Перспективные направленияуправления активами институциональных инвесторов в Казахстане
Моделиактивизации биржевой торговли ценными бумагами
Насегодняшний день организованный фондовый рынок Казахстана, представленный АО«Казахстанская фондовая биржа» (KASE) соответствует практически всем стандартамразвитых биржевых систем Запада. Нереализованными по сегодняшний день являютсявопросы выработки единой методики оценки ликвидности ценных бумаг икредитования ценными бумагами. Без этих двух составляющих, не может быть речи ополной интеграции фондового рынка Казахстана в мировой финансовый рынок.
Оценкаликвидности ценных бумаг по результатам биржевых торгов
Ликвидностьявляется одной из важнейших характеристик инвестиционной привлекательностиценных бумаг, на которую ориентируются операторы фондового рынка, особенно вусловиях его низкой ликвидности. Методики оценки ликвидности ценных бумаг несуществует, а предложенные количественные методы отличаются сложностью расчетови низкой информативностью для операторов рынка. В связи с чем с этим наибольшеераспространение получили различные экспертные методы оценки
Ликвидность — «способность рынка поглощать ценные бумаги, мера их продаж при существующемуровне цен, без их существенного изменения» [[1]].
В большинствеслучаев на практике ликвидность ценных бумаг оценивается качественно, на основенаблюдений за рынком. Существуют также методики экспертной оценки ликвидности.Одна из них основывается на ежеквартальном рейтинге акций, который учитываетколичество котировок на покупку-продажу, средний спрэд на акции, объем торгов иколичество заключенных сделок [[2]].
Единый подходк количественной оценке ликвидности ценных бумаг отсутствует. Так, например,В.В. Твардовский предлагает учитывать следующие показатели [[3]]:
-среднийоборот торгов по ценной бумаге в день;
-количествосделок, совершаемых участниками торгов в единицу времени (день);
-спрэд междуценами спроса и предложения;
-среднееколичество дней обращения ценной бумаги;
-отношениеколичества акций на биржевых площадках к общему числу выпущенных акций.
Изприведенного выше определения ликвидности со всей очевидностью следует, чтоликвидность ценной бумаги характеризует соотношение ее спроса и предложения. Вто же время большинство показателей, используемых для оценки ликвидности, лишькосвенно характеризуют это важнейшее свойство, что влечет за собой применениеэкспертных методов количественной оценки.
Достаточносложная, многоступенчатая методика расчета коэффициента ликвидности [[4]]акций предложена в целях их группирования по уровню ликвидности. Отличительнаяособенность этой методики состоит в том, что показатели, характеризующиеликвидность акций различных эмитентов (среднедневной оборот, медианасреднедневного оборота и среднедневное количество сделок, совершенных нафондовой бирже в течение года), сопоставляются с аналогичными показателямилидирующих в данной группе акций одного из эмитентов. При расчете коэффициенталиквидности 3 перечисленных показателя выражаются не в абсолютных значениях, ав десятичных логарифмах этих значений. Коэффициент ликвидности рассчитываетсякак среднее арифметическое полученных относительных значений трех показателей.
Следует,однако, заметить, что понятие «ликвидности» может распространяться не только наакции, но и на другие эмиссионные ценные бумаги. При этом для операторов рынкаважна не сама по себе дискретная оценка ликвидности конкретной ценной бумаги вданный момент или за определенный период времени, но и изменение (динамика)соответствующего показателя во времени, т. е. возможность оперативного контроляликвидности в целях прогнозирования ее возможных изменений в последующемпериоде. Указанная выше методика из-за своей громоздкости вряд ли пригодна длярешения такой задачи.
Для оценкиликвидности акций предлагаются 3 показателя: коэффициент ликвидности акций,коэффициент предложения-спроса и коэффициент оборота акций. Соответственно,коэффициент ликвидности акций (кл) «характеризует возможностьпродажи акций конкретного эмитента»:
/> (8)
где Цпредл. — общий объем предложения акций; Цспр — реальный объем продажи акций.
Коэффициент«предложение-спрос» kn/n «свидетельствует о соотношении цен предложения испроса»:
/>, (9)
где Цпредл. — цена предложения акций; Цспр — цена спроса на акции.
Коэффициентоборота акций (Коб) «дает возможность определить объем обращения акцийконкретного эмитента и является разновидностью показателей ликвидности»:
/> (10)
где Кс.а — капитализированная стоимость акций.
Аналогичныйпоказатель, именуемый оборотным коэффициентом широко используется в литературедля сопоставления рынков акций.
Исходя изтого, что в формулы для расчета коэффициентов кл и коб входитодин и тот же показатель Yпрод, понятно, что под терминами «объем предложения»и «объем продажи» имеется в виду не количество акций в штуках, а их общаястоимость.
Что жекасается формулы для расчета коэффициента ликвидности кл, то,поскольку реальный объем продажи, т. е. общая стоимость проданных акций одногоэмитента, может на практике превышать объем их предложения (за счет повышенияцены спроса в ходе торгов по сравнению с ценой предложения при реализации всехпредложенных к продаже акций), не исключаются случаи, при которых Vпpoд. >Vпредл и соответственно кл 1.
Такимобразом, при использовании предложенной формулы возникает определенноелогическое противоречие, затрудняющее восприятие данного показателя.
Аналогичноезамечание относится и к формуле для коэффициента кn/n
Такимобразом, говоря о ликвидности с учетом изложенного выше, необходимо, чтобы еепоказатели характеризовали:
-уровеньликвидности данной ценной бумаги, достигнутый в ходе данной конкретной торговойсессии на бирже;
-среднеезначение уровня ликвидности данной ценной бумаги в ходе биржевых торгов напротяжении определенного периода времени (неделя, месяц, квартал и т. п.).
Аналогичныепоказатели ликвидности могут использоваться для совокупности определенных типов(категорий) ценных бумаг (например, акций), обращающихся на организатореторговли, или всей совокупности ценных бумаг, составляющих рынок (ликвидностьрынка или его отдельных сегментов).
В течениеодной торговой сессии может быть выставлено на продажу достаточно большое количество пакетовконкретной ценной бумаги, которым будут противопоставлены предложения напокупку соответствующего (но не обязательно одинакового) количества пакетовэтой же ценной бумаги.
Такимобразом, общий объем предложения i-той ценной бумаги в ходе торговой сессиисоставит:
/> (11)
где /> — стоимостьj-того пакета акций i-той ценной бумаги, выставленной на продажу;
/> — цена заединицу ценной бумаги в j-том пакете;
/> - количествоединиц ценной бумаги в j-том пакете.
Соответственно,общий объем спроса той ценной бумаги /> в ходе торговой сессии составит:
/> (12)
где /> - стоимостьj-того пакета акций i-той ценной бумаги, предложенного для покупки;
/> - цена за единицу ценнойбумаги в j-том пакете;
/> - количество единиц ценнойбумаги в j-том пакете.
Очевидно, чтосоотношение объемов спроса и предложения, выраженное посредством коэффициента
/> (13)
вопределенной степени характеризует состояние рынка i-той ценной бумаги в ходеторговой сессии.
Так, если />, т. е. спросменьше предложения, создаются условия для снижения курса i-той ценной бумаги и,соответственно, снижения ее ликвидности.
Если />, т.е. спроспревышает предложение, на рынке i-той ценной бумаги может наблюдатьсяпротивоположная тенденция.
Если />, на рынкеi-той ценной бумаги возникает ситуация неопределенности, выжидания, посколькуна нем нет условий для изменения курса данной ценной бумаги.
Ценовыеусловия, складывающиеся на рынке i-той ценной бумаги, могут бытьохарактеризованы указанным выше коэффициентом «предложение-спрос», формула длякоторого в используемых нами обозначениях и с учетом нашего замечания онеобходимости логической увязки показателей примет вид:
/> (14)
где /> и /> - средняя ценаi-той ценной бумаги в предложениях на покупку и на продажу соответственно.
На практикеоператоры рынка обычно учитывают не средние, а наилучшие цены в предложениях напокупку и продажу — соответственно, максимальную цену в предложениях на покупку/> иминимальную цену в предложениях на продажу />. С учетом этого замечания формула(14) примет следующий вид:
/> (15)
Если />, т. е. ценаспроса равна или превышает цену предложения, это может свидетельствовать оликвидности i-той ценной бумаги. При ограниченной ликвидности i-той ценнойбумаги />, апри полном отсутствии спроса на нее />
Для оценкиуровня ликвидности в практике фондового рынка широко используется такойпоказатель, как спрэд — разница между ценами в предложениях на продажу ипокупку, обычно выраженная в процентах. Если используются средние цены, товеличина спрэда рассчитывается по формуле
/> (16)
Еслииспользуются наилучшие цены, то величина спрэда рассчитывается по формуле
/> (19)
Очевидно, чтомежду показателями /> и /> существует связь:
/> (20)
Наилучшиеусловия для совершения сделок создаются при минимальных значениях спрэда (видеальном варианте, если />), что характерно длявысоколиквидных ценных бумаг.
Реально входе торговой сессии продается только некоторая часть пакетов конкретной ценнойбумаги, предложенных к продаже. Тогда, согласно вышеприведенному определению,уровень ликвидности i-той ценной бумаги, достигнутый в ходе торговой сессии,может быть охарактеризован соотношением:
/> (21)
где /> - коэффициентликвидности i-той ценной бумаги в ходе торговой сессии;
/> - общая стоимостькупленных пакетов i-той ценной бумаги;
/> и /> - соответственно ценаза единицу и общее количество единиц /-той ценной бумаги в каждом из г приобретенныхпакетов в ходе торговой сессии.
Анализ формул(13) — (19) показывает, что в общем случае ни соотношение объемов спроса ипредложения />,ни соотношение цен спроса и предложения />, ни спрэд /> вместе или поотдельности не могут охарактеризовать уровень ликвидности ценной бумаги с той полнотой,которую обеспечивает использование коэффициента ликвидности />, поскольку количествопроданных пакетов р не равно количеству пакетов, предложенных к продаже q,т. е. р ≠ q. В общем случае можно считать, что коэффициент ликвидностиявляется стохастической функцией трех указанных выше показателей:
/> (22)
И только водном случае, когда все пакеты предлагаются к продаже по одной и той же цене ипредложения на покупку также не имеют ценовых отличий, формула (21) длякоэффициента ликвидности может быть представлена в виде:
/> (23)
или
/> (24)
Если напротяжении периода времени состоялось N торговых сессий, из которыхрезультативными по отношению к i-той ценной бумаге было /> торговых сессий (т. е.на каждой из них заключалась хотя бы одна сделка с ζ-той ценной бумагой),среднее значение коэффициента ликвидности вычисляется по формуле
/> (25)
где /> - значениекоэффициента ликвидности i-той ценной бумаги на ζ-той торговой сессии.
При этомотношение /> можетслужить еще одним показателем ликвидности ценной бумаги в период времени t.
Очевидно, чтоi-тая ценная бумага является ликвидной при условии, что /> и />. Если /> при />, ценная бумага обладаетограниченной ликвидностью, причем уровень ее ликвидности будет тем ниже, чемменьше значения этих показателей.
Соотношениеспроса и предложения одной и той же ценной бумаги не является постояннойвеличиной и может изменяться от одной сессии к другой. Соответственно, будетизменяться и коэффициент ликвидности />.
Рассматриваякоэффициент ликвидности />как случайную величину, асовокупность его значений на протяжении N торговых сессий как статистическуювыборку этой случайной величины, меру рассеяния совокупности значений можнооценить путем вычисления их среднеквадратического отклонения:
/> (26)
где /> - количествозначений коэффициента ликвидности /> в />-той подгруппе.
Еслигруппирование значений коэффициента /> не проводится, то формула (14)примет вид:
/> (27)
Дляоператоров фондового рынка важно знать, насколько велик разброс г мненийкоэффициента ликвидности е сравнении с его средним значением е период времениг.
Обобщеннуюоценку этого разброса дает коэффициент вариации:
/> (28)
Чем меньшезначение />, тем меньше разбросзначений коэффициента ликвидности относительно среднего его значения в периодвремени г, тем стабильнее уровень ликвидности i-той ценной бумаги.
Такимобразом, использование коэффициентов /> и /> дает достаточно полное представление о характереликвидности ценных бумаг и позволяет их сопоставлять друг с другом, т. е.группировать по уровню ликвидности в течение всего периода их обращения на фондовойбирже.
Предложеннаяметодика, базирующаяся на использовании в качестве исчерпывающей характеристикиуровня ликвидности ценной бумаги показателей коэффициента ликвидности икоэффициента вариации его значений на протяжении определенного периода времени(неделя, месяц, квартал и т. д.), позволяет фондовой бирже, операторам ианалитикам рынка оперативно и адекватно оценивать ликвидность ценных бумаг,сопоставлять и группировать их по уровню ликвидности и степени егостабильности.
При этомименно фондовая биржа имеет наилучшие возможности для формирования иобнародования соответствующей информации для операторов рынка.
В настоящеевремя сами институциональные инвесторы должны иметь собственную системууправления устойчивостью в предкризисных ситуациях.
Для пенсионныхфондов главным показателем, требующим особого внимания, которых являетсякоэффициент реального дохода, в условиях кризиса, падения рынка корпоративныхценных бумаг и высокого инфляционного давления особую привлекательностьприобретают государственные ценные бумаги, в частности МЕУЖКАМ, вознаграждениепо которым привязано к уровню инфляции, но без установления определенногопотолка. Как показала практика, те НПФ, которые активно вкладывались в этибумаги, оказались в выигрыше.
Касательно жерынка страхования, для минимизации рисков, связанных с ростом собственногоудержания рисков, убыточности основной деятельности и при инвестированииактивов в финансовые инструменты, необходима дальнейшая капитализация страховыхкомпаний, использование инструментов диверсификации рисков страхового портфеля,совершенствование механизма действующих видов обязательного страхования истимулирование развития добровольных видов страхования.
Альтернативойперестрахованию может стать организация страховых пулов на рынке страхования,которые позволят снизить высокие операционные расходы и нагрузку на страховойпортфель, возникающие в случае самостоятельного страхования отдельнымстраховщиком. При этом практика перестрахования рисков в более крупных илинескольких меньших компаниях показывает, что не всегда перестраховочная защитаможет оказаться эффективной в силу отказа перестраховщиками рассматриватьотдельные виды рисков из-за их неопределенности и потенциально высокойубыточности. В случае принятия рисков страховым пулом они равномернораспределяются между его участниками, что приводит к образованиюсбалансированного портфеля. И при наступлении страхового события осуществлениестраховых выплат проходит безболезненно для финансовых показателейстраховщиков.
Поэтому дляКазахстана нужна система управления устойчивостью финансового сектора. А онабудет зависеть от стратегий развития всех сегментов финансового сектора истратегии регуляторов. Необходимо разработать в 2009 году:
1)«сценарные» стратегии развития всей экономики (макроэкономические параметры) ифинансового сектора (банки, пенсионные фонды, страховые компании);
2) «пакетные»меры правительства и государственных регуляторов финансового сектора,предотвращающие либо смягчающие воздействие различных шоков.
Естественно,стратегии должны базироваться на достоверных данных и оцениваться с помощьюнадежных эконометрических моделей.
Врезультате проведенного исследования сделаны следующие выводы и предложения
Предложенаметодика оценки ликвидности ценных бумаг, базирующаяся на соотношении объемовспроса и предложения на торгах фондовой биржи.
1.Предлагаемая методика обладает высокой информативностью, позволяяоператору фондового рынка получить картину движения ликвидности ценной бумаги взаданный период времени, определить тенденцию рынка и принять инвестиционныерешения с учетом не только уровня ликвидности, но и его стабильности.
2.Представляется целесообразным ввести в практику фондовых биржрасчет показателей ликвидности ценных бумаг по результатам биржевых торгов всоответствии с предлагаемой методикой в целях соответствующего рейтингованияценных бумаг и способствования операторам рынка в оптимизации инвестиционныхрешений.
Модельавтоматического кредитования ценными бумагами в биржевой торговле безпреддепонирования активов
Историческикредитование ценными бумагами совершенствовалось по двум направлениям:стратегическое и расчетное кредитование. К стратегическому заимствованию ценныхбумаг относят комплекс торговых стратегий, обеспечивающий рост спекулятивногодохода за счет динамики рыночных цен на полученные во временное пользованиеценных бумаг. Расчетное кредитование нацелено прежде всего на снижение рисковнеисполнения обязательств по ранее заключенным фондовым сделкам.
Рассмотримодин из возможных механизмов расчетного кредитования ценными бумагами нафондовом рынке KASE как элемент казахстанского организованного рынка ценныхбумаг в послекризисный период.
В условияхорганизованного фондового рынка KASE внедрение механизма расчетногокредитования ценными бумагами представляется необходимой предпосылкой дляотказа от существующего 100%-ного преддепонирования активов участников биржевыхторгов. Это позволяет отнести расчетное кредитование к числу одного из условийповышения конкурентоспособности KASE на этапе выхода из кризиса.
Активноеразвитие компьютерных технологий и связанное с ним ускорение процессовзаключения и исполнения фондовых сделок предопределило «автоматический»характер уже работающих систем расчетного кредитования в такихрасчетно-клиринговых организациях, как Clearstream International и EuroclearBank. Их «автоматизм» выражается в том, что все действия по оформлению иисполнению расчетных кредитов выполняются инфраструктурными организациями безнепосредственного участия кредиторов и заемщиков на основе заранеесогласованных алгоритмов. Учитывая уже достигнутые мировые результаты втехнологии расчетного кредитования, изначально в предлагаемой модели былипредусмотрены автоматические процедуры выдачи и возврата кредита при завершениирасчетов фондовых сделок, что позволяет назвать данную модель «системойавтоматического кредитования ценными бумагами» (automated securities lending,ASL). Для Центрального депозитария РК (ЦД), функционально ориентированного наобслуживание биржевых операций KASE, развитие технологий расчетногокредитования ценными бумагами неразрывно связано с отказом от существующейпрактики 100%-ного преддепонирования активов участников биржевых торгов.
Такимобразом, под ASL мы понимаем комплекс юридических и технологических процедур,обеспечивающих возможность отказа от 100%-ного предцепонирования активов призаключении биржевых сделок за счет предоставления участникам клиринговыхрасчетов во временное и платное пользование недостающего для завершениярасчетов количества ценных бумаг.
Перед тем какприступить к непосредственному описанию ASL, хотелось бы отметить, что авторсогласен с теми, кто рассматривает ASL как составную часть системыгарантирования завершения биржевых расчетов, а не как способ поощрения торговлиshort. В противном случае ASL из инфраструктурного инструмента снижениясистемных рисков легко превращается в инструмент биржевых спекуляций, стираягрань между расчетным и стратегическим кредитованием. С целью предотвращенияэтого цены на услуги ASL должны быть достаточно высокими и не должныстимулировать участников биржевых торгов к сознательному использованию ASL всвоих торговых стратегиях.
Участникии базовые условия модели ASL
Кредитованиеценными бумагами в модели ASL производится в форме одновременного заключения иисполнения двух однодневных (overnight) сделок РЕПО. По первому договору РЕПОкредитный актив передается от кредитора заемщику. По второму договору РЕПОценные бумаги обеспечения передаются кредитору. «Обеспечением» кредитов ASL выступаютценные бумаги нуждающихся в кредите участников клиринговых расчетов(заемщиков), входящие в согласованный список обеспечительных ценных бумаг.
Потенциальнымикредиторами ASL выступают депоненты ЦД (а также клиенты депонентов ЦД),заключившие договор об участии в ASL. Кредитными ресурсами ASL являютсясвободные остатки ценных бумаг на счетах депо кредиторов ASL в ЦД, которыхкредиторы ASL разрешили использовать в качестве кредитных ресурсов.
Денежныеусловия заключаемых в процессе ASL сделок РЕПО рассчитываются таким образом,чтобы при исполнении первых частей РЕПО денежные обязательства сторон полностьюнеттировались, а при исполнении вторых частей РЕПО нетто-денежные обязательствазаемщика равнялись плате за кредит.
Кредитнымиактивами и активами обеспечения сделок ASL, могут выступать любые ценныебумаги, торгуемые на торговой бирже KASE.
Сделки РЕПО впроцессе ASL заключаются на специализированной торговой сессии KASE противцентрального контрагента KASE (ЦД). Таким образом, одна сделка ASL юридическиоформляется четырьмя сделками РЕПО (две сделки РЕПО между заемщиком ицентральным контрагентом и две сделки РЕПО между кредитором и ЦД).
Организациюпроцесса ASL осуществляет администратор ASL, функции которого выполняет ЦД.Функции администратора ASL включают в себя:
— разработкуи согласование с участниками ASL договорно-правовой базы и регламентов ASL;
— определениеразмеров платы за кредит ASL;
— расчетзначений заключаемых сделок РЕПО в процессе ASL и формирование от лицакредиторов и заемщиков биржевых заявок на заключение сделок ASL;
— контрольисполнения обязательств кредиторов и заемщиков ASL, возникающих из заключенныхсделок ASL
Присоединениек участникам ASL
Присоединениек участникам ASL заключается в оформлении согласия потенциальных кредиторов изаемщиков с условиями ASL. Участниками ASL могут быть как участники торгов на KASE,так и их клиенты. Вхождение нового участника в состав участников ASL оформляетсядополнением к договору счета депо участника в ЦД, регистрацией участника вкачестве участника специализированной торговой сессии ASL KASE и дополнением кдоговору участника с ЦД.
Присоединениеклиентов депонентов ЦД к участникам ASL осуществляется на двух уровнях. Науровне «клиент — кастодиан» между новым участником ASL и его кастодианом — депонентом ЦД заключается договор, по которому новый участник ASL поручаеткастодиану выступать от имени и за счет своего клиента во взаимоотношениях с ЦД,KASE и ЦД при выполнении процедур ASL
На уровне«кастодиан — организаторы ASL (ЦД, KASE), кастодиан заключает от имени своегоклиента соглашения, предусмотренные для кредиторов и заемщиков ASL. Вдальнейшем все взаимоотношения организаторов ASL с новым кредитором (заемщиком)ASL осуществляются через его представителя-кастодиана.
Ценные бумагиучастников ASL, которые могут быть использованы при заключении сделок ASL, предполагаетсяучитывать на разделах счетов депо ЦД с новым статусом «доступные для ASL». Статус«доступные для ASL» в рамках описываемой модели ASL получают основной иторговые разделы счетов депо участников ASL в ЦД, а также специальные разделывыделенного хранения междепозитарных счетов депо кастодианов участников ASL в ЦД.Режим функционирования разделов со статусом «доступные для ASL» предусматриваетправо администратора ASL использовать свободные остатки ценных бумаг на моментпроведения процедур ASL в качестве кредитных ресурсов ASL (для ценных бумагучастников ASL — кредиторов) или ресурсов обеспечения ASL (для ценных бумагучастников ASL — заемщиков). В остальное время (за пределами сроков проведенияпроцедур ASL) владелец счета депо может распоряжаться ценными бумагами наразделах со статусом «доступные для ASL» в соответствии с существующимрегламентом ЦД.
Получениекредита ASL
Потребность вкредите ASL выявляется во время проведения клиринговых расчетов по итогамбиржевых торгов на KASE. В случае отказа от 100%-ного преддепонирования активовклиринг обязательств по биржевым сделкам может выявить дефицитные позицииучастников клиринга, закрытие которых требует заключения сделок ASL Информацияо проблемных клиринговых позициях и свободных остатках клиринговых позицийпередается клиринговой организацией администратору ASL (рис. 1 (2а)).Параллельно с этим администратор ASL получает от ЦД информацию об остаткахценных бумаг неторговых разделов счетов депо со статусом «доступные для ASL» (рис.3.1 (26)).
/>
АдминистраторASL по прописанным в регламенте ASL процедурам определяет для каждой изпроблемных клиринговых позиций состав кредиторов ASL и формирует портфельобеспечения сделок ASL из ценных бумаг заемщиков ASL. Затем администратор ASL формируетзаявки на заключение сделок ASL, рассчитывая значения денежных параметровсделок РЕПО. Макеты заявок на сделки ASL передаются администратором ASL вторговые терминалы KASE кредиторов и заемщиков (брокеров кредиторов изаемщиков) для регистрации на специализированной торговой сессии ASL (рис. 1(За, 36)). Одновременно администратор ASL передает в клиринговую организациюинформацию об остатках ценных бумаг на неторговых разделах счетов депоучастников ASL со статусом «доступно для ASL» (рис. 1 (Зв)).
В ходепроведения специализированной торговой сессии ASL заявки авторизуются ирегистрируются в форме сделок РЕПО против центрального контрагента.Обязательства по заключенным сделкам ASL передаются в клиринговую организацию(рис. 3.2 (4)).
Клиринговаяорганизация включает обязательства по сделкам ASL в общий клиринг биржевыхобязательств, неттируя денежные обязательства по первым частям сделок ASL, закрываяпроблемные клиринговые позиции заемщиков ASL ресурсами кредиторов ASL ипереводя ресурсы обеспечения заемщиков ASL на позиции кредиторов ASL.
После завершенияклиринга клиринговая организация передает в расчетный банк и депозитарийплатежное поручение и поручение депо на завершение расчетов (рис. 1 (5)).
Возвраткредита ASL
Возвраткредита ASL производится на следующий день (Т + 1) после заключения сделки ASL путемисполнения вторых частей сделок РЕПО.
АдминистраторASL формирует заявки на исполнение вторых частей сделок РЕПО ASL, заключенных вторговой системе, рассчитывая значения денежных параметров сделок РЕПО (рис. 2(2а, 26)). Одновременно администратор ASL передает в клиринговую организациюинформацию об остатках ценных бумаг на неторговых разделах счетов депоучастников ASL со статусом «доступно для ASL» (рис. 2 (2в)). Специализированнаяторговая сессия по возврату кредитов ASL проводится до завершения биржевыхторгов на KASE.
/>
В ходепроведения специализированной торговой сессии ASL заявки авторизуются ирегистрируются в форме вторых частей сделок РЕПО против центральногоконтрагента. Обязательства по заключенным сделкам ASL передаются в клиринговуюорганизацию (рис. 2 (3)) одновременно с передачей в клиринговую организациюрезультатов биржевых торгов в день Т+ 1.
Клиринговаяорганизация включает обязательства по вторым частям сделок ASL в общий клирингбиржевых обязательств, неттируя денежные обязательства по первым частям сделок ASL.
Послезавершения клиринга клиринговая организация передает в расчетный депозитарийпоручение депо на завершение расчетов (рис. 2 (4)) и платежное поручение врасчетный банк на перевод кредитору платы за кредит (рис. 2 (5)).
Roll-over (продлениефактического срока действия кредита ASL)
В случаенедостатка у кредитора или заемщика ценных бумаг, необходимых для исполнениявторых частей сделок ASL, но при достаточности у них соответствующих ресурсовобеспечения, в рассматриваемой модели ASL предусмотрена возможностьоперативного перекредитования (заключения новых кредитов ASL). Недостатокценных бумаг для исполнения вторых частей сделок РЕПО выявляется в процессеклиринга обязательств участников расчетов. В данном сеансе клиринга участвуютобязательства по заключенным биржевым сделкам текущего дня и обязательства повторым частям сделок ASL, заключенных в предыдущий торговый день. Информация опроблемных позициях участников клиринга передается клиринговой организациейадминистратору ASL для расчета новых кредитов ASL в соответствии со стандартнойпроцедурой получения кредитов ASL
Неисполнениевторой части сделок РЕПО ASL
Неисполнениевторой части сделки ASL в случае недостатка ценных бумаг у участника можетпроисходить либо при нехватке ресурсов обеспечения, необходимых для заключениянового кредита ASL (например, в результате изменения рыночных цен на кредитныересурсы и ресурсы обеспечения), либо при физическом недостатке кредитногоресурса в системе ASL (из-за ограниченного количества кредитного актива,задепонированного в ЦД на разделах счетов депо со статусом «доступные для ASL»).
Неисполнениеобязательств по возврату кредита ASL в результате обесценения ресурсовобеспечения
В этом случаена сумму дефицита ресурсов обеспечения заключается дополнительная стандартнаясделка ASL между кредитором и центральным контрагентом. При этом «ресурсамиобеспечения» центрального контрагента выступают его резервные и гарантийныефонды. На следующий день центральный контрагент приобретает на открытом рынкеза счет своих гарантийных или резервных фондов кредитный актив в количестве,необходимом для исполнения своих обязательств по второй части дополнительнойсделки ASL. Урегулирование взаимоотношений между центральным контрагентом иучастником ASL, допустившим дефолт из-за дефицита ресурсов обеспечения,производится в соответствии с договором участника с центральным контрагентом,регламентирующим участие центрального контрагента в сделках ASL.
Неисполнениеобязательств по возврату кредита ASL в результате дефицита кредитных ресурсов
В этом случаефизический недостаток кредитного актива возмещается кредитору центральнымконтрагентом в денежной форме по цене закрытия текущего торгового дня. Урегулированиевзаимоотношений между центральным контрагентом и участником ASL, допустившимдефолт из-за дефицита кредитного ресурса, производится в соответствии сдоговором участника с центральным контрагентом, регламентирующим участиецентрального контрагента в сделках ASL из гарантийных (резервных) фондовцентрального контрагента.
В заключениехотелось бы отметить, что предложенный вариант организации автоматическогокредитования ценными бумагами, безусловно, является всего лишь одним извозможных способов гарантирования исполнения сделок, заключенных без 100%-ногопреддепонирования активов участников биржевых торгов.
Дальнейшаядетализация модели, так же как и перспектива ее внедрения в практику работы KASE,во многом зависит от результатов обсуждения модели ASL с депонентами ЦД — кастодианамипотенциальных кредиторов и заемщиков ASL. В ходе этого обсуждения предстоитвыяснить степень готовности участников биржевых торгов предоставить враспоряжение биржевой инфраструктуры свободные остатки ценных бумаг на своихсчетах депо в расчетном депозитарии с целью их использования в качествекредитных ресурсов и ресурсов активов обеспечения кредитов ASL в процессеобеспечения исполнения обязательств участников торгов без 100%-ногопреддепонирования активов.