компания распорядится предоставленными ей средствами и тем самым не поставит под угрозу выполнение обязательств по договорам страхования.
Концентрация страховщиками в своих руках значительных финансовых ресурсов превращает страхование в важнейший фактор развития экономики путем активной инвестиционной политики. Другими словами, страховщики превращают пассивные денежные средства, полученные от различных владельцев полисов, в активный капитал, действующий на рынке.
Для примера, ещё в 1989 г. страховые компании Европы, Японии и США управляли общим объемом вложенных средств на сумму 4000 млрд. долл. США, более 80% этих вложений обеспечивались операциями по страхованию жизни. Частные и государственные долговые обязательства составляли 50% общего объема вложений, облигации — 21%, ипотечные займы — 15%. При этом инвестиционные фонды страховых компаний постоянно увеличиваются.
Это еще раз подтверждает необходимость регулирования инвестиционной деятельности страховщиков, причем регулирование должно учитывать особенности национального страхового рынка и не нарушать действующие правила конкурентной борьбы между компаниями.
Необходимость регулирования
инвестиционной деятельности страховщиков
Осознание необходимости государственного регулирования инвестиционной деятельности страховщиков можно проследить на основе изучения законодательных норм, действовавших еще в дореволюционной России.
Как известно, в Российской Империи существовал надзор правительства за деятельностью страховщиков. При этом законодательно было определено, что не менее 40% от полученных за год страховых премий должны быть направлены в страховые резервы (фактические же отчисления составляли около 55%).
На конец 1915г. величина страховых резервов страховых компаний Российской Империи составляла 340 млн. руб., в том числе по личному страхованию — 260 млн. руб., по имущественным видам — 80 млн. руб. Учитывая все увеличивающиеся поступления страховых премий, а также выгодные вложения страховых резервов, объемы активов неуклонно возрастали.
Структура активов страховых компаний в 1916 г. складывалась следующим образом: 3,7% — долгосрочные кредиты, 23,4% — недвижимость, 32% — ценные бумаги, 6,7% — ссуды под полисы, 34,2% — прочие вложения.
Со стороны надзора правительства за деятельностью страховщиков в Российской Империи были установлены условия размещения страховых капиталов (Закон “О порядке помещения и хранения средств страховыми обществами” от 11 мая 1898 г.)
Активы по долгосрочным видам страхования российские страховщики размещали в долгосрочные ресурсы — жилые дома с последующей сдачей их в наем, которые и по сей день стоят на улицах Москвы и Санкт-Петербурга, и в другую недвижимость: по краткосрочным (имущественным) видам — в ценные бумаги, краткосрочные кредиты. По каждому из перечисленных направлений можно было вложить не более 40% имеющихся активов.
Для каждого акционерного общества устанавливались максимально возможные вложения активов в виде срочных вкладов и наличие средств на текущих счетах в частных кредитных учреждениях.
Размещенные средства страховщиков облегчали жилищное строительство в городах, способствовали развитию транспорта, в частности, железнодорожного;
фондового и товарного рынков, чем обеспечивали им (страховщикам) получение ощутимых доходов.
После создания СССР, установления государственной монополии на страхование и образования единственного страховщика — Госстраха — проблема оптимизации инвестиций средств страховых резервов утратила свою актуальность. В этих условиях средства Госстраха размещались только на счетах государственного банка, при этом на резерв страхования жизни начислялись проценты, соответствующие норме доходности по срочным вкладам населения в сберегательных кассах. С точки зрения плановой экономики такое размещение средств страховых резервов было, видимо, обоснованным, однако для Госстраха стало причиной ряда неприятностей. Так например, средства специального страхового резерва — межреспубликанского запасного фонда по страхованию имущества колхозов и совхозов — в начале 80-х годов были в значительной доле (5,9 млрд. руб.) изъяты у органов Госстраха в безвозвратном порядке и растрачены Госагропромом СССР. Кроме того, начиная с конца 60-х годов и до середины 80-х для покрытия дефицита государственного бюджета у Госстраха были изъяты средства резерва взносов по страхованию жизни в сумме, превышающей 22 млрд. руб., что вместе с начисленными процентами составляло к моменту ликвидации СССР около 70% всего начисленного резерва по этому виду страхования.3
Переход к рыночной экономике заставил вернуться к вопросам инвестиционной деятельности страховщиков. Надо сказать, что мировая практика развития страхового дела накопила значительный опыт в вопросах организации размещения страховых резервов.
Согласно директивам Европейского Экономического Сообщества, которыми был обобщен имеющийся опыт в вопросах государственного регулирования деятельности страховщиков в европейских странах, каждое страховое предприятие должно иметь в своем распоряжении резервы, соответствующие принятым по договорам страхования обязательствам, и именно государству надлежит определять их объем, условия их предъявления и правила их размещения.
В странах с рыночной экономикой так или иначе установлены нормы размещения средств активов страховой компании. Правила инвестиционной деятельности устанавливаются с целью обеспечения надежного функционирования страхового рынка. Наряду с установлением минимально или максимально возможных квот, правила размещения средств активов, покрывающих страховые резервы, подчинены требованиям инвестирования средств в национальную экономику и должны производиться в сроки, совпадающие со временем действия взятых обязательств. Кроме того, регулирование инвестиционной деятельности страховщиков имеет своей целью гарантию их платежеспособности.
Нормы размещения средств активов страховщиком в различных странах установлены в зависимости от сложившихся в каждой стране собственных традиций. Возможные направления инвестиций средств страховых резервов установлены либо раздельно по страхованию жизни и иным, чем страхование жизни, видам, либо даже отдельно по каждому виду страховой деятельности, причем устанавливаются не только максимальные, но и минимальные квоты.
Итальянским законодательством, например, установлены максимальные и минимальные квоты как по каждому виду страховой деятельности (по страхованию жизни только максимальные), так и по каждому конкретному направлению из 8 возможных, которые, в свою очередь, включают в себя несколько возможных вариантов. Так, например, вложения в ценные бумаги ограничиваются максимумом и минимумом вложений по каждому виду ценных бумаг: государственные ценные бумаги, иные ценные бумаги, помимо частных, частные ценные бумаги, национальные ценные бумаги, иностранные государственные ценные бумаги, частные иностранные ценные бумаги.
Следует отметить, что в условиях развитых финансового и фондового рынков проведение инвестиционной деятельности позволяет западным страховщикам компенсировать потери от инфляции.
Размещение страховых резервов должно осуществляться страховщиками на условиях диверсификации, возвратности, прибыльности и ликвидности. Данные принципы являются на сегодня общепризнанными в мировой практике.
С учетом изложенного, первый принцип размещения активов — принцип возвратности (или, по принятой за рубежом терминологии, “принцип гарантированности”). Следует отметить, что действие этого принципа в полной мере распространяется как на активы, покрывающие страховые резервы, так и на свободные активы. Данный принцип подразумевает максимально надежное размещение активов, обеспечивающее их возврат в полном объеме.
Второй принцип — принцип ликвидности. Согласно этому принципу общая структура вложений должна быть такова, чтобы в любое время были в наличии ликвидные средства или капитальные вложения, без труда обращаемые в ликвидные средства. Иными словами, страховая компания в любой момент времени должна иметь в наличии сумму средств, обеспечивающую выплату страхователям оговоренных договором сумм в пределах установленных сроков.
Третий принцип —принцип диверсификации (или “принцип смешения и рассеивания”) вложений. Служит распределению инвестиционных рисков, которые преследует каждого инвестора на различные виды вложений и тем самым большей устойчивости инвестиционного портфеля страховщика. Согласно этому принципу, не должно допускаться превалирование какого-либо вида вложений над другими. Структура вложений капитала не должна быть однобокой, не должна допускаться региональная концентрация капитала. Необходимо избегать вложений средств в направлении одного дебитора.
И четвертый принцип — прибыльность вложений (или “принцип рентабельности”). Согласно этому принципу активы должны размещаться при обеспечении названных выше принципов, с учетом ситуации на рынке капиталовложений и при этом приносить постоянный и достаточно высокий доход.
Другими словами, страховщики в своей инвестиционной деятельности при управлении средствами страховых резервов должны обеспечивать высокую рентабельность вложений, позволяющую сохранить реальную стоимость вложенных средств в течение времени инвестирования, и, в случае необходимости, иметь возможность легко и быстро реализовать размещенные активы.
Инвестиционная деятельность белорусских страховщиков
В соответствии со ст. 3 Закона Республики Беларусь “О страховании”, страхование представляет собой особые экономические отношения, связанные с защитой имущественных интересов физических и юридических лиц при наступлении страховых случаев за счет страховых резервов, формируемых из уплачиваемых ими страховых премий. В этих целях страховые организации аккумулируют страховые взносы, формируют страховые резервы и затем обеспечивают страховые выплаты пострадавшим.
Для нормального функционирования страховой организации, для обеспечения гарантии выполнения своих обязательств перед застрахованными страховщики инвестируют на определенный период времени страховые резервы в собственные средства.
В связи с тем, что от инвестиционной политики страховой организации в значительной степени зависит ее платежеспособность, надежность предоставляемой страховой защиты, законодательством нашей республики установлен ряд требований к осуществлению страховщиками этого вида деятельности.
Остановимся кратко на этих требованиях.
Инвестиционной деятельностью страховых и перестраховочных организаций является, согласно законоположению, вложение собственных средств и страховых резервов в проекты, обеспечивающие интересы страхователей и страховщиков. Согласно ст. 30 Закона Республики Беларусь “О страховании” инвестиционная деятельность страховщикам разрешена в целях получения дополнительных доходов для предоставления льгот страхователям, укрепления устойчивости страхования, обеспечения гарантий по выполнению обязательств. Ст.32 Закона “О страховании” содержит правовую норму о том, что страховые и перестраховочные организации вправе инвестировать или иным образом размещать страховые резервы в пределах, определяемых органом государственного надзора за страховой деятельностью, а ст.36 Закона “О страховании” устанавливает условия с соблюдением которых должно производиться размещение страховых резервов — это диверсификация, возвратность, прибыльность и ликвидность.
Требования к инвестированию средств страховых резервов, приведенные в Законе “О страховании”, развиты и конкретизированы в специальном постановлении правительства по этому вопросу. Так, в Порядке осуществления инвестиционной деятельности страховыми и перестраховочными организациями, утвержденном постановлением Совета Министров Республики Беларусь от 07.04.1997г № 287 установлены правила инвестирования только для страховых резервов, в связи с тем, что управление ими затрагивает интересы страхователей и существенно влияет на финансовую устойчивость страховщиков. Собственные средства страховых организаций инвестируются в соответствии с нормами общего права и к ним страховой надзор особого интереса не проявляет.
Что же касается страховых резервов, то к их инвестированию предъявляются определенные требования.
Прежде всего, из общей суммы страховых резервов не менее 10 процентов должны быть размещены на банковских счетах на случай, если придется выплатить страховое возмещение, а текущих поступлений в это время на расчетном счете будет недостаточно для полной страховой выплаты. Следовательно, для обеспечения гарантии страховой защиты необходимы дополнительные, свободные, высоколиквидные финансовые ресурсы.
При этом, в одном банке может быть размещено не более 50 процентов указанной суммы. Это требование введено для обеспечения надежности, возвратности средств с целью соблюдения диверсификации.
В связи с тем, что у страховых резервов по рисковым и по накопительным видам страхования разный период размещения, так как одни являются краткосрочными, а другие — долгосрочными, принято решение установить для них различные, то есть неодинаковые правила инвестирования. Так, страховые резервы по накопительным видам страхования, то есть по страхованию жизни, пенсий и медицинскому страхованию, за исключением 10 процентов, оставленных на банковских счетах, могут быть инвестированы:
— в государственные ценные бумаги — не менее 35 процентов;
— в ценные бумаги местных исполнительных и распорядительных органов -н^более 10 процентов.
В то же время, страховые резервы по рисковым видам страхования, то есть по имущественному страхованию и страхованию от несчастных случаев, за исключением 10 процентов, оставленных на банковских счетах, могут быть инвестированы:
— в государственные ценные бумаги — не менее 35 процентов;
— в ценные бумаги местных исполнительных и распорядительных органов -не более 10 процентов;
— в ценные бумаги субъектов хозяйствования — юридических лиц не более 15 процентов;
— в недвижимое имущество — не более 20 процентов. Для инвестирования страховых резервов по рисковым видам страхования введены два дополнительных ограничения:
1. Размещение средств страховых резервов в ценные бумаги одного субъекта хозяйствования — юридического лица не должно превышать 10 процентов средств, предусмотренных на эти цели (т.е. 10% от 15%);
2. Размещение средств страховых резервов в один земельный участок или в иной объект недвижимого имущества, которые могут рассматриваться как один объект инвестиций, не должно превышать 20 процентов средств, предусмотренных на эти цели (т.е. 20% от 20%).
Следует подчеркнуть, что действующее страховое законодательство разрешает 10 процентов страховых резервов инвестировать за пределами Республики Беларусь. При этом необходимо получить согласие Комитета по надзору за страховой деятельностью при Министерстве финансов Республики Беларусь. Остальные 90 процентов инвестируемых страховых резервов должны быть размещены на территории Республики Беларусь.
Инвестирование средств страховых резервов может осуществляться непосредственно страховыми организациями либо по договору поручения профессиональными участниками рынка ценных бумаг или организациями” осуществляющими в установленном порядке сделки с недвижимым имуществом.
В целях обеспечения надежности и возвратности инвестиционного портфеля в нашей республике запрещено страховые резервы инвестировать в векселя и жилые помещения. В соответствии со ст.З Закона Республики Беларусь “Об инвестиционной деятельности в Республике Беларусь” источниками инвестиций в уставные фонды банков могут быть только собственные средства инвестора. В связи с тем, что средства страховых резервов относятся не к собственным, а к привлеченным, то они не могут быть направлены на формирование и пополнение уставных фондов банков.
Основным правовым документом, регулирующим отношения между субъектами инвестиционной деятельности, является договор (контракт), который заключается на началах добровольности и равноправия сторон. При этом вмешательство государственных органов и должностных лиц в осуществление договорных отношений между субъектами инвестиционной деятельности не допускается.
Государственное регулирование условий и контроль за инвестиционной деятельностью страховых организаций осуществляет Комитет по надзору за страховой деятельностью при Министерстве финансов. С этой целью Комстрахнадзором введена специальная форма квартальной отчетности для страховщиков, с помощью которой осуществляется контроль за правильностью размещения средств страховых резервов, отслеживаются направления, пределы и условия инвестирования, контролируется доходность от размещения страховых резервов и т.д. В случае грубого нарушения страховщиками Порядка осуществления инвестиционной деятельности Комитет по надзору за страховой деятельностью при Министерстве финансов имеет право подвергнуть страховщика экономическим санкциям, выдать предписание на устранение допущенных отклонений от страхового законодательства.
4.Проект использование страховой организацией
государственных ценных бумаг для инвестирования средств страховых резервов.
4.1. проект инвестирования средств страховых резервов.
Результаты инвестиционной деятельности страховщика, связанной с размещением средств резервов, оказывают столь существенное влияние на финансовое состояние компании, что зачастую можно утверждать: прибыль или убыток по результатам финансового года — следствие и наиболее яркое отражение правильности выбранной инвестиционной политики.
Из практики многих зарубежных страховых компаний известно, что собственно технический результат от проведения (страховых операций может быть убыточным (превышение страховых выплат и расходов страховщика над полученной суммой страховых премий), что с лихвой покрывается прибылью, полученной от инвестиций. Однако если результатом деятельности является прибыль, то порядок ее распределения устанавливается акционерами или участниками, что реально не затрагивает интересов страхователей, если, конечно, условиями страхования им не гарантировано участие в прибыли страховщика. Однако полученный убыток может повлечь за собой неплатежеспособность (банкротство) страховщика и неисполнение обязательств по договорам страхования, что вызовет справедливые претензии страхователей, в томчисле и к органам федеральной исполнительной власти, не обеспечившим должного контроля за деятельностью страховщика.
Именно поэтому порядок инвестирования средств страховых резервов регламентируется действующим российским законодательством: Законом Российской Федерации ”О страховании” (ст. 26, 27 и30), Правилами размещения страховых резервов, утвержденными Росстрахнадзором 14 марта 1995 г. № 02-02/06, а также нормативными актами Центрального банка РФ, Министерства финансов России, иных законови законодательных актов, регулирующих порядок совершения сделок, связанных с инвестиционной деятельностью.
Регламентация порядка инвестирования средств страховых резервов связана с установлением направлений инвестиций в целях реализации требований Закона “О страховании” об их ликвидности, возвратности, диверсификации и прибыльности. К разрешенным направлениям инвестиций относятся: государственные ценные бумаги, ценные бумаги, выпускаемые органами государственной власти субъектов Российской Федерации и органами местного самоуправления, банковские вклады, ценные бумаги, права собственности (паи) на долю в уставном капитале товариществ, недвижимое имущество, в том числе квартиры, валютные ценности, денежная наличность.
Существуют запрещения по ряду направлений инвестиций, осуществляемых за счет средств страховых резервов, в частности:
— для предоставления займов (кредитов) физическим и юридическим лицам, а также для выдачи ссуд страхователям, кроме случаев выдачи ссуд по договорам страхования жизни, связанных с обязательствами по страховой выплате при дожитии застрахованного до срока установленного договором;
— для инвестиций в такие ценные бумаги, как чек, банковская сберегательная книжка на предъявителя, коносамент, приватизационная ценная бумага, а также другие ценные бумаги, вложения средств страховых резервов в которые не соответствуют условиям, предусмотренным Законом “О страховании”;
— для приобретения акций и паев товарных и фондовых бирж;
— для вложений в интеллектуальную собственность;
— для приобретения основных средств, за исключением объектов недвижи-мости, предусмотренных Правилами размещения средств страховых резервов;
— для осуществления торгово-посреднической, банковской и произ-водственной деятельности и ряд других ограничений.
Анализируя запрещения, установленные Правилами, необходимо сделать несколько комментариев.
В соответствии с Основами гражданского законодательства РФ проведение совместной деятельности предполагается посредством объединения имущества и усилий для получения положительного социального эффекта. Практически совместная деятельность страховщиками проводится посредством передачи части страховых резервов на приобретение непосредственно или через посредническую организацию товаров в целях последующей реализации потребителям, что фактически является или торгово-посреднической деятельностью, или выдачей займа страховщиком.
Поскольку понятие совместной деятельности, данное законодателем, может толковаться достаточно широко (от деятельности, связанной с созданием страхового пула, до совместного финансирования научных разработок), Правила запрещают проведение совместной деятельности страховщиками за счет средств страховых резервов в иных формах, чем предусмотрено Правилами.
Запрещается использование страховых резервов для приобретения ряда ценных бумаг, вложения в которые не соответствуют условиям, предусмотренным Законом”О страховании” (ст. 27). Так, например, в соответствии с Основами гражданского законодательства коносаментом является ценная бумага, сопровождающая товар. Поскольку дальнейшее использование этой ценной бумаги страховой компанией невозможно, ее применение в части вложения средств страховых резервов запрещено.
Запрещение использования средств страховых резервов в качестве залога и источника уплаты кредитору денежных сумм по обязательствам гаранта связано с генезисом и причиной образования страховых резервов страховщиком. Напомним, что страховые резервы формируются страховщиком постольку, поскольку в “страховом обороте” по состоянию на отчетную дату имеются неисполненные обязательства по страховым выплатам. Так как резервы уже связаны с исполнением будущих обязательств, эти же средства не могут быть использованы для исполнения иных обязательств, требующих страховщиком внесения залога, или по выданным страховщиком гарантиям. Это означает, что имущество страховщика в сумме, покрывающей страховые резервы, не может быть заложено или рассматриваться как обеспечение по выдаваемым банковским гарантиям.
Анализ инвестиционной деятельности страховых организаций в части размещения страховых резервов, а также изучение практики ее проведения показали, что установление жестких процентных соотношений сумм, инвестируемых в различных направлениях, в условиях постоянно меняющейся суммы страховых резервов нецелесообразно. В связи с этим была разработана новая система определения соответствия результатов инвестиционной деятельности страховщиков действующему законодательству.
С целью соблюдения принципа диверсификации предусмотрено минимальное количество объектов вложений, зависящее от фактических размеров инвестируемых средств. При этом под объектом инвестиций понимаются вложения в одну организацию в том случае, если страховщик приобретает ценные бумаги и права собственности за счет страховых резервов на долю участия в уставном капитале одного и того же предприятия или в один банк в том случае, если страховщик приобретает за счет страховых резервов ценные бумаги и права собственности на долю участия в уставном капитале одного и того же банка или его филиала, а также размещает средства страховых резервов на депозитных счетах в этом банке.
Однако установить регламентацию не зачит взять на себя ответственность за конкретный выбор направлений и объектов инвестиций и результаты инвестиционной политики. В отсутствии развитого фондового рынка и рынка недвижимости проблемы выбора инвестиционной политики требуют от страховщика, с одной стороны, крайней осторожности, а с другой — необходимости пользоваться тем, что реально предлагает финансовый рынок, а не рассчитывать на формирование идеального инвестиционного портфеля.
Имеющиеся отчетные данные позволяют сделать некоторые выводы об изменении приоритетных направлений инвестиционнойдеятельности российских страховщиков. Анализ проведен на основании данных годовых бухгалтерских отчетов около тысячи страховых организаций, представленных в Росстрахнадзор по результатам деятельности в 1993-1994 гг.
Значительно сократилась в общем объеме инвестиций доля средств, находящихся на расчетном счете страховщика, — почти на 30 пунктов, одновременно почти на 15 пунктов увеличилась доля средств, размещенных в государственных ценных бумагах, подтверждая интерес к этому виду ценных бумаг среди участников фондового рынка, в том числе среди страховщиков.Существенно, почти вдвое — до 16,4%, увеличилась доля средств страховых резервов, размещенных в ценных бумагах акционерных обществ. Невелики колебания в части, касающейся валютных ценностей. Можно заметить и крайне незначительное, лишь на 3 пункта, увеличение доли средств резервов, размещенных в недвижимости, и столь же незначительное, на 5 пунктов, увеличение доли средств резервов, направленных на выдачу ссуд страхователям по договорам страхования жизни.
Итак, по-прежнему основным направлением инвестиционной политики страховщика оставались банковские вклады (депозиты). По состоянию на 1 января 1995 г. на их долю приходилось более 40% размещенных средств резервов, а с учетом доли участия страховщиков в капиталах коммерческих банков можно предположить, что реально инвестиционная “смычка” страховщик — банк была связана с размещением более половины активных инвестиционных средств страхового рынка России.
В условиях возможности обширных потрясений в банковском секторе, как, например с августе 1995 г. (по данным газеты “Известия”, № 233, из 2395 банков, отчетность которых анализировалась, 737 закончили III квартал 1995 г. с убытками), платежеспособность страховщиков ставится под реальную угрозу и требует, с одной стороны, обязательности исполнения правил, а с другой — тщательного анализа деятельности банка, в котором предполагается разместить средства.
В еще большей мере это относится к размещению средств страховых резервов по обязательному медицинскому страхованию, по которым этот показатель приближается к 50% от общей суммы резервов.
Реальной альтернативой банкам как объектам размещения средств страховых резервов могут являться государственные ценные бумаги. Однако в силу известных ограничений, установленных действующим законодательством, страховщик, не являясь инвестиционным институтом, по определению, установленному законодателем, не имеет права непосредственного участия в проводимых операциях с ценными бумагами и должен использовать финансового посредника: банк, инвестиционный фонд. Минимальные требования к размерам средств, достаточным для участия в торгах по приобретению государственных ценных бумаг, также велики и зачастую несопоставимы с размерами резервов небольших страховщиков. Разрешение этой проблемы может быть найдено путем дополнения в законодательном порядке прав страховщиков на прямое участие в операциях с ценными бумагами. Такие предложения обсуждались, однако страховой рынок пока так и не “собрался” с силами в лице или страховых союзов, или группы страховых компаний выйти с обоснованными предложениями в Министерство финансов и в Правительство России.
Одновременно, по всей вероятности, необходимо участие финансовых посредников, аккумулирующих резервы большого числа мелких и средних страховых компаний для участия в торгах государственными ценными бумагами. До настоящего времени такими посредниками выступают банки-дилеры, уполномоченные на операции с государственными ценными бумагами (например, “Глобэкс”, Сбербанк, Промрадтехбанк и др.), а также банки, не являющиеся дилерами ЦБ РФ. Однако такой деятельностью могла бы заниматься и специальная организация, учрежденная главным образом в этих целях и контролируемая страховщиками.
Современная редакция Правил размещения страховых резервов достаточно гибка и помимо регламентаций в части направлений и норм инвестируемых в этих направлениях средств содержит также и методы оценки ликвидности и надежности реально осуществленных страховщиками инвестиций. Такой контроль должен проводиться компаниями постоянно с учетом факторного анализа. Понятно, что цель такого контроля — не “отчитаться” перед надзором, а иная — избежать неэффективного размещения средств.
И последнее, на что хотелось бы обратить внимание, анализируя инвестиционную деятельность страховщиков. Известно, что правила размещения страховых резервов регламентируют лишь инвестиции средств страховщика, покрывающие страховые резервы за минусом доли участия перестраховщика в таких резервах. Предполагается, что перестраховщик регулирует размещение таких средств самостоятельно в соответствии с теми же требованиями. В части, касающейся российских перестраховщиков, обоснованность такого подхода не вызывает сомнения, иначе отчетные данные перестанут соответствовать действительному размеру средств, инвестируемому страховщиком, и реальные размеры совокупного инвестиционного портфеля страхового рынка России будут искажены.
Иное дело — иностранный перестраховщик и его участие в инвестиционной деятельности страховщика в части, касающейся его доли в страховых резервах и, следовательно, в размещении активов. Какие подходы могут быть использованы по обеспечению контроля за такой деятельностью? Одновременно необходимо оценить, какую долю, особенно в связи с долгосрочным страхованием жизни, такая часть инвестированных реально за рубежом средств может составлять от общего размера страховых резервов, наконец, какие требования законодательства о валютном регулировании и валютном контроле применимы к таким операциям? Ответы на вопросы неоднозначны и могут повлечь за собой самые неожиданные для страховщиков решения, устанавливаемые в нормативных актах федеральных органов государственной исполнительной власти. Поэтому их подготовка и решение также требуют самого деятельного и заинтересованного обсуждения и участия со стороны страхового сообщества.
4.2.
Расчет поступления доходов от инвестирования средств
страховой организации в государственных ценных бумагах.
продолжение
--PAGE_BREAK--